對決恒大

安德魯·萊福特（Andrew Left）有點坐不住了。

“你的中國讀者們是不是很恨我？”

在記者把此前采訪萊福特做空恒大地產的文章鏈接發給他的時候，這位香櫞研究（Citron Research）的創始人忍不住通過郵件，主動向記者發問。

“他們很關心你是否會在恒大的案子上栽跟頭，打破12年訴訟未敗的紀錄。我感興趣的是，你為什么在乎中國讀者的反應？你在顧慮什么？”記者再一次問他，試圖刺探他的心理防線。

“我尊重中國人，我很好奇，我在中國的名聲究竟如何。”他很快恢復了猶太人特有的鎮定和狡黠，“至于栽跟頭，如果你說的都是事實，就不會栽跟頭—盡管市場有時候不按照你想要的方向發展，但這不意味著我栽了跟頭。”

這段對話發生在香櫞研究做空恒大地產半個月后。

這半個月內，風云突變。香櫞研究的57頁報告使得在香港上市的恒大地產，一夕之間蒸發了76億港元的市值，但隨著恒大地產董事局主席許家印極力斡旋，半個月內恒大股價迅速恢復到被沽空前的水平。接近恒大的權威人士向本刊記者證實：7月4日，恒大已經前往香港警局報案，香港警方商業罪案調查科與香港證監會或將聯合徹查此次事件。

不過，事情不會就此結束，萊福特仍然在努力尋找新的做空證據。萊福特和許家印，以及他們背后各自力量的新一輪對決，蓄勢待發。

新一輪對決

這一次，萊福特的回信晚了幾天。

一周以前，記者首次聯系他做專訪時，他的回復在幾分鐘后就到了，采訪時他頗為得意地表示：“你看我的回信如此迅速，看得出我是一個坦誠且不說謊話的人。”

7月4日，在恒大地產向香港警方報案的當天，萊福特正在享受他的獨立日假期。這個年屆四十的男人，家住美國洛杉磯郊外，有四個孩子。

但這次的假期似乎不如往年輕松。萊福特不斷收到來自世界各地的郵件和電話，詢問他為什么沒有針對恒大地產的反駁，進行又一輪的攻擊，有的甚至質問他“是不是心虛了”。在斟酌了兩天后，他終于又一次回復了記者。

“我選擇不和恒大搞迂回戰術，因為有許多情況正在變化……不過我想我的第一份報告說得很全面了。”他說，“相比之下，奇虎360的案子始終是一個簡單的造假舞弊案，解釋起來比恒大的容易得多。”

萊福特的上一個目標是國內互聯網企業奇虎360，從去年質疑對方的商業模式有問題以及網絡流量造假以來，香櫞研究和奇虎360的“隔空罵戰”長達6輪，但至今還沒能將后者的股價成功拖到萊福特認為的5美元上下。

但萊福特并沒有排除對恒大進一步攻擊的可能。事實上，他仍然在努力尋找新的證據。他向記者透露，自己正在收集有關恒大的其他材料，應該是原先報告中六大問題的深入，但他不愿意透露這些材料的只字片語，只是說一旦材料成熟就會公布。

盡管不知道是不是煙霧彈，亦或是他持續建立市場信任的方式，這一舉動讓恒大方面緊繃的神經不敢放松。

財大氣粗的恒大，不出意外選擇了以攻為守的戰術。氣急敗壞的許家印在成功處理股價危局后，高調報案：“我們一定要徹底打垮這些掠奪者，捍衛東方企業的尊嚴！”

但萊福特完全不在乎恒大是否報案，怎么報案。作為一個常年和做空企業打交道的人，萊福特在如何面對法律訴訟上顯得經驗老道：“如果他們真的起訴，我就應訴，我們一起到法院去，拿出各自的證據給法官看看。”

但他無意中仍然道出了自己的軟肋：“我希望他們在美國起訴，因為我不知道自己是否可以在中國獲得公正的判決。”

事實是，在他過往的做空經歷中，曾經受到過5次起訴，均以他的勝訴告終。這些案件都在美國加州法院，按照當地法律審理。

不過，上述接近恒大的權威人士表示，恒大都會向相關國家和地區的警方報案，而不是立馬起訴。

盯上恒大

萊福特盯上恒大，是中國農歷春節后的事情。

今年2月左右，萊福特的做空生意顯得很平淡。他和奇虎360的案子迂回多次未有結果，美國市場上的中國股票還沒有走出信任危機，價格持續低迷。

由于一直用自有資金進行做空，沒有生意意味著沒有什么收入。同時他還向記者坦承，自己“離婚前還挺富裕”。

就在此時，萊福特“碰巧”關注到了在香港上市的恒大地產。他不愿透露篩選目標的細節標準，這是他十幾年來謀生的最關鍵武器。

這位在中國股票戰場上“奮戰”6年的做空大鱷，憑直覺就知道，恒大是一條大魚。

他開始用自己慣熟的路數來分析這家企業。據他對中國企業——尤其是民營企業的了解，從其最高領導開始進行個人性格調查分析，是最佳捷徑。

“恒大主席是一個很時尚的人，他喜歡炫耀，他會把這種特性帶入他的企業：公司會大量花錢，在做投資上十分激進。”他認定恒大的財務賬目一定有漏洞可挖。

他開始研讀大量恒大的公開文件和報告，并臨時雇傭一些人幫他翻譯有關恒大的中文報告、新聞以及許家印在公開場合的各種談話。

閉門三個月，他在美東時間6月20日炮制出一篇57頁的報告，稱恒大地產存在6種夸大資產并低估負債的財務技巧，讓其產生高達710億元需要進行賬面減值的資金。恒大地產股東的實際權益應該為負的360億元人民幣。

一石激起千層浪。這份報告立刻在太平洋彼岸的香港市場發生作用，6月21日開市后，恒大的市值戲劇性縮水76.26億港元，恒大股價一度暴跌19.6%。

值得注意的是，在當日37.14億港元成交量較前一日放大超過12倍，其中做空金額2.54億港元，較前一日放大了近30倍。

萊福特承認，自己在當日的交易中大賺了一筆，但是他始終拒絕承認，香櫞研究和其他做空基金聯手合作。至于外界猜測其背后的龐大的利益鏈條，他更是一笑置之。

后來幾日的交易中做空的資金大幅減少，不排除萊福特迅速從市場撤出的可能。至此，萊福特的第一場戰役宣告勝利。

許家印的反擊

而剩下的這個爛攤子，則交給了恒大主席許家印。

6月21日中午12：30，恒大發布了第一則澄清公告，聲明香櫞報告不實，并“稍后進一步發出澄清公告。”同時，恒大迅速組建了一支分析團隊，主要由普華永道的會計師和一些律師事務所人士組成，擬定反駁意見。

下午13：30，許家印召集恒大管理層集體出席的電話會議，超過50位來自香港和內地機構的投資經理參與。

22日，許家印出席香港舉行的全球投資者大會。在會上，這位在公眾面前總是保持良好風度的民企大鱷，抑制不住的激動地表示：“這是和平年代的戰爭！他們是侵略者，是土匪，是強盜！”他試圖激起人們的民族情緒，將恒大作為無端受到空頭牽累的中國概念股之一。

這恰恰丟給萊福特一個明證：恒大主席是個激進的人。

不過，老練的許家印并不只打感情牌。就在當天中午，恒大發布長達9頁的澄清公告，逐條反駁香櫞的指控。并且，遠在千里之外的對手萊福特，在第一時間就獲悉了這份報告，他馬上仔細研讀，結論是：并不高明。

“恒大的反駁，倒是讓我看清楚了更多他們先前從來沒有在公開文件中披露過的業務，這些是此前我們不了解的。”他表示，這些更讓他確信，此前的質疑不是沒有道理的，比如關于那個信托融資產生的負債，盡管恒大做出了部分解釋，但并沒有看到這筆負債如何詳細反映在資產負債表中。

但他仍然悄悄改了口風，稱恒大的問題屬于“非常激進的會計方法”，說不好是不是“舞弊”。這和他此前在報告中口口聲聲說的“舞弊行為”差距甚遠。對此，他辯稱“激進的會計方法與舞弊通常只有一線之隔”。

“我沒有改變對恒大的看法。更重要的是，他們有個長期的大問題，就是他們應該在統計市場規模時，計算真正的購房者，而不是投機者，這樣才能看出房市的需求總體是否呈現上升趨勢。”他說。

另一邊，投行開始力挺恒大，股價逐漸止跌回升。德意志銀行、美銀美林、摩根大通、瑞信、瑞銀、麥格理證券、星展銀行均給出積極評級以及高達5港元以上的目標價，高盛也隨后發布30頁的詳細報告，駁斥萊福特的質疑。

但這一行為讓電話那頭的萊福特覺得可笑無比，他一邊哄著自己的兒子，一邊止不住笑聲：“嗨，朋友，我們都知道投行是做什么的，他們只是說那些公司希望他們說的。如果明天恒大要融資，誰會獲益？無論公司說什么，他們總是重復說而已。他們才不管是否有舞弊和合規之類的事兒。”

記者聯系了多家力挺恒大的投行機構，但大部分對于此事均三緘其口。

不過，機構投資者中仍不乏理性決策者。

“惠理自2008始開始研究并投資恒大，在過去12個月跟恒大和有關的第三方會面至少15次，對公司有相當的認識，目前持有公司股權約2％。”香港惠理基金主席謝清海與他的分析員對香櫞的研究報告存有懷疑，隨后聯絡恒大的主席，并就報告的每一項逐一查證。求證之后，惠理仍對恒大的業務及財務狀況有信心，并增持公司股份。

惠理基金2011年年報顯示，恒大地產位列惠理基金第五大重倉股。其前十大重倉股中，另外一只地產股為萬科。

除了機構力挺，許家印自己也允諾自掏腰包2.5億港元增持恒大股份。

無論如何，許家印的這些努力都起了作用。

到6月27日，恒大的股價報收4.03港元，連續三個交易日高開高走，總體漲幅達11.94%。絕地反擊效果顯著。同時，市場消息顯示，7月5日、6日兩天內有1.7億股恒大股票被市場購得，可能是此前做空的資金正在回購平倉。