雙向交易背景下的指數基金量化投資研究

摘 要：本文以2006年至2011年的滬深300指數和中小板指數為樣本，在趨勢分析的基礎上對指數基金的量化投資進行了系統研究。實證表明，在雙邊交易機制下采用MA交易系統對指數基金進行操作要遠優于單邊做多機制，更優于“一直持有”策略，同時也優于同期主動型管理基金的表現。在ETF指數基金被納入融資融券的大背景下，指數基金量化交易系統將有更大作為。

關鍵詞：雙向交易；指數基金；量化投資

中圖分類號：F832.5 文獻標識碼：Ａ 文章編號:１００３－９０３１(２０12)05－００04－０4 DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2012.05.01

一、引言

對大多數普通投資者而言，指數基金是一種比股票更好的投資對象。但實際上，指數化投資本質上只是一種擇股策略，可以幫助投資者選出一籃子股票，解決了“買什么”的問題，但對于交易系統中“什么時候買和賣”并沒有很好的指示，也不能保證在短期內就能獲得良好表現。由于絕大部分基金都不能跑贏指數基金，李海波（2008）建議普通投資者投資指數基金，但是應避免兩個誤區：一是在局部地區的長期熊市中不適合長期投資指數基金，二是在全球股市的長期熊市中不適合長期投資指數基金[1]。但仍有很多專家在向投資者傳遞一個錯誤的信號，即對指數基金應當長期持有。實際上，“長期投資”不等于簡單的“持有不賣”。國內多數文獻都將重點放在指數基金樣本構建和跟蹤誤差計量方面（張帆，2007；趙勇，2010）[2][3]，而鮮有針對指數基金進行投資組合的研究。本文將在趨勢分析的基礎上對指數基金的量化投資進行系統研究，分別在單向做多機制和雙向交易機制背景下構建指數基金量化交易系統。本文將引入一套“擇時”機制，將其與指數基金自身的“擇股”優勢結合起來，這樣可以在長期當中戰勝市場和大多數機構投資者。尤其是在2011年12月融資融券標的再次擴容，7只ETF指數基金被納入交易標的之后，雙向交易機制下的盈利模式跟以往相比發生了根本性的改變，基于趨勢分析的量化交易將賦予指數基金產品更多的吸引力。

二、理論基礎與樣本選取

（一）理論基礎

指數基金量化交易的基石是趨勢分析，而趨勢分析是建立在技術分析的三個假設條件之上的，即：所有的信息己反映在價格之上；市場是按趨勢運行的；歷史將會重演。在技術分析方法中，“趨勢”是核心內容之一。趨勢交易方法在國內和國外、專業和非專業投資者中都得到了大量的應用，并且取得了良好的成績，本文將基于趨勢交易的思想，來對指數基金進行量化。

（二）指數樣本的選擇

趨勢交易的本質就是“順勢而為”，抓住波段收益。在對指數基金進行量化之前，選擇什么樣的指數來進行量化是首要問題。通過大量的數據統計分析，筆者發現指數表現有著鮮明的“個性”：大盤指數運行較穩定，波動幅度不大，區間運行時間較長，用它來做趨勢交易的收益不高但波動率也較低；中小盤指數表現則更為活躍，趨勢變化更快，波動幅度更大，區間運行時間較短。相比較而言，中小盤指數是更為理想的交易標的，因此，在以下的量化分析當中筆者選取滬深300指數代表大盤指數，選取中小板指數代表中小盤指數。

（三）時間周期的選擇

筆者選取2006年1月至2011年12月這段時期作為研究樣本，其間包含了大牛市、大熊市、盤整震蕩市等多種情形，完成了幾個完整的牛熊輪回，用這樣的數據分析得出的研究結果更具有說服力。

三、實證方法與實證結果

（一）實證方法

首先，筆者選擇最簡單、最直觀的均線交易系統（MA）作為數據分析系統，該系統體現的是“叉點”交易思想：即在短周期均線上穿長周期均線形成“金叉”時買入；短周期均線下穿長周期均線形成“死叉”時賣出。交易周期用日K線①。然后，筆者采用“插值法”的思路對交易系統進行優化，即選擇不同的參數組代入交易系統當中來測試效果，評價的標準包括：收益率、標準差、平均盈利、平均虧損、最大盈利、最大虧損、最大回撤幅度、最長滯漲周期等。

（二）實證結果

1.單邊做多機制下的統計結果

在單向交易機制下，運用大智慧證券分析軟件采用MA交易系統對2006.01—2011.12期間的滬深300指數和中小板指數進行優化可得到表1和圖1與圖2。

從表1可知，不管是滬深300指數還是中小板指，在MA交易系統中的表現要遠優于“一直持有”策略；簡單買入中小板指并一直持有的話，收益率為94.40%，而在MA交易系統中的收益率為764.18%。另一個特點就是在MA交易系統中，平均盈利與平均虧損的比值都在2以上，充分體現了“小虧大贏”的投資思想。由圖1和圖2可以看出MA交易系統的凈值表現更加穩定向上，與指數本身的走勢相比，回撤幅度更小，波動幅度更小而總收益率更高。

2.在雙向交易機制下的統計結果（無空倉）

在即可做多也可做空但無空倉的雙向交易機制下，運用華財經Mytrader2009軟件采用MA交易系統對2006.01 -2011.12期間的滬深300指數和中小板指數進行優化得到表2和圖3與圖4。

在雙向交易機制下，MA交易系統的表現更優于“一直持有策略”，表現為不僅有“多頭盈利”部份，同時還有“空頭盈利”部份。同時，平均盈利與平均虧損的比值進一步放大，更多地體現了“小虧大盈”。由于做空帶來的收益加上連續獲利的復利作用，使得最終收益率比較單向做多交易下又有了較大的提升。與圖1、2進行比較可以看出，圖3和圖4中MA交易系統的凈值上升得更加陡峭，也更加平滑，說明在雙向交易機制下總收益率更多，同時回撤幅度波動幅度更小。

3.不同投資策略下收益率和風險比較

由表3可知，從收益率角度出發，在單向做多機制下，不管是中小板指還是滬深300指數，采用MA交易系統的表現都要遠優于“一直持有”的收益，也遠遠超過了同期主動型基金的平均收益，而且這還沒有將空倉時間的收益計算在內（實際上空倉時間很長，而且在空倉時間資金還可以投入到一些流動性好的固定收益投資品種）。另外，在采用相同的交易系統進行優化的條件下，中小盤指數的表現要優于大盤指數（滬深300），這說明選擇什么樣的指數非常重要。

總的來看，從波動程度、最大回撤幅度角度看，MA交易系統的凈值曲線并沒有和指數曲線一樣出現大幅震蕩，回撤幅度更小，滯漲時間更短，在較長時間內保持穩步向上的增長，符合“長期穩定”的贏利之道。采用MA交易系統對指數基金進行投資，不僅在收益率方面表現更佳，而且風險控制也遠優于“一直持有”策略。

四、結語

（一）結論與需要解決的問題

在雙邊交易機制下采用MA交易系統對指數基金進行操作的結果要遠優于單邊做多機制，更優于“一直持有”策略，同時也優于同期主動型管理基金的表現。但要將其付諸于實際操作當中，還要解決以下問題。

1.盯住指數是否有可雙向交易的交易品種。2011月12月融資融券標的擴容之前，只有瀘深300指數可以通過IF股指期貨進行做空交易從而實現雙向交易，其它指數基金只能做多交易在融資融券標的擴容之后，新加入7只ETF基金可通過融券方式進行做空，但到目前為止，可供做空的指數基金產品數量還比較少，指數產品本身的管理資金規模也有限，難以吸引大規模資金進入。隨著融券標的逐步放開，會有更多的指數基金產品納入做空的標的范疇。

2.交易成本的問題，特別是融券融券的交易成本。以上數據分析都是在低成本假設（傭金費率設為千分之0.3）基礎上完成的，對于機構投資者而言，申購指數基金的實際費率還要低（很多指數基金超過500萬的申購費只要1000元），若采用融券賣空，則需要支付一筆融券費用，這將增加交易成本，降低交易收益。對中小投資者來說，交易成本最低的還是ETF基金和LOF里面的指數基金，因為可以在場內進行買賣而不用交印花稅，遠低于在場外申購贖回交易。事實上，現行市場成本最低的賣空方式是股指期貨，但目前股指期貨交易標的只有滬深300指數，而且交易門檻比較高，不適合廣大中小投資者。

3.流動性的問題，即市場容量的問題。指數基金進行量化投資，首先要有一個足夠容量足夠品種的指數基金市場。而現在，很多投資者對指數化產品在中國的發展前景表示懷疑，新的指數基金產品發行舉步維艱，老的指數基金份額也在不斷縮水，這對機構投資者特別是FOF（基金中的基金）管理者參與到這個市場帶來的難題。

4.模型選擇、整合、參數優化問題。一個好的交易模型是量化投資追求的“圣杯”，要構建一個優秀的量化交易系統需要進行大量的數據收集和統計處理工作。過去的良好表現只能代表過去，過去表現良好的模型和參數在將來未必有良好的表現。幾乎不存在一如既往表現良好的模型和參數，每過一段時間，就需要對原來的模型和參數進行調整。

（二）建議

1.對于廣大中小投資者而言，應該更清晰地理解 “長期投資”的概念，即“長期投資”不等于“長期持有”，理解在原有的單邊做多的交易機制下，即使是做長期投資，也會有很多時間是處于空倉狀態。在新的雙向交易機制下，投資者要學會使用做空工具，利用融資融券，開辟新的盈利模式，熟悉新的投資策略和投資標的。

2.對于基金管理者而言，應使用做空機制來對沖系統風險。據統計，2011年中國FOF產品（主要是券商類FOF）全年平均業績為-22.5%，幾乎與基金的平均虧損持平。可見，大多數FOF基金的管理者沒有使用做空機制對沖系統風險，甚至沒有進行基本的倉位控制來回避系統風險。事實證明，在現有的中國市場采用“一直持有”的投資策略是無效的。而如果引入基金量化交易系統，特別指數基金具有的成本和選股獨特優勢，將大大提升FOF產品的業績，這是未來中國FOF產品發展的方向。

3.對于政策制定者而言，應進一步推動指數基金在中國的發展，促使更多的指數化產品面市，推動金融產品創新和管理創新。從歷史看，指數基金產品必將成為中國基金業發展的重點，針對指數基金進行量化投資的需求，將刺激更多的指數基金上市，這將吸引更多的投資者進入到基金市場。

（特約編輯：羅洋）

參考文獻：

[1]余偉.我國開放式指數基金績效的實證研究——基于2008年至2010年度數據的分析[J].企業導報，2011（7）.

[2]齊岳，王文超.指數基金投資績效分析[J].經濟問題，2011（2）.

[3]李海波.指數基金投資策略研究[J].西南交通大學學報，2008（10）.

[4]張帆.優化指數基金實證研究：動態構建增強型指數基金[D].廈門：廈門大學，2007.

[5]趙勇.我國指數基金投資風險評估[J].軟科學，2010（5）.