高管薪酬激勵、企業社會責任與企業財務績效的關系研究

暨南大學經濟學院 彭俊杰

企業社會責任(CSR)問題自20世紀初開始，就一直是社會各界人士研究的焦點問題。學術界對于社會責任與財務績效之間的關系，進行了非常詳細的探索，但是到目前為止，仍然沒有得到一致性的結果。從眾多學者的實證研究來看，研究結果表明二者之間存在正相關、負相關、不相關、倒“U”型關系。近些年，國外已經有少數學者開始研究企業社會責任和高管薪酬激勵之間的關系。這些研究表明，企業社會責任、高管薪酬激勵與企業財務績效之間存在著千絲萬縷的關系。

本研究以2008～2010年間，我國上海證券交易所和深圳證券交易所的上市公司的面板數據為依據，采用多元回歸方法，對企業高管薪酬激勵、企業社會責任和財務績效之間的關系進行實證分析，為公司股東和董事會通過薪酬激勵約束高管的行為，使高管們重視企業的長期可持續發展，為企業有效履行企業社會責任提供現實依據。

1 文獻回顧

1.1 企業社會責任-企業財務績效

早在上世紀50年代開始，Bowen在其《商人的社會責任》一書中對商人的社會責任進行界定以后，社會責任就逐漸成為學者關注的焦點。Orlitzky et al.，(2003)對52篇文獻進行薈萃分析，分析結果顯示CSR-CFP之間呈正相關關系，并存在良性循環。

國內學者關于社會責任與財務績效關系的研究起步比較晚。朱金鳳、楊鵬鵬(2009)以滬市A股691家上市公司為樣本，檢驗結果顯示企業對不同的利益相關者承擔社會責任，對財務績效的影響存在不同；此外，公司前期財務績效對本期績效存在顯著的正相關關系。蘇冬蔚、賀星星(2011)從新制度經濟學的角度出發，提出“企業社會責任有助于提高生產效率”的理論假設，以2009年度發布社會責任報告的350家非金融類上市公司為樣本進行實證分析，發現社會責任較好的企業具有更高的生產效率，而且國有上市公司社會責任對財務績效的正面影響顯著小于非國有上市公司。

1.2 企業社會責任-高管薪酬激勵

McGuire et al (2003)以美國公司為研究對象，采用KLD數據樣本，研究企業高管的薪酬結構和企業社會責任表現之間的關系，發現企業社會責任的劣勢和高管的工資正相關，而和高管的長期激勵負相關，企業社會責任和高管的獎金之間并不存在顯著的關系。但Mahoney and Thorn(2006)對加拿大的77家公司進行研究后，結果卻顯示，高管的工資和企業社會責任的劣勢、高管的獎金和企業社會責任的優勢、股票期權和總體企業社會責任表現、以及股票期權和企業社會責任優勢之間存在顯著的正向關系。同時，他們還認為制度因素也會影響高管薪酬和企業社會責任的關系。

1.3 高管薪酬激勵-企業財務績效

國內外關于這一方面的研究非常多，但是針對高管薪酬激勵和企業財務績效之間究竟存在何種關系，仍然沒有定論。目前，錦標賽理論認為，在合作生產和任務相互依存的團隊活動條件下，隨著監控難度的提高，大的薪酬差距可以降低監控成本，為委托人和代理人的利益一致提供強激勵，因此加大薪酬差距可以提高公司績效(周嘉南、黃登仕，2006d)。行為理論認為高管團隊內部較大的薪酬差距會使得整個高管團隊產生負面情緒從而影響團隊績效，進而對公司業績產生負面影響，相反較小的薪酬差距能夠提高合作，因此小薪酬差距會提升公司績效。

2 研究假設

2.1 工資與CSR-CFP

工資屬于薪酬激勵中的固定部分，高管層的工資越高，就越會激發高管們的傲慢情緒(Hambrick and Finklestein，1995)。隨著工資的上漲，高管層就越容易忽視利益相關者的利益(Berman，1999)，即工資與企業社會責任之間存在負相關關系。因此我們假設：

H1：工資會削弱CSR與CFP之間的關系。

2.2 高管持股與CSR-CFP

目前，對于高管持股對企業社會責任的影響，存在兩種相互沖突的觀點。一種觀點認為，內部所有權會促使高管層更關注企業的財務績效和股東的財富增長，而忽視其他利益相關者的利益(McKendall et al.，1999)。也就是說，高管持股會削弱CSR-CFP之間的關系。另一種觀點認為，高管持有企業內部股份，使得高管的利益與公司的長遠利益更加息息相關，而且高管的個人聲譽也與公司緊密聯系在一起。因此，如果企業不履行社會責任，或者履行社會責任的強度不夠，相對于沒有持股而言，高管需要承擔更多的財務風險和名譽上的損失。基于以上兩種相互沖突的觀點，我們假設：

H2a：高管持股會增強CSR與CFP之間的關系。

H2b：高管持股會削弱CSR與CFP之間的關系。

2.3 股票期權與CSR-CFP

股票期權是最典型的長期薪酬激勵方式，并且其價值由未來的股價決定(Murphy，1999)。股票期權的價值越高，高管財富就越高，所以股票期權會促使高管更注重提升公司短期財務績效。然而，如果資本市場能夠辨別追求長期目標的優勢，那么，無論股價還是高管自身利益都能從履行公司社會責任中獲益。具有社會責任感的公司會放棄追求短期利潤而投資有利于公司和全體社會的環境與社會目標，雖然這些目標短期內不能帶來利潤，但是能獲得長期效益。因此，基于上述觀點，我們假設：

H3a：股票期權會削弱CSR和CFP之間的關系。

H3b：股票期權會增強CSR和CFP之間的關系。

3 數據、變量和研究方法

樣本選擇與數據來源。

本文選取在2008～2010年間披露社會責任報告的滬深A股上市公司，剔除掉金融行業上市公司和一些數據不全的公司，確認1017家上市公司為研究樣本。本研究的財務數據主要來自于深圳國泰安公司開發的《CSMAR中國上市公司財務指標數據庫》以及萬德金融數據庫，數據處理采用STATA10.0軟件進行。

企業社會責任數據來源于RKS社會責任評級系統，從中提取2008-2010年的社會責任評級數據。

朱金鳳、楊鵬鵬(2009)測算EPS、ROA以及ROE三個指標的皮爾遜相關系數發現ROA與ROE以及ROA與EPS之間的相關性，較ROE與EPS之間的相關性要高，因此本文選擇ROA作為會計類績效指標和托賓Q市場指標來衡量企業的財務績效。

鄭海東(2007)的研究結果表明，必須對企業績效進行有效控制才能規避上一期企業績效對本期研究的干擾，否則結論就有失偏頗。故本研究將Lag_ROA和Lag_TOBINQ做為控制變量。

4 實證結果與討論

4.1 回歸檢驗

首先對2008～2010年分別進行分年度的截面數據線性分析回歸，結果顯示，大多數變量與假設不相符，且不顯著(表略)，解釋變量與被解釋變量之間的正相關關系很不明顯。所以進一步運用面板數據模型進行分析。面板數據模型主要有三種：混合OLS模型、固定效應模型、隨機效應模型。首先檢驗混合OLS模型和隨機效應模型，檢驗結果表明隨機效應模型優于混合OLS模型，通過豪斯曼檢驗固定效應模型和隨機效應模型，檢驗結果表明prob>chi2=0.1138，說明隨機效應模型優于固定效應模型。因此，本研究采用隨機效應模型進行回歸分析。

回歸結果表明：無論是以ROA，還是以TobinQ作為財務績效的衡量指標，財務績效與企業社會責任、公司規模、財務杠桿呈顯著負相關，且在模型1和模型2中，財務績效與企業社會責任的回歸系數都在1%的水平上顯著負相關；而與交互項LnCSP_SALARY、LnCSP_OWNERSHIP、SHAREHOLD呈顯著正相關，并且與LnCSP_SALARY、LnCSP_OWNERSHIP的回歸系數都在1%的水平上顯著。

模型1的擬合優度R2為0.6725，說明回歸方程能解釋總變差的67.25%；方差F值為600.34，且F值的顯著性概率為0。模型2的擬合優度R2為0.4504，F值為248.06，且顯著性概率為0。以上的分析說明模型1和模型2的總體回歸效果都非常顯著。

4.2 實證結果分析與討論

樣本企業回歸結果表明：無論是采用ROA抑或是采用TobinQ作為財務績效的衡量指標，這兩個指標均說明上市公司的財務績效與社會責任之間呈顯著負相關，這可能是相對于那些沒有履行社會責任的公司而言，它們的財務成本更高，從而在競爭中處于不利地位。另外，由于2008～2010，恰好是后金融危機時代，許多公司特別是進出口業務占比較大的公司可能由于不可避免的系統風險導致期間財務績效比較差。但也可能因為本研究考察的時間不夠長導致短期內企業的財務績效與社會責任負相關。

同時，企業績效與LnCSP_OWNERSHIP在1%的水平上顯著正相關，驗證了假設H2b。在我國市場上，上市公司承擔社會責任，會在一定程度上削弱其財務績效，但是通過讓高管們持有公司股票會降低監督成本，同時，將企業的利益與高管層的利益結合在一起，促使高管們更關注企業長期績效，從而采取利于增強企業績效的措施，彌補承擔社會責任增加財務負擔的缺陷。但是企業績效與LnCSP_OPTION的回歸結果卻不顯著，這可能是因為選擇股權激勵作為長期激勵方式的上市公司甚少的原因。但是回歸系數卻為正，這在一定程度上解釋了股票期權有助于增強財務績效與社會責任之間的關系。

企業績效與LnCSP_SALARY的回歸系數在1%的水平上顯著為正，這與假設H1恰好相反。

有可能是因為本研究的時間跨度還不夠長，只有三年，在此時間內工資對高管的短期激勵效果比較強，其對企業績效的正面影響超過了社會責任短時間內對企業績效的負面影響，從而導致回歸系數顯著為正。模型1和模型2都表明，前期財務績效對后期的財務績效有積極影響，在做實證研究時，應該注意剔除掉前期財務績效對實驗結果的影響。

[1] 蘇冬蔚,賀星星.《社會責任與企業效率：基于新制度經濟學的理論與經驗分析》[J].世界經濟,2011(9).

[2] 鄭海東.企業社會責任行為表現：測量維度、影響因素及對企業績效的影響[D].浙江大學博士學位論文,2007.

[3] 朱金鳳,楊鵬鵬.企業社會責任與財務績效關系的實證檢驗[J].統計與決策,2009(135).