淺論金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)及其防范

■謝天琪

淺論金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)及其防范

■謝天琪

2007年底美國(guó)發(fā)生了嚴(yán)重的次級(jí)抵押貸款危機(jī) （下稱次貸危機(jī)），2008年下半年，次貸危機(jī)的影響波及全球，并演變成了全球性的金融危機(jī)，逐步從金融體系蔓延到了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，給世界各國(guó)的經(jīng)濟(jì)帶來了災(zāi)難性的打擊。本次金融危機(jī)的實(shí)質(zhì)就是金融衍生工具（美國(guó)次級(jí)貸款抵押債券）在應(yīng)用過程中所積累風(fēng)險(xiǎn)的集中釋放。在此背景下，作為現(xiàn)代金融產(chǎn)品的金融衍生工具成為了近幾年經(jīng)融界和學(xué)術(shù)界關(guān)注的焦點(diǎn)。如何對(duì)金融衍生工具及其風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行再認(rèn)識(shí)，最大限度地防范其風(fēng)險(xiǎn)，充分發(fā)揮其在風(fēng)險(xiǎn)管理中的作用也就變成了一個(gè)亟待研究的課題。為此，筆者對(duì)金融衍生的風(fēng)險(xiǎn)及其防范作出如下探討。

一、金融衍生工具的內(nèi)涵

金融衍生工具是由債券、匯率、利率、股票等基礎(chǔ)金融產(chǎn)品派生出來的，其價(jià)格隨著所依附的基礎(chǔ)金融產(chǎn)品的價(jià)格波動(dòng)而波動(dòng)的創(chuàng)新型金融合約。這里所說的基礎(chǔ)金融產(chǎn)品是一個(gè)相對(duì)的概念，不僅包括一些基本的現(xiàn)貨金融產(chǎn)品，也包括金融衍生工具。金融衍生工具具有如下特征：跨期性；杠桿性；高風(fēng)險(xiǎn)性。通常，金融衍生工具可分為金融遠(yuǎn)期、金融期貨、金融期權(quán)和金融互換。

（一）金融遠(yuǎn)期

金融遠(yuǎn)期是指交易雙方目前簽訂的、在未來某一特定期間或某一時(shí)刻買入或賣出約定數(shù)量的某種金融產(chǎn)品的合約，其交易是在規(guī)范的交易所外進(jìn)行的，目前最常見的有遠(yuǎn)期利率協(xié)議、遠(yuǎn)期外匯協(xié)議等。

（二）金融期貨

金融期貨是指交易雙方在未來某一特定期間，以預(yù)先確定的價(jià)格在交易所內(nèi)交割某種特定金融產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化合約，合約的標(biāo)準(zhǔn)化是其典型特征，目前主要的品種有股指期貨、貨幣期貨、利率期貨等。

（三）金融期權(quán)

金融期權(quán)是指買方向賣方支付一定比例的權(quán)利費(fèi)用后，獲取的在一個(gè)約定期限內(nèi)按照雙方約定的價(jià)格購(gòu)買或出售一定數(shù)量的某種相關(guān)資產(chǎn)或金融產(chǎn)品的權(quán)利的合約，目前主要品種有股票期權(quán)、股票價(jià)格指數(shù)期權(quán)、利率期權(quán)、利率期貨期權(quán)、外匯期權(quán)、外匯期貨期權(quán)、債券期權(quán)等。

（四）金融互換

金融互換是指對(duì)相同貨幣的債務(wù)和不同貨幣的債務(wù)通過金融中介進(jìn)行互換的一種行為。目前最常見的品種有貨幣互換、利率互換、外匯互換、抵押貸款互換、債券互換等。

二、金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)分析

金融衍生工具的“杠桿性”特征決定了金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，基于微觀的角度金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)通常被細(xì)分為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)等五類。

（一）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

金融衍生工具的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指由金融衍生工具所依附的基礎(chǔ)金融產(chǎn)品（股票、利率、匯率等）的價(jià)格發(fā)生逆向變化使金融衍生工具的價(jià)格發(fā)生相應(yīng)的改變，從而給金融衍生工具投資者造成虧損的可能性。金融衍生工具市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大小的影響因素主要有：對(duì)基礎(chǔ)金融產(chǎn)品價(jià)格產(chǎn)生影響的因素也會(huì)間接地影響金融衍生工具的價(jià)格。金融衍生工具的杠桿比例。即杠桿比例越大，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)也越大。金融衍生工具的種類。比如金融遠(yuǎn)期的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)就比金融期貨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大。金融衍生工具投資者的投資目的。當(dāng)投資者只是應(yīng)用衍生工具交易來進(jìn)行套期保值時(shí)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)比較小；而當(dāng)其將衍生交易作為投機(jī)的手段時(shí)，就蘊(yùn)含著較大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

（二）信用風(fēng)險(xiǎn)

信用風(fēng)險(xiǎn)是指金融衍生工具交易的一方因無法履行合約而給另一方造成損失的可能性。例如，2008年席卷全球的金融風(fēng)暴就是因次級(jí)抵押貸款客戶無法履行合約造成金融資金鏈斷裂而引發(fā)的。金融衍生工具信用風(fēng)險(xiǎn)大小的影響因素主要有：金融衍生工具的交易模式。衍生工具交易模式可分為場(chǎng)內(nèi)交易和場(chǎng)外交易，目前場(chǎng)內(nèi)交易都有嚴(yán)格的保證金制度，實(shí)行的是三級(jí)監(jiān)管，加上嚴(yán)格的信用等級(jí)審核，能有效地降低信用風(fēng)險(xiǎn)；而場(chǎng)外交易合約（金融遠(yuǎn)期、金融互換）都是基于雙方協(xié)商后制定的，既無保證金要求，也缺乏有效的監(jiān)管和必要的信用等級(jí)審核，因而其信用風(fēng)險(xiǎn)較大。

（三）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指因在市場(chǎng)內(nèi)找不到合約對(duì)手而導(dǎo)致金融衍生工具投資者失去出倉(cāng)或平倉(cāng)的機(jī)會(huì)而造成損失的可能性。主要包括頭寸風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)流動(dòng)資金風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響因素主要有：

金融衍生工具的市場(chǎng)環(huán)境。首先，部分創(chuàng)新型的金融衍生工具，由于市場(chǎng)開發(fā)的深度和廣度不足，暫時(shí)沒有得到投資者認(rèn)可，受關(guān)注度較低，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大；其次，當(dāng)市場(chǎng)環(huán)境陷入低迷狀態(tài)時(shí)，金融衍生工具往往無法交割（跌停板）或者只能以超低的價(jià)格賣出，此時(shí)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)被放大。

合約的標(biāo)準(zhǔn)化程度。衍生工具交易合約越規(guī)范，約束力越大，其合約的標(biāo)準(zhǔn)化程度也越高，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也就越低。例如金融遠(yuǎn)期是基于契約自由化原則形成的，而金融期貨是一種標(biāo)準(zhǔn)化條約，因此兩者相比較，金融遠(yuǎn)期的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大。

三、金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)防范

（一）完善市場(chǎng)基礎(chǔ)建設(shè)

首先加快立法步伐，建立系統(tǒng)性、規(guī)范性的衍生工具交易的法律法規(guī)，一方面能有效地降低金融衍生工具的法律風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也能為金融衍生工具交易制度的建立和交易規(guī)則的制定提供法律依據(jù)，其次加強(qiáng)有關(guān)金融衍生工具的理論研究和知識(shí)普及，提高市場(chǎng)參與者對(duì)金融衍生工具及其風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)，從而樹立金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。第三，深化金融改革，穩(wěn)步推進(jìn)匯率和利率市場(chǎng)國(guó)際化步伐，營(yíng)造良好的金融衍生工具發(fā)展的市場(chǎng)環(huán)境。最后，豐富基礎(chǔ)性金融產(chǎn)品，審慎推出新的金融衍生工具，增強(qiáng)金融衍生工具的流動(dòng)性，防范金融衍生工具的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（二）建立有效的金融衍生工具內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制

建立有效的金融衍生工具內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，能降低金融衍生工具的操作風(fēng)險(xiǎn)。首先交易機(jī)構(gòu)的領(lǐng)導(dǎo)層應(yīng)樹立風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。必須明確金融衍生工具交易的目的，盡量選擇那些風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，且在國(guó)際金融衍生工具交易市場(chǎng)上都比較成熟的金融衍生產(chǎn)品進(jìn)行投資，比如金融期貨、金融期權(quán)。其次，要加強(qiáng)對(duì)交易執(zhí)行部門的內(nèi)部控制。建立層次分明的業(yè)務(wù)授權(quán)機(jī)制，嚴(yán)格執(zhí)行金融衍生工具交易的操作權(quán)、監(jiān)督權(quán)和結(jié)算權(quán)三權(quán)分立，加大對(duì)越權(quán)操作、突破受險(xiǎn)額等違規(guī)操作行為的處罰力度。

（三）加強(qiáng)金融衍生工具的外部監(jiān)管

第一，加強(qiáng)交易所的內(nèi)部監(jiān)管。合理的場(chǎng)內(nèi)衍生工具交易規(guī)則、科學(xué)的場(chǎng)內(nèi)衍生工具交易監(jiān)督體系能給投資者提供一個(gè)公平、公正的市場(chǎng)環(huán)境，從而有效地降低金融衍生工具的交易風(fēng)險(xiǎn)，因此，作為市場(chǎng)規(guī)則的制定者和管理者，交易所的內(nèi)部監(jiān)管亟待加強(qiáng)。筆者認(rèn)為應(yīng)從以下兩方面著手：

完善交易制度。適度地設(shè)立、調(diào)整保證金比例，對(duì)于那些新推出的金融衍生工具，應(yīng)設(shè)立比較高的保證金比例，并根據(jù)不同時(shí)期、不同的金融衍生產(chǎn)品的市場(chǎng)情況分別對(duì)其保證金比例作出合理調(diào)整，從而降低金融衍生工具的違約風(fēng)險(xiǎn)。完善清算制度。加強(qiáng)清算、結(jié)算和支付系統(tǒng)的管理，協(xié)調(diào)境內(nèi)和境外市場(chǎng)，現(xiàn)貨和期貨衍生市場(chǎng)，增強(qiáng)市場(chǎng)的應(yīng)變能力和衍生工具交易的流動(dòng)性。

第二，加強(qiáng)政府的宏觀監(jiān)管。目前，我國(guó)對(duì)金融衍生工具交易行為進(jìn)行約束的文件大都是央行發(fā)布的一些行政性指導(dǎo)意見，毋庸置疑，這些行政性條款對(duì)交易行為的約束力有限，因此加強(qiáng)政府的宏觀監(jiān)控，最迫切的任務(wù)就是制定一部針對(duì)金融衍生工具的監(jiān)管的統(tǒng)一的法律法規(guī)。在立法時(shí)應(yīng)該注意以下兩點(diǎn)：對(duì)不同種類的金融衍生工具應(yīng)根據(jù)其不同的特點(diǎn)分別制定相應(yīng)的法律法規(guī)，體現(xiàn)法律法規(guī)的全面性，增強(qiáng)法律法規(guī)的約束力；當(dāng)某些法律法規(guī)的條款和金融衍生工具當(dāng)前的發(fā)展趨勢(shì)相悖時(shí)應(yīng)及時(shí)做出修改，以契合金融衍生工具創(chuàng)新節(jié)奏快的特點(diǎn)，避免法律的“盲區(qū)”出現(xiàn)，防范金融衍生工具的法律風(fēng)險(xiǎn)。

第三，加強(qiáng)金融監(jiān)管的國(guó)際合作。金融全球化的加速推進(jìn)，金融衍生工具交易的網(wǎng)絡(luò)化特點(diǎn)，使金融衍生工具交易的全球性和超政府性特征表現(xiàn)得淋漓盡致，但目前金融衍生工具交易監(jiān)管的國(guó)際合作卻表現(xiàn)出了相對(duì)的滯后性，導(dǎo)致跨國(guó)衍生工具交易出現(xiàn)了“盲區(qū)”。因此，加強(qiáng)金融衍生工具監(jiān)管的國(guó)際合作，成為國(guó)際金融界和各國(guó)金融當(dāng)局的共識(shí)。

中南民族大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）