地方政府債務融資方式對比

摘要 財政分權理論認為財權和事權的分配賦予了地方各級政府一定的收入和支出權力，地方政府有自主組織自己收入的權力。財政分權理論指導下的分稅制改革基本厘清了中央和地方各級政府的收入，同時隨著事權的逐步擴大，導致各級地方政府經常出現入不敷出的局面，這時就需要地方政府通過各種形式來實現融資。融資的形式是多種多樣的，主要有債券、借貸等形式。根據融資方式的不同，大致可以分為財政融資、信貸融資、證券融資、股本融資和信托融資五種。舉債方式的選取與地方政府債務管理的目標有密切的聯系。各國地方政府根據本地經濟發展水平，綜合考慮各種籌資方式的可及性、成本及風險，選擇最適合的舉債方式。

關鍵詞 銀行貸款 債券融資 項目融資

中圖分類號：F812 文獻標識碼：A

融資方式是指地方政府作為資金的需求者從資金供給者收中獲取資金的形式和渠道。根據融資方式的不同，大致可以分為財政融資、信貸融資、證券融資、股本融資和信托融資五種。

一、各國家地方政府幾種主要的融資方式概述

（一）銀行借款。

銀行貸款是指銀行以一定的利率將資金貸放給資金需求者，并按約定的期限付息還本的一種經濟行為。地方政府銀行貸款是地方政府或者以政府的信用作擔保，或者是以地方政府的財政收入作擔保向國內或者國際的商業銀行或者政策性銀行借款的行為，銀行借款具有資金來源穩定、手續簡便、成本較低的特征，是發展中國家，尤其是市場經濟不發達的國家地方政府的最主要的融資渠道。

（二）地方政府債券融資。

債券是政府、金融機構、工商企業等機構直接向社會借款籌集資金時，依法向投資者，承諾按一定的利率支付利息，并按約定條件償還本金的債權債務憑證。地方政府債券融資是以地方政府為融資主體，為了籌集資金向投資者出售的，承諾在一定時期支付利息到期還本的債務融資；地方政府發行債券籌集資金，資金的用途在有關的地方政府法規和債券管理條例中有明確的規定，主要用于彌補預算收支差額或者用于社會公益性項目和基礎設施建設。地方政府債券通常以地方政府的稅收收入或者公共項目收益作為擔保，信用等級較高，風險較低，同時，在二級市場上，地方政府債券具有較好的流動性，是廣大投資者最主要的投資方式。因此，在市場經濟比較發達，債券市場比較完善的國家，地方政府主要通過發行債券籌集資金是地方政府融資最主要的方式。

（三）項目融資。

項目融資是指以項目的資產、預期收益或者權益作抵押，獲取資金的融資方式。地方政府項目融資是指地方政府作為發起人，以某個項目未來產生的現金流為信用基礎吸引投資者的資本投資獲取資金，較為代表的項目融資模式有BOT、PPP和TOT。

BOT模式即建造-運營-移交方式，指政府將一個公共項目的特許經營權授予投資商，由投資商在特許權內負責項目建設、運營和管理，在特許權結束后將項目所有權移交給政府。BOT融資方式是地方政府和投資者形成的一種“伙伴關系”，本著市場化和互惠互利的原則，由投資者投入資金和技術資源，承擔項目風險，獲取項目收益，而政府通過BOT模式融資模式，推進公共設施建設，減輕財政負擔，減少財政風險。

PPP模式即公司合作關系，是指地方政府和私人部門合作參與公共項目建設。公私合作關系在公共項目的各個環節都可能出現，或者出現在項目的整個過程。在PPP模式下，由于公私雙方的合作環節較多，而且每個項目的具體情況大相庭徑，因此PPP合作關系不存在一個固定的模式，通常而言，在項目建設和經營的不同環節，合作雙方基于自身的優勢，進行明確的分工和合作。PPP模式最為突出的特點是通過公共部門和私人部門通過再次整合進而組成戰略聯盟，合作建設基礎設施，實現更快更好的為社會提供公共產品和服務。

TOT模式即轉讓-運營-轉讓方式，是指通過出售已建成項目在一定期限內的現金流量，從而獲得資金以建設新項目的一種融資方式。具體來說，就是指地方政府把已經投產運行的項目在一定期限內移交給投資者經營，以項目在該期限內的現金流量為交換，一次性的從投資者那里融得一筆資金，用于建設新項目，投資者經營期滿后，再把原來的項目移交回地方政府。通過這種方式引進了資金，既保證了新項目的建設，又能將投資者與新項目割裂開來。

（四）資產證券化融資。

資產證券化融資方式是指地方政府將缺乏流動性但具有可預期的穩定現金流的資產集中起來，通過結構性重組，以產生的現金流為支撐在資本市場上發行可以流通的證券，從而實現資金融通的過程。資產證券化的本質是對資產未來所產生的現金流的貼現，由于資產在未來特定時期內產生一定的現金流，因而具備了資產價值，通過一次性的貼現，地方政府一次性的獲得一定額度的款項，同時投資者通過投資證券，獲得該資產未來現金流的占有權。

地方政府資產證券化融資是指地方政府對規模龐大的項目資產和權益進行重組和分割，進而轉化為面值較小的證券，并通過證券市場發行。這種融資方式可以向更廣泛的投資者，募集到更多的大規模的資金，也將項目的分險在廣泛的投資者中進行分散。由于證券可以在資本市場自由流動，資產證券化的融資解決了基礎設施項目建設運營周期長，流動性差的問題。

（五）信托融資。

信托融資是一種基于信托業務的融資方式，項目發起人由于資金短缺，想信托機構尋求融資，信托機構根據具體項目設立信托計劃并向社會籌集資金。信托是指委托人基于對受托人的信任，將其所擁有的財產委托給受托人，由受托人按委托人的醫院，以受托人的名義，為受益人的利益，對信托資產進行管理或處分的行為。信托融資可以橫跨貨幣市場、資本市場和保險市場，具有廣泛的資金來源。一是通過“信保合作”吸引規模龐大的保險資金；二是通過“銀信合作”的方式，由商業銀行發行理財產品購買信托產品；三是信托公司通過自身渠道，向眾多機構或者個人投資者募集資金。

由于信托融資善于募集規模龐大的資金，因此成為地方政府公共基礎設施融資的重要方式。

二、各國家地方政府融資方式的比較

舉債方式的選取與地方政府債務管理的目標有密切的聯系。各國地方政府在進行債務管理時，主要是考慮債務的風險性與成本。在控制債務的風險的前提下，應努力降低資金的使用成本。基于此，各國地方政府根據本地經濟發展水平，綜合考慮各種籌資方式的可及性，成本及風險，選擇最適合的舉債方式。

美國地方政府主要通過發行市政債券舉債，輔之以銀行借款和融資租賃。在日本， 地方政府既向中央政府資金、公營企業金融公庫、銀行等機構借款，也通過公募或私募方式發行債券，其實力較強的地方政府通常以公募方式發行中長期債券融資。德國州政府舉債方式主要包括發行州債券和向銀行借款，市政府舉債方式主要是向州立銀行借款或市屬儲蓄銀行借款。新西蘭地方政府舉債方式為債券或股票。英國地方政府融資主要來自公共工程貸款委員會和商業銀行的貸款。隸屬于英國財政部債務管理辦公室的公共工程貸款委員會通過轉貸來自國債資金的國家貸款基金，為地方政府提供了近80%的借款。而法國地方政府的債務幾乎全部來源于銀行，很少發行債券。相比之下，發展中國家更傾向于由中央政府向地方政府提供直接或間接的長期貸款，如印度地方政府從中央政府貸款所占份額一直較高，目前各邦對中央負債已由20世紀50年代占邦債務總額的50%上升到75%。

綜上所述，世界上大部分國家地方政府舉債方式主要有兩種：一是發行地方政府債券；二是向金融機構借款。不同的舉債方式決定了各國地方政府不同的資金來源。對于采取發行債券的舉債方式，其資金主要來自資本市場，而對于借款等舉債方式，其資金主要來自銀行等金融機構。值得注意的是，在一些國家，一般規定地方政府不得向其所屬金融機構借款，此外，某些國家的地方政府通過向中央政府借款獲得資金，實際上，大多數國家地方政府會同時采用多種舉債方式。

（作者單位：申銀萬國證券股份有限公司）

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