我國股票資產與住房資產財富效應差異的實證分析

【摘要】文章以2003-2009年季度數據為樣本，對中國股票資產和住房資產財富效應的差異進行實證分析。研究發現，中國股票資產與住房資產的財富效應存在明顯差異，住房資產存在弱財富效應，而股票資產則不存在財富效應。

【關鍵詞】住房價格 股票價格 財富效應

一、股票資產與住房資產財富效應的理論分析

（一）流動性差異

資產有財富效應的前提是可變現，否則只能增加賬面財富。目前我國建立了較完善、交易方便的證券市場，投資者能便捷地將股票變現；雖然我國擁有較完善的房屋交易市場，但從房屋的估值、交易等過程來看，均不如股票的變現快捷，即便通過抵押貸款，銀行通常會降低對房屋的估值，使其低于市場價值。就流動性而言，住房資產的財富效應不大。

（二）內在性質差異

對多數居民而言，買賣股票是為了獲取投資收益，當獲得收益時，投資者會考慮將其用于增加消費。住房既是投資品又是消費品，房價上漲時，住房擁有者尤其是只擁有一套住房的人不會將其變現，對尚未擁有住房但有購房意愿的居民而言，反而存在替代效應，壓縮了對其他消費品的消費。

（三）價格波動的差異

股票價格往往比房屋價格波動大，消費者在判斷股票價格是永久性還是暫時性變動時難度更大，面對股票價格上漲帶來的財富變動，調整消費計劃時通常更謹慎。

二、實證分析

根據生命周期——持久性收入假說的基本原理，在參看了大量文獻的基礎上建立如下財富效應度量模型：

（1）

其中，Cons為城鎮居民家庭人均消費支出，Y為城鎮居民家庭人均可支配收入，H為每平方米商品房價格，S為上證綜合指數，ε為隨機擾動項，所采用的是2003年一季度到2009年四季度的季度數據，數據來源于中經網數據庫。

自然對數變換不改變原數據的性質，并能使趨勢線性化，消除時間序列中的異方差現象，對變量取自然對數，模型轉化為：

（2）

（一）單位根檢驗

對數據的平穩性檢驗，本文采用廣為流行的ADF 法。由下表看出，LnCons，LnY，LnH，LnS的ADF值都大于顯著性水平為5%的臨界值，它們是非平穩的時間序列。對一階差分序列ΔLnCons，ΔLnY，ΔLnH，ΔLnS進行檢驗，ADF值都小于顯著性水平為5%的臨界值，認為它們是平穩的序列。LnCons，LnY，LnH，LnS是一階單整的時間序列，可以進行協整分析。

注：1.檢驗類型中的c、t、k表示模型包括的常數項、時間趨勢和滯后階數；2.D 代表變量的一階差分。

（二）協整檢驗

非平穩的經濟變量，它們的某種線性組合可能是平穩的，而這種線性組合能反映它們的長期關系。通過協整檢驗，能分析變量之間的長期均衡關系，本文采用EG 兩步法檢驗。

第一步，對基本模型（2）運用OLS 方法，得到以下方程：

LnCons=-0.1320+0.8814LnY+0.1134LnH- 0.0238LnS+ε（3）

第二步，對殘差進行單位根檢驗

檢驗變量ADF 值檢驗類型臨界值(5%)5%水平結論

ε-7.8578（c，0，1）-2.9411平穩

殘差項為零階單整序列，LnCons，LnY，LnH，LnS存在協整關系，上述回歸方程有意義。

從協整方程看出，消費支出主要受可支配收入的影響；住宅資產價格波動和股票資產價格波動對其影響較小。住房資產存在財富效應，即每平方米住房價格上漲1%，對消費支出有0.11%的拉動。股票資產不僅不存在財富效應，反而對消費有一定的抑制作用，股票價格上漲1%，消費支出減少0.02%，且住房資產對消費支出的影響大于股票資產。

（三）Granger因果檢驗

方程（3）能說明變量存在長期的相關關系， 但不能確定變量間是否存在因果關系，Granger因果檢驗是用來判斷非平穩時間序列之間因果關系的一種有效方法。

結果表明：房價是消費支出的Granger原因，這種關系持續到第4期，滯后5期的房價不是消費支出的Granger原因，說明房價變動在一年內能引起消費支出的變動，長期中缺乏影響力；股票價格在滯后5期以前，都不是消費支出的Granger原因，說明股票價格的短期變動對消費支出的影響很弱，但長期中對消費支出有一定影響。

三、實證結果分析

我國住房資產存在財富效應，股票資產不存在財富效應，且住房價格波動對消費支出的影響更大。我國股票價格波動很大，對于短期內股票價格的上漲，投資者很難判斷是永久性還是暫時性的變動，投資者缺乏加大當期消費的信心。同時，許多投資者在股市獲利后，并不增加當期消費，往往加大對股票資產的進一步投資。在過去多年里，我國地產業一直向好，即便在限購政策頻出的幾年，房價很少有大幅度地下調，投資者對房價的預期是較穩定且長遠的，房價上漲會增加擴大消費的信心。

（責任編輯：陳岑）