貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)的管理

自20世紀(jì)90年代初以來我國經(jīng)濟(jì)內(nèi)部失衡日漸嚴(yán)重，主要特征就是“高儲蓄、高投資、低消費(fèi)”。按照一國“儲蓄－投資＝經(jīng)常賬戶差額”的會計(jì)恒等式，我國經(jīng)濟(jì)內(nèi)部失衡勢必導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)外部失衡，其主要特征就是持續(xù)的經(jīng)常賬戶順差和外匯儲備的急劇增長。與此同時(shí)，由于我國是“非中心貨幣”國家，持續(xù)的經(jīng)濟(jì)外部失衡使我國積累了大量以美元計(jì)值的外部債權(quán)，因此存在比較嚴(yán)重的貨幣錯(cuò)配。而由于貨幣錯(cuò)配的存在，使得經(jīng)濟(jì)外部失衡對我國的宏觀經(jīng)濟(jì)政策造成了巨大的壓力，主要表現(xiàn)就是所謂的“高儲蓄兩難”。我國經(jīng)濟(jì)內(nèi)部失衡導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)外部失衡，我國經(jīng)濟(jì)外部失衡和“兩難”問題又是相互影響的。隨著我國經(jīng)濟(jì)內(nèi)部的日益失衡，我國已經(jīng)陷入了“貨幣錯(cuò)配”、“高儲蓄兩難”和“經(jīng)濟(jì)內(nèi)外失衡”的“惡性三角循環(huán)”困境，并將相互影響。

一、貨幣錯(cuò)配與我國經(jīng)濟(jì)失衡和“高儲蓄兩難”的相互影響

我國的貨幣錯(cuò)配有兩層含義，一是原本含義，是指由于我國是非中心貨幣國家而必須以美元等外幣計(jì)值其外部債權(quán)（債務(wù)）；二是現(xiàn)實(shí)含義，是指因?yàn)槲覈?jīng)濟(jì)外部失衡而積累了大量以外幣計(jì)值的外部債權(quán)。前者是概念上的，后者是一種現(xiàn)實(shí)存在。（1） “高儲蓄兩難”問題對我國經(jīng)濟(jì)外部失衡的傳導(dǎo)分析。首先，人民幣對美元保持了持續(xù)的升值，但是由于存在“兩難”問題，升值的幅度有限，因此存在人民幣進(jìn)一步升值的預(yù)期使得國際資本大量流入，加劇了我國經(jīng)濟(jì)的外部失衡。其次，如果不存在“兩難”問題，即可以允許人民幣匯率自由浮動，就不會存在人民幣持續(xù)升值的預(yù)期，國內(nèi)投資者也會選擇合理的資產(chǎn)組合。（2）“高儲蓄兩難”問題對我國經(jīng)濟(jì)內(nèi)部失衡的傳導(dǎo)分析。“兩難”問題的存在使得我國利率相對美國持續(xù)走低。這有可能使得我國走向日本當(dāng)年“零利率流動性陷阱和通貨緊縮螺旋”的道路。而利率的走低進(jìn)一步激發(fā)了我國的低效率投資，擠占了我國居民的消費(fèi)，導(dǎo)致我國內(nèi)需不足，因此使得我國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部失衡加劇。如果不采取有效的政策措施，隨著我國內(nèi)部經(jīng)濟(jì)失衡形勢日益嚴(yán)峻，從而使得這三個(gè)問題都變得更為嚴(yán)重。

二、突破“惡性三角循環(huán)”困境的策略

（1）進(jìn)行必要的內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。從“儲蓄一投資＝經(jīng)常賬戶差額”的會計(jì)恒等式來看，導(dǎo)致我國經(jīng)常賬戶持續(xù)失衡的內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問題可以歸結(jié)為儲蓄過高和投資低效，而儲蓄過高又主要是因?yàn)橄M(fèi)不足。具體來說，儲蓄過高和消費(fèi)不足與我國沒有完善的社會保障體系，教育和健康支出不確定有關(guān)。而投資低效除了受到上述“兩難”因素迫使我國利率走低之外，還跟地方政府的干預(yù)、制造業(yè)的惡性競爭和利率的期限結(jié)構(gòu)不合理等因素有關(guān)。為此，我國可以選擇擴(kuò)大公共支出，比如加強(qiáng)國內(nèi)交通及通訊基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，加大對農(nóng)村醫(yī)療、基礎(chǔ)教育的投資，以及對科研和創(chuàng)新活動的支持等。而從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來看，服務(wù)業(yè)的發(fā)展還遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于制造業(yè)，這是由國家壟斷和干預(yù)造成的，因此必須打破服務(wù)業(yè)的進(jìn)入門檻以促進(jìn)其發(fā)展。另外，我國還應(yīng)該進(jìn)一步完善人民幣匯率的形成機(jī)制，使得人民幣匯率成為反映國際市場價(jià)格變化的一個(gè)重要信號，這樣就可以緩解我國的“兩難”問題，從而也可以減少我國經(jīng)濟(jì)失衡和貨幣錯(cuò)配的程度。（2）逐步降低以致消除我國的貨幣錯(cuò)配程度，將控制通脹率作為我國貨幣政策的目標(biāo)，即實(shí)行通脹率目標(biāo)制，同時(shí)應(yīng)該保持財(cái)政政策的穩(wěn)健，減少對外債的依賴等。對比上述兩種解決貨幣錯(cuò)配問題的方案，由于釘住美元以形成最優(yōu)貨幣區(qū)等國際化解決方案的固有缺陷，我們認(rèn)為“貨幣錯(cuò)配”論者的觀點(diǎn)更符合我國解決貨幣錯(cuò)配問題的未來發(fā)展方向。因此，我們認(rèn)為為了降低以致消除我國的貨幣錯(cuò)配，我國應(yīng)該完善外匯的管理體制以逐步實(shí)現(xiàn)意愿結(jié)售匯，從而使非政府部門的微觀經(jīng)濟(jì)主體承擔(dān)并主動化解部分貨幣錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，這樣就可以降低我國貨幣錯(cuò)配的非對稱性；與此同時(shí)，我國應(yīng)積極推進(jìn)上海、北京等國際性和區(qū)域性金融中心的建設(shè)，并加強(qiáng)區(qū)域貨幣合作，推動人民幣的自由兌換和國際化，這對于解決我國的貨幣錯(cuò)配問題具有根本性的意義。

三、簡要結(jié)論

本文分析了20世紀(jì)90年代以來我國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外部失衡及其與貨幣錯(cuò)配、“高儲蓄兩難”的相互影響和制約關(guān)系，指出我國已經(jīng)陷入了這三者構(gòu)成的“惡性三角循環(huán)”困境。在這個(gè)“惡性三角循環(huán)”中，內(nèi)部經(jīng)濟(jì)失衡及其主導(dǎo)的外部經(jīng)濟(jì)失衡是該困境的主導(dǎo)因素，但是貨幣錯(cuò)配和“高儲蓄兩難”問題也有相互傳導(dǎo)的關(guān)系，而且它們對我國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外失衡也造成了一定的影響，從而加劇了這種困境。為突破這種困境，本文提出了“以內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整為主、以降低貨幣錯(cuò)配為輔”的策略，即突破這種困境的治本之策是要調(diào)整我國的內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，與此同時(shí)，還要注意人民幣匯率制度的適度靈活性以及解決好我國的貨幣錯(cuò)配問題。

參 考 文 獻(xiàn)

[1]戈登斯坦，特納．貨幣錯(cuò)配——新興市場國家的困境與對策[M]．北京：社會科學(xué)文獻(xiàn)出版社，2005

[2]麥金農(nóng)．美元本位下的匯率——東亞高儲蓄兩難[M]．北京：中國金融出版社，2005

[3]麥金農(nóng)，大野健一．美元與日元[M]

[4]盧鋒．中美經(jīng)濟(jì)外部失衡的“鏡像關(guān)系”[J]．國際經(jīng)濟(jì)評論．2008（11）