我國巨額外匯儲備風險及其防范

□文/趙文國

（河北經貿大學金融學院 河北·石家莊）

一、我國外匯儲備現狀

近年來，我國外匯儲備迅猛增長，2006年2月底達到8，536億美元，首次超過日本成為世界外匯儲備第一的國家。截止到2012年6月末，我國外匯儲備余額已達3.24萬億美元，位居世界第一。我國巨額外匯儲備存在以下幾方面問題：

（一）我國外匯儲備總量過大。國際儲備總量控制，是指一國根據自身經濟發展的需要，確定一個包括黃金、外匯及其他資產在內的儲備總量的大小。這個總量的確定，或要滿足國際支付、干預市場等方面的需要，又不至于過多而造成儲備資產浪費或低效運行。一國國際儲備過多或太少，均會帶來不良后果。到目前為止，西方國家用以衡量一國國際儲備水平的指標很多。通過這些國際通用的指標，可以對我國外匯儲備規模進行定性分析。其中一個指標就是：外匯儲備與進口比率。

1947年在IMF供職的美國經濟學家特里芬（R.Triffin）對IMF成員國的國際收支進行大量分析后提出，一國的外匯儲備應維持在其年進口額的25%左右，以20%～40%為上下限，低于30%時需要采取調節措施。但我國這一比率遠遠高于維持三個月進口額的國際通行慣例。從2003年起，我國外匯儲備已經幾乎可以滿足一年的進口額。而隨著經濟發展，到2008年已經可以滿足20個月的進口額。

（二）國際儲備構成不合理。在國際儲備資產中，由于我國在IMF中所占的份額較低，所以我國在IMF的普通提款權和特別提款權占我國國際儲備總額的比例極小，約相當于我國外匯儲備的1.16%。2008年底，央行持有的黃金儲備總量為600噸，占我國外匯儲備的0.9%，遠低于世界其他國家8.5%的平均水平，更低于發達國家如歐洲地區53.7%、美國76.5%。近幾年，我國黃金儲備比較穩定，幾乎沒有變動過。隨著我國外匯儲備的快速增長，普通提款權、特別提款權和黃金儲備占儲備總額的比例越來越小，外匯儲備成為我國國際儲備資產的主體。目前，外匯儲備約占我國國際儲備總額的98%左右。可見，我國國際儲備四個組成部分中各自所占的比重是很不合理的。

（三）外匯資產結構不合理。在資產結構上偏重于美國財政部國債和政府機構債，這兩者在中國外匯儲備中所占比例約為60%左右。這種情況帶來了美元資產縮水風險和收益率偏低的問題。外匯儲備的儲備幣種結構不合理。在中國不斷增長的外匯儲備中，美元儲備所占的比例是最大的，大約是70%左右，日元約為10%，歐元和英鎊約為20%。

二、我國巨額外匯儲備存在的風險

（一）外匯占款造成的通貨膨脹風險。外匯儲備過多導致基礎貨幣投放被動增加，減弱了央行貨幣政策的獨立性和有效性。近年來，我國外匯儲備以年均2，000億美元的規模增加，外匯占款占基礎貨幣投放總額的比例日漸增大。外匯占款的增加將直接產生兩個后果，一是被動投放的基礎貨幣通過貨幣乘數效應增加了貨幣供應量，隨之產生的貨幣擴張效應會增加國內通貨膨脹壓力。二是為消除超投放基礎貨幣的負面影響，央行不得不進行沖銷性干預，并不斷加強其力度。

為緩解外匯儲備增加對貨幣供應的不利影響，央行從2002年就已經開始了大規模的公開市場操作。從2003年4月22日開始，央行票據開始大規模發行，并作為貨幣市場的一個重要券種被允許在銀行間市場上流通。之后短短4年多的時間里，央行票據的發行規模迅速增大，品種也不斷增多。大規模的央行票據發行不僅增加了調控成本，而且使央行很難兼顧做市商與調控當局的雙重身份。一旦央行的貨幣政策操作更多地受制于外匯儲備的變化，就相當于更多地受制于出口商和外國投資者，而沖銷性干預的結果將使我國資金分配格局嚴重扭曲。具有外匯收入的企業資金相對寬松，而其他企業的資金則相對緊張。在某種程度上等于以壓縮國內需求來確保出口和外資進入，貨幣政策的有效性大打折扣。

（二）結售匯制度引發的匯率風險。目前，我國還沒有完全實現意愿結匯制，主要仍是強制結匯制。在這種結算體制下，國際收支的差額基本上都會反映到外匯市場的供求。而短期匯率水平則是由外匯市場的供求關系決定的，所以國際收支的變化也就間接地反映到匯率的水平上來。我國近幾年國際收支持續的雙順差導致了外匯凈流入越來越大。正是由于國際收支的雙順差，導致了外匯市場上的外匯資金一直處于供給大于需求的狀態，從而造成了人民幣升值的巨大壓力。外匯儲備過多刺激了“強勢套利性投機”資金的大量流入，進一步加大了人民幣升值壓力。人民幣升值會直接減少我國的出口，因而在金融危機已經使得我國出口萎縮的情況下，人民幣升值的影響和風險更加明顯。

由于外匯儲備的膨脹，本幣升值壓力日趨加大，每天只有0.5%的匯率浮動區間也已經很難滿足國外政府和相關企業的胃口，一些西方國家在要求我國人民幣大幅度升值未果的情況下，轉而掀起貿易糾紛和摩擦，對中國企業展開各種貿易制裁，試圖脅迫人民幣匯率大幅度升值。

（三）收益過低的投資風險。任何資本占用都有機會成本，外匯儲備也如此。這是因為外匯儲備資產必須具有足夠的“流動性”，以確保其日常功能的正常發揮。而足夠的流動性往往要以較低的盈利性為代價。現階段我國外匯儲備主要投資于一些安全性高但盈利水平較低的政府債券，如購買美國國債，美國財政部2012年5月15日公布數據顯示，截至2012年3月，中國持有美國國債共計11，699億美元，較2月末的11，552萬億美元增持147億美元，仍為美國最大債權國，占全中國外匯儲備的36.2%。而我國近年來采取的浮動匯率制度政策放寬了對人民幣匯率的管制，人民幣對美元開始穩步升值，隨著美國施行寬松的貨幣政策，導致美元進一步貶值，我們以美元計價的外匯儲備將隨之縮水。由于我國持有美元的外匯儲備規模居世界第一位，使我國有可能成為美元貶值最大的受害者。我們看到，購買國債能給我們帶來一些利息收入，但其收益是很小的，在人民幣不斷升值的今天，這種收益根本無法彌補這類資產本身的資產縮水。近幾年，我國也開始到外國進行直接投資并進行石油等戰略物資的儲備，但總體而言，仍是獲利的項目少，虧損的項目多。總之，由于我國的外匯儲備規模過大，相對可選的投資項目就比較有限，而且我們的外匯儲備的投資管理水平仍比較不足，存在收益過低的投資風險。

三、防范對策

（一）調整我國外貿政策。我國自改革開放以來一直實施的是出口導向型外貿政策。但經過多年發展，這一外貿政策面臨著嚴峻的挑戰：貿易摩擦加劇、出口低價競銷、外匯儲備過多、保護效果不明顯、與WTO原則不符。這就需要調整我國現行的外貿政策，在調整過程中要注意：適當的增加進口，對出口進行規范管理，協調進口與出口，構建適度的保護政策，優化結構，加快轉變外貿增長方式。現階段，貿易順差既是國際產業轉移和我國競爭力提高的結果，反過來也側面說明了我國在國際分工中的地位還不高的現實。減少貿易順差，根本出路在于進一步轉變外貿增長方式，推動進出口結構轉型。在充分發揮傳統勞動密集型產業的比較優勢的基礎上，采取措施優化產業結構和提高技術水平，實現出口商品向中高技術加工和較高附加值的集約型方向轉變，在帶動我國在國際產業鏈中分工地位提升的同時，嚴格按產業政策要求有選擇地吸引外資，以減少因產業轉移帶來的貿易順差。

（二）優化儲備結構。部分外儲換成黃金儲備。2006年美國的黃金儲備高達8，132噸，占整個世界黃金市場的61%，是世界黃金儲備的第一大國，其次是德國、法國、意大利、瑞士（其儲備量均在1，000噸以上）、日本（765.2噸）。可見，越是發達國家其黃金儲備的數量越多，黃金仍是各國綜合實力的標志。截至2012年9月底，我國黃金儲備為1，054.10噸，黃金儲備占外匯儲備比率為1.7%。我國的黃金儲備占國際儲備的比率明顯偏低，我國應大幅度增持黃金儲備，提高到占國際儲備比率8.5%以上的通常國際標準。可以堅持逐步、漸進地減少美元的持有比重，豐富外匯儲備的結構，提高日元、歐元在外匯總量中的地位，以做到通過分散投資的方式降低外匯縮水的風險。

（三）增加對外直接投資。對外直接投資用匯是一國外匯儲備的重要運用形式。對外直接投資一方面可以使本國企業規避貿易壁壘，實現商品、要素的國際流動；另一方面則有助于提升企業的國際競爭力，實現規模經濟。此外，對外直接投資也是在目前內需不旺的形勢下緩解國內企業產能過剩的有效方式。我國政府應鼓勵國內企業“走出去”，到國外去投資建廠，鼓勵國內的產品、服務、資本、技術、勞動力、管理走向國際市場。這樣既可以突破國外的貿易保護壁壘，又可以提高企業的國際競爭力。為此，政府應在資金結匯、購匯、籌資等方面給予企業適當的便利。

（四）增加戰略性投資和消費。中國可以利用大量的外匯儲備在此次金融危機造成的世界基礎資源價格較低的時機，更多地控制鐵、銅、鎳、鋅、鉛等基礎礦產資源資產，以及我國緊缺的鉀肥等稀缺資源資產。美、日、德、法等發達國家自從上世紀七十年代發生第一次石油危機后開始重視石油儲備。發展中國家的巴西、南非、印度等也都相繼建立本國的石油戰略儲備體系。我國是世界主要的石油進口大國，卻尚未建立石油戰略儲備體系。應充分利用外匯儲備，把握時機建立石油、天然氣等能源資源戰略儲備體系，適時大量購進，以彌補國內戰略資源的不足。

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［2］牛瑞芳.我國外匯儲備管理的規模和結構風險及對策分析［J］.特區經濟，2011.7.

［3］劉崇獻.我國外匯儲備的風險和損失問題探討［J］.新金融，2010.11.