論我國上市公司保薦人制度的完善

孫慧卿

所謂保薦人，是根據(jù)法律規(guī)定為公司申請上市承擔(dān)推薦責(zé)任，并為上市公司上市后一段時(shí)間的信息披露行為向投資者承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任的股票承銷商。所謂保薦人制度，則是由保薦人負(fù)責(zé)發(fā)行人的上市推薦和輔導(dǎo)，核實(shí)公司發(fā)行文件和上市文件的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性，協(xié)助發(fā)行人建立嚴(yán)格的信息披露制度，并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)防范責(zé)任，并在公司上市后的規(guī)定時(shí)間內(nèi)繼續(xù)協(xié)助發(fā)行人建立規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)，督促公司遵守上市規(guī)定，完成招股計(jì)劃書中的承諾，同時(shí)對上市公司的信息披露負(fù)有連帶責(zé)任。

一、保薦人制度概述

我國在2004年啟動了有別于主板市場的創(chuàng)業(yè)板市場。創(chuàng)業(yè)板與主板市場相比，其風(fēng)險(xiǎn)更大，上市公司被摘牌、破產(chǎn)倒閉的概率更高。因此，為了保護(hù)投資者的利益，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場的健康發(fā)展，創(chuàng)業(yè)板市場對信息披露的要求就應(yīng)該更高。如何保證上市公司的信息披露質(zhì)量，如何從制度上、組織上來規(guī)范上市公司的信息披露行為就成為各國創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)的重要課題。保薦人制度于是應(yīng)運(yùn)而生。保薦人制度是很多海外證券市場尤其是二板市場上設(shè)立的一種中介組織制度，其目的是通過連帶責(zé)任機(jī)制把發(fā)行公司的質(zhì)量和保薦人的利益形成直接掛鉤，防范市場風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)范上市公司行為，保護(hù)投資者利益。具體地說，保薦人承擔(dān)的責(zé)任大體上可分為兩方面：

一是公司上市保薦責(zé)任。公司上市保薦責(zé)任主要包括以下

幾點(diǎn)：

（1）勤勉盡責(zé)地為被保薦人提供股票發(fā)行上市的專業(yè)指導(dǎo)意見；（2）核查被保薦人的基本情況，確保其具備相關(guān)法律、法規(guī)、規(guī)范性文件規(guī)定的發(fā)行上市條件；（3）指導(dǎo)被保薦人按照規(guī)范要求制作股票發(fā)行上市申請文件，對股票發(fā)行上市申請文件的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性承擔(dān)連帶責(zé)任；（4）指導(dǎo)被保薦人建立規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)；（5）確認(rèn)被保薦人的全體董事具備擔(dān)任董事所需的專業(yè)技能及經(jīng)驗(yàn)，并確保全體董事充分了解其作為上市公司董事應(yīng)遵循的法律、法規(guī)及相關(guān)責(zé)任；（6）代表被保薦人報(bào)送發(fā)行上市申請文件并負(fù)責(zé)與監(jiān)管部門和交易所進(jìn)行溝通。

二是上市后信息披露保薦責(zé)任。公司上市后，保薦人通常在2年內(nèi)要持續(xù)履行下列信息披露保薦責(zé)任：

（1）繼續(xù)為被保薦人提供持續(xù)遵守相關(guān)法律、法規(guī)及交易所上市規(guī)則的專業(yè)指導(dǎo)意見并指導(dǎo)其規(guī)范運(yùn)作；（2）督促被保薦人嚴(yán)格履行公開披露文件中承諾的業(yè)務(wù)發(fā)展、募集資金使用及其它各項(xiàng)義務(wù)；（3）認(rèn)真審核被保薦人擬公告的所有公開披露文件，督促并指導(dǎo)被保薦人按照法規(guī)，真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)地披露信息；（4）對被保薦人公開披露文件的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性有疑義時(shí)，應(yīng)當(dāng)向被保薦人指出并進(jìn)行核實(shí)，發(fā)現(xiàn)重大問題時(shí)，及時(shí)向證券監(jiān)管部門和交易所報(bào)告；（5）代表申請人與證券監(jiān)管部門、交易所進(jìn)行溝通，參加被保薦人與證券監(jiān)管部門和交易所進(jìn)行的所有正式會談；（6）公司上市后，就被保薦人業(yè)績狀況、發(fā)展前景、市場表現(xiàn)等發(fā)表財(cái)務(wù)分析報(bào)告，為投資者決策提供參考意見。

二、保薦人制度的局限性

保薦人制度雖然能夠通過明確券商在股票發(fā)行中的法律責(zé)任和強(qiáng)化相應(yīng)的法律約束，促使券商更加注重發(fā)行公司的質(zhì)量，監(jiān)督并幫助企業(yè)嚴(yán)格遵守有關(guān)法規(guī)，從而保護(hù)投資者的利益，但是保薦人制度仍然具有明顯的局限性，例如：

（1）發(fā)行上市是一個由發(fā)行人、券商、律師事務(wù)所、會計(jì)師事務(wù)所等多個中介機(jī)構(gòu)共同操作的系統(tǒng)工程，其中的法律文件、財(cái)務(wù)報(bào)表、資產(chǎn)評估報(bào)告等文件的真實(shí)性、完整性和準(zhǔn)確性分別由相應(yīng)的機(jī)構(gòu)承擔(dān)法律責(zé)任，券商作為項(xiàng)目的總負(fù)責(zé)人、召集人和協(xié)調(diào)人，對其它中介機(jī)構(gòu)的控制能力有限，即使券商作為保薦人盡職盡責(zé)了，但無法保證其他中介機(jī)構(gòu)工作的真實(shí)性和客觀性。

（2）保薦人與發(fā)行公司之間始終存在著明顯的信息不對稱。如果發(fā)行公司刻意隱瞞真實(shí)情況，弄虛作假，保薦人往往也很難發(fā)現(xiàn)問題。所以，保薦人制度只是完善我國證券發(fā)行制度的手段和步驟之一，并不是一劑萬能藥，如果要全面提高上市公司質(zhì)量，保障廣大投資者的利益，還必須從優(yōu)化發(fā)行機(jī)制、完善各項(xiàng)配套措施、加強(qiáng)對相關(guān)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管、加大違規(guī)處罰力度等方面同時(shí)著手，才能取得理想的效果。保薦人制度作為我國股票發(fā)行制度改革的一項(xiàng)積極嘗試，在實(shí)施過程中不可避免地會出現(xiàn)一些未預(yù)料到的具體問題。但是，從其內(nèi)容和取向看，有助于加快我國證券發(fā)行制度從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的行政審批制向市場經(jīng)濟(jì)的注冊制轉(zhuǎn)變的進(jìn)程，有助于改善上市公司質(zhì)量，規(guī)范上市公司運(yùn)作，提高證券市場的整體功能。因此，應(yīng)該積極穩(wěn)妥地推進(jìn)這一制度的實(shí)施，并不斷加以完善。

三、保薦人制度的作用

實(shí)施證券發(fā)行上市保薦制度是中國證監(jiān)會深化發(fā)行制度改革的一項(xiàng)重大舉措，是對證券發(fā)行上市建立市場約束機(jī)制的重要制度探索。這項(xiàng)制度的推行必將對提高上市公司質(zhì)量和促進(jìn)證券市場健康發(fā)展產(chǎn)生重大影響。

（一）有效地保護(hù)投資者利益

保薦人制度加大了保薦人的責(zé)任認(rèn)定，在公司上市以后的相當(dāng)長的一段時(shí)期內(nèi)，投資者仍可獲得經(jīng)過審查的披露信息，客觀上得到了充分真實(shí)的信息，減小了信息披露帶來的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，保薦人有責(zé)任協(xié)助公司健全法人治理結(jié)構(gòu)，規(guī)范運(yùn)作，這在一定程度上起到穩(wěn)定市場，降低投資者投資風(fēng)險(xiǎn)的作用。此外，保薦人制度對投資者自身素質(zhì)的提高也有明顯的促進(jìn)作用，投資者充分了解證券發(fā)行人的資信、證券的價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)狀況，便能夠比較正確地選擇投資對象。

（二）有利于政府與市場各歸其位

引入保薦人制度，有利于金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)加強(qiáng)對資本市場的監(jiān)管，使監(jiān)管真正到位。通過保薦人制度，很大部分監(jiān)管職責(zé)將從證監(jiān)會轉(zhuǎn)移到券商的自律監(jiān)管方面，有利于進(jìn)一步形成政府監(jiān)管、行業(yè)自律監(jiān)管、公司內(nèi)控三重監(jiān)管體系，從而使得證券監(jiān)管的質(zhì)量和效率得到切實(shí)提高。以前政府對市場的介入比較深，一方面承擔(dān)了過多的責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也在某種程度上造成了市場的低效率。現(xiàn)在市場風(fēng)險(xiǎn)由市場主體承擔(dān)，政府的監(jiān)管職能得到明確和強(qiáng)化，對雙方而言都回歸到了它們在市場中本來的位置。

（三）將推動各類中介機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)水準(zhǔn)的提高

證券發(fā)行上市保薦人制度的推行將落實(shí)證券公司等中介機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員的責(zé)任，使中介機(jī)構(gòu)切實(shí)發(fā)揮約束上市公司的職能。實(shí)施保薦制度的主要目的之一便是通過落實(shí)證券公司等中介機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員的責(zé)任，加強(qiáng)市場誠信建設(shè)，培育市場主體，強(qiáng)化市場約束機(jī)制，提高上市公司質(zhì)量。保薦制度的實(shí)施將推動各類中介機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)水準(zhǔn)的提高。

（四）改善資本市場結(jié)構(gòu)和提高上市公司整體質(zhì)量

保薦人制度是一種更為市場化的方式，它把市場風(fēng)險(xiǎn)由監(jiān)管部門轉(zhuǎn)移到了市場主體（上市公司及中介機(jī)構(gòu)）身上。因?yàn)楸Ｋ]工作存在多層面的連帶責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)，迫使保薦代表人必須具有很高的業(yè)務(wù)素質(zhì)和嚴(yán)謹(jǐn)?shù)墓ぷ髯黠L(fēng)，并為上市保薦業(yè)務(wù)建立起合適的內(nèi)控體系和操作流程。結(jié)果是投資銀行更加注重公司的質(zhì)量，從而促進(jìn)一批質(zhì)量好、規(guī)模小的企業(yè)特別是民營企業(yè)上市，最終有助于資本市場的結(jié)構(gòu)改善和上市公司整體質(zhì)量的提高。