中國金融風險根源在于行政力量

鐘偉

目前，中國金融風險問題再度引人關注，中國的金融風險何在？

一是地方債務風險，估計在銀行體系內，涉及地方政府的各類貸款大約9.3 萬億，在影子銀行系統中，地方債務問題比較難估計，通常估計在5-8 萬億之間。也就是說，中國地方政府的債務可能有14-17 萬億。如何評估上述風險對金融體系的沖擊？

必須明確的是，地方債務除了舉新還舊之外，已無償還可能。地方政府的稅費收入結構如何？ 2012 年地方本級共收入6.1 萬億，其中基金性收入3.4 萬億（80%以上為土地出讓收益金），稅收僅有2.7 萬億。土地財政已是不爭的事實。如果沒有來自中央的返還和轉移支付的約4.5 萬億，地方財政已捉襟見肘?？紤]到目前地方政府每年債務利息接近2 萬億，考慮到財稅收入已進入低速增長期，因此以一般預算收入來償還債務本息的可能性已基本不存在。

此外，財政拖累金融并釀成風險，在過去20 年經歷曲折。第一波是1994 年分稅制改革之后，銀政關系行政化，最終于1998 年開始大規模清理銀行不良資產，直到2003 年金融風險才有明顯緩解。第二波是土地招拍掛制度在全國推廣，土地使地方財政困難大為紓緩，但各種矛盾也隨之激化。第三波是次貸危機至今，以地方投融資平臺為主的舉債方式大行其道。金融風險也積累放大至今。

地方債務風險是否可能沖擊金融體系的穩定？兩年之內還不至于爆發。理由之一是目前資金價格不斷下行，導致地方舉債的利息成本有所減輕；二是政府換屆伊始，地方政府有努力遮掩風險的巨大動力和壓力。地方官員至今仍心存僥幸，認為自己只要不在全國第一、第二批次因無力償債而倒下之列，中央政府就將展現父愛情結去庇護他們。

二是房地產金融風險。這個問題被爭論已久。包括土地收儲貸款、開發貸款、按揭貸款、公積金貸款以及房地產信托的余額，在11-14 萬億之間。有官員判斷，房價下跌一半銀行體系也沒大問題。我的判斷是，到2014 年底之前，房地產企業的銷售較好，財務成本下降，現金收支良好，爆發風險的可能性很小。2015 年之后，如果在持有環節開始征收房產稅，則房地產金融風險變幻莫測。從現在到2020 年，中國房地產進入平臺期或高危期，這個行業的爆發式增長期已終結。如果房產稅政策較為嚴厲，那么買單的不僅有房地產投資客，銀行也會受害。出現數萬億元的不良資產不足為奇，但也許不會帶來系統性風險。

三是產能過剩帶來的金融風險。對制造業的貸款始終是銀行貸款的重點，歷史上制造業產能過剩對銀行風險的沖擊有兩波。第一波是90 年代以國有企業三年脫困和國企工人下崗高潮為特征的艱難歲月，其本質其實是國有企業產能過剩危機和銀行債務風險大爆發。第二波是次貸危機之后，經濟刺激計劃使得中國經濟增長數據出現V 形反彈，但也付出了加劇產能過剩、延緩結構調整的沉重代價。時至今日，接近20 個行業的產能嚴重過剩，包括光伏、風力設備、集裝箱、造船、鋼貿、煤化工、鐵合金、電解鋁、電石、鋼鐵、水泥等，除了兼并倒閉大洗牌，很難有其他現實選擇。

歷史經驗同樣提醒我們，去產能會導致企業逃廢債務和金融風險的集中爆發，但過程難料。

一是去產能的重點部位往往是國有企業，但國有膨脹容易瘦身難，非市場化的因素重重疊疊。二是市場淘汰的并非總是落后產能。例如以電爐加廢鋼為主的小鋼鐵企業，其噸鋼成本低、產能調節靈活、市場進退自如，往往比巨無霸式的鋼鐵企業更具生存韌性。

和地方債務風險、房地產風險相比，制造業埋伏的金融風險更迫在眉睫。其根本原因在于中國經濟增長放緩和持續下行沒有趨勢性扭轉。未來中國經濟增長若能處于6% -8% 的平臺已非常難得。和國企攻堅戰不同的是，這次去產能帶來的沖擊更持久，去產能化和產業結構調整不太可能在3 年內完成，在此進程中也不太可能有廣泛的失業下崗浪潮，也不太可能導致銀行不良率上升到1998-2003 年間的25%，而可能是4% -10 之間的溫和水平。

如果說除了上述三大風險之外，現在潛伏的第四大風險，可能是新巴塞爾協議在中國不加區別的廣泛實施。經濟已在下行且無逆轉跡象，銀行資本補充壓力大、規模擴張難和不良反彈急。在這樣的大背景下，用拿來主義的姿態繼續從目前到2019 年，以翻譯版的英式中文為藍本，從全國性銀行到基層存款性機構，廣泛實施新協議，可能會使中國金融體系對實體經濟轉型的配合支持能力持續弱化。對中國對新資本協議的姿態也是金磚國家中所僅見的。

當然，利率匯率市場化和資本項目可兌換也會加劇金融風險和帶來脆弱型，影子銀行的發展也會有其風險，但這些都是金融轉型中必須支付的代價，也是中國金融體系能夠承受的。

從上述分析可以看到，表象上的金融風險，其風險根源可能并不在金融體系之內，地方債務風險掩蓋的是分稅制改革滯后的問題，房地產金融風險掩蓋的是土地財政難以為繼的問題，制造業去產能化風險掩蓋的是國有資產管理體制和投融資管理體制的問題，新資本協議掩蓋的是如何“洋為中用”的問題。概括起來說，中國金融風險的根源，在于自上而下的行政力量，有時候壓倒了金融體系自下而上的市場力量。