大宗商品 受困宏觀

TomPrice

美、中等國宏觀經濟政策的不利動向，讓大宗商品價格全線承壓，2013年內價格或已見頂。長期而言，整體的下降趨勢也很難得到改變。

2013年一季度以來，大宗商品主要消費地的關鍵宏觀政策都出現了明顯的不利動向，這讓大宗商品市場和股市中的資源板塊陷入困境。

首先，美國仍未完全解決“財政懸崖”問題，全球股市信心因此受挫。其次，中國實施了一系列房地產行業調控措施，這對海運散貨貿易產生了不利影響。最后，塞浦路斯戲劇性地成為歐元區再次爆發金融危機的潛在導火索。

供給飽和

由于對全球宏觀經濟活動感到擔心，大宗商品需求的增長步伐略有放緩，在多數大宗商品市場中長期處于落后位置的供給最終得以超越需求。這種變化讓大宗商品價格全線承壓。

除了供給長期飽和的鋁和鎳外，最容易受到中短期供給過剩影響的，還有銅、鐵礦石和煤炭。大宗商品供給增長的制約因素曾引發以中國為首的“超級周期”，而以資源為主的市場供應者現在則相信，這些限制因素已經不復存在。

2013年價格已見頂

2013年初以來，大宗商品價格一直低于預期。上半年，瑞銀一般會看好鐵礦石、冶金煤和銅。不過，鑒于全球宏觀經濟背景已經改變，再加上供給增長迅猛，這標志著大宗商品的價格可能已經見頂。

如果不啟動新一輪量化寬松，中國和美國不推出一些與信貸有關的支持性政策，歐洲經濟前景不出現任何改善，預計主要大宗商品的價格將持平或下跌。

貴金屬遭遇拋售

在大宗商品價格大幅調整的背景下，大多數金屬市場和相關資源股遭到持續拋售。就全球主要大宗商品市場而言，貴金屬的價格回落幅度最大。特別是在4月中旬，金、銀、鉑的價格均下跌了10%-20%。美國經濟走強是造成美元和黃金價格下跌的主要原因，再加上全球范圍內未見通脹跡象，曾經無處不在的避險情緒消失無蹤—所有這些都對今后貴金屬的價格走勢非常不利。

與此同時，基礎金屬市場的波動則較小，幅度約在5%-10%之間，全球范圍內活躍的基本面交易限制了這類金屬的下行空間。一如既往，海運鐵礦石和海運煤炭的價格沒有下跌—這兩種散貨多為現貨，且貿易規模大，沒有足夠的投機活動能讓它們對市場拋售作出反應。

長期前景黯淡

全球金融危機過后，大宗商品領域已經出現了5-6次重大下跌行情。這種情況主要集中在貴金屬市場，在規模和延續時間方面和2006年4-7月、2007年、2010年、2011年和2012年的下跌行情類似。出現這種巧合有基本面上的原因。

整個北半球的原材料貿易會在冬季過后（一季度）急劇膨脹，到了4-5月前后，其增長速度會放慢，夏季（二至三季度）見頂，冬季之前（四季度）出現萎縮。部分大宗商品貿易的拐點基本會出現在5月和10月，此時貿易量會發生改變。研究表明，貿易量的季節性變化雖然未必是大宗商品價格回落的決定性因素，但仍發揮著一定的作用。

進入2013年5月，亞洲通常意義上的季節性補庫季節結束，貿易清淡的三季度即將來臨，這很可能會給已經遭受經濟基本面打擊的資源類股帶來進一步壓力。在可靠的過冬前補庫階段之前，貿易清淡的9、10月將會是重新買入相關股票的好時機。

長期而言，瑞銀并不看好大宗商品。雖然全球大宗商品貿易明顯的季節性特征很可能將繼續存在，但受全球大宗商品市場總供給不斷擴張影響，季節性的波動不會改變整體的下降趨勢。不過，那些擁有低成本資產，產品結構合理且產品價格有優勢的公司仍將受到支撐。