產能過剩與增長型衰退的貨幣責任

摘 要：貨幣投入對經濟社會所具有的促進作用，是有利的貨幣供給沖擊；而貨幣在短期內受高收益率的引誘而持續流入某個產業，導致該產業由產能過剩逐漸轉向增長型衰退，就是不利的貨幣供給沖擊。前者是貨幣的正面責任，后者則歸于貨幣的負面責任。貨幣作為社會生產關系的產物，貨幣內在的社會性就要承擔社會責任：中央銀行應當在產業結構調整、治理產能過剩等方面制定和實施貨幣政策，對貨幣供給“引導與控制”；商業銀行的貸款決策要警惕某些產業短期的高收益率，以規避引誘貨幣流入出現的“信用繁榮”；社會公眾理性的投資行為，不僅能夠獲得合理穩定的投資收益，也是維護金融市場和貨幣體系秩序的內在要求。

關鍵詞：貨幣責任；產能過剩；增長型衰退；收益選高；貨幣供給沖擊

中圖分類號： F820.3 文獻標志碼： A 文章編號：16720539（2013）05004105

一、引 言

在“凱恩斯革命”之前的所謂正統經濟理論，否認貨幣在產出和就業中的作用。亞當·斯密、大衛·李嘉圖、詹姆斯·穆勒等這些正統經濟學家對貨幣作用的觀點可以表達為“貨幣中性”、“貨幣是面紗”等。他們認為，貨幣對真實經濟活動的演進是無足輕重的，經濟失衡無論多么嚴重都是短期的。因此，貨幣不能對真實經濟的均衡產生持久的影響。

與正統經濟學家的觀點相反，貨幣是現代經濟的核心。并且，“貨幣因素本身就是維持歷史延續性的重要因素”。[1]177貨幣學派的創始人弗里德曼更是強調，“只有貨幣是重要的”。然而，如果高收益率引誘貨幣持續地流入某個產業，該產業很可能由產能過剩逐漸走向增長型衰退。克魯格曼指出，一個經濟體在增長，但增長速度不足以趕上該經濟體產能的擴展，于是閑置的機器和失業的工人越來越多，這就是增長型衰退。[2]62

中國經濟中不少產業存在著產能過剩，有的產業已經演變為增長型衰退。某些區域以“鬼城”為特征的房地產產能過剩，正在引發社會的關注與思考。2013年3月20日，以無錫尚德的破產重組為標志，曾經風光十年的中國光伏產業，在產能過剩中陷于困境，“無錫尚德之路”成為增長型衰退的典型。

某個產業的產能過剩與增長型衰退固然有許多因素，但貨幣的作用至關重要。貨幣“收益選高”引誘的不利貨幣供給沖擊，是造成產能過剩與增長型衰退的貨幣性因素。許多典型案例說明，貨幣既能夠成就一個產業的興旺——貨幣的正面責任，又可以導致一個產業的破滅——貨幣的負面責任。

本文以傳統產業房地產和新興的光伏產業為例，進行產能過剩與增長型衰退“貨幣責任”分析。

二、產能過剩與增長型衰退的貨幣因素

（一）貨幣“收益選高”與增長型衰退

貨幣“收益選高”是指貨幣從低收益率向高收益率產業流動的態勢，這種形式的貨幣流動形成對產業的貨幣供給沖擊。當這些產業與貨幣供給量相匹配時，就是有利的貨幣供給沖擊，短期內將促進產出和就業，長期則會促進經濟增長。相反，當貨幣供給量超過這些產業所需要的貨幣量時，就是不利的貨幣供給沖擊，產能過剩與增長型衰退成為這種沖擊的后果。

貨幣“收益選高”引誘貨幣在國際間的流動，導致貨幣流入國金融市場的不穩定，甚至招致災難性的經濟后果。例如，1981年里根政府聲稱“重振強大的美國”，于是開始推行強化美元的政策，大幅提高國內利率水平。1982年底，美國與日本和前聯邦德國之間的法定利率之差分別為3%和3.5%，1983年底分別增至3.5%和4.5%。1982年和1983年，由于日本和前聯邦德國等國的大量資金流入美國，其資本賬戶產生了巨額赤字。

為了恢復衰退的美國經濟，1981年里根政府的《經濟重建租稅法》，對不動產投資稅額減免和加速折舊，其中，將稅率從70%降至50% [3]66-67。這次大幅度減稅使政府的財源嚴重不足，為了彌補政府的財源便大量發行國債，國債的發行促使市場利率（市場利率實際上就是資產的收益率）進一步上升。1981年中，美國聯邦儲備銀行的利率超過19% [4]45。高利率吸引各國更多地持有美元，從而促使美元升值，僅1979年至1985年初美元升值高達80%。美元升值所產生的影響是凈出口自1980年至1986年下降了1 580億美元，相當于美國1983年GDP的3%。貿易沖擊導致了50年來最為嚴重的衰退 [5]514。

為了應對國際金融危機，中國政府實施適度寬松的貨幣政策。這一政策在刺激經濟增長的同時，信貸資金借此流入相對高收益率的房地產，推動了房價的持續上漲。巴曙松認為，房地產具有金融資產屬性。寬松的貨幣政策和大規模的信貸刺激，使房地產的金融資產屬性不斷加強，受貨幣供給量的影響逐漸顯著，從而推動房地產價格上漲 [6]92-98。

貨幣供給沖擊促進了房地產市場的繁榮，千百萬人的“居者有其屋”夢想逐漸成為現實。不過，房地產市場繁榮的背后隱含著產能過剩的危機。國務院發展研究中心市場經濟研究所，根據2010年第六次人口普查的數據推算，截至2010年，全國的住房存量為179億㎡，合計2.2億套，按當年常住人口的家庭計算戶均為1.02套[7]；國家統計局2013年4月15日發布的數據顯示，截至3月末全國商品房待售面積為42 441萬㎡，在施工面積為352 992萬㎡。按照人均30㎡計算，能夠解決1.2億人口的住房問題。上述兩組數據，既說明了住房供給的現實和前景，又透露出房地產市場產能過剩的信息。

從上述結論與現實來看，目前房地產市場的不均衡狀態表現為“供求缺口”：有的地區因人口密集存在著剛性需求，價格上漲迅速更適合投資或者投機，從而形成住房的短缺；有的區域因產能過剩形成住房的過剩。如果住房的數量在一定時期內嚴重過剩或者空置，這就是“鬼城”的出現。例如，昆明市呈貢區10萬套住房無人居住，還有大量寫字樓空置；鄂爾多斯市的“鬼城”——康巴什新區已經開工近10年，依然有很多空房；江蘇常州市因其新城區“南部新城”樓盤集中，且大量商品房積壓，被稱為繼鄂爾多斯市康巴什新區之后的又一座“鬼城”。

對于“鬼城”現象不斷蔓延的問題，社會輿論和理論界有多種解釋。譬如，地方政府的“土地財政”、地方政府政績考核模式，等等。不過，這一現象決定性的因素是貨幣“收益選高”所致。高收益率引誘房地產企業不斷追加投資，其他生產領域的企業攜貨幣涉足房地產；金融機構發放貸款的取向青睞高收益率的房地產。貨幣力量的推動使房地產的產量劇增，“鬼城”因此而產生。雖然“鬼城”是特定區域出現的現象，并非房地產市場的主流。但是，“磚瓦和灰漿”在短期內的堆積而出現的過剩，如果沒有貨幣的超量注入，“鬼城”也許不會出現，貨幣責任的確難辭其咎。因為，如果高收益率是“誘餌”；那么，上鉤與不上鉤的選擇就取決于“魚”自己了。

在諸多的新興產業中，中國的光伏產業曾經風光無限，其市場份額占全球市場的份額一度超過60%，2007年～2012年其增長率高達100%。2007年9家企業在美國股票市場上市，總市值最高時達320億美元，無錫尚德的股票價格曾漲至85美元/股；“太陽城”、“光伏園”之類的產業園超過300個，其中，投資上千億元的產業園多達幾十個。光伏產業伴隨著急劇擴張的是其高收益率，在該產業近乎瘋狂發展的時期，有些生產環節的收益率高達50%以上，最高達到139%。

新能源是國家確定的七大戰略性新興產業之一，而支持戰略性新興產業的金融機構首推國家開發銀行。2008年，國家開發銀行開始進入境內外的大型光伏并網電站融資，2009年～2010年間向光伏產業提供了將近2 500億元授信。金融機構包括政策性金融機構，對戰略性新興產業的金融支持無可厚非。但問題是，光伏產業在一定時期內什么樣的規模是適度的，其規模是與社會需求相匹配的。那些最終被光伏產業所拖累的金融機構，似乎都被短期內的高收益率所迷惑。于是，超額的貨幣量注入光伏產業，迅速催生著該產業走向增長型衰退之路。破產重組的無錫尚德的債務高達23億美元，其中，包括中國工商銀行、中國農業銀行、中國銀行等在內的9家商業銀行對無錫尚德的授信余額折合人民幣達到71億元。對這些商業銀行來說，“無錫尚德之路”的結局肯定是始料不及的。

商業銀行對曾經是全球最大太陽能晶硅片生產企業的江西賽維的金融支持同樣極具代表性。該公司截至2011年3月末，共獲得超過15家中外資銀行總額253億元授信。這樣的金融支持力度，無疑是該公司迅速崛起的貨幣源泉。但是，具有諷刺意味的是，該公司2007年～2011年的總資產在同比遞減的同時，總負債由2007年上市時的6.17億美元增至2011年的60.1億美元，總負債年均增長率高達147.27%。

中國光伏產業的處境固然有貿易保護主義為目的的反傾銷等原因，但反傾銷與產能過剩并沒有必然聯系。對現代經濟中的貨幣供給而言，整個銀行體系對貨幣的創造與消亡起著決定作用。如前所言，銀行體系對信用的擴張與收縮，既能夠成就一個產業的興旺——貨幣的正面責任，又可以導致一個產業的破滅——貨幣的負面責任。

（二）貨幣的社會性與“貨幣責任”

馬克思從生產關系上闡釋貨幣的社會性：貨幣是充當一般等價物的特殊商品。這一論斷體現了商品生產者之間的生產關系。貨幣法定論認為，貨幣是國家的貨幣，中央銀行具有壟斷貨幣發行的地位。新貨幣法定論認為，貨幣是特殊的“國家的產物”，國家具有以貨幣的形式征收賦稅的權力；并且，政府有能力決定經濟體系中的基礎貨幣。這些觀點從不同的角度說明了貨幣的社會性，而貨幣的社會性必然要承擔貨幣責任。貨幣（正面和負面的）責任從中央銀行、商業銀行和（持有貨幣的）社會公眾在貨幣供給和貨幣需求中體現出來。

第一，“社會的貨幣與金融結構提供了一個指揮控制系統，有了它，社會政治力量就可以對經濟實施引導與控制。”[8]168作為貨幣“指揮控制系統”的中央銀行，擁有至高無上的經濟權力，其原因似乎內含于貨幣化生產的邏輯體系之中。作為該體系中心地位的中央銀行，決定了生產擴張應該滿足的條件[9]181。如果經濟中的貨幣數量是由中央銀行外生地決定（弗里德曼堅持這樣的觀點），那么中央銀行應當在產業結構調整、治理產能過剩并防止增長型衰退方面制定和實施有效的貨幣政策，對經濟（其實質是對貨幣）供給“引導與控制”。然而，十幾年間不少傳統產業和新興產業都存在著產能過剩或者增長型衰退，這就需要檢討中央銀行對貨幣供給“引導與控制”的政策效力。

一般地說，中央銀行能夠通過調整基準利率“引導”貨幣的供給和流向，但由于中國的利率體系尚未完全市場化，中央銀行通過調整基準利率從而影響商業銀行信貸行為的作用并不顯著 [10]。因此，中央銀行實施貨幣供給的“控制型”政策，或許比“引導型”政策更為有效。

自2004年以來，抑制產能過剩就成為中國宏觀調控的重點。以國務院《關于發布實施〈促進產業結構調整暫行規定〉的決定》（2005年）和發展和改革委員會頒布的《產業結構調整指導目錄（2005年）》為標志，開始產能過剩治理。2009年，國務院批轉了發展和改革委員會等十部門的《關于抑制部分行業產能過剩和重復建設引導產業健康發展的若干意見》，要求“實行有保有控的金融政策”。對不符合重點產業調整和振興規劃以及相關產業政策要求的，金融機構一律不得發放貸款，一律不得通過各種債券、首次公開發行股票、增資擴股等方式進行融資。這一類義正言辭的“一律不得”，的確體現著“控制型”政策措施的色彩。

但是，自2005年至今治理產能過剩的成效不僅成效甚微，甚至出現越治理越過剩的“產能持續過剩悖論” [10]。根據中國經濟周刊與商務部信用評級與認證中心聯合發布的《2012年中國實體經濟發展報告》提供的資料，鋼鐵、有色金屬、建筑材料和化學工業在內的原材料工業產能過剩問題凸現；多晶硅、風電設備、新材料等新興產業出現產能過剩的傾向，光伏產業在2011年整個行業急轉直下。越治理越過剩的“產能持續過剩悖論”為什么存在？為什么中央銀行那些“嚴厲”政策的效力并不理想？對這一系列問題確實需要冷靜地反思。

第二，商業銀行是直接為產業的生產提供貨幣的，并且，商業銀行通過支票賬戶和貸款能夠創造貨幣。因此，商業銀行為生產提供的貨幣數量被視作一個內生變量（凱恩斯主義堅持這樣的觀點）。與此同時，商業銀行發放的貸款是否安全，不僅關系到銀行的盈利，而且是銀行穩健經營的關鍵，更是金融體系、經濟和社會穩定的基礎。可見，商業銀行貨幣供給的行為，具有鮮明的正面責任。

高收益率對于商業銀行和整個銀行體系并非都是有利的。例如，在1997年東南亞金融危機期間，IMF要求東南亞各國政府應該提高利率。其中，曾經告訴韓國政府將利率提高至25%，甚至40%。于是，許多東南亞國家的高利率導致貸款成本提高和信貸緊縮，使本來已經十分脆弱的銀行體系經營狀況更加惡化。負有短期債務的企業將收入的更大部分支付給債權人，企業為了生存不得不向商業銀行借入利率更高的款項。高利率導致企業財務狀況惡化和企業破產倒閉增加，進而使不良貸款增加。不良貸款危及商業銀行的經營，進一步削弱了銀行體系的穩定性。

盡管銀行行為具有風險厭惡的特性[11]38，但是，當貨幣的“收益選高”占據上風的時候，并不是所有的銀行都能保持冷靜。20世紀80年代，工業化國家不動產市場過熱，于是高收益率刺激了許多不動產公司向銀行大量借款，而銀行在這種熱潮中也迷失了方向，紛紛將資金投向不動產。高收益率引誘大量資金流入，呈現出所謂“信用繁榮”，但伴隨著20世紀80年代信用繁榮的是投機泡沫的形成。此后，美國90年代末高科技股票市場的泡沫，以及始于2001年的房地產市場泡沫，無一例外地都是信用繁榮的結果。可見，商業銀行的貸款決策過程中，在權衡收益率的同時需要警惕信用繁榮。

當中國各地的房價不斷上漲之時，往往是信用繁榮顯現之日。追朔1998年～2010年間部分年份商業銀行的房地產貸款：1998年銀行房地產貸款余額為2 680億元，2002年達到6 616億元，年均增長25.3%；隨著房價的持續上漲，銀行向房地產的貸款有增無減。2007年10月末，全國房地產貸款余額達4.69萬億元，同比增長30.75%；中國人民銀行的《2010年金融機構貸款投向統計報告》稱，2010年金融機構房地產貸款新增2.02萬億元，占全部新增貸款7.95萬億元的25.4%；并且，該比例超過了2009年的新增貸款比例。在這期間，房價在不少年份以兩位數的速度上漲。

銀行行為的風險厭惡特性一旦被某產業的高收益率戰勝，商業銀行就難以從信用繁榮中全身而退。盡管導致房價持續上漲的因素很多，但是，貨幣被高收益率引誘而流入房地產市場，是不斷推高房價的主因。值得慶幸的是，政府遏制房價持續上漲的各項政策措施，以及銀行自身防止信貸過度冒險的舉措，導致并沒有出現銀行貸款大規模嚴重違約現象。否則，銀行很可能遭遇美國金融機構“次貸危機”那樣的厄運 [12]。

第三，人們經濟行為中的賺取和貪婪往往與收益率有關。然而，貨幣以及其他金融資產的重要特征除了收益率以外還有風險。因此，社會公眾的投資需要謹慎。謹慎的投資決策不僅是為了規避風險，而且也是貨幣正面責任的表現。

凱恩斯（1936）認為，人們有保持現金而不愿持有資本去獲取收益的流動性偏好。史密森指出，流動性偏好也影響著通貨膨脹率[9]123。顯而易見，如果人們的流動性偏好更為強烈，將會削弱價格水平。但是，貨幣追逐高收益率的本性，加之不少投資者在“市場熱衷于狂亂的投機時，理性的判斷被拋諸腦后” [5]452，于是人們的流動性偏好被“狂亂的投機”所替代，貨幣供給增加，從而不斷推高資產的價格。例如，2005年鄂爾多斯市的房價平均僅為1 000元左右/㎡，2007年升至3 000元/㎡，2012年底的期房普通樓盤超過8 000元/㎡，高端樓盤甚至高達2.2萬元/㎡以上 [13]。房價迅速而持續上漲與投資熱潮高度正相關。在鄂爾多斯市房價急劇上漲時，90%以上的家庭投資房地產，就是這種相關性的有力證明。

有些產業短期內的高收益率，并不完全取決于這些產業真實的盈利，而是投資者缺乏“理性的判斷”將貨幣投向這些產業而造就的虛假繁榮。上述現象表明，某些商品價格的上漲并非由供求關系所致，而是短期內不利的貨幣供給沖擊推高價格水平。于是，貨幣的購買力隨著價格水平的上漲而下降（M/p）。或者說，商品價格的上漲將導致人們持有更少的貨幣余額。因此，隨著貨幣的邊際效用遞減，貨幣的總效用不斷降低。

可見，某產業在短期內的高收益率，對貨幣的持有者并非總是有利的。這一點，還可以從持有長期資產的價值分析。對于投資者而言，利率越高收益率就越高。但是，如果持有股票、債券、房地產以及其他長期資產，當利率上升時，這些長期資產的現值都會下降。在此條件下，流動性偏好而不是投資偏好，對長期資產的價值保有作用就可能是正面的，其理由是利率與長期資產的現值負相關。

計算利率與資產現值關系的公式：資產現值V=N/i。式中，N為凈收入，i為利率或者收益率。

在社會公眾持有貨幣的意義上，貨幣是私人財產。韋伯（1924）曾經說，從進化的立場上來看，“貨幣是私人產權之父”。如果貨幣是私人財產，貨幣收益選高誘使人們缺乏“理性的判斷”的投資招致經濟虛假繁榮，就是貨幣的負面責任。

從貨幣是產生于信用契約中（Heinsohn and Steiger，2000）、貨幣作為一種社會關系（Ingham，1996）、市場經濟體制也是一種貨幣體制（Smithin，2004）來看，貨幣又必須是社會的貨幣。如果貨幣是社會的貨幣，如前所述，社會公眾理性的投資行為，既可以獲得合理穩定的投資收益，又能夠維護金融市場和貨幣體系的秩序，這體現了貨幣的正面責任。

三、結語

綜上所述，某個產業的產能過剩與增長型衰退固然有許多因素，但貨幣的作用是決定性的。短期內的高收益率引誘貨幣持續地投入，受不利的貨幣供給沖擊的產業由產能過剩走向增長型衰退的過程，就是需要反思與糾正貨幣的負面責任。

中央銀行應制定和實施有效的貨幣政策，對貨幣供給進行“引導與控制”，治理產能過剩，防止增長型衰退；商業銀行應保持冷靜的頭腦，其貸款決策應警惕信用繁榮；社會公眾應采取理性投資行為，這樣不僅可以獲得合理穩定的投資收益，也能夠維護金融市場和貨幣體系秩序。唯有如此，貨幣才能發揮其正面責任，以促進房地產市場的健康發展，也讓陷于困境的光伏產業“浴火重生”。

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