中英兩國公司資本制度改革的比較研究①

浙江財經大學法學院 張曉晨

公司法為鼓勵投資，為股東設置了有限責任的保護以促進商業繁榮。然而，有限責任這一法律上的創設無疑是以犧牲債權人的利益為代價的，其本質是將本屬于股東的風險外化由債權人來承擔。如果不對有限責任加以限制，則公司股東將有動機進行高風險投資或過度分紅等行為，降低公司的償債能力。也因此，出于公平的考量，作為股東有限責任的平衡，公司法規定了公司資本制度，主要由最低資本要求和以限制分紅及減資股份回購等手段為主的資本維持制度組成。

近年來，學術界對公司資本制度的必要性存在較大爭議，不論是理論界，還是實務界，都存在著為提高效率而放松管制的趨勢，然而最新的金融危機又似乎證明，傳統的公司資本制度仍然有著保障交易安全的重要作用，以英國為首的國家在2006年公司法改革中，對公司資本放松管制之后，又于金融危機后加強了對資本的要求。金融危機所揭示的問題，本文將以中英兩國關于公司資本制度的改革為研究對象，對中英兩國在資本制度改革中的變化進行對比，從中分析兩國立法理念的不同，希望通過本文的分析，對該理論的爭議有所貢獻，并對我國公司法立法提供借鑒。

本文分為四個部分：第一部分，分別總結關于最低資本制度和資本維持制度的理論爭議，為下文中英兩國具體法規的變化提供理論基礎；第二部分，分析最低資本制度在英國和中國公司法改革中的變化，經過對比分析兩國立法理念上的差異；第三部分，對英國公司法改革時及金融危機后資本維持制度的變化進行分析，分析該制度在我國公司法修改前后的變化，并對兩國相關制度進行對比；第四部分，總結。

1 關于公司資本制度改革的理論爭議

本部分將從最低資本制度和資本維持制度兩個方面總結其理論爭議的焦點所在，從法經濟學的角度分析其合理性，為下一部分探討中英兩國具體法律規定奠定理論基礎。

1.1 最低資本制度存在的合理性及其批判

公司的最低注冊資本要求，傳統上被認為是“有限責任的入門價格”，即公司享有有限責任之前，至少要投入一定的資本作為對債權人的擔保，這意味著，股東至少將部分原本屬于他的資產置于風險之下。學界將債權人分為“可調節債權人”(adjusting creditor)和“不可調節債權人”(non-adjusting creditor)，分別進行討論，其區分依據主要是債權人是否可以憑自身掌握的信息和交易地位與公司通過談判，訂立合同來防止其濫用有限責任的保護。學界認為，公司資本制度存在的合理性在于，雖然可調節債權人可以通過合同談判的方式達到同樣的效果，但對于不可調節債權人，如侵權之債的債權人，因其無法通過訂立合同等方式主動為自己提供保障，法律強制提供的最低資本的保護被認為是有必要的，其作為公司為償債能力提供的擔保，為債權人提供保護以防止股東濫用有限責任，以機會行為損害公司償債能力，從而對債權人造成不公平的結果。

然而，因為較高的最低資本要求無法滿足而阻止個人使用公司形式進行商業活動被認為是不效率的，研究結果表明，歐洲國家公司最低注冊資本數額要求的高低與自我雇傭商業模式的存在呈負相關。有學者認為，在商業實踐中，債權人對于融資項目本身的優劣有能力進行分辨，對該融資項目優劣的分辨可以完全不借助最低資本，如股東可以對公司投入更多的個人資金，或可以使用股東個人財產提供擔保。因此，對合同債權人而言，公司最低資本的要求似乎意義不大，因為完全有其他替代制度可以達到同樣的功能。

對于非合同債權人，如侵權債權人而言，雖然最低資本的要求可以內化公司高風險行為的成本，然而，學術界的批評集中于不同行業的風險是不一樣的，而對于不同行業，統一的最低資本要求似乎并不是最有效率的，相反，要求公司購買保險也許能夠更為精確地內化成本。而與此同時，保險公司也許能作為一個及時反應的監管者，監督公司的行為。對于不可調節債權人而言，似乎最低資本的要求也并不那么重要了。因為公司的資本狀況隨著公司的運營隨時發生變化，對公司成立時的最低資本的要求似乎對保證公司的償債能力并沒有很大的保障作用，相反，它作為享有公司形式入門的門檻，似乎為社會造成了一定的成本，阻礙了商業行為的發生。也正因此，英國對最低資本要求呈現放松管制的趨勢，對私人公司不再有最低注冊資本的要求，而我國的立法也體現了同樣趨勢，在新公司法中降低了有限責任公司和股份有限公司的注冊資金要求。

1.2 資本維持制度的效率分析

資本維持制度存在的意義在于制止股東的機會行為，如使用過度分紅等手段減少公司資產，從而影響公司的償債能力。對于可調節債權人而言，資本維持制度作為事前的規制手段被認為是沒有效率的，因為他們可以通過調整利息率來平衡公司資產被從有價值的項目中抽走而分給股東的風險。從社會整體經濟效率的角度出發，當公司有閑置資金而又沒有合適的項目時，允許這部分資金流回股東手中，由其進行再投資會提高這筆資金的利用效率。因此，一刀切的資本維持制度被認為是高成本的一項制度設計。基于美國數據的實證研究表明，使用合同手段限制分紅的條款根據不同公司擁有的不同成長機會有很大的不同，即法律上“一刀切”的統一規定也許無法適應不同公司多種類的需求。也因此，學術界有不少學者要求放松資本維持制度的監管力度，更多留給市場交易主體通過談判自行決定，這中間也有放松監管、提高效率以吸引更多海外投資的考量，如在歐盟內部，英國就因其資本要求寬松而成為最有吸引力的投資目的國家。

然而，實踐證明，資本維持制度并不象學者所強調的那樣沒有作用。最典型的例子是2008年的金融危機，其中銀行資本不足被認為是導致危機的重要原因。因此，究竟應該以鼓勵投資、效率為重，進一步放松對資本的監管，還是應該以安全為考量，即使犧牲一部分效率，繼續公司資本制度，或者，該制度應在哪些方面進行改進創新以平衡安全與效率的價值沖突，需要進一步研究。

下面就以2005年中國公司法改革和2006年英國公司法改革為例，分析兩國的立法者如何回應學術界的理論爭議，在資本制度方面進行了哪些改革，在2008年金融危機之后，又采取了哪些措施回應監管需要，為上述關于公司資本制度的理論爭議找出答案。

2 中英兩國最低資本制度改革

2006年的英國公司法改革在資本制度方面的變化主要是細微改進，并不存在根本性的變革，其變化主要體現在對私人公司資本制度的放松管制上。下面將從最低資本制和資本維持制度的角度分別進行探討，并與我國2005年公司法改革的相關制度進行對比。

2.1 英國公司法改革中關于最低資本的變化

2006版英國公司法取消了授權資本的概念，同時為與歐盟第二號指令配合，英國要求所有的公司，不論是公共公司還是閉鎖公司，必須向注冊機關提供公司資本報告。

與1985年版本的公司法一樣，2006年，英國的公眾公司被要求提供至少五萬英鎊的最低資本，其中至少四分之一應該在注冊時付清。為保證公司與其所發行的股份相應的對價，新公司法繼續要求所有的股票都要有固定的票面價值，并且不得低于票面價值發售股票。對于非現金出資的判斷，在私人公司仍然屬于董事商業判斷的范疇，而對于公眾公司而言，英國公司法要求必須進行第三方評估。獨立的評估方必須出具細節性的報告，并在其中證明公司所得到的對價不少于公司股票的票面價值和溢價之和。

對私人公司而言，新的英國公司法不再對私人公司有最低注冊資本的要求，這也是英國公司法在最低注冊資本方面最重大的變化，大大地放松了監管要求。

2.2 中英兩國最低資本制度改革的對比

2005年，我國公司法改革中最重要的變革集中在公司資本制度的變化上。總體而言，立法者吸收了近年來國際上關于資本制度的理論成果，與我國舊版公司法相比，其注冊資本要求大大降低，提高了靈活性，對降低公司制度準入門檻，鼓勵創業有明顯的激勵作用。其變化集中于以下幾個方面。

2.2.1 最低注冊資本數額有所降低，而且對有限責任公司不再區分行業設定不同門檻

有限責任公司的最低注冊資本要求從原來的10萬元變為3萬元，股份有限公司則從原來的1000萬元下降為500萬元。盡管2005年中國公司法改革也降低了對最低注冊資本的要求，但與英國相比，我國的立法態度明顯更為保守。與英國完全取消私人公司注冊資本要求的改動相比，我國對所有公司均有最低資本要求，這一改變，表明我國立法者與世界其他各國監管者一樣，意識到了公司的最低注冊資本將隨公司的經營情況變動，因此，為了鼓勵創業，吸引更多投資者，我國在此次修法中主動降低了門檻，但出于市場安全的考量，并未廢除有限責任公司最低資本要求。

2.2.2 “實繳”變為“認繳”，新公司法不再要求股東出資一次性繳納，可分期

值得注意的是，對于一人公司，我國新法仍維持了10萬元注冊資本的要求，并要求一次性足額繳納，這顯然是出于安全的考量。雖然我國本次修法引入了資本分期繳納的概念，但仍要求首次出資不得低于總額的20%，并滿足最低注冊資本的要求。這與英國即使對公眾公司，也僅要求其在注冊時繳清四分之一的最低注冊資本相比，明顯更為嚴格。中英兩國幾乎在同時對公司法進行修改，也都受到了主流學派要求對公司資本放松管制的趨勢的影響，都對其具體制度放松了管制。我國因更注重交易安全的價值，而在立法中顯得更為保守，兩種做法的優劣，尚有待實踐檢驗。

3 中英兩國資本維持制度改革

3.1 英國公司法改革中關于資本維持制度的變化

英國公司法在資本維持制度方面的改革主要由以下幾個方面組成：

(1)在1985年的規定中，資本維持規則對于公眾公司和私人公司的要求是基本一致的。但是在2006年公司法中，對私人公司的要求和限制有所放松。最典型的例子是關于金融資助的規則。對于公眾公司，2006年公司法基本延續了1985年的規定，禁止公司在回購自身股票時得到金融資助。但是，上述限制在2006年公司法中不再適用于私人公司。

(2)對于減資的規定，2006年公司法基本延續了1985年的規定，允許公眾公司和私人公司通過特別決議的方式減少注冊資本，隨后由法院予以確認。如果公司債權人的利益可能受到不利影響，債權人有權反對上述減資。此時，法院有自由裁量權去裁決是否允許公司減資。但相比于1985年的規定，2006年公司法的確為私人公司的減資創造了一種新方法。該方法要求公司通過特別決議減資并要求公司董事會出具償付能力聲明。盡管該方法為私人公司提供了一個降低監管要求的新路徑，但仍存在很多表面和實際的理由促使私人公司仍按照更為繁瑣和高成本的法院批準路徑去減資。理由之一是董事會有時可能無法按照法定要求出具償付能力聲明。

(3)對于公司董事會操縱公司股份資本的能力，存在一個放松監管的趨勢。一般而言，在此方面債權人是中立的。2006年公司法規定，對于只有一種股票類別的私人公司，董事會有權分配股權，除非公司章程禁止董事會這么做。但對于公眾公司或者有多重股票類別的私人公司而言，董事會只有在獲得公司章程授權或者公司股東會特別決議授權的情況下，才可以分配股權。另外，2006年公司法規定，在只有一種股票類型的私人公司中，董事會在獲得公司章程授權或者公司股東會特別決議授權的情況下，有權分配股權而無需遵守法定的優先購買要求。優先購買要約現在也可以通過電子方式送達股東。2006年公司法也規定，改變公司資本結構(增資或減資、拆股或并股等)，并不必須通過公司年度股東大會才能決定。但上述改變公司資本結構的行為，還是要得到股東的特別授權。

(4)在2006年公司法中，資本維持規則的出發點仍然是禁止以任何形式將公司資產分配給股東，除非分配的價值小于待分配資產的價值。可分配利潤仍被定義為“累計實現利潤減去累計實現損失”。相比1985年的規定，2006年公司法關于資本溢價賬戶的處理方式沒有改變。

(5)對于股息支付規定，2006年公司法基本延續了1985年的規定。但仍有以下創新：在分派實物股息方面，2006年公司法解決了Aveling Barford Ltd v Perion Ltd一案中提出的關于公司將資產轉移給股東是否構成派息的疑問，但是很難說其構成是對股息支付規定的根本改變。

(6)在2006年公司法中，贖回和回購股份仍被允許，并且新法對贖回的條款和方式的要求有所降低。公眾公司和私人公司的董事會有權決定贖回股份的條款和方式，前提是董事會得到了公司章程的授權或股東以普通決議的方式授權。新法不再要求私人公司發行可贖回股份時需要得到公司章程的預授權，但公眾公司發行可贖回股份仍需得到公司章程的預授權。

總體而言，英國2006年的公司法改革是順應了近年來要求放松管制的需要，進行了一系列微調。尤其是對私人公司，立法者力圖在各個方面簡化程序，放松對公司資本方面的要求以促進更多的商業活動，提高資金整體利用效率。然而，由于私人公司的運作從整體上有別于公眾公司，這些表面程序的簡化未必能在實踐中起到效果，正如新法雖然為私人公司減資提供了看似程序更為簡便的新途徑，仍有大量公司選擇使用程序更為繁瑣的傳統方法。

雖然公司資本制度在英國2006年修法時進一步放松管制，但2008年的金融危機使得業界重新思考資本制度的存在意義。在英國監管者看來，銀行資本不足是導致金融危機的主要原因之一。危機之后，英國政府對其主要銀行進行了資本額調整，而狀況較好的銀行也由其股東和新的投資者進行了資本額調整，到2008年底，英國各大銀行資本率已大幅上升。與此同時，新的監管建議提出要增加最低資本額的要求，金融危機證明市場機制并不是可靠的限制以保障公司維持充足的資本。英國自2011年1月開始實施歐盟的新規定，要求銀行交易簿必須保持更高的資本。此外，在涉及證券化產品時，更高的盡職調查標準被啟用，英國金融監管局期待在資本與風險資產的比率中增加相當于1%的資本。盡管增加的比例不高，但其涉及資本的整體數額卻是一個相當龐大的數據。因此，對英國而言，雖然歐盟并未明確要求，但其仍然主動采取上述措施以在金融系統內部加強流動性，以減少對短期拆借系統的依賴。英國要求不論是外國公司在英國的分部還是英國公司，都應滿足“充足的流動性”(adequate liquidity)和“自給自足”(self-sufficiency)兩個標準。因此，可以看出英國公司資本的要求在2006年改革放松管制后，又因金融危機導致的顯示需要而收緊。

3.2 中國公司法改革中關于資本維持制度的變化

我國2005年公司法改革中關于資本維持制度變革的整體趨勢更為靈活，提高了資源的流轉效率，并在關鍵的地方又進行了強化，加強了財會監督的力度，杜絕了股東進行機會行為侵害債權人利益的機會，通過增加靈活性提高效率，同時，又通過填補制度漏洞，加強了財會監督，提高了安全性。這種效率與安全的兼顧，充分顯示了我國立法者高超的立法技巧。

資本維持制度中放松管制的規定主要集中于轉投資限制，股份回購規定和股份有限公司發行新股的限制上。

(1)根據舊公司法的規定，一般公司在投資其他公司時，累計投資額不得超過本公司凈資產的50%。這意味著在舊公司法下，公司最多能將凈資產的一半轉投資于其他公司，這大大限制了公司的轉投資行為，對本應是完全市場化的商業投資決策進行了不適當的干擾，不利于資本的優化配置。新公司法取消了上述轉投資比例限制，僅僅要求公司向其他企業投資時，不得成為對所投資企業的債務承擔連帶責任的出資人。新公司法的規定有利于資本的優化配置，促進了公司的商業化投資行為，符合市場經濟的規律。同時，又兼顧了公司債權人的利益，防止公司在轉投資時成為被投資公司的連帶債務人，避免公司風險的無限擴大。這樣一來，公司在轉投資時，僅以出資額為限對被投資公司承擔責任。

(2)對股份回購的規定，原公司法要求除非公司合并或減資的情況，一概禁止股份回購。而新法則規定了更多例外，如在獎勵職工的情況下，公司可以回購不超過5%的股份，并需于一年之內轉讓。此外，當股東對公司合并或分立的決定持有異議時，允許公司對異議股東的股權進行回購，并需在六個月內轉讓或注銷所回購的股份。與1993年的規定相比，新法明顯更為寬松和靈活。

(3)對于股份有限公司發行新股，2005年新公司法不再規定連續3年盈利等強制性標準，并且不再要求發行新股的有關內容必須由股東大會決定，而是授權公司章程來規定由股東大會或者董事會對發行新股的情況進行決議。需要注意的是，鑒于中國上市公司發行新股適用于中國證監會頒發的《上市公司證券發行管理辦法》，在該辦法中仍然規定了連續3年盈利等標準。因此，2005年股份公司發行新股的放松性規定，僅適用于非上市股份有限公司。

在提高靈活性的同時，新公司法也更注重交易安全性，以禁止性規定從制度上杜絕了公司股東侵占公司資產、損害債權人利益的可能。2006年新公司法在資本維持制度上最大的變化就是要求資本公積金不得用于彌補公司的虧損。這一規定的實踐意義在于，上市公司大股東對于其溢價發行的股票所得部分的資產不得隨意動用，而必須留存于公司，如將該筆資金使用于項目投入等，而非彌補虧損。如此一來，可防止股東通過扭曲報表，造成人為虧損假象，抽逃出資。為保障交易安全，我國新法還規定了更為嚴格的財會制度，以與資本制度中放松監管的趨勢相呼應，在增加資本靈活性的同時加強審計監管，為債權人的利益提供另一重保障。

3.3 中英兩國公司法關于資本維持制度的對比

3.3.1 回購自身股票時是否能得到金融協助(貸款)

英國2006年新公司法禁止公眾公司在回購自身股票時得到金融協助，對私人公司不再有此要求。中國2005年公司法無此限制。由此可見，英國公司法的上述規定增加了公眾公司回購自身股票的難度，公司無法獲得外部融資進行回購股票，該規定有利于資本維持，使公眾公司不容易通過回購股票減少注冊資本。

3.3.2 減資程序

英國2006年新公司法允許公眾公司和私人公司通過特別決議的方式減少注冊資本，隨后由法院予以確認。如果公司債權人的利益可能受到不利影響，債權人有權反對上述減資。此時，法院有自由裁量權去裁決是否允許公司減資。英國2006年新公司法還為私人公司的減資創造了一種新方法，該方法要求公司通過特別決議減資并要求公司董事會出具償付能力聲明。中國2005年公司法對于減少注冊資本的事宜也規定了由股東會采取三分之二以上的特別程序通過方可。但是，沒有像英國公司法那樣賦予法院強大的自有裁量權。英國公司法對于減資的規定更復雜，程序更為嚴格，并且法院在減資過程中擁有很大權力，這樣更有利于保護債權人的利益。

3.3.3 改變資本結構

英國2006年新公司法規定，改變公司資本結構(增資或減資、拆股或并股等)，并不必須通過公司年度股東大會才能決定。但上述改變公司資本結構的行為還是要得到股東的特別授權。中國2006年公司法對于公司增資和減資事宜，仍要求由股東會審議決定。由此可見，中國公司法對于公司增資和減資事宜的決策程序要求要高于英國公司法，決策權仍集中在股東大會上。

與英國的資本維持制度相比，我國法律的規定還不夠細致，正如上文所示，英國的資本維持制度的改革涉及方方面面，不論是對公司減資、股份回購、股權分配、股息支付、金融資助等各方面都有極為具體的規定，在各方面都不同程度地放松了管制并配以具體的程序要求，尤其是針對私人公司，提供了許多簡化性規定以提高效率。相比之下，我國公司法中的規定則過于籠統，遠遠不如英國公司法規定得具體和細致。這也許與我國立法傳統中基礎性法律宜粗不宜細的立法思路有關，然而，關于公司資本制度，至今在我國配套性法律規定中也沒有找到更為細節性的規定，這不能不說是一個遺憾。

通過上文對最低資本制度和資本維持制度變革的分析，可以發現，公眾公司所涉及的社會影響力與私人公司大大不同，對公眾公司而言，安全的價值考量應放在前面，因此，對其有更為嚴格的資本要求，即使因使用法律的事前規制而有降低效率的負面影響，也是可以接受的代價，但對私人公司而言，因其涉及的不特定公眾，社會影響力等都不如公眾公司大，相反，小公司更需要靈活性以保障效率，鼓勵創業。因此，目前公司法的立法思路，即以公眾公司為基礎，將對私人公司的要求在此藍本上進行適當簡化，也許并不是最符合私人公司需要的方法。對于本質上更接近有限合伙的私人公司而言，在立法思路上將其獨立出來，為其特別定制一套關于資本的要求，如由立法機關提供示范文本，公司可以在章程中自由選擇適用等方式，也許更有效率。

4 結論

公司資本制度存在的必要性在學界一直存在爭議，其實質是如何在保障市場安全和促進商業效率兩種價值之間達到平衡。近年來，出于吸引投資者和增加效率的考量，各國都出現了放松資本管制的趨勢，本文分析了英國公司法改革中公司資本制度的變化，并與我國公司法修改中的相關變化進行對比，發現兩國在各方面都有放松管制的趨勢，但我國的立法態度更為保守，這也許與我國更注重市場交易安全的立法價值取向有關。本文指出，由于私人公司治理結構的特殊性，現有的立法思路，即以公眾公司資本制度為藍本，對私人公司的規定在此基礎上進行微調和簡化的方式未必符合私人公司的實際需要，建議立法者改變思路，從私人公司的實際需要出發，提供更為靈活、更多選擇性且適用的條款。

另外，2008年金融危機使得各國監管者重新思考公司資本制度存在的意義，英國以實際行動加強了對銀行的資金監管，提高了對公司資本的要求，這也從另一個角度證明，即使學界對公司資本制度的效率存在爭議和批判，甚至質疑其存在的價值而認為其是一個過時的制度，但該制度仍然有存在的價值和必要性。希望本文對英國立法經驗的探討可以對我國公司法立法起到借鑒作用。

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[6]Companies Act 2006,s 763,as required by Art 6 of the Second Company Law Directive (77/91/EEC).

[7]Company Formation and Capital Maintenance(URN 99/1145)para 3.27;Copleting the Structure(URN 00/1335)para 7.9.

[8]FSA Consultation Paper 09/29,Strengthening Capital Standards 3(December 2009).