鑄幣稅和儲備資產視角下的人民幣國際化收益

南京理工大學經濟管理學院 于早 杜玉蘭

自加入WTO以來，中國與世界經濟一體化程度不斷加深，然而全球經濟發展不平衡也在不斷擴大。在東南亞、西亞、港澳地區人民幣開始流通。人民幣存款及相關業務也在臺灣、柬埔寨、哈薩克斯坦等地開始辦理，越來越多的人民幣在中國周邊國家地區開始被持有。由此看來，人民幣成為世界貨幣具有現實基礎。人民幣國際化最大的收益來自于國際鑄幣稅收益和境外儲備資產金融投資收益，本文估算出在一定時間內兩者的值，并提出提高人民幣國際化收益的政策建議，這對促進人民幣國際化進程具有重要意義。

1 人民幣國際化收益的理論分析

1.1 國際鑄幣稅收益

人民幣國際化最大的收益是國際鑄幣稅收益。根據布蘭查德在《宏觀經濟學》中觀點：考慮到通貨膨脹的因素，貨幣當局需新增貨幣供給△M，才能產生名義鑄幣稅收益Se,貨幣的生產成本取零，因此實際鑄幣稅定義為Se=△M/P(Se是實際鑄幣稅,△M是新增貨幣供給,P是通貨膨脹率)。

一國貨幣國際化后，其鑄幣稅收益除了來自于居民擁有的部分，還來自非居民的部分。其通常存在于發行國央行的儲備資產和現鈔(極少可忽略)中。而發行國國際儲備的國外央行持有部分是貨幣國際化所引起的國際貨幣供給，其一直處于發行國銀行系統中。因此，在國際貨幣發行國銀行系統中，國際鑄幣稅收益可看成是其他央行持有的新增加的儲備資產。則實際國際鑄幣稅收益表示為Se=△Mr/P(△Mr是境外新增儲備資產)。

1.2 境外儲備資產金融投資收益

一國貨幣國際化后，其他國家擁有其儲備資產中，一部分資金對于發行貨幣的國家來說是可貸款資金，通過放出貸款獲得利息。另外，金融機構傭金收入可以通過這部分資金在交易的結算和支付中獲得。因為當貨幣國際化后，發行貨幣的國家也會產生其他的金融業收益(R)和金融投資成本。由于國外央行持有的境外儲備資產的存在形式主要是銀行存款和國債購買，這就構成了境外儲備資產金融投資成本(C)。R=Mr×rl；C=mr×rd(rl是貸款利率，rd是存款利率)。所以運用境外儲備資產投資收益減去金融投資成本，即是境外儲備資產金融投資收益(Fn)，Fn=R-C = Mr×(rl-rd)(Mr是境外儲備資產)。最終得到人民幣作為外匯儲備的收益為：Y=Se+Fn。

2 人民幣國際化收益的實證分析

2.1 數據選取及說明

首先要找出境外新增儲備資產△Mr。由于此數據難以取得，所以本文采取估算的方式。通過其他國家(地區)從中國的進口額乘以一定的進口儲備比例得出境外國家(地區)擁有的資產(以人民幣計價)。

對進口儲備比例做如下說明：(1)假設人民幣于2001年成為所述地區儲備貨幣之一，正式成為國際貨幣。(2)第Ⅰ類地區包括巴基斯坦、越南、緬甸等，該區域屬于接收人民幣作為支付和結算貨幣的國家和地區。其人民幣境外流通的主要渠道是邊境貿易。根據國際金融公認的理論和實踐，需將一國官方所需外匯儲備占年進口額約20%～30%的外匯儲備作為應付支出的需要。由于這些國家和地區對人民幣依賴強、對其儲備需求很大，可相當于進口額30%估計。(3)第Ⅱ類地區包括臺灣、馬來西亞、韓國、印度尼西亞等。該區域屬于已經接受人民幣存款或在未來十年很有可能接受人民幣的國家和地區。該區域人民幣流通的主要渠道是邊境貿易、投資支出和旅游消費。其以人民幣作為外匯儲備的數量比例應低于I類地區，可用相當于進口額的20%估計。(4)第Ⅲ類地區包括香港和澳門。該區域和內地有密切的經貿交流，每年有許多游客和探親者，這使得人民幣的使用相當普遍。香港和澳門是中國商品貨物的出港口，從內地的進口中很大部分為轉口貿易，因此估計進口額中僅需5%的人民幣作為儲備保證(根據香港貿易發展局的分析，內地與香港貿易中有80%是轉口貿易，而其余的非轉口貿易中，目前大約有25%是以人民幣結算，即人民幣在內地與香港貿易中結算比例為20%*25%=5%，而對澳門的估計沿用此比例)。(5)上述三類國家(地區)只是中國周邊相鄰的區域，覆蓋面不夠廣，無法代表世界上絕大多數國家。所以根據2010年中國出口額前十名中的國家和地區，去除香港、韓國、新加坡(在以上三類中已包括)，選取美國、日本、德國、荷蘭、印度、英國和意大利這七個國家，定義為第IV類地區，因為這些國家是中國最大的貿易伙伴。2001年至2010年，中國對這六個國家的出口總額占中國對外出口總額的近50%，極具代表性，并有望在將來以人民幣作為外匯儲備，但其以人民幣作為外匯儲備的比例應低于I類和II類地區，可按這些國家從中國進口額15%估計。(6)由于中國在2001年至2010年十年間經歷較多次升息、降息，所以本文認為存款利率和貸款利率可以按照這十年間所有一年期存款和貸款利率的平均值選取，分別為3.002%和6.296%。(7)根據2001年至2010年各年中人民幣匯率的最大值與最小值的平均數估算出這10年間人民幣對美元的匯率取1美元=7.83元人民幣。

2.2 人民幣國際鑄幣稅收益的估算

根據公式Se=△Mr/P，人民幣國際鑄幣稅收益應等于各國央行作為官方國際儲備而持有的人民幣資產。本文選用2001年至2010年間，把參考數據國(地區)分為了四類，從這些國家(地區)從中國的進口額計算得到這期間以人民幣作為外匯儲備的數量，核算人民幣的名義國際鑄幣稅收益。再考慮通貨膨脹因素，以上一年為基期，計算出人民幣的實際國際鑄幣稅收益。

由表1可知到2010年為止，中國所獲得的人民幣實際國際鑄幣稅總額為94942358萬美元。

2.3 境外儲備資產金融投資收益凈額的估算

根據公式Fn=R-C= Mr×(rl-rd)，使用境外儲備資產進行投資收益減去生產成本，得到貨幣發行國境外儲備資產金融投資收益凈額。投資收益主要來自于貸款利息收入R，而生產成本則主要來源于存款利息C,即Fn=R-C。由于在2001年至2010年間，人民幣利率變動幅度較大、變動頻率較高，實證分析中選取的都是人民幣貸款利率和存款利率加權平均數，分別是3.002%和6.296%。由公式得到從2001年到2010年，中國運用境外儲備資產金融投資收益凈額為3212130.43萬美元。

2.4 人民幣國際化收益的總體估算結果

由表2得出，2001年到2010年人民幣國際化產生的收益Y為98154487.98萬美元。同時，為了更好地反映人民幣國際化帶來巨大收益的重要程度，可將每年人民幣國際化收益與當年GDP相比,計算出每年人民幣國際化收益在當年GDP中所占比重在2%～3%之間。

3 提高人民幣國際化收益的政策建議

3.1 逐步推進人民幣在資本項目下的自由兌換

人民幣要真正成為國際貨幣，第一步就要實現人民幣資本項目下的可自由兌換。當前中國金融市場還不完善，企業自我約束力較差，監管機構還缺乏強有力的監管能力，而當前任何投機沖擊都會給國內金融市場帶來消極影響，因此更應高度重視并謹慎對待人民幣可兌換問題，盡量避免投機沖擊給我國帶來損失。

同時還需吸取國外經驗教訓，并根據經濟發展現狀，我國應分階段逐步取消人民幣資本項目管制，根據對國內經濟沖擊力和資本項下不同項目流動性的強弱程度有序開放。

在資本項目開放期間，還需實時監控各項目開放后的情況，為了及時發現、控制風險，需設置風險預測體系。根據國家安全和國內經濟狀況，對于已開放的項目做出相應的限制，確保資本項目下的可兌換是安全的、可控的。

3.2 積極推進我國金融市場改革與發展

3.2.1 利率市場化改革

積極推進利率市場化改革，有助于完善我國金融市場，從而促進人民幣國際化進程。而金融體系改革也要有層次有計劃地進行，努力完善金融法律法規，建立健全高效的金融監管體系，在制度上為人民幣國際化提供支持。利率和匯率是貨幣的使用價格，由市場來決定，這樣才能如實反映資本借貸和市場的供求狀況。利率的波動會極大影響股票、期貨等金融產品的價格。因此，為了推動金融市場的發展，需積極推進利率市場化改革，使資源得到優化配置。

3.2.2 匯率制度改革

我國從2005年開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度，這次匯率改革使得人民幣匯率形成機制更富有彈性，更加科學地使人民幣的變動趨于穩定。但是人民幣匯率形成依然是管理大于市場，只有逐步推進匯率制度的改革，才能推動金融市場的發展，提高人民幣國際化程度，進而獲得更大的收益。

3.2.3 加快國際金融中心和離岸金融中心的建設

發達的金融市場可以保證貨幣的無障礙流通，為非居民提供及時的信息和完善的服務。為了擴大貨幣在全球的使用范圍，就需要提高使用貨幣的安全性和流動性。為了使人民幣在資本項目下自由兌換，我國需加快建設離岸金融中心和國際金融中心，引進更多資金進行借貸。擴大人民幣境外流動范圍，同時也有助于人民幣投資渠道的多元化，提高人民幣國際化收益。

3.3 擴大人民幣境外流通與使用

在適當時機可以考慮進一步放開港澳地區的人民幣業務，然后將港澳模式逐漸推廣至其他國家和地區。積極探索與邊境國家以人民幣計價的國際貿易、海外投資和金融往來等方面。同時，加大在邊境貿易中的優惠措施，鼓勵企業到國外直接投資。此外，還要大力推廣人民幣結算出口退稅政策和完善與周邊國家地區邊貿本幣結算協定，這樣才能不斷擴大人民幣的境外流通和使用，加速人民幣國際化進程，提高收益。

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