智利養老基金的運行機制及其收益率分析

蘭鳳華 李筱光

(北京航空航天大學人文社會科學學院，北京 100191)

一 智利養老保險制度改革背景

智利養老金制度的改革始于1980年智利政府公布的《養老金制度改革法》，其核心是把部分社會保障事業轉歸私營，建立政府和私人共同管理社會保障的體系。1980年之前智利采取的是現收現付制社會統籌模式，現收現付導致養老金的繳納與受益相分離，這對于養老金的收繳造成了很大的阻力。這種阻力具體表現為兩方面，首先:先前的繳費數量與后期的收益不相關，因為這種模式下個人的繳費數量是按照該職工最后幾年的收入計算的，個人所領取的養老金數量可能還不及所繳納的數量;另一方面，現收現付制的模式使得繳費者與享受者不同一，隔代轉移支付導致繳費者并不是該費用的最終享受者。于是就有一些負有繳費責任的職工想方設法減少必須支付的養老基金，力圖逃避繳費。另外，改革前的智利養老保險基金由政府統一管理，龐大的機構和管理的不善，使得管理成本很高，導致效率低下。

1980年11月，智利政府廢除原現收現付制，引入新的個人賬戶養老計劃，創立了以投資為基礎的個人退休金帳戶制的私人養老金制度。通過立法取消雇主供款，強制雇員單方供款工資的10%進入個人退休儲蓄賬戶，個人賬戶完全積累。其特征主要包括:第一，養老金制度從現收現付轉變為完全積累基金制。第二，養老金的支付由傳統的確定給付型(DB型)轉變為確定繳費型(DC型)。第三，私營化管理，養老金由個人選擇的私營養老基金管理公司(AFP)負責養老金的保值增值。第四，監管法制化，智利政府對AFP公司的投資對象進行了嚴格的規定。智利在運行了30多年的DC模式后，因為其高收益率直接提高了退休金的工資替代率，使其成為世界各國關注的對象。改革前的養老保險制度的退休金工資替代率為50%，而新制度中的工資替代率卻高達80%，并且這一替代率還具有可持續性[1]。正是由于基金的投資收益率高，大部分投保人不必過分擔心養老金的投資盈虧情況，在達到需繳納養老金的年齡后均積極繳納養老金，使得基金管理公司的養老基金積累加快，基金積累速度快，管理公司的運營資金及能力也隨之增長，這樣便形成了一種高收益率高回報的良性循環。

二 智利私營化模式的效果評價

(一)養老基金積累迅速，活躍了資本市場

1981年之前，智利政府的養老基金已經入不敷出，不能維持正常的支付虧空嚴重，經過一系列改革之后，其養老金規模迅速由低迷不振轉為快速增長資料統計，2004年底積累的養老基金資產總額達608億美元，是1985年的40倍，1995年的2.4倍，占當年GDP的67%，年平均增長速度達到28.3%，而在1981年時，養老金資產總額僅占國內生產總值的0.84%。從養老金占GDP的比重來衡量，智利在世界各國中名列第四，雖然2008年的金融危機使得養老金占GDP的比重下跌至59.9%，但第二輪的養老保障制度改革和投資策略的調整使得該比例在2010年6月底迅速上升為68.7%，甚至比2007年還高出了0.2個百分點[2]。持續的增長聚集了巨額資金，活躍了資本市場，促進了國家的經濟發展，在對抗外部金融危機時也起到了強大的彈性作用。

(二)新制度體現公平

智利新制度改革的最初目的是為了解決原制度下的繳費與待遇不平衡的問題，并在私營化的基礎上增強個人的參保積極性。改革以來因其具有強制性而和較高的養老金的投資回報率，智利整個養老金計劃的實際繳費人口占勞動力總量的比重一直占絕大多數比例，1983年時比例為76%。而近幾年由于智利國內以及世界一體化導致的勞動力市場和收入分配方式發生了巨大變化，這樣便產生了大量的自雇人員和自由職業者。有數據顯示，在1986年到2003年期間，自雇人員參保率由12.12%下降到6.15%，在此期間未參保的自雇人員數量從88萬上升到158萬，到2003年已達到勞動力人口的20%以上此外[3]。而制度本身是針對在職雇員具有強制性，而對自由職業者和靈活就業者是采取自愿繳費，所以使國內投保人所占比例右下部分下滑。DC模式中，政府強制收取個人工資的10%進入個人養老基金賬戶中，不分行業差別，體現了私營化模式下的公平性。另外，改革后的制度還惠及到智利窮人(占人口總數的60%)中的65歲以上人群，這對實現社會保障的全面覆蓋起到至關重要的作用，也間接體現了智利政府新養老制度的高覆蓋率和公平性。

(三)保值增值效果好，較高的平均收益率

研究智利從1981年改革至2012年的年平均投資收益率可以得到，其總體平均收益率一直保持在10.9%。2008年由于經濟危機出現了-21.97%的巨額虧損，智利政府及時的做出了政策上的調整，對養老金的資金投資進行新的改變，調整效果明顯改善，2009年智利養老保險年均收益率馬上回升至27.73%，這在經濟危機引發的全球經濟蕭條的背景下，能夠迅速扭虧為盈是值得其他國家借鑒和學習的。智利《信使報》2010年7月14日報道，在經合組織OECD成員國家的養老基金中，僅有7個在2009年恢復到了經濟危機之前的水平，智利養老基金在恢復到原有水平之外，名義盈利24.8%，居經合組織成員國之首。另外，DC模式下的個人賬戶基金的年均收益率普遍高于傳統的社會統籌模式的體系，私營化的養老保險競爭機制使得AFPs不斷開展新的業務競爭，對養老保險基金的保值增值和收益率的提高起到了不可替代的推動作用[4]。

三 智利模式高收益率的原因分析

(一)DC模式的兩期世代交疊模型經濟學分析

1958年，保羅·薩繆爾森在兩期世代交疊模型的基礎上，最先探究了DB模式的經濟學內核，并成為該模型論證的鼻祖，他在研究中表明，在DB模式下，每一代人都將獲得一個相當于養老保險稅基(或繳費基數)增長率的隱性收益率[5]。而在DC模式下，養老金個人賬戶是完全積累的，并且個人對自己的賬戶持有所有權，自由選擇AFP公司和投資方式，這期間國家不予干涉，不負任何責任。各AFP的經營狀況直接決定著該公司在市場上的占有率，當市場占有率小的時候即被市場淘汰。完全的私營化模式下，AFP根據個人所在賬戶的積累的養老金和投資運營的受益總額來發放養老金，這期間，不論是繳費還是養老金的支付，基金的管理與運營完全私營化。

由于個人賬戶基金完全是個人繳費積累所成，其投資收益率也就是一個經濟長期的資本收益率，那么決定這個時期收益率的是什么呢?2000年，袁志剛、宋錚[6]借用索洛新古典經濟增長模型分析了經濟長期的資本收益率的決定因素，得出當經濟處于黃金律增長路徑時，對于DC模式的養老金制度，其個人賬戶積累養老基金的實際投資收益率等于人口增長率和勞動生產率的增長率之和。所以將DC模式和DB模式下的繳費的隱形收益率對比可以得出，只要這個國家的經濟能夠保證最優儲蓄率，那么無論是采取DB模式，還是DC模式，養老金增長的物質基礎是完全一樣的，即養老金增長的物質源泉只能是下一代工作人口的增長和他們勞動生產率的提高。

DB模式下，養老金的收益率約等于經濟的增長率，而當個人儲蓄的實際收益率大于同時期經濟的增長率時，引入DB模式將致使社會福利的凈損失，此時，若引進DC模式，即繳費確定型便會是養老金制度的一種帕累多優化的改善。DC模式可以體現出優勢的條件是整個國家的經濟總儲蓄表現不足時，也就是經濟的利率大于黃金律增長的最優利率水平，此時若引入個人賬戶積累制，便可以大幅度的提高國民資金儲蓄，使利率恢復到與黃金律增長相一致的水平，這時，養老金制度由DB模式轉向DC模式，經濟的效率就可以得到改進，養老金制度的轉軌和變化就是一種帕累托效率增進的改革[7]。當經濟處于黃金律增長路徑時，基金積累制繳費確定型養老金制度的實際收益率也等于該國家的經濟增長率。

(二)智利高收益率的原因分析

1.私營化引入競爭促使收益率增高

完全積累的個人賬戶制，引入了市場化競爭機制，提高養老保險基金管理運作效率，降低政府管理成本，并且能夠積極有效地實現養老保險基金的保值增值。私營化最大的特點就是投保者的養老問題轉化為個人負責制，政府不再主導干預，而是把盈虧責任轉嫁到個人及基金管理公司的手中。這樣，原本由傳統的政府主導的養老保險制度便逐漸轉變成個人負責的投資行為，此時，投保人會謹慎的選擇私營養老金管理公司，并且謹慎的選擇并參與所投資金的投資種類及相關比例，在繳費期間還會有效地監督和參與私營養老金管理公司的投資運營情況，有效的客戶監督和政府的監管也大大提升了AFP的工作效率。

在智利，AFP收取的客戶傭金是固定的，一般是收取個人工資的3.5%作為傭金及殘疾保險和遺囑保險的保費并用于向保險公司購買保險。由于計劃參與者可以選擇和轉換AFPs，所以公司要支付高額的廣告和市場營銷費用，幾乎占到總經營成本的1/3。隨著市場競爭不斷激烈，AFPs的銷售力量在不斷增加，銷售成本也在不斷增加，所以在這個基礎上，各個商業化基金管理公司只有采取更高效率的使資金得到良好運轉并從中獲得高的收益率，才能保證公司本身不被激烈的競爭淘汰，這種商業化模式的競爭均可促使投保人和基金管理公司兩個對象向高精尖的方向發展，兩股力量的最終結果促使養老基金的收益率提升，并使二者均在該投資管理中獲益，智利的高收益率與私營化的模式密不可分。

2.AFPs完善的收繳和投資運營體系促使收益率提高

智利采取的是將籌集到的養老基金存入個人賬戶后，由商業化的AFPs把這些資金作為資本進行投資增值，養老基金的收入、支出、投資等工作均由養老金管理公司負責。繳費者可以自愿選擇在任何一家AFP繳費，而且可以有條件更換公司，各AFP的自身資產與養老基金分開經營。智利民營的基金管理公司由多個競爭性的私營養老基金管理公司來負責個人賬戶養老金資金的管理并進行市場化的投資運作，利用投資回報收益使養老基金升值，再回報參與該公司的會員投保人。智利基金管理公司從制度改革初便形成了高度壟斷的市場，并且隨著管理時間的延長，其管理能力和水平也都獲得了極大的提高。這些養老基金管理公司作為運營養老基金的專業機構，只從事養老金及相關業務，在辦理收繳、宣傳及專業投資方面具有很強的業務能力。

另外，智利在養老金的投資類型和比例上也有著全面的規劃和限制。投資類型上有傳統的購買債券，還有風險較大的股票海外投資等。主要包括:股票、政府債券、金融債券、住房抵押債券、公司債券、投資基金、銀行存款、海外證券。政府在各種類的投資比例上也有嚴格的限制，一方面保證基金的安全性，另一方面還可以保證基金的保值增值。例如，政府債券不超過50%，定期存款和銀行債券不超過50%，抵押債券不超過50%，公司債券不超過45%，每個公司至少要有相當于其管理基金的1%的資產作為現金準備金，在收益率低于最低收益率時，用于彌補差額，各AFPs的經營狀況直接決定著其在市場上的占有率和生存狀態。從改革初到現在，三十多年的管理經驗已經使各個商業化的AFPs具有了相當豐富的投資管理經驗和處理相關問題的能力，形成了較為全面的收繳、管理和投資系統，良好的運營系統在提升養老金收益率上起到了至關重要的作用。

3.智利政府主動承擔轉軌成本

養老金制度改革成功的關鍵因素就是智利政府承擔了所有改革前老職工養老金的歷史欠賬。轉軌成本并沒有像其他國家那樣轉化到新的制度中來，這就為新制度的實施創立了良好的環境。智利政府在改革的關鍵時期采取了以下幾個政策來對新老職工的養老金進行管理。一是改革后參加工作的職工只能參加新制度;新制度實施前參加工作的職工自由選擇是參加新制度還是留在舊制度中，政府對繼續留在舊制度中的職工以發行“認可債券”的形式補償改革前的養老金欠賬;對老職工仍然實行老制度，政府對老人負全部責任[8]。

4.借助了飛速發展的經濟機遇

養老保險制度改革后的高收益率時期正處在智利經濟的飛速發展時期。從經濟學運營模型分析來看，基金的收益率約等于同時期經濟的增長率，養老基金的私有化改革正好趕在經濟飛速發展的浪潮里，使得收益率得到很大的提高，在改革的前十年時間里，智利經濟進入高速增長期，相應的養老金繳納數量和工人的凈收益均達到空前的水平，分別是14.4%和9.2%。而在1995年之后，智利額收益率的增長趨勢變得緩慢，導至有些基金公司發生虧損甚至倒閉。據世界銀行的統計，2001～2008年間，智利的年均GDP增長率約為4.2%，但在2008年金融危機之后，智利經濟出現了負增長，2009年GDP增長率為-0.2%，而養老金收益率曲線與相應的GDP增長率曲線又很接近，從而可以客觀的解釋收益率的大小和國家經濟的增長快慢有著很大的關系，這也表明智利的DC模式并沒有天然的抵御經濟衰退的功能，其前三十多年的高投資收益率很大程度上依賴于國內的經濟增長[9]，可以得出這樣的結論，智利政府之所以能取得較高的收益率，不可忽略的一個原因是借助了智利經濟飛速發展的機遇。

[1]Jos E.devasa-Carpio and Carlos Vidal-Meli，The Reformed Pension System in Latin America，2011，The World Bank Pension Primer.

[2]資料來源：FIAP，18thBiAnnual Report International Federation of Pension Fund Administrators，June 2005，http：//www.safp.cl/sAFPstats/stats/.

[3]袁中美，智利“兩輪”養老保障制度改革的啟示[J].2012(1)，76-77.

[4]鄭功成，智利模式養老保險私有化改革述評[J].經濟學動態，2001(2).

[5]Samuelson，P.A.，1958，An Exact Consumption-loan Model of Interest with or without the Social Contrivance of Money，Journal of Political Economy，vol.67.

[6]袁志剛，宋錚.人口年齡結構、養老保險制度與最優儲蓄率[J].經濟研究，2000(11).

[7]胡秋明，養老金制度運行機理的經濟學分析——基于內部收益率的比較分析[J].財經科學，2008(6)，50-51.

[8]徐海燕，對我國社會養老保險的再思考——智利模式的啟示[J].遼東學院學報，2011(10)，65-66.

[9]于治國，提高我國養老金收益率的建議[J].統計與決策，2008(11)，45-47.