銀行理財管理計劃和銀行理財直接融資工具的發展及意義

摘要：2013年，理財業務改革進一步深化，銀行理財管理計劃和銀行理財直接融資工具的推出具有深遠的意義。本文對該新業務的發展背景、核心要素比較、創新意義及其影響等方面進行了深入分析。

關鍵詞：銀行理財 直接融資工具 債務風險 金融創新

2008年金融危機之后，全球經濟出現超級貨幣寬松，以中國為代表的新興市場國家都經歷了一次主動加杠桿的盛宴，杠桿周期向上帶來了債務活動的活躍和經濟體債務率的迅速提升。在杠桿上升的過程之中，中國的金融格局也發生了深刻變化，孕育出新的金融產品。

推出背景及基本情況

利率市場化壓制銀行凈息差，而表內資產擴張又受資本充足率限制，銀行資產擴張增速出現明顯回落，到2013年6月末，銀行業金融機構總資產同比增速驟降至13.5%，較2012年年末17.7%的增速下滑超過4個百分點。在此背景之下，國內“影子銀行”體系迅速擴張。以信托公司、證券公司及其資管部門、基金公司、保險公司、金融租賃公司為代表的機構所從事的類銀行貸款和債券業務，以委托貸款、商業承兌票據等金融工具為代表的銀行表外業務，再加上小額貸款、民間融資工具等形式構成了外延廣泛的中國影子銀行體系。

銀行理財的發展尤為迅速，新發產品規模從2004年的0.04萬億元，到2012年的30.36萬億元，十年間銀行理財市場以年均近100%的規模增速迅速崛起。截至2013年二季度末，銀行理財市場的存續規模達到9.85萬億元，成為僅次于信托業的第二大資產管理行業。理財業務的發展緩解了利率市場化對銀行的沖擊，提升了居民投資收益，有效支持了實體經濟的發展，但銀行理財業務的發展在近兩年也引發了廣泛的爭論，包括剛性兌付問題、自營和客戶資金未有效隔離、資金池業務的龐氏特征、逃避監管等問題不容忽視，更為關鍵的是銀行理財定位和法律地位目前仍較模糊。

為規范銀行理財業務發展，明確銀行理財法律地位，銀監會在繼3月份出臺《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》（即“8號文”）之后，開始進行銀行skF6UGYqp2AfLB25sro1kw==理財業務方面的創新探索，并推出銀行理財管理計劃和銀行理財直接融資工具。10月15日，備受關注的首款銀行理財管理計劃試點產品由工行正式發行，募集資金75億元，募集日期是10月15日—20日，認購起點雖然是10萬元，對象必須是金融凈資產達到600萬元人民幣及以上的個人超高凈值客戶，屬于非保本浮動收益（凈值型）產品；資金投向中，債權類資產部分只投資于理財直接融資工具，比例范圍為0%—70%；在此之后，交通銀行、興業銀行、浦發銀行的銀行理財管理計劃紛紛啟動募集，上限金額合計約為200億元。

銀行理財管理計劃對應的具體投資品之一為銀行理財直接融資工具，其定義為由商業銀行作為發起管理人設立，直接以單一企業的債權融資為資金投向，在指定的登記托管結算機構統一托管，由合格的投資者進行投資和轉讓，在指定渠道進行公開信息披露的標準化投資工具。2013年10月23日，包括工商銀行在內的11家銀行試點發行的103億元理財直接融資工具，在中央國債登記結算有限責任公司（簡稱中央結算公司）的理財直接融資工具綜合業務平臺正式報價轉讓，首批直接融資工具的期限在一年至三年不等。

理財直接融資工具的設立將采取注冊登記制度，各家商業銀行只能通過銀行理財管理計劃認購理財直接融資工具份額，該份額在經過登記之后，能在理財直接融資工具綜合業務平臺上進行雙邊報價及轉讓。單個理財直接融資工具必須與單個企業的債權融資相對應，單家銀行管理的所有理財管理計劃持有任一理財直接融資工具的份額比例不得超過該工具總份額的80%。銀行理財直接融資工具在中央結算公司完成登記及其他操作后，相關信息將通過此前上線的中國理財網完成信息披露。創新試點階段，銀行理財管理計劃若投資理財直接融資工具份額，必須在中央結算公司單獨發起設立理財直接融資工具托管賬戶，并在該機構完成登記，一個銀行理財管理計劃只能開立一個理財直接融資工具賬戶，同時，管理人還要為銀行理財管理計劃開設獨立的資金清算賬戶，對理財直接融資工具份額的投資轉讓，必須通過資金清算賬戶完成資金劃轉。

該創新的核心要素比較

銀行理財直接融資工具處于資產端，解決基礎資產如何從非標準化債權資產（簡稱“非標資產”）變成標準化產品的問題；銀行理財管理計劃則處于資金端，實現銀行理財風險隔離。

而銀行在資金端資產端，分別承擔不同角色，在資金端擔任理財管理計劃管理人，為理財客戶管理風險和收益，收取管理費，有些銀行根據合同還可以參與超額業績分成；在資產端擔任理財直接融資工具發起管理人的銀行募集資金后投資于某一融資企業，通過管理融資項目風險和收益，以及連續報價和信息披露服務等，獲得理財直接融資工具的管理費用。

（一）銀行理財管理計劃與傳統銀行理財的比較

一般來講，銀行通過設立理財產品向客戶銷售，從理財客戶獲得資金，按照比例配置交易市場中的貨幣市場工具、銀行間交易債券等。但銀行理財管理計劃與傳統銀行理財存在明顯區別。

1.期限

存續期方面，傳統銀行理財產品期限主要為30天、60天、90天、180天左右，其中以1個月至3個月的產品為主，而投資直接融資工具的銀行理財管理計劃則設置成開放式結構，存續期限長，定期可贖回，只要投資者在贖回當天不操作，即可自動滾入下一個期限。

2.客戶群和收益率

銀行理財管理計劃一般主要針對高凈值客戶，采用凈值收益，收益率相對高于一般的同期限理財產品。某銀行的此款產品認購起點為5萬元，首個封閉期的年化收益率為5.18%和5.32%。

3.投向

資金投向中，債權類資產部分只投資于銀行理財直接融資工具，比例范圍為0%—70%，取代了以往投資者在產品說明書中常見的信托計劃、券商資管計劃、保險資管計劃等基礎資產。

4.估值

銀行理財管理計劃更像證券市場中的債券型基金，每個交易日都有估值，而原有理財是以預期收益率來做報價，沒有公開的估值，類似于短期存款產品。

5.信息披露

銀行理財管理計劃需在中央結算公司登記，披露期限、凈值、成立報告、管理報告、到期清算報告等信息。而傳統銀行理財信息披露不及銀行理財管理計劃。

6.剛性兌付

按照監管的政策思路，銀行理財管理計劃要盡量擯棄原有理財的隱形擔保，力圖解決剛性兌付問題，但無隱性擔保等特性可能也會限制其完全取代其他類型產品。

（二）銀行理財直接融資工具與各債券品種的比較

1.銀行理財直接融資工具并非傳統意義上的債券品種

其推出的目的是為了實現銀行理財投資的非標類融資的標準化，所以它在幾個方面不同于一般債券品種。（1）目前來看它的投資主體僅限于此次試點的銀行理財管理計劃，它的交易不能脫離銀行理財管理計劃獨立進行。目前來看，理財直接融資工具至少涉及發起管理人、登記托管結算機構、作為投資者的銀行理財管理計劃、融資企業、評級機構、會計師事務所、律師事務所等主體。（2）其融資主體和融資投向上可能有較為嚴格的限制，目前具體的信息披露還不夠，但預計監管機構對通過銀行理財直接融資工具進行融資的資金投向會進行明確的規范；（3）期限，一般來講，理財直接融資工具主要是替代原有的通道業務，所以預計工具的期限會以中短期為主。利率上可能因非標轉標準，使得高于一般債券，低于一般非標融資利率。（4）債權融資工具具有私募性質，類似于沒有交易平臺的保險債權計劃，但由于中央結算公司為其提供一個交易轉讓平臺之后，則類似于為保險債權計劃提供一定流動性。

2.不能簡單將銀行理財直接融資工具理解為資產證券化

之前有分析認為，銀行理財直接融資工具是一個SPV，且有很強流動性，是不是變成了一種資產證券化產品？資產證券化的實質是把未來的現金流打包分級再證券化，主要是引起企業資產負債表中資產端產生變化；目前來看，理財直接融資工具發行主體是企業，具體并不對應企業進行打包分割后的某一資產或現金流，是一種企業原始債權性融資，主要是企業資產負債表中的負債端；雖然中央結算公司為工具提供了交易平臺，但這種交易平臺是為了發現工具的價格、提高工具信息透明度、促進理財投資的工具流動性而設的，只是提高了某項金融工具的流動性水平，并未經過再證券化過程。

推出銀行理財業務創新和債權融資工具的意義

（一）降低“影子銀行”風險

影子銀行崛起但剛性兌付無法打破，造成金融體系“龐氏化”。影子銀行體系是國內金融體制、金融管制和債務周期波動共振而形成的，作為銀行的補充，最近2—3年內迅速成長，初步估算目前影子銀行體系的規模超過20萬億元。國內影子銀行體系存在一些特征。

1.金融工具非標準

如信托計劃等均不是標準金融工具，流動性較差，缺乏統一的估值規則，市場透明度不夠。

2.收益率偏高

由于缺乏流動性和交易成本較高，影子銀行體系的融資成本一般高于正規融資工具，一般來講，信托收益權收益率較同評級債券高3—4個百分點。

3.運行機制不透明

如資金池類信托其內部運行機制往往不規范，特別是由于規則制度的缺乏，對影子銀行體系的整體監管和風險把控不夠。

4.剛性兌付不破造成影子銀行體系呈現龐氏特征

影子銀行體系中的金融工具如信托計劃一般都是在到期前通過續發來完成前一期兌付，這種運行機制造成對信用風險的隱形擔保，加劇了風險的累計，使得金融運行龐氏化。

推出銀行理財管理計劃，可以使理財風險顯性化、透明化，從而有助于監管層對系統風險的把控，并限制金融套利行為，降低交易成本；而投資者對收益率的要求迫使銀行提高資產配置和投資管理能力。理財直接融資工具，在利率水平、流動性、估值等多個方面較非標工具有明顯優勢，推動企業將非標融資向標準債權融資轉移，可以降低企業融資成本，減輕企業利息支付壓力，提升盈利水平；也有利于規范影子銀行體系，推動原有理財“非標”業務透明化、標準化，促進金融風險的緩釋和化解。

（二）有利于明確銀行理財的法律地位

2005年《商業銀行個人理財業務管理暫行辦法》就對理財業務定義做出規定，其中第9條是“綜合理財服務是指商業銀行在向客戶提供理財顧問服務的基礎上，接受客戶的委托和授權，按照與客戶事先約定的投資計劃和方式進行投資和資產管理的業務活動?！钡y行理財的法律地位仍未明確，銀行理財到底是委托代理、信托關系還是債權債務關系莫衷一是。法律地位模糊導致銀行理財的發展受到明顯制約。

公募基金、資產管理計劃等產品，作為投資管理人的基金公司、證券公司等，一般均不負有向投資者承諾兌付本金的義務，但銀行理財業務往往需要銀行為其提供顯性或隱性的擔保，承擔最后兌付責任。此次推出的銀行理財計劃，銀行的獨立管理人地位與信托公司的法律地位類似，有助于解除銀行在理財業務運作中的剛性兌付義務，逐步確立在銀行理財業務運營中的“賣方有責，買方自負”的理財觀念，真正實現風險隔離。

（三）有利于明確銀行理財的業務發展方向

目前銀行理財的規模逼近10萬億元，規模很大但一直受到監管機構的規范監督，特別是2012年以來，政策出臺得非常密集，銀行理財在規范中不斷發展，但也面臨業務方向的轉型。與此同時，證監會、保監會相繼出臺了一系列資產管理法規，為證券公司、保險公司、基金公司資產管理業務松綁，給銀行理財業務造成一定競爭壓力。銀行理財計劃和理財直接融資工具在運作中給銀行理財部門更多自主權，有利于銀行理財業務逐步向真主的財富管理、資產管理和綜合金融服務轉型，利于銀行理財的長期發展。

對金融市場的影響

由于試點階段只有200億元的規模，眼下還不會對動輒以萬億計的基金、銀行理財等產品造成沖擊，但長期來看，預計將對金融市場產生以下影響。

（一）對非銀行金融機構通道業務造成沖擊

無論是銀行理財管理計劃，還是理財直接融資工具，都使原有理財非標資產業務透明化、標準化，無須再通過信托、券商資管等通道繞過監管，因此將對非銀行業金融機構通道業務造成沖擊。

（二）對債券市場將產生正面影響

大家擔心理財直接融資工具的發行可能會分流投資于債券市場的資金，事實并非如此，工具與計劃的推出對于債券市場是利好。第一，從資金端看，理財管理計劃的加入增加了債券市場的資金供給，因為理財管理計劃除可投資工具外，還可投資其他標準化金融資產，以利于其流動性管理，實際統計結果也表明，理財管理計劃目前的資金總量約有40%投資于債券市場。第二，理財直接融資工具是多層次資本市場直接融資體系的一部分，對于融資企業而言增加了其融資來源，有利于企業改善其資產負債情況，提高其對于債券融資的還本付息能力。這正如企業發行除企業債券以外其它的債券一樣，最初人們擔心，如果企業發行了短融、中票、私募債、定向債務工具，將對企業發行企業債券、公司債有沖擊，事實上，其它債務工具的發行，并沒有縮減企業債的發行量，反而促進了企業債券發行量的提升，并使其發行更加規范化。從這一點看，理財直接融資工具的推出是我國金融市場的重要創舉。