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The

Economist

Dec 8th， 2012

押注債市“免費午餐”

即便2013年1月債券市場會出現不可避免的下行，但因2012年11月美國企業債發行創下新紀錄，12月表現也不錯，投資者對收益率的追求將使這股發行潮延續到新年年初。由于銀行業深陷泥潭——花旗集團去年末宣布裁員11000人，債市目前已成華爾街前景最為光明的業務領域。在一家大型投行，原本用來決議是否推進企業債項目的“前進還是按兵不動（go， no go）”會議主題，已被更名為“前進、再前進（gogo）”。

標普分析師Diane Vazza表示，“每家公司都能不受阻礙地進入資本市場。”盡管收益微薄，債券發行交易卻屢現超額認購。美聯儲會長期保持寬松的預期，使得任何收益稍高的產品都很誘人。而且，零利率很可能帶來稅收的上升，這在降低實物資產吸引力的同時使得債券產品更受歡迎。在此背景下，免稅地方市政債券在2012年11月的表現尤其突出。

最近發行的大多數債券不再高息（當然，限制條件相應也多），而主要是低收益的新債券。發債潮不斷地改變著公司的資本結構，譬如一直以來不喜發債的英特爾2012年年末也發行了60億美元的債券，其中大部分將用來回購股權。基于英特爾目前的股票價格和股息，如此數6x7TnIbs7e5J8l83yQPpnRGTDV4/C0H3JY+Q303Vv+w=額融資的權益資本成本將超過15%，而英特爾發行該債券的收益率還不到3%。

諸多公司都發行了數十億美元計的債券來支付巨額股息，最明顯的是一家折扣零售商Costco。大量私募股權公司也采用了類似策略，在已經大量配置債券的資本結構中繼續加碼債務融資，來緩解大額股息的壓力。

通常情況下，大規模發債會即刻考驗公司的償債能力，但由于美國現行利率太低，因而至少暫時不會給公司帶去太大的資金壓力。然而，目前出現了一些信用惡化的微妙征兆。首先，在金融危機后，全美信用評級上升的公司占比較之降低的有所增加，但2011年年底開始，這一態勢出現逆轉；其次，一些經驗證據表明公司杠桿率在上升。

投資者和政策制定者大量投資債券與舉債其實是在暗暗賭博：廉價信貸有利于經濟復蘇，而經濟復蘇的積極效應將抵消甚至超過利率最終上升帶來的各種成本。簡而言之，這是一場對“免費午餐”的賭博，當然，不可能沒有風險。一位銀行家指出，很多債券都不太可能平價售出，因為利率只可能上升、不可能下降。Eagle資產管理公司的James Camp表示，美聯儲目前的利率政策實際上是在將財富從儲蓄者轉移給借貸者。當前債務繁榮的全部代價尚未完全浮出水面，怎么支付這些代價就更不必說了。

Newsweek

Dec 13， 2012

中美會計戰

“美國投訴中國”的故事或許將有一項真正的攤牌，并且很可能演變成一場極其糟糕的糾紛：SEC（美國證券交易委員會）對陣中國公司。

安然事件后，美國對公司及其審計師的要求變得異常繁瑣，包括要求在美上市公司必須經由美國的監控公司進行審計。近期，SEC又提出：審計師必須向美國檢查人員公開他們的檔案。

與此相應，SEC啟動了對數家美國上市中國公司及其高管的欺詐調查，要求中方審計人員提交可信的文件以便美方進行調查。2011年5月，SEC派律師向德勤中國遞送聯邦法庭傳票，要求德勤方面交出東南融通公司的審計工作底稿。這家總部位于香港的金融軟件公司此前曾遭空頭香櫞指責財務造假。

德勤中國解雇了接受傳票的律師，并拒絕合作。在向法庭提交釋疑報告的時候，德勤中國稱中國監管機構警告他們，如果把工作底稿上交就會觸犯中國的保守國家秘密法。與此同時，中國地方政府對賣空分析師進行了約束。SEC請求將對德勤的判決延后至來年1月，看是否能與CSRC（中國證監會）協商出解決方案。

而2012年12月4日，SEC對五大會計師事務所設在中國的分公司提出指控，表明SEC的耐心已經用盡。在相關法庭文件中，SEC表示失望，指出自2009年起，CSRC拒絕對在美上市中國公司的16起證券調查（涉及21項信息請求）提供任何有意義的援助。

而結果方面，中國的會計師事務所可能面對金融制裁，也可能被取消SEC審計權。如果中國審計師們被取消資格，那么在美上市的中國公司將找不到審計人員幫他們在審計報告上簽字，而最終這些公司將全體被強制退市。雖然股東們還可以繼續持有股份，但買賣渠道的缺失將使得股份價值大幅縮水。

不過，中國方面會妥協嗎？這很難回答。中國政府有自己的一套國內制度約束，復雜度和精細度與美國不遑多讓。事情的解決，還有待于兩國加強溝通，增進理解。

Forbes Magazine

Dec24， 2012

被“綁架”的凱恩斯

政客們都愛已故的英國經濟學家約翰·梅納德·凱恩斯，因為他提出的經濟原理從理論上支持了政客最愛做的事情：花別人的錢。然而，雖然凱恩斯反對在經濟不穩定時征稅，但他的理論繼承者們卻依然在經濟疲弱的當下孜孜不倦地對消費和商業進行稅收壓榨。自20世紀30年代早期起，就再沒有出現過這種通過稅收破壞性地平衡預算的行為。可以預見，如今的這種行為是災難性的，結果堪憂。

法國、西班牙、葡萄牙、希臘、意大利等國家紛紛提高對各種東西的征稅，然而臃腫的公共部門體制改革和阻礙經濟發展的監管體制改革方面卻只采取了最溫和、最小幅度的調整。日本在此的表現更糟，所以無怪乎日本經濟滑入衰退期，2012年第三季度GDP年增長率僅-3.5%。

這些自我毀滅式的做法讓領導人的表現愈發怪異。美國總統所在政黨的政策制定者們看起來都是凱恩斯的推崇者，然而他們卻在不斷推高稅收。

任何涉及增加稅收的財政問題解決方法都應該被強烈抵制。一切削減開支的承諾都是虛幻泡影。如果想要經濟復蘇增長，那么加重投資者和資本創造者的負擔定會弄巧成拙。

共和黨應該停止與民主黨的地盤之爭，立刻著手可信的支持增長的提案，并宣布兩黨之爭應聚焦于如何加速經濟穩定發展。至于怎么做，其實沒那么神秘，只要穩定貨幣、降低稅收、消除奧巴馬醫改計劃自毀前程的威脅以及停止來自美國環保署、金融監管機構、聯邦通信委員會及其他眾多政府機構的監管風暴。此外，共和黨應該同意將統一稅概念作為簡化稅收的目標。

或許，共和黨應該印刷一本匯集著令人興奮的里根式想法的小冊子，向每個機會揮舞它。然后，重復這一咒語：不要違反白宮的規則，以積極、靈活的姿態以及里根式的思想去戰斗。

The Week

Dec 11， 2012

營救AIG敗在哪里

美財政部最近發出通知，宣稱已經將手上AIG的所有股份賣出，使AIG重歸私有。此次交易使財政部從“投資”的226億中足足賺了76億美元。

在2008年經濟危機時，幾乎沒有人會相信AIG會出現這樣一場大逆轉。在那個動蕩的時期，華爾街上的糟糕情形層出不窮，而AIG就是一個典型。公司負荷了大量房地產抵押金融衍生品，可謂孤注一擲，而且賭注還很糟。考慮到AIG是大約10萬家實體的承保人，承保范圍從退休計劃到大型公司不等，其行為簡直就是在拿整個美國金融系統賭博。政府不得不介入，一度出資數額驚人的1820億來穩住AIG的局勢。對此，美聯儲主席本·伯南克以獨特的低調作風承受和疏通公眾的憤怒，并表明立場：“相較政府救助其他機構的行為，拯救AIG這件事令我特別憤怒。”

當然，AIG方面十分歡欣。后來的事實證明這次援助是成功的。不僅沒有對納稅人造成任何損失，還穩定了政府的財政系統。同時，AIG慢慢挽回頹勢。但是，拯救了一家利用松散的監管機制偷偷進行大量對沖業務的保險與金融服務公司，這并不值得贊許。美國副總統喬·拜登（Joe Biden）雖然常常在競選時把政府挽救通用汽車的例子掛在嘴邊，但他從未觸及敏感話題，發表“AIG還活著，本·拉登已經死了”這樣的言論。

“即便在政府的掌控下，讓AIG繼續維持華爾街巨頭的地位也不會對經濟有什么幫助。向金融公司提供如此巨額的財政資助始終令公眾如鯁在喉。而那些拿著援助的家伙還在給自己高額獎金。”一位前財政部官員如此表示，“我真的很同情公眾。”

Harvard Business Review

Dec 2012

讓公司歷史指導未來

“沒必要詳細了解公司的過去，重要的是未來。”在很多公司高管心中都有這樣的想法。通常只有在周年慶的時候，人們才會想起公司歷史，而這些歷史只是“氣球和煙花”的一個組成部分，就算在上面花費金錢和時間也不能給公司帶來持久的影響。在一個快速變化的世界中，高管們每天都要集中精力開拓前進，沒有多少時間來懷舊或者溫故過去的細節，或者更糟糕的時候，甚至沒有時間體會公司上一次大獲全勝的戰略精髓。

不過，對待公司歷史沒有耐心的高管們其實遺漏了一個重要的事實：對公司歷史的全面了解可以成為指導未來的強大工具。以2010年卡夫食品收購英國吉百利為例。吉百利的管理層強烈抵制收購，45000名員工害怕失去自身價值以及公司引以為豪的產品質量。由于商業媒體大肆宣傳兩家公司的文化不協調，很多觀察家都認為這次收購很可能步大多并購案的后塵，最終使得公司價值受損。

為促進收購順利進行，卡夫食品的高層管理者開始搜索卡夫成立以來的歷史檔案，并很快發現了一個名為“共同前進”的文檔，記錄著卡夫與吉百利曾經一起平行走過的路。通過仔細閱讀相關歷史資料，他們發現兩家公司擁有共同價值觀的很多證據，并加強展示這些共同點。譬如，兩家公司的創始人詹姆斯·L·卡夫和約翰·吉百利都有虔誠的宗教信仰，并以這種信仰深深影響公司發展；兩者都專注于產品品質，都重視和尊重員工等。除了兩位創始人的故事外，卡夫內部網站還提供了兩家公司的互動歷史軸、形象的廣告畫報、簡單的影像資料以及兩者歷史上的各種產品如何肩并肩排放在貨架上……最終，卡夫還展示了一份以“共同成長”為名的資料，介紹了卡夫之前成功收購的一家類似吉百利的公司以及在收購后兩者是如何共同發展的。類似的故事敘述在收購的溝通過程中反復出現，從CEO談話到媒體公告乃至員工培訓。最終，卡夫成功收購吉百利，甚至比之前的幾起收購更加順利。

這個故事只說明了如何巧妙地利用公司歷史，但其對于高管的日常工作作用何在呢？高管們最重要的工作是激發公司上下齊心協力奮勇拼搏，并設計好未來的發展戰略。而公司歷史在這兩個方面都能得到恰當應用。公司歷史是一種很有說服力的工具，當高管想要鼓勵手下員工高效高產工作的時候，通過講述歷史可以提供一種認同感，引起員工對目標的共鳴。同時，高管還可以學習過去的領導人，觀察誰成功領導了變革，并以此為鑒指導公司的發展戰略。此外，再提升一個層面，公司歷史還可以作為一種解決問題的工具。

所以，作為一名公司領導，應該努力尋找可以利用的公司歷史，這也是一項需要面對的挑戰。

Directorship

Dec 2012

高管績效年中議

董事會需要綜合的績效表現報告才能合理地確定管理層薪資水平并提交準確的披露信息。此后，董事會才能繼續開展盡職調查、業績評估、薪酬決議并核準激勵計劃的有關目標。年中總結會議給董事會提供了一個不錯的機會來全面討論績效。此外，由于商業計劃書還沒有成型，還可以對公司的未來發展提供觀點。

具體討論內容包括六個方面。1.外部環境：概括性地分析三到五個對公司業績影響最大的外部沖擊，如消費者支出、房屋開工率、利率、油價、監管結果和政府支出等。2.實際結果：公司歷年運營的歷史情況，如營業收益和凈收益、營業收入、利潤百分比和股東總回報。3.計劃與實際比對：商業計劃與實際結果的歷年數據比對，并分析差別；包括數年來計劃與實際結果的差距、管理層是樂觀還是悲觀的蛛絲馬跡以及實際的激勵支出。4.同業對比：公司實際運營結果與同行比較的歷史數據，重要的不僅是公司所處的百分位，而在于具體結果——這一數字有助于評估公司激勵計劃的臨界值、目標值和最大值。5.股東總回報：將當前股東總回報的數字與歷史數據進行比對，討論為何出現偏離。6.相對股東總回報：討論股東總回報與同行業內其他大規模公司的歷史比對。

除了商業計劃書的信息，薪酬委員會最好還要能夠獲取行業內有關數據，為制定激勵計劃提供參考背景。