政府債務(wù)何時危險

如果一國政府的稅收不夠負擔(dān)其支出，那么必然債務(wù)纏身。當(dāng)債券持有人擔(dān)心通脹，其名義利率就會上升。商業(yè)領(lǐng)袖會收斂鋒芒，設(shè)法把財富移出他們所經(jīng)營的公司，以防未來稅負高企。

真實利率也會上升，因為政策的不確定性使許多真正具有社會生產(chǎn)力的投資無法盈利。當(dāng)通脹居高不下時，勞動分工也會減弱。原本由單薄貨幣聯(lián)系結(jié)合在一起的大網(wǎng)絡(luò)，將分裂為許多以人際信任和社會責(zé)任緊密相聯(lián)系的微小網(wǎng)絡(luò)。而勞動分工不足意味著生產(chǎn)率水平低下。

當(dāng)一國政府的稅收不足以負擔(dān)其支出時，上述問題難以避免。但在利率保持低位、股市欣欣向榮、通脹得到抑制時，這些問題我認為不會出現(xiàn)。

只要股市向好，商業(yè)領(lǐng)袖就不怕未來稅收或政策的不確定性。只要利率保持低位，公共投資就沒有減少的壓力。只要通脹得到抑制，政府新發(fā)債務(wù)就會被視為極佳的價值儲藏手段，這不僅能讓儲蓄者安心，也能對經(jīng)濟形成刺激，因為有助于去杠桿化，并提高支出速率。

簡言之，經(jīng)濟學(xué)家不但關(guān)注數(shù)量（政府已發(fā)債券量），也關(guān)注價格。由于人們用債券交換商品、現(xiàn)金和股票，因此政府債務(wù)的價格就是通脹率、名義利率和股市水平。這三個價格都在閃綠燈，顯示市場希望政府債務(wù)的增速快于當(dāng)前預(yù)測所顯示的速度。

卡門？萊因哈特和肯尼斯？羅格夫在其頗具影響力的研究《債務(wù)時期的增長》中提出：“巨大的赤字和大規(guī)模的銀行援助可能對抵抗衰退有用，但更高水平的政府債務(wù)對宏觀經(jīng)濟長期有什么影響？特別是在人口不斷老化、社會保險成本不斷上升的情況下？”萊因哈特和羅格夫認為，公共債務(wù)的“閾值為（年）GDP的90%”，超過這一閾值，“增長率就會下降，發(fā)達國家和新興經(jīng)濟體概莫能外”。

萊因哈特和羅格夫在研究中犯了個大錯，就是他們使用了“閾值”一詞。這個用詞的選擇加上他們研究中所包括的圖表造成了極大的誤導(dǎo)。《華盛頓郵報》編輯部最近就抨擊了處理美國預(yù)算赤字和政府債務(wù)的方法，他們的批判理由是“經(jīng)濟學(xué)家認為存在90%的分界線，超過就會威脅經(jīng)濟可持續(xù)增長”。

人們普遍認為，萊因哈特和羅格夫證明了如果債務(wù)占GDP比重低于90%，經(jīng)濟就是安全的，僅當(dāng)債務(wù)負擔(dān)超過90%時，增長才會受到威脅。

但這個閾值根本不存在。這只是萊因哈特和羅格夫的非參數(shù)方法的人工產(chǎn)物：把數(shù)據(jù)扔進四個范圍，90%是最高范圍的下限。事實上，隨著債務(wù)占GDP比重的上升，增長率的下降是緩慢而平滑，80%只比100%好一丁點兒。

正如萊因哈特和羅格夫所言，高債務(wù)和低增長之間的相關(guān)性是一個信號，表明人們應(yīng)該研究債務(wù)是否是一種風(fēng)險。有時答案是肯定的：有一部分國家利率高而股市水平低，且高債務(wù)占GDP比重確實意味著低增長。

那么，在債務(wù)和經(jīng)濟表現(xiàn)的關(guān)系中，那些低利率、低通脹、高股價和健康前期增長的國家還有多大空間？

即使有，也沒有多大。至少在美國，我們已經(jīng)知道累積政府債務(wù)并不會有什么風(fēng)險，除非利率和通脹率開始超過正常水平或股市大跌。而現(xiàn)在解決美國的真正問題——低就業(yè)和產(chǎn)能過剩——可能會帶來極大的好處。