我國M2對股票價格影響的實證研究

【摘要】本文選取了2006年1月-2012年12月的月度數(shù)據(jù)，采用ADF單位根檢驗和Grange因果關(guān)系檢驗等計量方法，對我國M2對股票價格的影響進(jìn)行了研究。結(jié)果表明：M2的變化對滬深兩市的股票價格沒有顯著的影響的影響，這與我們一般所了解的理論是不一致的。

【關(guān)鍵詞】M2 股票價格 ADF單位根檢驗 Grange因果關(guān)系檢驗

一、引言

傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論告訴我們，商品價格是由需求和供給的力量共同決定的。在資本市場領(lǐng)域，資本作為商品，雖然其價格受到多種因素的影響，價格的形成也有別于一般商品，但需求和供給的力量最終依然是決定其價格的重要因素。

股票市場作為資本市場的一部分，隨著我國經(jīng)濟(jì)水平的不斷發(fā)展，其在社會經(jīng)濟(jì)中的地位越來越重要，股票市場的波動也正逐漸成為我國貨幣當(dāng)局制定貨幣政策的重要依據(jù)之一。自1994年起，我國中央銀行開始定期向社會公布貨幣供應(yīng)量指標(biāo)。從1996年開始，央行把貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策調(diào)控的目標(biāo)。1998年中央銀行放棄信貸規(guī)模控制后，貨幣供應(yīng)量作為中介目標(biāo)的地位得到了前所未有的鞏固。這為分析我國貨幣供應(yīng)量和股票價格的關(guān)系以及貨幣政策提供了現(xiàn)實的意義。

二、文獻(xiàn)綜述

根據(jù)《中國金融年鑒（1995）》給出的劃分方式，目前我國廣義貨幣供應(yīng)量M2主要包括M0（流通中現(xiàn)金）、M1（M0加企業(yè)活期存款、機關(guān)團(tuán)體部隊存款、農(nóng)村存款、個人持有的信用卡類存款）、城鄉(xiāng)居民儲蓄存款、企業(yè)存款中具有定期性質(zhì)的存款、信托存款以及其他存款[1]。從劃分方式上可以看出，M2不僅代表了當(dāng)前的購買力，還包含了潛在的購買力。因此，M2是貨幣供應(yīng)量的最佳代表。

國內(nèi)外大量學(xué)者的研究表明，廣義貨幣供應(yīng)量M2的變化對資產(chǎn)價格存在著顯著的影響。Alexander J. Field（1984）運用多元回歸分析，認(rèn)為美貨幣當(dāng)局錯誤地采取緊縮性貨幣政策，是1929年10月股票市場暴跌的原因[2]。Taufiq Choudhry（1996）利用協(xié)整方法對加拿大和美國市場進(jìn)行分析后，認(rèn)為股票價格在實際M1和實際M2的需求函數(shù)中具有顯著的影響[3]。Tim Congdon（2005）認(rèn)為廣義貨幣比狹義貨幣對資產(chǎn)價格有更大的影響[4]。錢小安（1998）運用經(jīng)驗方法研究了我國股票市場與貨幣政策的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)上證指數(shù)、深證指數(shù)與我國的M0同方向變化，與M1無關(guān)，與M2反方向變化且相關(guān)性極弱[5]。楚爾鳴（2005）利用協(xié)整分析、ECM模型和Grange因果分析方法，通過對2000年1月-2004年8月的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量M1、實際利率以及滬深股市的流通市值之間存在長期協(xié)整關(guān)系[6]。楊新松、龍革生（2006）運用協(xié)整檢驗、Granger因果關(guān)系檢驗、向量自回歸模型等計量方法研究后認(rèn)為，貨幣供應(yīng)量M1、M2與股市流通市值之間存在雙向因果關(guān)系，名義利率、實際利率是股市流通市值的Granger原因，中央銀行可以通過貨幣供應(yīng)量和利率兩種方式影響股票市場，且利率方式更有效[7]。

諸多實證研究均發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量的增長對推高資產(chǎn)價格具有十分明顯的作用。本文將在借鑒國內(nèi)外現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上，采用ADF單位根檢驗和Granger因果關(guān)系檢驗等計量方法，研究M2對我國股票市場的影響，并結(jié)合實證研究成果提出相應(yīng)的政策建議。

三、數(shù)據(jù)與分析

（一）樣本數(shù)據(jù)的選擇

由于2005年，我國貨幣和資本市場發(fā)生了兩間影響深遠(yuǎn)的大事——人民幣匯率形成機制改革和股權(quán)分置改革，因此，本文選取2006年1月-2012年12月的M2和股票指數(shù)資料。

在選取樣本的時間跨度上，本文選擇了月度數(shù)據(jù)。這是因為M2的變動屬于宏觀經(jīng)濟(jì)因素，上市公司作為微觀經(jīng)濟(jì)主體，一般難以發(fā)現(xiàn)其日常的變動，且宏觀經(jīng)濟(jì)當(dāng)局一般在每個月的月初公布上個月的宏觀經(jīng)濟(jì)運行數(shù)據(jù)，只有到這時，社會公眾才能知曉M2的變化信息。選取股票指數(shù)的月度數(shù)據(jù)，是因為月度數(shù)據(jù)可以排除很多與M2變化無關(guān)的噪音（如傳言、市場投機因素等），更好的反映M2的變化對股票價格的影響。

研究步驟如下：首先，運用ADF單位根檢驗M2月度數(shù)據(jù)和滬深兩市月度收盤指數(shù)的平穩(wěn)性，若非平穩(wěn)，則需對數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，使其平穩(wěn)；其次，使用Granger因果檢驗方法，分別檢驗M2與上證指數(shù)和深證指數(shù)的關(guān)系。

（二）實證研究分析

1.ADF單位根檢驗

2.Granger因果關(guān)系檢驗

四、實證結(jié)果分析及政策建議

雖然，從理論上看來，廣義貨幣供應(yīng)量M2的變化會導(dǎo)致股票價格指數(shù)的變化，但從Granger因果分析的意義上說，M2和股票價格指數(shù)之間并不存在顯著的因果關(guān)系。究其原因，我認(rèn)為有以下幾點：

1.只有當(dāng)居民所持有的股票資產(chǎn)占其總資產(chǎn)的比重較大時，廣義貨幣供應(yīng)量的變化才能引起股票價格的顯著變化，而當(dāng)前，相對于我國龐大的人口基數(shù)，參與股票市場的個人和家庭的比重還很低。因此，當(dāng)M2變化時，其所能引起的股票價格變化的概率很低。

2.目前我國股票市場的上市公司數(shù)量還比較少，直接融資在全社會固定資產(chǎn)投資中所占的比例也比較低，同時，那些已經(jīng)上市的公司大多存在著股權(quán)、治理結(jié)構(gòu)不合理，二者共同作用，導(dǎo)致M2的變化不能有效傳遞到資本市場。

3.我國股市是個低效率的市場，投機氣氛非常濃厚，而過度的投機行為，會扭曲貨幣供應(yīng)量等政策的效果，引起股票價格的非正常波動。同時，為數(shù)眾多的中小投資者的非理性行為往往也會加劇股票價格的非正常波動。

4.影響股票市場價格的信息非常多，淡化了廣義貨幣供應(yīng)量的影響。當(dāng)貨幣供應(yīng)量出現(xiàn)變化時，投資者受其他信息影響的可能性更大。同時，由于貨幣供應(yīng)量屬于央行的貨幣政策，而貨幣政策具有一定的時滯，導(dǎo)致股票價格調(diào)整緩慢，不能立即反映M2的變化。

貨幣供應(yīng)量對股票價格的影響不大，說明資本市場對我國貨幣當(dāng)局調(diào)整貨幣供應(yīng)量的政策并不敏感，表明當(dāng)前我國貨幣政策傳導(dǎo)的渠道中，股票市場還沒有發(fā)揮應(yīng)有的作用。在市場化程度日益提高的情況下，這種情形不利于貨幣政策效率的提高。要解決這個問題，應(yīng)該要注意以下幾點：

1.加快股票市場建設(shè)和制度的完善，完善上市公司信息披露制度，抑制過度投機，將股票市場的風(fēng)險控制在合理的范圍之內(nèi)，以此來吸引更多的投資者。

2.改進(jìn)和完善現(xiàn)行貨幣供應(yīng)量計量和統(tǒng)計制度，以適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新變化。

3.合理處理和引導(dǎo)信貸資金進(jìn)入股票市場，確保股市在合理安全的范圍內(nèi)運作。

參考文獻(xiàn)

[1] 易綱，吳友昌. 貨幣銀行學(xué)[M]. 上海：格致出版社. 1999.

[2] Alexander J. Field. Asset Exchanges and the Transactions Demand for Money， 1919-1929[J]. American Economic Review. Vol. 74. pp. 43-59. March 1984 .

[3] Taufiq Choudhry. Real stock prices and the long-run money demand function： evidence from Canada and the USA. Journal of International Money and Finance[J]. Vol.15. No 1. pp. 1-17. 1996.

[4] Tim Congdon. Money and Asset Price in Boom and Bust[R]. The Institute of Economic Affairs（IEA） Hobart Paper. No. 153.

[5] 錢小安. 資產(chǎn)價格變化對貨幣政策的影響[J]. 經(jīng)濟(jì)研究， 1998（01）.

[6] 楚爾鳴. 中國證券市場貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)的實證分析[J]. 開發(fā)研究， 2005（03）.

[7] 楊新松， 龍革生. 貨幣政策是否影響股票市場：基于中國股市的實證分析[J]. 中央財經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2006（03）.

作者簡介：黃俊杰（1988-），男，江蘇東臺人。現(xiàn)為云南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院2011級金融學(xué)碩士研究生，研究方向：證券投資理論與實務(wù)。

（編輯：唐榮波）