改變金融結構

在普通百姓的眼中，養老金就是居民退休后領取的生活保障。

但在養老金融專家眼中，養老金卻有著推動國家金融結構轉變、經濟長期穩定發展的巨大潛力。

而美國，就是這樣一個用足了養老金潛力，從而做大了本國資本市場，并最終推動國家金融、經濟、技術、軍事全面強盛的最為典型的國家。

“美國的金融今天能夠這么強大，其根基就是20世紀80年代里根總統實施的養老金戰略。這么好的東西，我們既然研究通了，就不能眼睜睜看著我們國家錯過了這個戰略機遇期。但這樣的戰略只有上升到國家層面才能得以實施。”面對《財經國家周刊》記者，劉云龍言辭懇切，“真的，（這一戰略）再不實施就晚了”。

劉云龍是我國權威的養老金融專家，也是國內較早研究美國401（K）計劃的學者，被認為是中國版401（K）計劃及長期資本戰略的倡導者和支持者。

多年來，為研究養老保障體系與美國強盛之間的關系，劉云龍苦心孤詣，成果頗豐。他本人也成了我國人社部、中國證監會等多個部委從“民間”海選出來的在養老金領域“說話有分量”的金融專家。

劉云龍告訴記者，具體而言，通過改革養老金制度，將規模龐大的富余國民儲蓄通過日積月累匯集成養老金資產，進而轉化為長期穩定的社會投資。一方面避免養老資產消極管理導致的貶值，更重要的意義在于推動資本市場和國民經濟長期繁榮發展。

撬動金融改革的支點

鄧小平同志很早就指出過，“金融很重要，金融是現代經濟的核心，金融搞活了，一著棋活，全盤皆活”。

但事實卻是，我國金融改革搞了很多年，卻一直沒有搞活。近年來，我國《政府工作報告》多次提到要“提高直接融資比例”，但也苦于沒有有效的辦法解決。

兩組數據可以直觀地顯示出當前我國這種畸形的金融結構和融資結構：

2011年，我國銀行業總資產高達113萬億元，而保險、證券、信托3大行業的資產總和卻只有12.4萬億元，二者之比9：1。

同樣是2011年，A股21萬億元的市值與113萬億元的銀行資產之比為1：5。A股募資總額0.7萬億元與當年7.5萬億元的新增人民幣貸款之比為1：10。即使合并企業債券和股市融資兩項直接融資總額，也只占2011年社會總融資規模的14%。間接融資規模占據了我國社會總融資規模的8.5成以上。

從過度依賴于間接融資轉向提高直接融資比例，一直是我國一項重要戰略任務。但銀行業一枝獨秀、直接融資比例過低的金融結構失衡問題依然嚴重。

對此，不少學者和官員建議的金融改革方案。但無論是發展大型國有銀行還是中小銀行、村鎮銀行，或是發展信托，都只是在銀行體系內做文章。

“事實上，只有養老金戰略能夠從真正意義上改變金融結構，因為它改變了金融體系的底層架構。”劉云龍指出。

對于養老金戰略如何改變金融結構，劉云龍向記者做了一個簡單推演：

首先，仔細分析銀行里存的錢，雖然同樣是儲蓄，但長期和短期資金的性質和功能有天壤之別。養老的錢是要存幾十年的，是絕對的長期資金。這種特殊資金，如果儲蓄30年，依照銀行最高的五年期利息，年均收益還跑不過通脹。所以存在銀行里只能坐等貶值。

而對于國民經濟而言，最為匱乏的也恰好是這樣的長期資金。當前我國數以千萬計的中小企業需要規模龐大的生產、研發資金，而且這種資金需求都是長期需要。但它們很難從“總想為央企和國企服務”的銀行貸到款。

“如果從現在開始，在國家層面統一協調，把這種‘以養老為目的’的長期資金從銀行儲蓄里面分離出來，再通過資本市場對這筆資產做穩健投資。”劉云龍指出，這一戰略最直接的效果是，一方面能實現養老金的保值和增值，社保年均8.29%的收益完全可以復制。另一方面，讓養老金走資本市場通道，去買債券和股票（當然是有規范比例的投資）。因為養老金體量巨大，所以對債券市場和股市的推動作用是立竿見影的。

劉云龍指出，這正是國際上通用的競爭性的金融體系，即對銀行儲蓄進行“釜底抽薪”，把長期資金從銀行短期儲蓄中抽出來，引導到資本市場上去。

“這樣做的效果，是讓銀行管理短期資金，，資本市場調配長期資金資源。而不要讓長短期資金都堆積在銀行，卻不進入資本市場和實體經濟”劉云龍指出，這就是讓銀行“干銀行該干的事”，然資本市場“做資本市場該做事’。最終我們將既擁有一個強大的銀行體系，又有一個強大的資本市場體系。

而這種效果，從美國養老金體系和資本市場發展中能夠直觀地看到：

1914年的美國資本市場，既不如英國發達，也趕不上法國。

直到1980年，美國金融結構還呈現銀行“一股獨大”的局面。數據顯示，1980年美國銀行、養老基金、投資基金管理的資產分別占美國金融總資產的比例為63%、18%和3%。彼時的美國銀行業也占據著國家金融的絕對主導地位。

然而，自20世紀80年代里根總統實施了“養老金戰略”，在1980—2011年30多年間，美國銀行資產占金融總資產的比例從63%直降至2011年的28%；養老基金資產占比卻從18%提高到35%；投資基金占比從3%提高到25%。

鑒于美國投資基金所管理的大部分資產也是養老金，所以這兩者之和已遠遠超出了銀行業資產規模。這意味美國的養老金資產已遠遠超過了銀行資產。

劉云龍告訴記者，他們考察過31個“經合組織”國家從1980年到2011年的31年金融發展歷史，實證分析結果表明，養老基金的發展是一國金融結構變遷的主要推動力量。

“而這種變化的動因，就在于發展養老基金不僅可以分流銀行儲蓄、匯聚長期投資資金，而且可以促進機構投資者和資本市場的發展。”劉云龍表示。

流動性管理的“蓄水池”

在管理流動性方面，養老金體系的天然貨幣“蓄水池”功能也堪稱完美：它可以雙向調節貨幣供應量，既防通脹，又防通縮。

數據顯示，今年我國M2 余額突破100萬億元人民幣，約為GDP的200%。高速貨幣化和流動性過剩，使得決策者和財經官員都擔心其將帶來的長期通脹壓力。

在此情況下，不少人士把股市、央行的存款準備金看作是貨幣的“蓄水池”。但事實上，因為股市不漲、外匯占款不增，這兩個“蓄水池”幾乎成了“干池子”。

也有人建議把房地產市場看作是貨幣的“蓄水池”。但這其中蘊含的巨大風險不言而喻——后果是將直接導致我國經濟增長方式畸形化，更是飲鴆止渴。

“相對比之下，實施養老金發展戰略，一邊把過多的流動性源源不斷地匯聚到養老金體系當中，一邊不斷投資于實體經濟和金融市場。這才是為我國流動性管理建立了一個龐大而有效的‘蓄水池’。”劉云龍告訴記者。

事實上，養老金戰略已經幫助美國有效管理了通脹預期。

由于美國政府不斷地利用債券融資來彌補財政赤字，再加上全球美元不斷地回流美國，美國通貨膨脹率原本應該保持較高水平，但數據顯示它反而較低。

按照GDP平減指數衡量的通貨膨脹數據，1981-2009年美國年均通脹率僅為2.9%。相應地，中國的年均通脹率則高達6.1%。

經濟發展的“助推器”

在推動經濟長期穩定發展方面，養老金戰略對經濟發展的“助推器”作用則體現在有效降低資金使用成本上。

我國高度依賴間接融資，但銀行傳統的間接融資模式效率極低。

譬如，要對實體經濟提供100元的貸款，需要8元的資本金，并且需要吸收125元的存款（按照20%存款準備金計，不考慮銀行債券投資）。但相比之下，直接融資渠道的效率卻非常高。以發行債券為例，吸收100元資金即可向實體提供100元資金（無需繳納20%的存款準備金）。

與此同時，銀行業的高利潤率侵蝕了產業的投資回報率。

2011年A股上市公司整體凈利潤為1.95萬億元，16家上市銀行凈利潤總額達8750億元，占比為45%。但與之形成反差的，是中小企業、小微企業融資困難，實體經濟發展乏力。

顯然，成本畸高、效率極低的傳統間接融資模式對經濟增長的支撐難以為繼，這才導致了當前我國“影子銀行”等融資平臺泛濫。

1200萬戶中小、小微企業是我國國民經濟的細胞，但中小微企業融資難題卻常年困擾我國經濟。

“如果能夠實施養老金戰略，通過對銀行儲蓄的‘釜底抽薪’，以及對資本市場進行長期資金扶持。強大起來的資本市場也將大幅提升直接融資規模，通過發債、上市等直接融資渠道大幅提高對中小微企業的資金支持，這才是推動長期經濟增長的根本出路。”劉云龍指出。

以美國經驗為例，實施了32年養老金戰略之后，其直接融資規模占比已經超過了7成。其10年期國債收益率從1981年9月峰值15.84%降至2011年9月的低點1.72%，低廉的融資成本推動了美國近30年的經濟增長。

當前，我國還面臨著艱巨的經濟結構轉型重任。但過去十年間，我國消費所占比重不增反降。“存錢防老”便是壓抑居民消費的原因之一。

“要從根本上該變這一局面，得讓居民擁有養老金才行。”劉云龍指出，我國要成為未來全球最大的消費市場，那就要把養老金做實了。這樣大家對未來心里有底，消費就能夠穩步增長，以消費拉動為主的發展模式就能逐步替代投資為主，那么我國經濟也就有轉型的內在動力了。

相關測算顯示，到2020年，如果我國養老金資產從目前的5.0萬億元增長到20.0萬億元，人均養老金資產為1.5萬元，屆時我國消費占GDP的比例有望提升到65%左右。

緩解全民焦慮的“泄壓閥”

發展養老金戰略，首當其沖的還是要積累起規模巨大的養老金長期資本。因此，最直接受惠的還是養老金體系，也是全社會居民。

眼下，我國社會存在炒作之風盛行，民間資金投機心重的風險。這不僅不利于長期經濟的發展，不利于創業，還造成了高利貸、地下錢莊，以及股市高換手率、市場如賭場等社會不穩定因素。

事實上，這一現象與消費比例不增反降的根源相同，都是社會居民“心中沒底”的一個表現。

“由于養老金資產有限，居民不得不為退休養老進行‘投資’，紛紛加入買房養老、集資獲利、參與炒錢等活動。”劉云龍指出，因此，養老金發展是可以把民間金融從“地下經濟”、“房地產信托”中“解脫出來”，為規范化的金融創新贏得空間的。

在他看來，讓老百姓“心中有底”，全社會老有所養，是縮小貧富懸殊、緩解全民焦慮的最好辦法。

“通過實施養老金長期資本發展戰略，有利于收集流動性，引導民間資金進入長期資本市場，回到長期投資的發展正路上來。”劉云龍表示，在我國進入老齡化社會之前，在經濟景氣下降、錢袋子用癟之前，應當盡快通過發展養老金體系，把這些分散的資金匯集起來并轉化為長期資金，使之成為一種長期穩定的投資支持經濟發展。