中國(guó)建筑：用低融資成本對(duì)抗低毛利率

4.875%、最高7.5%，這是中國(guó)建筑（601668.SH）下屬子公司去年發(fā)行債券的利率。

與之相對(duì)應(yīng)的是，公司房屋建筑工程業(yè)務(wù)板塊的毛利率只有7.8%，這種情況讓人不免想象，假如中國(guó)建筑像眾多民企一樣只能承受動(dòng)輒接近10%或更高的融資成本，那企業(yè)的利潤(rùn)率該是什么景象。

中國(guó)建筑年報(bào)顯示，2012年，公司新簽合同額達(dá)10573億元，跨入萬億訂單時(shí)代；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5715億元，歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)157.4億元，同比增幅雙雙超過15%。

公司董事長(zhǎng)易軍在年報(bào)中稱，成績(jī)來之不易，這是公司管理團(tuán)隊(duì)和全體員工堅(jiān)守發(fā)力的結(jié)果，也是廣大投資者和社會(huì)各界大力支持的結(jié)果。

這確實(shí)是“廣大投資者和社會(huì)各界大力支持的結(jié)果”，因?yàn)榈陀阢y行存款的融資成本并不是每個(gè)企業(yè)都能拿到的。

“我們的融資成本至少7%～8%，7.8%這樣毛利率的工程肯定是沒法做的。”一家中小型房地產(chǎn)企業(yè)的有關(guān)人士這樣告訴記者。

資產(chǎn)負(fù)債率逼近監(jiān)管紅線

《投資者報(bào)》數(shù)據(jù)研究部統(tǒng)計(jì)顯示，中國(guó)建筑2012年的融資總額為1027.14億元，比2011年的713.67億元增長(zhǎng)了四成多。其中取得借款收到的現(xiàn)金為785.09億元，占融資總額的七成之多。

中國(guó)建筑負(fù)責(zé)投資者關(guān)系的有關(guān)人士告訴《投資者報(bào)》記者，融資額增加主要是公司規(guī)模擴(kuò)大的緣故。

華泰證券分析師黃亦愷認(rèn)為，公司建筑業(yè)務(wù)方面的新簽合同增長(zhǎng)穩(wěn)定，在手訂單充足。測(cè)算截至2012年底，公司房建業(yè)務(wù)在手訂單達(dá)到11530萬億元，是2012年房建業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入的2.70倍；基建業(yè)務(wù)在手訂單2397億元，是2012年基建業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入的3.02倍。這為公司未來兩年建筑業(yè)務(wù)的穩(wěn)定增長(zhǎng)提供了保證。

不過，隨著融資增加，公司的資產(chǎn)負(fù)債率也在增加。2012年底資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了78.59%，比2011年底增加了2個(gè)百分點(diǎn)，已經(jīng)非常接近國(guó)資委80%的紅線。

黃亦愷表示，“城市綜合體”和“融資建造”等業(yè)務(wù)形式是公司未來建筑業(yè)務(wù)發(fā)展的一個(gè)方向，這使得公司未來對(duì)資金的需求將進(jìn)一步加大，如果公司采取表內(nèi)融資的方式，資產(chǎn)負(fù)債率將繼續(xù)提升。資產(chǎn)負(fù)債率的紅線或許會(huì)對(duì)公司未來業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)形成制約。

融資成本低于基準(zhǔn)利率

中國(guó)建筑愿意多融資的原因還在于融資成本比較低。

數(shù)據(jù)顯示，公司下屬子公司發(fā)行債券的擔(dān)保票據(jù)的利率為4.875%，而10年期的擔(dān)保票據(jù)的發(fā)行利率甚至只有3.95%。遠(yuǎn)低于銀行同期的貸款利率。目前，5年以上貸款的基準(zhǔn)利率為6.55%。

前述中國(guó)建筑有關(guān)人士表示，經(jīng)測(cè)算，公司總的融資成本比銀行利率要低一些。

上述中小房地產(chǎn)企業(yè)人士告訴《投資者報(bào)》記者，這么低的利率自己的企業(yè)肯定是拿不到的，至少要銀行基準(zhǔn)利率，大多數(shù)還會(huì)上浮，比如上浮10%以上，因此銀行貸款利率至少也要7%～8%，而且銀行不一定會(huì)放貸。作為中小企業(yè)，發(fā)行債券的信用評(píng)級(jí)也達(dá)不到，小公司發(fā)債發(fā)不出去。因此，低利率的融資渠道幾乎沒有。

“如果在銀行拿不到貸款，那么只能尋求信托融資等方式。”上述人士稱，而信托融資的利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止7%～8%，基本上都要在10%以上。

相比之下，中國(guó)建筑一手低成本融資，一手高利率放貸。截至2012年末，中國(guó)建筑對(duì)外委托貸款總額35.5億元，主要系公司開展融投資帶動(dòng)總承包項(xiàng)目等所產(chǎn)生。比如，深圳市九策投資有限公司9800萬元的借款利率達(dá)到12.79%，時(shí)間跨度一年零兩個(gè)月。

房屋建筑工程毛利率低

房建業(yè)務(wù)收入是中國(guó)建筑主營(yíng)收入的主要部分。

數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司統(tǒng)計(jì)的新簽合同額為10573億元，經(jīng)審計(jì)的營(yíng)業(yè)收入為5715億元，而其中房建業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4276億元，占到近75%。而房建業(yè)務(wù)的毛利率只有7.8%。

這對(duì)中小房地產(chǎn)企業(yè)而言顯然是不能做的業(yè)務(wù)，因?yàn)槌?%～8%的融資成本，還有銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用等等。

不過，中國(guó)建筑有關(guān)人士向《投資者報(bào)》記者表示，7.8%的毛利率是承建工程的正常水平。房地產(chǎn)是資金密集型行業(yè)，但是做承建工程的資金，也不完全是融資，除了自由資金，還有工程預(yù)付款等。

這位人士說，相對(duì)來說，國(guó)外工程的毛利率稍微高一些。中國(guó)建筑也在通過市場(chǎng)策略，盡量選擇毛利率高，付款好的項(xiàng)目。因此，毛利率每年都會(huì)有所提高，但是由于體量大，毛利率總體提高不明顯。

中國(guó)建筑去年繼續(xù)由大業(yè)主向合作型業(yè)主、大項(xiàng)目向效益型項(xiàng)目?jī)?yōu)化轉(zhuǎn)變。期內(nèi)，公司與大客戶簽署的合作項(xiàng)目金額占總合同額近50%。截至報(bào)告期末，全國(guó)各省市300米以上的超高層地標(biāo)性建筑中，中國(guó)建筑承接的項(xiàng)目占比超過90%；中心城市（含港澳地區(qū)）的機(jī)場(chǎng)航站樓建設(shè)項(xiàng)目中，公司承接的項(xiàng)目占比超過50%。期末，公司與53家中央國(guó)有重要骨干企業(yè)及其他重點(diǎn)客戶合作，承接工程與合作開發(fā)的項(xiàng)目達(dá)800余項(xiàng)。

數(shù)據(jù)顯示，2012年中國(guó)建筑房建業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4276億元，增長(zhǎng)12.6%。實(shí)現(xiàn)毛利332億元，毛利率為7.8%，較上年提高0.1個(gè)百分點(diǎn)，主要系公司承建大量商業(yè)用房建設(shè)工程，建造門檻及技術(shù)難度較大，盈利水平提高所致。

中國(guó)建筑2012年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5715億元，綜合毛利率為12.2%，比上年提高0.2個(gè)百分點(diǎn)。

顯然，這樣的總體毛利率，很大程度上是賴公司融資成本低而活。