論投資銀行在公司并購中的作用

摘 要 增強投資銀行在公司并購業務中發揮積極作用，有著十分重要的意義。同時，這也是市場經濟規律的客觀要求。它有利于降低公司并購業務中的各種成本，能夠提高資源配置的效率。在我國，它是有效的改變公司并購中政府行為影響的很好的手段，并能實現與國際接軌，對西歐、北美等經濟主體承認我國完全市場經濟地位也十分有利。結合我國投資銀行在并購業務中的實際情況，尋求我國投資銀行在公司并購業務中的定位，完善我國的并購制度有積極意義，同時也會有利于我國投資銀行業的健康發展。

關鍵詞 投資銀行 公司并購 資源配置

一、投資銀行及其并購業務

投資銀行雖然也冠以銀行的稱謂，但其與普通銀行有很大區別。就普通銀行而言，它的主要業務是吸納存款、發放貸款，從中賺取利息差，而這些業務都是投資銀行所沒有的。投資銀行的業務簡單來說就是低價買進新發行的債券，高價賣出，從中賺取差額，因而從這個意義上說投資銀行就是證券推銷商，其業務除了證券的承接、銷售外還包括基金管理、投融資業務、證券交易、公司并購和咨詢業務等。其中，公司（企業）并購是其核心業務之一。

二、投資銀行在公司并購中的作用

公司并購時投資銀行的一項十分重要的業務，被稱為該行業衡量投資銀行水平“智慧含量”最高的業務。根據科斯的交易費用經濟學理論，投資銀行能夠降低交易費用。交易費用經濟學的核心就是如何降低交易費用。交易費用就是在市場經濟條件下交易的成本，主要包括：搜集價格等信息的成本和交易過程中討價還價的成本。具體說來，就是搜索、談判、簽約、監督等成本。投資銀行降低交易費用主要是通過降低信息及討價還價的成本來實現的。

投資銀行作為籌資者與投資之間的市場中介，對市場經濟的發展和公司并購的成本的減少有極大的推動作用。從宏觀角度看，投資銀行參與公司并購，提高了并購效率，加快了并購進程，促進了公司資本營運水平的提高并且有利于公司規模的擴大，也有利于公司產權重組和結構調整及集中優化公司的資源配置。從公司并購本身來看，投資銀行可以幫助并購公司以最適宜的條件完成對被收購公司的收購；幫助被收購公司以盡可能高的價格或最優條件轉讓給并購公司；幫助被收購公司采取有效的反收購策略，以抵制惡意收購。另外，投資銀行還可以作為產權投資商，直接進行公司并購，稱為并購交易的主體。具體來說，投資銀行在公司并購中主要承擔以下任務：（1）安排并購；（2）協助被收購公司設計并實施反收購措施；（3）為并購雙方確定并購條件；（4）為并購提供融資安排；（5）直接從事對公司的并購。

（一）安排并購

通常投資銀行都會專門設立并購部門，專業從事公司并購業務，這些部門成員會盡力查找有哪些公司現金充足并且有收購意愿，哪些公司出現財務問題或在經營上出現重大變化。

另一方面，作為收購方的財務顧問，投資銀行的工作主要有以下幾點：（1）幫助收購公司找尋收購對象并對其資產、信用、財務等狀況進行評級分析；（2）幫助擬定收購詳細內容，其中包括收購的時機、價格、策略、方式等；（3）與被收購公司的董事會成員及大股東進行協商，以確定一個比較有利的收購條款；（4）編制相關公告，公示相關收購事宜并準備詳細的收購說明書遞送股東，保證其明晰收購流程；（5）建立一個可行的收購計劃書。

投資銀行提出指導性意見時主要考慮的因素有公司近期的股價情況，被收購公司的市盈率和股息率、并購價格和對公司資產凈值的溢價或折價水平、進行并購的原因及并購后公司未來發展的前景等。

（二）協助被收購公司設計并實施反收購措施

被收購公司為了防御和抵制惡意收購，往往會要求投資銀行為其設計出一套有效的反并購策略。作為防御公司的財務顧問，投資銀行的主要工作有：（1）如針對惡意收購，則協助被收購方制定一套防范被收購的策略。例如闡明企業美好前景尋求股東們支持，爭取大股東支持董事會決議及幫助被收購企業籌措資金用于反收購等。（2）就提出的并購建議向被并購企業的董事會和股東作出并購建議是否公平合理以及資金接納建議，商定最佳的市場策略；（3）編制有關報告和文件，包括新聞公告，說明董事會對建議的初步反應及他們對股東的意見，然后投資銀行協助董事會準備一份對報告的詳細分析及董事會決議，寄給企業的股東；（4）積極向潛在的有收購意向的其他并購方推銷被并購公司，并從有興趣的公司那里獲得正式的要約報價；（5）協助交易的完成。

（三）為并購雙方確定并購條件

公司并購的條件包括兩個基本要素：一是被并購公司的控制權歸屬，二是收購的合理價格。

控制權歸屬是并購雙方都很關注的問題。被并購公司的大股東及管理者都比較關心在并購后能否保持他們的既得利益，這會導致他們對收購所持態度的變化，會影響公司的并購行為，有時甚至會導致收購計劃的失敗。

并購的價格在并購中有決定性的影響。投資銀行必須準確確定被收購公司所能接受的價格底線以及并購公司所能支付的價格上限。尤其是在惡意收購中，出價太低，極有可能導致并購失敗，出價太高又會導致并購公司背上沉重的經濟負擔，會產生一定的財務風險，因此，投資銀行在為并購公司制定收購價格時需要非常謹慎。

（四）提供融資安排

投資銀行作為并購公司并購方面的財務顧問，還有一個重要的工作是替收購公司融資、負責資金的籌措等。尤其是在“杠桿收購”中表現的更為突出。所謂的“杠桿收購”就是指并購公司主要通過舉債從而獲得被收購公司的產權，同時又從被并購公司的現金流量中償還債務的方式。其他的并購一般是通過“大魚吃小魚”的形式來達到的，而杠桿收購最大的不同是通過增加公司的財務風險來舉債而達到“小魚吃大魚”的目的。根據美國德崇公司的調查，從事杠桿收購的美國公司的資本結構大致為：股票5%～20%，垃圾債券10%～40%，銀行貸款40%～80%。杠桿比率一般在1∶5到1∶20之間。

投資銀行根據杠桿收購中所要求的保密性及以債務換權益等特點，可以從以下三個方面進行工作：（1）建議收購，（2）融通資金，（3）安排過渡性資金—橋梁式融資。

在進行融資的工作中，投資銀行的主要作用體現在幫助收購公司設計并組織發行“垃圾債券”?！袄鴤笔侵改切┩顿Y級別從BB—CCC級別的高收益、高風險的債券?！袄鴤弊钤缙鹪从诿绹?，在五六十年代時期的美國公司用作開拓業務時的融資工具。在七十年代后期，隨著杠桿收購的興起，其作用也逐漸變為用作公司的收購與兼并。

所謂橋梁式融資，是指在長期債務資金籌措完成以前的臨時性的短期資金的籌集。投資方在為并購方安排橋梁式融資時，有時也會提供自有資本，而在并購方償還出現困難或其他特殊困難時，也可以將這種過渡性的資金轉變為中長期貸款。

（五）直接從事對企業的并購

投資銀行直接從事公司資產交易屬于一種特殊的投資中介業務，它不是長期投資，也不是債券或股票投資。通常投行買下一家公司后，是對其進行包裝、改造后出售，從中牟利。一方面，投資銀行運用其專業的投資和管理經驗對并并購公司進行包裝改造升級；另一方面，投資銀行為公司所有者和有意向的投資者溝通了信息，降低了交易費用，大大提高了投資中介效率。

投資銀行業務在我國發展時間較短，在西方，投資銀行為提高效率做出很大貢獻，在我國還處在起步階段。目前，對國企進行并購重組，如能發揮投資銀行的作用，將會有利于提升國有資產的市場競爭力及合理配置國有資源，同時也將會有利于吸引外資，促進技術轉讓。

三、我國投資銀行在企業并購中的現實問題

我國真正意義上的企業并購始于80 年代， 80 年代后期， 企業并購迅速發展， 到1993 年， 全國已有1 萬多家企業被兼并， 轉移資產存量80 億元， 減虧4000 多家企業減少損失5 億多元。隨著中國加入世貿組織的步伐日益加快， 跨國公司將紛紛涌入中國市場， 國內企業將面臨空前巨大的競爭壓力。大產業， 小企業的狀況如再不改變， 許多企業要么將被跨國公司擠垮， 要么將被其兼并， 進而有可能導致我國一些具有潛在競爭優勢的新興產業失去競爭力， 淪為外國產業鏈上的附庸。因此， 嚴峻的現實將迫使一些具有一定競爭實力的國內企業以并購實現產業整合， 從而提高國際競爭力。公司并購活動的日益活躍為投資銀行并購交易業務奠定了現實基礎， 并購交易逐步依據市場機制進行， 成為投資銀行拓展業務的基本保證， 同時企業并購的多元化和復雜性也要求專業化的咨詢和策劃， 因此企業并購和投資銀行的發展有著廣闊的前景。但是， 由于產權市場和資本市場發育的初級性以及其它一些配套改革措施的滯后， 使得證券公司介入企業兼并與收購業務， 發育為成熟的兼并市場經紀人尚要解決一系列問題， 目前我國投資銀行的主體和業務的運作與真正意義上的的投資銀行還存在相當的距離， 具體問題的體現如下：

（一）政企不分導致企業與投資銀行無法擺正關系

由于長期受計劃經濟的影響， 迄今為止， 中國的企業在國際市場的排名還比較落后， 國有企業改革一直是經濟體制改革中的難點， 企業并購大多涉及國有資產的轉移， 一般是政府的意圖， 交易雙方沒有自主權， 必須按行政指令辦。銀行作為政府的金融機構， 一直是國有企業運營資金的主要來源， 一般不干預企業的日常工作， 只有信貸關系時， 才收集有關企業的信息。由于在資金運用上受行政干預較多， 使得銀行借貸對企業約束不緊， 貸款的回收無法保證， 致使社會上許多企業存在著大量的呆帳， 銀行無法收回， 難以滿足對新資本的需要。

（二）銀行資本市場實力不足

資本密集是投資銀行的主要特征， 資本雄厚是投資銀行抵御風險的有力保證， 由于過去銀行一直作為政府的金融機構，無法根據市場的需要發展業務， 致使銀行部門的市場化程度比較低， 無法適應時代發展的需要， 銀行體系不能成為金融資源的有效配置者和企業的監督者， 缺乏有效的激勵機制， 使得銀行資本市場實力不足。

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（作者單位：山東英才學院商學院）