寬松的日子，再見！

地方政府在安排未來三五年資金時應更加慎重，畢竟寬松的日子已經結束，這可迫使其提高投資效率，開放一些行業準入并接受一個合理的經濟增長速度

NBW特約記者梁俊

當前，發達經濟體在慢慢復蘇，新興經濟體的經濟增速卻在逐步放慢。

美國量化寬松（Quantitative Easing，下稱“QE”）仍在繼續，日本也采取了大規模寬松的貨幣手段來刺激經濟。但到了6月19日，美聯儲預計將在2013年晚些時候逐漸減少第三輪量化寬松（QE3）規模，直至2014年年中結束QE3。美聯儲退出QE會對全球市場造成何種影響？

6月28日，凱投宏觀數據公布的數據顯示，亞洲、拉丁美洲以及歐洲的新興市場經濟體的平均增長率在2013年第一季度是4%。相比之下，新興市場經濟體在過去十年的平均增長率是6.4%。其增長速度已放緩至全球金融危機爆發以來的最低水平了嗎？未來將面臨哪些挑戰？

回到中國市場，“錢荒”成為近期備受關注的焦點，中國式短期流動性緊張問題是如何產生的？過去五年信貸快速增長形成了一些金融市場風險，地方債務出現了不少問題，中國會形成系統性金融風險嗎？

帶著這些疑問，近日記者專訪了花旗集團全球首席經濟學家步亦特博士（Willem Buiter），花旗新興市場經濟與戰略研究主管、董事總經理蒙迪諾（Guillermo E.Mondino），以及花旗中國研究主管、大中華區首席經濟學家沈明高。

美退出QE非壞消息

6月26日，花旗發布的最新一期《全球經濟展望與策略》報告下調了2013年新興市場經濟增長預測，上調了發達經濟體增長速度。原因是什么？

全球經濟下半年會略有改善，明年或比今年更好。新興市場和發達國家經濟增長的差距還很大，但是差距在縮小。從某種程度上講，發達國家經濟在好轉，新興市場的經濟實際上還在繼續放緩。

美國經濟顯然對財政緊縮的抵抗能力非常強，美國的房地產和消費這兩個傳統需求在不斷改進。日本最近的QE史無前例，甚至美聯儲也相形見絀，其目的是希望能夠結束長期的通貨緊縮，實現1%左右的GDP增長速度。在美聯儲和日本特別激進的寬松政策下，歐洲央行也開始跟隨推出一些QE政策，表明了歐洲央行在當下變得更加激進，歐洲有可能走出負增長，明年實現零增長或略正增長。

新興市場經濟面臨不同的問題。巴西的財政和金融的流動性非常寬松，但有些政策沒有很好地組織，導致整個經濟混亂；印度的主要問題是供給這一段的效率低下；俄羅斯的能源價格走低則對其經濟造成了負面影響。

從中國來講，經濟增速放緩的原因是原來的增長方式可能已接近尾聲，目前面臨的問題是周期性因素和結構性因素的重疊，這需要得到妥善解決。

6月19日，美聯儲公開市場委員會會議強調，美聯儲將在經濟增勢穩固的情況下，在今年晚些時候逐漸減少QE規模，直至明年年中結束QE3，這會對全球市場產生什么影響？

美國經濟穩定的復蘇是看得見的，可能明年的增長會比今年好。美聯儲可能開始QE的逆轉。我們要強調一點，美聯儲的QE退出是好消息，不是壞消息。

因為美聯儲的QE退出是“數據驅動”的，經濟好QE退出就快，經濟差QE退出就慢。今年下半年可能有QE的逐步減少，甚至未來的退出、零利率的結束，都不能當作壞消息，特別是對新興市場來講，美國的進口需求肯定會有改善。

你對全球經濟存在哪些方面的擔心？

日本面臨的一個最大問題是供給方面效率的提高，這是它未來的挑戰。歐洲需要改革它的銀行體系，特別是為銀行重新注資，一些國家面臨債務重組。

從長期來講，歐洲整個銀行體系的債務、家庭債務和主權債務都需要進一步去杠桿化，這些改革在未來幾年可能推行。

中國方面，不能只靠提高利率解決當下面臨的問題。中國債務比較高，如果不能及時解決這一問題，中國未來經濟增長將可能產生更多風險。

金融市場利率需要提高，但更重要的是，需要一系列宏觀和微觀政策的組合來解決當下金融市場面臨的問題。

新興經濟體“失速”

作為世界經濟增長的引擎，新興市場的經濟增速逐漸放緩備受外界關注，未來幾年新興市場主要面臨哪些挑戰？

出口對新興經濟體來說，過去是一個很重要的經濟增長引擎。新興市場過去幾年面臨低利率、經常賬剩余、去杠桿化和快速的信貸擴張的環境。

過去新興市場依靠信貸的快速擴張拉動經濟，但未來幾年整個環境的變化不利于新興市場的整體發展，通過信貸擴張拉動投資和消費的力量將會逐步衰減。

短期來講，新興市場資金成本將逐步上升。從今年5月2日以來，新興經濟體的融資成本已經大幅提升，長期資金成本迄今上升了1.5個百分點，預計未來12個月還可能上升0.5?1個百分點。

長期資金成本的上升對新興經濟體而言是巨大挑戰，但也并不一定會使得新興市場經濟增長驟停。

政府決策者未來面臨三個問題：一是貨幣貶值帶來的通貨膨脹壓力上升，二是經濟增長放慢可能改變國內政治生態，三是如何維持經濟增長的問題。

面對新興經濟體“失速”的問題，業界也進行過許多討論，然而挽回頹勢卻很難，新興經濟體決策者如何解決這些問題？

通常情況下，新興市場經濟通過減息拉動經濟增長，但在目前的情況下，減息對經濟拉動的影響力將逐漸減弱。這就需要深化結構改革，但結構改革在政治上來講通常比較困難，也是緩慢的過程，需要更多資源投入改革。

預計未來幾個月，中國會有一系列改革措施推出。印度去年9月就推出了一些改革措施，但也面臨大選的一些干擾。墨西哥也需要進行結構改革。巴西則是說得較多，但具體措施還沒看到。

最近新興市場和金融市場的動蕩會導致發生類似墨西哥1994年、亞洲1997年那樣的金融危機嗎？

除非新興市場的政府犯了很大的政策錯誤，否則這種可能性并不大。

過去的金融危機都有一些共同特征：第一，國內經濟失衡嚴重。第二，負債率較高。在過去進入危機的時候，經常賬戶占GDP的比重都在5?6個百分點，但當下很多新興市場經濟經常賬戶赤字占GDP比重都在1.5?2個百分點間，負債率的問題還沒有那么嚴重。第三，在以前發生危機時，政府負債高，但現在盡管經濟總體負債率高但政府負債并沒有那么高。此外，過去是固定匯率制，而目前大多數新興市場的匯率都不是固定匯率。

從國內失衡、負債率、借外債和固定匯率等因素來看，發生金融危機的可能性非常小。

要允許金融機構破產

今年初花旗預測中國GDP增長7.8%，現在下調為7.6%，下調背后的原因是什么？

我們的看法相對謹慎。有幾個原因：

第一，過去中國經濟高度增長靠加杠桿化實現，現在資金還有，但是資金沒有原來想的那么多，地方政府面臨資金壓力，那么杠桿率到了一定水平，如果不能繼續加杠桿的話，中國經濟就會放慢。當然，不是說今年一定會“去杠桿化”，但加杠桿的幅度一定會下降。

第二，投資效率因素。資金去了什么地方？地方政府和制造業相比、大企業和小企業相比、沿海地區和中西部地區相比，前者都能拿到更多的錢，但這三個部門恰恰是經濟中杠桿率最高的部門，需要拿到更多的錢才能投資，結果是高杠桿部門拿到1元錢能帶動多少錢投資的問題。地方政府本身沒有錢，借1元錢可以投8角錢；但如果借給中小企業1元錢，它自己本身就有了1元錢，那么這1元錢至少可以帶動2元錢的投資。只要我們的信貸繼續往高杠桿率的部門集中，未來就需要更多錢才能拉動同樣的GDP增長。

第三，要化解金融市場面臨的風險，任何改革都可能導致經濟增速短期內放緩。我們的這些改革包括利率市場化、限制地方負債率、去產能化等，長期而言是利好的，但短期可能給經濟增長帶來壓力。

很多人擔憂地方債問題，你怎么看這個問題？

地方債整體可控，這點我同意。我們的財政能力、政府持有的資產甚至政府強大的管理能力，在這些方面都可以避免短期地方債務危機的爆發。區別在于對時間點的認識不同。盡管當下地方政府有一些會違約，但這很正常，有局部違約就可以釋放風險。

最令人擔心的是，每年都可控，可控到什么時候？我個人判斷，未來三五年是非常重要的時間窗口。如果不改變增長方式，未來地方政府的負債率水平可能繼續上升。如果不能在未來三五年內使得政府的杠桿率保持在合理水平，那將面臨更大的挑戰。

前不久審計署發布的報告顯示，部分地方政府借新還舊；財政部6月發債也顯示，一部分發債是為了償還之前三年期的債券。如何解決地方政府“借新還舊”的問題？

我覺得應該給政府一個預期，明確地對地方政府說，未來三五年舉債空間還有但空間不大，使得地方政府在安排未來三五年的資金時也會合理考慮。要告訴他們，過去寬松的日子已經結束了，就是要量入為出，從這個角度迫使地方政府提高投資效率、開放一些行業、接受一個合理的經濟增長速度。

最近中國出現銀行間的“錢荒”，為何會出現這種短期流動性緊張局面？市場上有很多分析和很多因素結合在一起，你認為應如何解決當下金融市場的問題？

采取漸進的辦法，通過逐步引導的方法實現監督和金融市場正常化。

第一，金融市場杠桿率要下降，因為投機行為太多，杠桿率太高；第二，允許理財產品和信托市場違約，尤其是讓一部分高度杠桿化、高度投機的產品違約，警示投資者風險，使得利率風險溢價的定價從原來的低定價變成正常定價。但是，僅僅靠利率的變化不能從根本上解決問題，還需要一系列配套措施的改革，甚至要允許金融機構破產，這才能起到增強市場紀律的作用。