宏觀環境復雜多變的挑戰

浙江省經濟信息中心預測處

世界經濟復蘇依然處于“低速檔”，美國QE政策退出和部分發展中國家自身經濟脆弱性顯現的風險交織，國內經濟處于“三期疊加”階段，經濟運行中不確定、不穩定因素較多，但改革的不斷推進將為經濟發展注入新的動力，“穩增長”政策效應逐步顯現，一季度或將是今年經濟的底部，二季度將逐步企穩回升，全年經濟增長仍以“穩”為主，總體呈“低開緩升”態勢。

世界經濟：以美國、歐盟為代表的發達經濟體引領世界經濟復蘇，但QE退出對新興經濟體金融和貨幣市場的沖擊或將拖累全球經濟復蘇步伐

發達經濟體是世界經濟復蘇的“領頭羊”。3月全球制造業PMI雖小幅下滑至52.4，但仍高于歷史均值，保持連續16個月的擴張趨勢。IMF預計2014年世界經濟增長3.7%，高出2013年0.7個百分點，而本輪復蘇最大的動力是以美國、歐盟為代表的發達經濟體。

美國經濟復蘇的基礎進一步鞏固。3月Markit采購經理人指數為55.5，是2013年1月以來的次高；由于對未來半年經濟預期改善，3月份消費信心指數創2008年1月以來的最高，表明嚴寒天氣對美國經濟的不利影響逐漸減退。3月美國新增非農就業人數19.2萬人，失業率為6.7%，穩定在近幾年來較低水平，進一步確認勞動力市場復蘇的趨勢。

歐洲恢復性增長態勢得到確認。盡管2013年歐元區經濟仍然同比萎縮0.4%，但已連續三個季度實現增長。3月歐元區Sentix投資者信心指數升至13.9，為2011年4月以來最高。市場環境改善以及新增商業活動支撐了3月歐元區經濟繼續復蘇，3月綜合PMI為53.1，產出連續9個月增長。德國經濟強勢增長，而意大利、西班牙等邊緣國家經濟也加快復蘇。

日本政策主導復蘇態勢仍將延續。為應對4月消費稅上調帶來的負面沖擊，3月日本通過史上最龐大的財政預算，其金額高達95.88萬億日元。盡管在債務新高、貿易赤字不斷擴大、一半以上政府收入依賴國債發行的情況下，消費稅上調對國內需求的抑制作用不容小覷，但在大規模財政刺激政策下，溫和增長態勢仍將延續。

新興經濟體金融市場動蕩是世界經濟復蘇的“不穩定因素”。據估算，美聯儲實施QE后，投資者先后將總額達7萬億美元的資金投入新興市場，去年12月美聯儲啟動QE退出后，金融危機之后資金流向新興市場的格局逆轉力度將加大，從而加劇新興市場的金融市場和貨幣市場波動，引發經濟、社會和政局動蕩，主要表現為：

資本外流。美國新興市場基金研究公司（EPFR）最新數據顯示，今年一季度，從全球新興市場股票基金中撤出的資金達到了創歷史紀錄的410億美元，遠遠超過去年全年凈流出267.02億美元，尤其是去年一季度以后新興市場股票基金加速出現資金外逃，且在今年該狀況則進一步惡化。資金外流導致新興市場股市大幅下挫，2014年以來，俄羅斯、巴西股市的跌幅都接近10%，印度股市跌幅約為5%，土耳其股市的跌幅約8%、南非跌幅約4%、智利跌幅約8%、墨西哥跌幅近7%。

貨幣貶值。1月7日-2月6日的一個月內，阿根廷比索對美元匯率貶值22%，同期土耳其里拉貶值幅度超過9%，烏克蘭里夫尼亞貶值6.1%，印尼盾不到一個月內貶值4%，巴西雷亞爾貶值3%，印度盧比貶值幅度也超過3%。我國人民幣匯率2月份以來，貶值幅度近3%，俄羅斯盧布入3月份以來加速貶值，目前盧布匯率已經觸及5年新低。面對通脹高企、匯率大幅貶值的困境，新興國市場家掀起了加息浪潮，巴西、印度、土耳其、南非和阿根廷等國先后宣布提高基準利率水平。

地緣政治事件頻發成為不確定因素。經濟的走弱會使此前掩蓋的政治和社會問題集中暴露，并可能成為金融動蕩的觸發因素。根據凱投宏觀的預測，由于俄羅斯和烏克蘭的地緣政治糾紛，一季度從俄羅斯流出的資金預計達到700億美元，超過去年全年的流出量。其他一些國家，如印度、泰國和印尼等，今年將面臨著選舉問題。此外，最近的馬航航班失聯事件也可能對涉及國家帶來一些意外影響。

國內經濟：中國經濟已經進入平臺轉換期和改革深水區，經濟下行壓力較大，但在托底和保穩的宏觀政策主要基調下，保持經濟在合理區間內運行依然可期

經濟運行下行壓力較大。一季度我國GDP同比增長7.4%，為一年半以來的最低水平，固定資產投資同比增速為17.6%，比去年同期回落了3.3個百分點，社會消費品零售總額同比增長12.0%，回落0.4個百分點，以美元計價的出口同比下降3.4%。經濟數據的回落顯示總需求擴張乏力，經濟下行壓力加大，這既是錯綜復雜國際大環境影響的結果，也是國內經濟深層次矛盾凸顯和增長速度換擋期的客觀反映。但經濟增速的回落有著“水落石出”的效應，一些突出領域的潛在風險可能逐漸顯露，需高度警惕經濟運行中風險的集中釋放。

債務違約風險有所增大。2014年將進入債務的集中消化期，地方政府將面臨巨大的償付壓力。從2012年底到2013年6月，政府負有償還責任的地方政府債務規模由9.6萬億元上升到了10.9萬億元，年均增速達到26.1%，2014年和2015年到期需償還的政府負有償還責任債務分別占21.89%和17.06%。另一方面，隨著實體經濟下行，而貨幣和信貸政策的克制，導致企業債務和信貸違約風險不斷擴大。一般情況下，當企業債務/GDP超過90%的時候，會對社會經濟產生拖累。社科院報告顯示，目前我國全社會債務和GDP的占比約為215%，其中非金融企業債務/GDP達到了113%，而美國僅為72%，顯然超過了90%的警戒線。近期接連曝光的超日債違約以及興潤置地、海鑫鋼鐵債務違約事件，更引發了對企業債務大量違約的擔憂。目前信用剛性已經開始打破，違約事件的發生可能會導致投資者對市場喪失信心，致使市場上流動性收緊，未來高杠桿資產的安全性尤其值得警惕。

利率市場化對實體經濟的短期沖擊較大。一季度我國社會融資規模為5.6萬億元，比去年同期少5612億元。社會融資余額增速自去年中期開始持續放緩，3月末進一步走低至16.7%,處于歷史低位，融資對實體經濟的支持力度減弱。歷史經驗表明，融資對GDP的影響有三至四個季度的滯后期，因此2013年上半年的融資快速增長對實體經濟的支撐作用正在逐漸減弱。另一方面，在我國的融資需求旺盛和部分主體對利率不敏感的條件下，利率市場化帶來了存款利率和貨幣市場利率雙雙上行，進而推動企業融資成本上升。由于議價能力不強、手段單一、風險較大，小企業情況更為突出。目前銀行對小企業貸款利率的上浮幅度一般在30%-50%，最高的達到60%。

保持經濟在合理區間內運行依然可期。當前我國宏觀經濟出現下行壓力是結構轉型的必然結果，由于內外需求難有明顯改善，二季度經濟增速仍有不小的下行壓力，但近期國務院關于“抓緊出臺擴內需穩增長”的決定預示著宏觀調控政策微調的預期增強，疊加改革紅利的釋放，市場供求關系趨于改善，保持經濟在合理區間內運行依然可期。

一是先行指標趨于改善。3月中國制造業PMI為50.3，結束3個月下跌趨勢，較上月回升0.1個百分點，已連續18個月位于50臨界點之上；中國非制造業商務活動指數為54.5%，高于臨界點4.5個百分點，非制造業業務活動預期指數為61.5%，比上月上升1.6個百分點，并處于較高景氣區間，表明非制造業企業對未來3個月市場預期繼續持樂觀態度。一季度第三產業增加值占GDP的比重達到49%，比去年同期提高了1.1個百分點，三產的增長速度比二產增長速度高0.5個百分點，其景氣程度的回升預示后續將對經濟增長產生正面支撐作用。同時“營改增”試點范圍和領域擴大、國家大力推進信息基礎設施建設以及發展養老、醫療、健康服務業等也將支持相關領域服務業投資保持較快增長。

二是宏觀政策微調預期升溫。2014年，政府宏觀調控延續合理區間管理模式，面對一季度經濟下行壓力，近期中央的一系列“微刺激”舉措向市場釋放了積極信號。國家新型城鎮化規劃的出臺進一步激發棚戶區改造、保障房建設等基礎設施熱潮；國家發改委集中核準1424億元鐵路投資項目、適時啟動沿海核電、推進特高壓輸電等一批重大能源項目的決策有助于緩解當前有效不足的局面，此外，差別存款準備金率或調整存貸比等定向放松貨幣政策的預期也逐漸升溫，社會融資有望進一步改善。

結合當前國內外宏觀環境以及經濟演變的規律性，我們認為一季度或將是今年經濟的底部，二季度經濟將逐步企穩回升，但考慮到外部環境趨緊態勢短期內難有大的改觀、國內也不太可能出臺類似于2008-2009年應對金融危機的一攬子保增長政策以及浙江經濟增長正處在長周期增長趨勢性放緩和短周期下降期的重疊階段，經濟運行下行調整的內在慣性作用大，回升幅度不會太大，全年經濟增長以“穩”為主，2009年那樣的V型反轉不會在今年重演，全年經濟總體將呈“低開緩升”態勢。