股權(quán)眾籌闖“雷區(qū)”

趙雪濤

“2014年，眾籌將會(huì)得到飛速發(fā)展。”這是北京軟件和信息服務(wù)交易所副總裁羅明雄日前在一次論壇上做出的判斷。而一位不愿透露姓名的投資者也表示，他正與一家股權(quán)眾籌平臺(tái)洽談投資事宜。

在中央民族大學(xué)法學(xué)院教授、北京大學(xué)法學(xué)博士鄧建鵬看來(lái)，股權(quán)眾籌之所以漸火，是因?yàn)槠淙谫Y便利、便捷，而向傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)融資成本很高，非常困難，而且還要預(yù)先得到社會(huì)或市場(chǎng)的認(rèn)可。

“但是，目前在中國(guó)，股權(quán)式眾籌要完全規(guī)避法律風(fēng)險(xiǎn)幾乎不可能。”鄧建鵬說(shuō)。

被美國(guó)網(wǎng)站雷倒

作為一位獨(dú)立天使投資人、互聯(lián)網(wǎng)和社交媒體觀察者，丁辰靈投資了成都最大的頁(yè)游公司天上友嘉并擔(dān)任董事。他同時(shí)是一位連續(xù)創(chuàng)業(yè)者，分別在互聯(lián)網(wǎng)教育、培訓(xùn)、網(wǎng)頁(yè)游戲等多個(gè)領(lǐng)域創(chuàng)立過(guò)企業(yè)。

丁辰靈說(shuō)，打開(kāi)Wefunder網(wǎng)站，自己首先被雷倒了。美國(guó)的股權(quán)眾籌網(wǎng)站W(wǎng)efunder正在募資的一個(gè)項(xiàng)目是Flying Car——會(huì)飛的汽車。這個(gè)項(xiàng)目目前已經(jīng)募資超過(guò)了1000萬(wàn)美元，基本超過(guò)一個(gè)初創(chuàng)項(xiàng)目B輪風(fēng)險(xiǎn)投資融資的金額。

他在一篇文章里介紹了Wefunder的運(yùn)作模式：首先，網(wǎng)站上的公司都是經(jīng)過(guò)Wefunder詳細(xì)調(diào)研過(guò)的，有一定的專業(yè)可信度。用戶只要把錢(qián)給Wefunder，然后找到自己中意的公司，直接點(diǎn)擊網(wǎng)頁(yè)上“Invest”按鈕，輸入最低1000美元的投資金額，就成功在Wefunder上投資了這家公司。接下來(lái)，投資者還需要在線簽署投資文件，創(chuàng)業(yè)公司確認(rèn)可以接受投資后，用戶在收到股份證書(shū)后就算投資有效了。所有這些流程都不需要在線下完成。在初創(chuàng)項(xiàng)目的在線融資完成后，wefunder會(huì)將所有確定投資的用戶投資款集合起來(lái)，成立一個(gè)新的獨(dú)立的小基金，然后持股這個(gè)創(chuàng)業(yè)公司。也就是說(shuō)，所有投資人在創(chuàng)業(yè)公司只體現(xiàn)一個(gè)集體股東。每個(gè)獨(dú)立的投資人沒(méi)有投票權(quán)等各種權(quán)利，他們只有等到公司被并購(gòu)或者上市后才能退出。

眾所周知，作為互聯(lián)網(wǎng)金融的幾種發(fā)展模式之一，眾籌通常指項(xiàng)目發(fā)起人通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)向大眾籌集資金，它起源于2009年美國(guó)的Kickstarter。自2009年至2013年10月，共有500萬(wàn)人注資8.28億美元，投資于5萬(wàn)個(gè)創(chuàng)新項(xiàng)目。不單是Kickstarter，近兩年來(lái)全球眾籌平臺(tái)的數(shù)量和業(yè)務(wù)量都呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。

隨著隊(duì)伍的擴(kuò)大，互聯(lián)網(wǎng)眾籌平臺(tái)的業(yè)務(wù)模式也漸漸產(chǎn)生差異。股權(quán)眾籌平臺(tái)的出現(xiàn)顛覆了Kickstarter的經(jīng)典眾籌模式。投資者可以在平臺(tái)上跟創(chuàng)業(yè)者交流，并且投入資金成為創(chuàng)業(yè)者企業(yè)的股東。

當(dāng)然，股權(quán)眾籌模式也曾面臨法律風(fēng)險(xiǎn)，直到美國(guó)JOBS法案（該法案首次允許未被認(rèn)證的投資者購(gòu)買(mǎi)初創(chuàng)公司的股權(quán)）出臺(tái)之后，上述模式才得到法律的追認(rèn)。JOBS法案的出臺(tái)，不僅推動(dòng)眾籌長(zhǎng)足發(fā)展，使其成為眾多創(chuàng)新性小企業(yè)融資的重要平臺(tái)，而且促進(jìn)了眾籌平臺(tái)開(kāi)始從Kickstarter的經(jīng)典眾籌模式向天使投資眾籌模式轉(zhuǎn)化。

“復(fù)制到中國(guó)”

談到中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，以前人們常說(shuō)的一句流行語(yǔ)莫過(guò)于C2C模式，即“復(fù)制到中國(guó)”（Copy to China）。簡(jiǎn)言之，就是將西方成功模式搬到中國(guó)，并冠以某某模式中國(guó)版。互聯(lián)網(wǎng)金融也不例外。

丁辰靈說(shuō)，在中國(guó)，和Wefunder的模式類似的是“大家投”網(wǎng)站。“大家投”是由深圳創(chuàng)新谷投資的一家股權(quán)眾募平臺(tái)，自身就是靠眾募起家。由創(chuàng)新谷領(lǐng)投、11位投資人跟投的100萬(wàn)元人民幣融資，而這12位投資人分別來(lái)自全國(guó)8個(gè)城市，6人參加了股東大會(huì)，5人遠(yuǎn)程辦理了手續(xù)，這里面甚至有4個(gè)人在完全沒(méi)有接觸項(xiàng)目的情況下決定投資。

在“大家投”平臺(tái)，創(chuàng)業(yè)者可以按照平臺(tái)的要求填寫(xiě)商業(yè)計(jì)劃書(shū)，填寫(xiě)融資額度等需求，而投資人如果看上這個(gè)項(xiàng)目，就可以選擇去領(lǐng)投或者跟投這一項(xiàng)目，如果投資人認(rèn)領(lǐng)的額度達(dá)到創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的要求，那么這個(gè)項(xiàng)目融資成功，多位投資人成立一個(gè)有限合伙企業(yè)，由領(lǐng)投人負(fù)責(zé)帶領(lǐng)大家一起把錢(qián)分期投給創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)。而“大家投”這個(gè)平臺(tái)每撮合成一個(gè)項(xiàng)目，就會(huì)抽成5%作為平臺(tái)的回報(bào)，這個(gè)費(fèi)用包括有限合伙企業(yè)工商注冊(cè)代辦與5年內(nèi)的報(bào)稅年審費(fèi)用。

“大家投”官網(wǎng)上舉例介紹了其業(yè)務(wù)模式：假設(shè)一個(gè)創(chuàng)業(yè)者在“大家投”上宣布自己的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目需要融資100萬(wàn)元，出讓20%的股份。然后有一定門(mén)檻和資質(zhì)的領(lǐng)投人認(rèn)投5萬(wàn)元，其余陸續(xù)有5位跟投人認(rèn)投20萬(wàn)、10萬(wàn)、3萬(wàn)、50萬(wàn)和12萬(wàn)元。湊滿融資額度后，領(lǐng)投人會(huì)以此為注冊(cè)資金成立有限合伙企業(yè)，辦理投資協(xié)議簽訂、工商變更等手續(xù)，資金注入創(chuàng)業(yè)者的企業(yè)之后，該項(xiàng)目的天使期融資完成，投資人就按照各自出資比例占有創(chuàng)業(yè)公司出讓的20%股份。

當(dāng)然，在中國(guó)，股權(quán)投資遇到的最大問(wèn)題是信任問(wèn)題。丁辰靈說(shuō)，投資人怕投給創(chuàng)業(yè)者后其跑掉或者洗掉，而創(chuàng)業(yè)者則怕投資人承諾的資金無(wú)法及時(shí)到賬，從而在企業(yè)的產(chǎn)品研發(fā)和運(yùn)營(yíng)上無(wú)法把握節(jié)奏。此外，有些投資人借投資名義套取商業(yè)機(jī)密在中國(guó)的環(huán)境下也是常有的事情。

為了解決這個(gè)問(wèn)題，“大家投”聯(lián)合興業(yè)銀行推出了投付寶，即投資人先把款打到托管賬戶，然后再統(tǒng)一辦理工商手續(xù)并把款撥到創(chuàng)業(yè)者賬戶。如果約定根據(jù)企業(yè)的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)進(jìn)度分幾次注資，那也可以通過(guò)投付寶第三方托管的方式實(shí)現(xiàn)。這樣最大程度上保護(hù)了投資人利益，也解決了創(chuàng)業(yè)者擔(dān)心的問(wèn)題。

除了“大家投”，中國(guó)股權(quán)眾籌平臺(tái)的代表還包括天使匯、創(chuàng)投圈、我愛(ài)創(chuàng)等。

“非法集資”陰影

股權(quán)式眾籌通過(guò)出讓公司股權(quán)向不特定公眾集資。它的兩大核心要素“資金”與“公眾”都是敏感領(lǐng)域，對(duì)向不特定公眾集資的行為進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管也是各國(guó)通例。在我國(guó)，股權(quán)式眾籌首先需要避開(kāi)的雷區(qū)是“非法集資”的法律風(fēng)險(xiǎn)。

北京尚倫律師事務(wù)所創(chuàng)業(yè)投資法律顧問(wèn)何德文就認(rèn)為，大家耳熟能詳?shù)摹胺欠Y”并不是一個(gè)專門(mén)的罪名。根據(jù)我國(guó)刑法，與“非法集資”相關(guān)的主要有4個(gè)獨(dú)立罪名，即“擅自發(fā)行股票，公司、企業(yè)債券罪”、“非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款罪”、“集資詐騙罪”與“非法經(jīng)營(yíng)罪”。

涉嫌非法集資在國(guó)內(nèi)已經(jīng)存在相關(guān)案例。在2012年10月和2013年1月，美微傳媒兩度在淘寶進(jìn)行“網(wǎng)絡(luò)私募”，向不特定對(duì)象出售股份。不久，公司創(chuàng)始人被中國(guó)證監(jiān)會(huì)約談，2013年5月證監(jiān)會(huì)對(duì)此進(jìn)行通報(bào)，稱其涉嫌擅自發(fā)行股票。

“大家投”創(chuàng)始人李群林曾在接受媒體采訪時(shí)談到，“大家投”與美微傳媒有3點(diǎn)區(qū)別：“一是他們的眾籌人數(shù)成百上千，我們這個(gè)平臺(tái)規(guī)定最低跟投門(mén)檻是融資額度的2.5%，所以每個(gè)項(xiàng)目參與眾籌的人數(shù)不會(huì)超過(guò)40人；二是美微傳媒投資者的持股方式為協(xié)議代持，而我們是投資者湊滿融資額度以后，成立有限合伙公司，以有限合伙的名義入股公司，走基金的法制結(jié)構(gòu)；三是我們每個(gè)項(xiàng)目都有一個(gè)領(lǐng)投人，領(lǐng)投人負(fù)責(zé)對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行盡職調(diào)查、投后管理、項(xiàng)目分析等工作，而美微傳媒?jīng)]有領(lǐng)投人和跟投人的概念。”

“他們想限定投資人的人數(shù)，誤認(rèn)為參與眾籌的人數(shù)不超過(guò)40人就可以規(guī)避法律。”鄧建鵬對(duì)《民生周刊》記者說(shuō)，目前股權(quán)式眾籌要完全規(guī)避法律風(fēng)險(xiǎn)在中國(guó)幾乎不可能。

在鄧建鵬看來(lái)，股權(quán)式眾籌通常最接近變相吸收公眾存款（罪）。此外，2010年，《最高人民法院關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋》對(duì)“變相吸收公眾存款”做出解釋：（一）未經(jīng)有關(guān)部門(mén)依法批準(zhǔn)或者借用合法經(jīng)營(yíng)的形式吸收資金；（二）通過(guò)媒體、推介會(huì)、傳單、手機(jī)短信等途徑向社會(huì)公開(kāi)宣傳；（三）承諾在一定期限內(nèi)以貨幣、實(shí)物、股權(quán)等方式還本付息或者給付回報(bào)；（四）向社會(huì)公眾即社會(huì)不特定對(duì)象吸收資金。

“‘大家投’非常符合上述4個(gè)特征。具體而言，超過(guò)一定金額（100萬(wàn)元）或超過(guò)一定人數(shù)（150人），即可定變相吸收公眾存款罪。”鄧建鵬說(shuō)，關(guān)于擅自發(fā)行股票（罪），是指向社會(huì)公開(kāi)募集股份必須向國(guó)務(wù)院證券管理部門(mén)遞交募股申請(qǐng)，并報(bào)送有關(guān)文件，國(guó)務(wù)院證券管理部門(mén)經(jīng)審查，對(duì)符合公司法規(guī)定條件的募股申請(qǐng)，予以批準(zhǔn)。目前，股權(quán)式眾籌并沒(méi)有獲得此類批準(zhǔn)。如果擅自發(fā)行股票的行為達(dá)到情節(jié)嚴(yán)重的程度（給擅自發(fā)行股票購(gòu)買(mǎi)者造成重大損失），則項(xiàng)目發(fā)起人與網(wǎng)站平臺(tái)即構(gòu)成犯罪。最后，如果項(xiàng)目發(fā)起人或網(wǎng)站平臺(tái)一開(kāi)始以非法占有為目的，即俗話說(shuō)以此種形式騙錢(qián)，則構(gòu)成集資詐騙（罪）。

有限條件下的合法化

鄧建鵬表示，眾籌是互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域中的重要?jiǎng)?chuàng)新，有可能推動(dòng)中國(guó)金融創(chuàng)新飛速發(fā)展，甚至是追上發(fā)達(dá)國(guó)家的重要渠道，所以，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)其在一定時(shí)期持某種寬容的態(tài)度，先觀察為主，時(shí)機(jī)成熟后再出臺(tái)相應(yīng)立法與監(jiān)管措施。但如果出現(xiàn)大量傷害投資者的事件，如平臺(tái)或創(chuàng)業(yè)公司卷款走人、集資詐騙等，監(jiān)管機(jī)構(gòu)馬上就可能叫停。

在他看來(lái)，一方面，創(chuàng)新的眾籌模式有利于緩解中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)的融資難題；另一方面，創(chuàng)業(yè)者還要穿越非法集資與投資回報(bào)的雷區(qū)，盡可能控制風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)此，鄧建鵬建議創(chuàng)業(yè)者及眾籌平臺(tái)，盡量把握無(wú)害社會(huì)這一底線，即不要損害投資者和社會(huì)的利益，否則執(zhí)法、司法機(jī)構(gòu)必然介入、叫停；限定投資人人數(shù)，限定融資金額；限定在微型企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期的融資。作這些限定，以免對(duì)社會(huì)帶來(lái)巨大影響甚至負(fù)面沖擊。據(jù)他判斷，在眾籌發(fā)展一段時(shí)間后，國(guó)家有可能出臺(tái)相應(yīng)法規(guī)，在有限定的條件下將眾籌正式合法化。

何德文也提示創(chuàng)業(yè)者：不管是采取合伙企業(yè)、有限責(zé)任公司，還是股份有限公司形式，融資主體的最終自然人股東不應(yīng)超過(guò)200人，有限責(zé)任公司或有限合伙企業(yè)的直接股東或合伙人數(shù)量不應(yīng)超過(guò)50個(gè)；不得通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)、電視廣告等向不特定對(duì)象公開(kāi)宣傳推介。在天使匯、大家投這樣的股權(quán)眾籌平臺(tái)上，創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資需求的發(fā)布對(duì)象應(yīng)限制在封閉的眾籌平臺(tái)內(nèi)注冊(cè)的會(huì)員投資人，而不應(yīng)通過(guò)股權(quán)眾籌平臺(tái)向不特定公眾公開(kāi)發(fā)布融資需求。

此外，何德文還對(duì)我國(guó)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)提出了一些具體建議：將股權(quán)眾籌平臺(tái)納入監(jiān)管，監(jiān)管重點(diǎn)集中在眾籌平臺(tái)是否已經(jīng)采取足夠的措施進(jìn)行投資者風(fēng)險(xiǎn)教育與證券發(fā)行反欺詐。此外就是，給企業(yè)在12個(gè)月內(nèi)的股權(quán)眾籌融資額設(shè)定上限；區(qū)分認(rèn)證投資人與非認(rèn)證投資人，并分別限制單個(gè)投資者在12個(gè)月內(nèi)被允許投資于股權(quán)眾籌類企業(yè)的投資額上限；根據(jù)眾籌企業(yè)的不同融資規(guī)模，區(qū)分信息披露的繁簡(jiǎn)程度。