關于我國傳媒業特殊管理股制度試點的幾點思考

文/周正兵

黨的十八屆三中全會《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》（以下簡稱《決定》）提出，要“建立健全現代文化市場體系”，其中具有重要突破意義的是“對按規定轉制的重要國有傳媒企業探索實行特殊管理股制度”。按照十八屆三中全會的改革精神，中央全面深化改革領導小組第二次會議審議通過的《深化文化體制改革實施方案》則把在傳媒企業實行特殊管理股制度試點列為2014年工作要點。這就意味著，特殊管理股制度將從規劃走向實踐，并將成為雙重股權結構的首次試水，這無論對傳媒業還是資本市場而言都有著十分重要的意義。本文就是在此背景下，以我國國有企業試點特殊管理股經典案例為樣本，剖析特殊管理股在國有企業改制背景下的創造性應用，總結特殊管理股管理試點可以借鑒的模式，并依此描述我國傳媒業實施特殊管理股的具體實現路徑，以期為特殊管理股試點提供必要的智力支持。

一、特殊管理股概念及功能

就其本質而言，特殊管理股制度是充分利用產權可分離性特征，通過分離現金流和控制權，從而使企業管理層在掌握有限股份的前提下掌握控制權的股權制度安排。特殊管理股制度的理論基礎是產權的可分離性，其基本原理是通過分離現金流與控制權實現企業管理層以較少的股權掌握控制權。[1]

就其類別而言，我們可以根據控制者控股股份數量多寡大致分為“一股一權”與“一股多權”兩種類型。前者是指特殊管理股只有一股，也只有一種權利——否決權，這就是我們所說的“金股”，即通過“一股一權”賦予管理者，通常是政府對企業決策的特別否決權。金股多用于國有企業改制過程中，其源頭來自英國，例如1984年英國政府在電信業的私有化過程中，政府完全放棄了股權與收益，只保留了1股，從而保留了在其在英國電信損害國家利益、損害公眾利益時，否決英國電信的董事會決定的權利。“一股多權”是指特殊管理股每股擁有高于一般股很多倍的表決權，其倍數可以是幾倍也可以高達數萬倍。[2]例如，Google上市前將股票分為A、B兩類：其中A類股向所有外部投資人發行，每股只有1個投票權；其中B類股由Google的創始人和高管持有，每股對應10個投票權。Google無疑是“一股多權”類別的明星，也是其典型案例，其特殊管理股所有的表決權是一般股的10倍左右，而在有些特殊情形下，其倍數可以高至萬倍，據The Globe and Mail（《環球郵報》）（October 11,2002）報道，Shaw Communications Inc（肖氏傳媒集團）4.9%的特殊管理股擁有公司全部的表決權，而Sceptre Investment Counsel Ltd（權杖投資顧問有限公司）的全部表決權則被控制在0.066%的優級股中，其倍數竟高至1500倍。

就其功能，特別是特殊管理股在我國國有企業深化改革中的功能而言，主要體現為三個方面：其一，對于政府而言，設立特殊管理股能夠改變政府管理國有資產的方式，使之從傳統行政命令方式轉向持股經營方式，有利于進一步推動政企分開；[3]其二，對于國有企業而言，設立特殊管理股不僅能夠保障企業有足夠的經營決策權，而且有利于推動股權多元化，能夠改善企業的法人治理結構，提升國有企業的治理能力和競爭力；其三，黨的十八屆三中全會《決定》提出：“允許更多國有經濟和其他所有制經濟發展成為混合所有制經濟”，而引入特殊管理股將會有效改變國有企業“一股獨大”現象，吸引更多社會資本參與國有企業股份多元化改造，從而發展混合所有制。

二、特殊管理股制度實施模式及案例

自從2003年江西省萍鄉鋼鐵有限責任公司首次引入特殊管理股制度以來，特殊管理股制度在我國國有企業深化改革，特別是國有企業改制過程中發揮著十分重要的作用，并涌現出了一批經典的案例，為我國傳媒業試點特殊管理股制度提供了重要借鑒。由于我國《公司法》確定了“同股同權，同股同利”原則，所以在過去的10多年時間內，特殊管理股在我國國有企業中的應用多以“金股”面目出現，并主要集中在公益性與部分競爭性行業。前者的經典案例如哈爾濱中慶燃氣有限責任公司，后者的經典案例如江西省萍鄉鋼鐵有限責任公司。另外，值得注意的是，青島啤酒集團通過信托方式實現國有企業改制過程中采用國有股份減少而控制權不減的方式，其模式雖然不屬于特殊管理股范疇，但在功能上卻與特殊管理股有異曲同工之妙，這里也將予以重點介紹。

1.萍鋼模式

萍鄉鋼鐵有限責任公司（以下簡稱萍鋼）位于江西省萍鄉市,是省屬大型國有鋼鐵聯合企業，1954年建廠，1999年改制為國有獨資有限責任公司，2002年銷售收入30.1億元，利潤7億元，其稅收貢獻更是占全省財政收入的1%。但是，作為省屬國有企業中的巨無霸，萍鋼也面臨諸如底子太薄，負債太重，資產結構不盡合理，企業治理不夠規范等一系列問題，如果不抓住機遇深化改革，其發展將嚴重滯后并面臨被淘汰的可能。為徹底解決萍鋼發展的機制問題，江西省政府決定通過產權交易市場招標轉讓所有國有產權，推動民營化進程，激發企業經營活力，全面提升企業競爭力。為此，江西省政府制定了詳細的方案，并確定了公司改制的總體原則，即“一個全部退出，三個全部承接，三個不得，一個實現，一股保障”：一個全部退出是指原省屬國有產權通過公開招標一次性整體轉讓；三個全部承接是指人員、全部債權債務以及社會職能全部承接；三個不得是指國有資產不得流失，不得全體職工持股，個人購買時不得財政墊款，或以現有國有資產和財政擔保貸款；一個實現是指引進國內外先進企業，實現投資主體多元化，建立規范的現代企業制度，確保改制后企業的長期穩定、持續發展；一股保障是指改制后的企業設立一股“國有金股”，并在章程中明確其責權,以確保改制順利地按照批后方案進行。[4]

在萍鋼改制的改制方案中，最為重要的保障措施就是設立特殊管理股——金股，金股的持有者為江西省國有資產管理辦公室，并由其代表政府在改制后行使特殊的權利——如果改制后的公司股東大會和董事會做出不履行改制方案的決議，或在涉及職工利益問題上做出違背改制方案，侵犯職工合法權益的決議時，“金股”可行使一票否決權。當然，金股的特權是有限制的，它不干預企業經營決策、不參與企業分紅，也不承擔企業從事生產經營過程中發生的一切民事責任，并將在企業履行既定改制方案后退出。

從萍鋼改制實行金股這個案例來看，金股制度在保障國有企業改制進程穩妥推進、保護國家和職工利益、避免不必要的社會動蕩方面有著十分重要的作用，可以說是國有企業改制的穩定器。而且，金股制度對政府行為的種種限制，特別是對金股作用條件以及退出時間的明確界定對于規范政府行為，發揮市場在配置資源中的基礎性作用有著重要意義，值得在競爭性國有企業改制發展中推廣。

2.中慶模式

哈中慶燃氣公司的前身是哈燃氣化工總公司，哈燃氣化工總公司成立于1996年，是國有獨資企業，注冊資金58，091萬元，負責哈爾濱市煤氣生產、供應、管理和天然氣、液化石油氣的供應，生產經營煤炭、煤化工產品及城市管道燃氣工程設計和施工，是典型的公益性企業。公司自成立以來，由于受制于氣量小、生產成本高、管理機制僵化等因素，一直處于虧損經營狀態。為改變這一現狀，哈爾濱市政府決定推動企業改制，并在2006年引入大慶油城燃氣有限公司作為戰略投資者，占新的合資公司51%的股份，讓戰略投資者掌握企業的經營決策權，以全面改善企業管理。與此同時，為保證安全穩定供氣等公共利益，市政府在新成立的哈爾濱中慶燃氣有限責任公司設立“金股”，在涉及公共利益問題上擁有一票否決權。合資公司成立僅一年之后，企業經營效率大幅提升，實現銷售收入同比增長3.15%，新發展用戶同比增長9%，平均供銷差率同比下降11.13%。

在這個階段改革成績的基礎上，為了進一步盤活國有資產并實現保值增值，引進具有豐富行業運營經驗的產業投資者，進一步提升和增強企業管理運營及融資能力，哈爾濱市政府決定進一步減持國有股份，只保留一股金股。2007年7月，哈爾濱市國資委持有的哈中慶燃氣49%股權中的48%在哈爾濱產權交易中心公開招標轉讓，最終中國燃氣控股有限公司確定為中標人，出資金額4.77億元，溢價近2億元。這樣，哈爾濱市政府在國有股減持之后只保留一股金股，實現了國有資產增值的同時，也通過特殊管理股制度保障了公共利益，被視為公益性企業改制的典范。

從哈中慶燃氣公司改制的案例來看，金股制度一方面可以通過在產品質量、價格等方面設置特別否決權而有效保護公共利益，另一方面可以推動公益產品的市場化供給，從而提升公益產品提供的質量與效益。我們認為，無論是從金股制度本身的制度優勢，還是中慶模式的實施效果來看，金股制度都值得在公益性企業中推行。

3.青啤模式

青島啤酒股份有限公司是有100余年歷史的國有特大型企業，是我國歷史最悠久的啤酒生產企業。青島啤酒的品牌價值早在2002年就已經達到67.1億元人民幣，成為中國民族工業的標志之一。但是，在中國“入世”的背景下，青島啤酒面臨著如何升級為一個國際性的啤酒巨頭，繼續在全球化競爭中保持競爭力的問題。引入具有國際競爭力的戰略投資者無疑是不二選擇。為此，青島啤酒開始接觸世界最大的啤酒釀造商安海斯—布希（Anheuser-Busch）公司，并就其戰略投資達成協議。

按照協議，青島啤酒將向安海斯—布希公司分3次發行總金額為1.82億美元的定向可轉換債券，該債券在協議規定的7年內將全部轉換成股權，安海斯—布希公司在青島啤酒的股權比例將從目前的4.5%，最終達到27%，所有增持股份均為在香港聯交所上市的H股。青島市國資辦仍為青島啤酒最大股東，并在該債券全部轉換成股權后持有青島啤酒30.56%的股權，安海斯—布希公司將成為青島啤酒最大的非政府股東，具體參見表1。[5]

表1 青島啤酒股票表決權分配示意（比例：%）

我們知道，青島啤酒引入國際戰略投資者最大的問題在于，既要保證青島啤酒融到資金、引入戰略伙伴，又要確保國有控股地位不發生變化，最終保證國有資本的控制權。而目前的方案通過投票權信托的方式，即安海斯—布希公司將超出20%股權的表決權，通過信托方式授予青島市國資辦行使，保障了國有資本的控制權。而與此同時，安海斯—布希公司的商業利益關切也在這個方案中得到了滿足——其投資可以通過青島啤酒市值的上漲而獲得巨大的收益。因此，這是一個雙贏的方案，一方面國有企業通過引入國際性戰略投資者，提升了競爭力，另一方面又通過投票權信托方式掌握企業的控制權。我們認為，青島啤酒模式對于國有企業股權多元化過程中的控制力強化具有重要的借鑒意義，特別是經濟全球化競爭的背景下，國有企業一方面不能固步自封，要走股份多元化發展之路，提升自身的國際競爭力，另一方面不能在股權分散化過程中失去控制權，否則將影響國家經濟或者文化安全。

三、我國傳媒企業特殊管理股試點設想

黨的十八屆三中全會《決定》提出，要“對按規定轉制的重要國有傳媒企業探索實行特殊管理股制度”，也就是說，本次特殊管理股試點的范圍是“按規定轉制的重要國有傳媒企業”，大致包括電影電視劇制作發行、動漫和網絡游戲、電影院和電影院線、發行集團及報刊發行機構、出版集團及出版社、非時政類報刊集團及報刊社、新聞網站等。[6]眾所周知，上述傳媒企業宏觀管理政策上存在巨大的差別，特別是體現在產權準入上。因此，特殊管理股試點工作要充分考慮非公資本進入傳媒業的政策框架，特別是國務院在2005年頒布的《關于非公有資本進入文化產業的若干決定》。按照《關于非公有資本進入文化產業的若干決定》，上述傳媒領域的產權進入可以分為鼓勵、允許和禁止三類：鼓勵類包括電影電視劇制作發行、動漫和網絡游戲、電影院和電影院線，允許類包括發行集團及報刊發行機構，而其他各類皆屬于禁止類。基于此，我們認為，特殊管理股試點應該根據現行產權進入政策分類實施，具體如表2所示。

試點模式1：萍鋼模式

電影電視劇制作發行、動漫和網絡游戲、電影院和電影院線等領域的市場化程度較高，而且大多數國有企業由于體制、機制等原因缺乏足夠的競爭力。以電影制片業為例，我國國有電影制片廠中，除了中影與上影，大多數國有電影制片廠的市場競爭力極其低下，很多企業已經無法實現市場化生存，而更多依賴政府等非商業性資金來維持公司運轉，如長春電影制片廠的農村電影計劃，西安電影制片廠的電影城計劃，前者依賴政府投資獲生存，后者則依賴土地資源謀發展。我們認為，如果國有資本繼續在這些企業保持控股地位，其結果只能是加劇這些企業預算軟化的程度，這不僅不利于企業改制及其經營效率提升，而且會成為國家財政的巨大包袱。因此，對這些國有企業實施改制是現階段最優政策選擇。具體而言，對于上述領域的大部分國有企業（部分具有市場競爭力與發展潛力的企業，如中影除外），要參照萍鋼模式，以培育市場主體、激發市場活力、健全市場體系為目標，推行國有企業加快改制，同時借助金股制度保護國家以及職工的利益不受侵害，避免不必要的社會動蕩。

表2 特殊管理股試點分類示意

從萍鋼模式的經驗來看，上述傳媒領域的特殊管理股試點要遵循如下原則，“一個全部退出，二個不得，一個實現，一股保障”：一個全部退出是指國有產權通過公開招標一次性整體轉讓，由于這個領域國家在產權準入方面沒有限制，所以可以考慮民營資本作為戰略收購方；二個不得是指國有資產不得流失，職工權利不得損害，由于這個領域的國有企業的政策性負擔較重，政府亦應出臺相應措施承擔部分負擔；一個實現是指引進優秀企業，實現股權多元化，建立現代企業制度，提升企業可持續發展能力；一股保障是指在企業改制過渡階段設立“國有金股”，確保改制按照審批后方案進行。

試點模式2：中慶模式

這個領域的企業主要集中在出版發行行業，眾所周知，由于我國出版發行產業的資源配置長期沿用計劃經濟的行政手段，市場化方式嚴重缺失，出版發行資源條塊分割，出版發行業重復建設嚴重，形成計劃經濟特有的“小而全，大而全”的企業組織形式。在此背景下，優勢企業一方面由于產權流動性障礙、控制權不可轉移、地方以及部門保護等諸多原因，無法通過戰略性重組實現強強聯合，另一方面由于產權退出的經濟性、社會性以及體制性成本過于龐大，無法通過并購實現優勝劣汰。因此，這一領域國有企業改革的重要目標就是建立全國性、統一的出版發行市場體系。當然，該領域也承擔一定的公共職能，如發行黨和國家重要文獻、義務教育的各種教材，需要在企業改制中達到有效保護。基于此，我們認為，應該參照中慶模式，一方面堅定不移地減少地方政府所持國有股份，將其轉讓戰略投資者，塑造全國性的市場主體；另一方面要引入金股制度，通過持有一股金股，保障政府在黨和國家重要文獻、義務教育教材發行等重要事項方面擁有控制權。

從中慶模式來看，上述傳媒領域的特殊管理股試點可以遵循“先國有，后民營；先控股，后金股”的步驟穩步推進，在現有政策框架下推動改革順利進行。所謂“先國有，后民營”是指國有股份轉讓中優先考慮國有資本，保持國有股份的控股地位，以達到該領域國有產權比例的要求（國有資本占51%），再考慮將剩余股份轉讓給其他社會資本，實現股權多元化。所謂“先控股，后金股”是指目前由于政策限制，國有資本仍控股比例不能低于51%，所以金股制度必須分步實施：第一步，將國有資本轉讓給其他企業，特別是區域外戰略投資者，在保障各類國有資本控股比例不低于51%的前提下，當地政府持有金股；第二步，在政策條件放開、時機成熟時，在國有企業改制過程中不再謀求國有控股地位，而是由當地政府持有一股金股。中慶模式的實質是發揮市場在配置資源中的基礎性作用，并借此提升產品品質與服務質量，因此這一領域特殊管理股的試點亦應本著這個目標，打破區域與行業壁壘，完善市場秩序，建立全國性、統一的出版發行市場。

試點模式3：青啤模式

如前所述，由于我國《公司法》所確定的“同股同權，同股同利”原則，所以特殊管理股在我國國有企業中的應用多以“金股”面目出現，其特殊權利多集中在否定性權利，而無法通過特殊管理股實現建設性權利，特別是企業的控制權。青啤模式雖然不屬于特殊管理股范疇，但在功能上與特殊管理股有異曲同工之妙，應該在涉及國家文化安全的重要傳媒領域試點推行。由于這些領域是國家輿論的主要陣地，它們不僅是國內媒介生態主流方向的引領者，而且是與國際文化霸權對抗中國家文化安全的捍衛者，對于這些領域國有資本必須掌握控制權。但眾所周知的是，這些領域的國有企業國有股“一股獨大”，加之意識形態領域的行政管理模式固化，導致國有文化資產的產權管理仍是行政化方式，企業經營規范化、市場化程度較差，尚未形成合格的市場主體，甚至出現企業單位事業化管理等開倒車現象，這些問題只有通過國有企業股權多元化來解決。具體而言，要充分借鑒青啤模式，降低國有股的持股比例，引入戰略投資者，打造行業航母。與此同時，在國有股控制地位受到威脅時，可以通過投票權信托方式將戰略投資者所持有的超出一定比例的投票權委托給國有股份，保障國有股份對企業的控制權，從而保證傳媒的輿論導向，維護國家文化安全。

基于青島啤酒的經驗，該領域實施特殊管理股應該遵循如下操作流程，具體如下圖所示。

圖 國有傳媒企業股權信托流程示意圖

按照上圖所示，該領域傳媒企業在引入戰略投資者的同時，其實際控制者所持有的國有股權可以適當減至51%水平以下，如青啤案例中青島國資委股權比例僅為30.56%，這將有利于實現國有企業股權多元化、管理規范化，從而提升企業競爭力，打造傳媒航母。當然，隨著國有企業股權多元化，國有股份稀釋，其控制權有旁落的可能性，在此前提下就應該采用投票權信托方式，將來自單一戰略投資者超過一定比例股權的投票權通過信托協議方式委托給實際控制者，而投資者仍然享有這部分股權的收益權，這一方面保障戰略投資者的投資收益，另一方面又保障國有資本對企業的實際控制權。當然，考慮到目前這一領域產權進入的政策限制，尚不允許社會資本進入這一領域，因此，該領域特殊管理股試點可以通過引入跨區域、跨行業、跨媒介的國有資本，實現國有資本來源的多元化，在一定程度上優化國有企業股權結構，完善企業治理，提升企業競爭力，最終打造傳媒航母。

四、結語

從我國目前特殊管理股實施的情形來看，特殊管理股制度本質上是政府與企業之間的契約安排：一方面，企業讓渡一定的權利給政府，讓政府在管理權或者雙方商定的特定事項上有控制權；另一方面政府不能超出雙方約定的權力范圍干涉企業管理，更不能無緣無故地干涉企業的具體事務。因此，在國有傳媒企業中試點特殊管理股制度，不僅能充分利用特殊管理股制度的優勢，在國有股份稀釋甚至喪失的前提下較好地保護公共利益，而且也規范了政府行為，對于發揮市場配置資源的基礎性作用意義重大。但我國《公司法》中有關“同股同權，同股同利”原則的限制導致特殊管理股制度在強化企業控制權方面的作用受到嚴重制約。因此，國有傳媒企業改革中試行特殊管理股制度需要更大的膽識和更高超的管理智慧，特別是要從青啤模式中汲取經驗，通過投票權信托方式，在不違背《公司法》所確立原則的前提下，進一步強化國有企業股權多元化和管理控制權，從而有效保障國家利益。

注釋：

[1]張文.“特殊管理股”究竟何以特殊[N].學習時報，2014-4-21

[2]Thomas J.Chemmanur,Yawen Jiao,Dual class IPOs:A theoretical analysis,Journal of Banking &Finance,36 2012:305-319

[3]周正兵.我國出版集團產權改革中引進戰略投資者的思考[J].出版發行研究，2009（2）

[4]任勝利，袁瑞堂.“國有金股”為國企整體產權轉讓奠定基礎——萍鄉鋼鐵有限責任公司整體產權轉讓綜述[J].產權導刊，2005（1）

[5]畢海燕，陳婷婷.表決權信托在民族品牌保護中的應用——以青島啤酒股權變更為例[J].學術交流，2010（2）

[6]龐沁文.特殊管理股制度試點怎么試[J].出版參考，2014（5）