我國出版上市公司資金使用效率分析——以中南傳媒、皖新傳媒和天舟文化為例

文/何志勇

上市公司現金持有水平和使用效率，是上市公司經營管理水平的重要體現，也是現代公司理財學研究的重要問題之一。合理控制現金持有水平，提高資金使用效率，對于提升上市公司盈利能力和股東回報水平，增強上市公司實力和市場競爭力具有重要意義。從2007年開始，資本運作上市融資成為出版業的主話題之一。根據證監會網站公布的2013年一季度上市公司行業分類結果，文化、體育和娛樂業共有23家上市公司，包括新聞和出版業，廣播、電視、電影和影視錄音制作業，文化藝術業。其中，出版業有11家上市公司。這些出版企業的上市，不僅有利于推動出版企業建立規范的法人治理制度，提升企業的經營管理水平，且有助于企業通過資本市場實現規模化發展、結構化調整和產業化升級，進而提升我國文化產業的整體實力。

但是，伴隨出版業的這股上市熱潮，業內外出現了不少質疑的聲音。出版企業該不該上市，上市后如何發展，如何將募集到的大量資金進行有效率的投資，這是出版上市公司所無法回避的問題。基于此，本文以中南傳媒、皖新傳媒和天舟文化這三家同時在2010年以IPO（Initial Public Offerings，首次公開募股）方式上市的企業為例，比較分析其上市三年來資金的使用效率，并深入分析資金使用效率低下的原因，為其他出版上市公司在改進資金管理及提高使用效率等方面提出建議和對策。

一、三家上市公司資金使用效率情況

一般來講，上市公司通過資本市場融資，可以解決其進一步發展壯大的“資金瓶頸”問題，可以實現自身規模的快速擴張，并逐漸走上良性發展之路，投資者也可以從上市公司的飛速發展中受益。而這體現在公司上市之后幾年的會計年度財務狀況會逐步好轉，從財務指標中也能相應看到盈利能力指標及營運能力指標的改善。因此，如果在募集資金投入前后，企業經營狀況及盈利狀況得到提高改善，那么可以說明企業資金的使用效率較好。如果各項指標未有明顯改善，則反映了企業的資金使用不當或低效。

基于此，本文主要選擇一些能充分反映上市公司經營狀況尤其是盈利水平的指標進行分析，即總資產、凈利潤、營業利潤率、每股收益和凈資產收益率五項財務指標。為合理評價上市公司首發融資使用效率，需要充分考慮資金投入使用后產生投資效果的滯后性。對首發融資前后的經營狀況指標對比分析，需要適當增加融資后的年度數據，因此，分析數據選擇包括首發融資前一年和首發融資后連續3年的經營狀況指標。表1～3列示了三家上市公司募資前一年與募資后三年的經營業績對比狀況。

表1 中南傳媒募資前后經營業績對比

從表1可以看出，中南傳媒上市后總資產和凈利潤穩步增長，2012年較上市前的2009年分別增長了111%和89%，但凈資產收益率下降明顯，從上市前的22.11%下降到了11.65%，下降幅度為47%。

表2 皖新傳媒募資前后經營業績對比

從表2可以看出，皖新傳媒上市后總資產和凈利潤分別增長了78%和82%，營業利潤率和每股收益也有所上升，但凈資產收益率有所下降，下降幅度為16%。

表3 天舟文化募資前后經營業績對比

從表3可以看出，天舟文化上市之初成長顯著，總資產增長了352%，凈利潤增長了54%，每股收益增長了53%，凈利潤收益率增長了26%。但從2011年開始，經營效益開始下滑，到了2012年，營業利潤率下降了47%，每股收益從0.36元下降到了0.15元，凈資產收益率下降了84%，下降趨勢極為顯著。

綜合來看，三家公司上市后總資產增長幅度較大，尤其是天舟文化，通過資本市場實現了規模化發展。中南傳媒和皖新傳媒凈利潤增長較快，增長幅度均超過了80%，營業利潤率和每股收益也穩步提高。但值得關注的是，三家公司凈資產收益率下降較為明顯，尤其是天舟文化，其凈資產收益率從23.05%下降到了3.64%，只略高于一年期銀行定期存款利率。而凈資產收益率是衡量上市公司盈利能力和股東資金使用效率的重要財務指標，由此可以判斷，三家公司上市后存在著股權融通資金使用效率低下的問題。

二、資金使用效率低的原因分析

上市公司資金使用效率低的現象并不少見，很多學者通過對不同行業和地域的上市公司進行分析研究，都得出了較為一致的結論。筆者通過對三家上市公司進行案例分析，認為其主要原因如下。

1.募集資金使用不足或收益偏低

截至2012年12月31日，三家上市公司所募集的資金總體使用情況如表4所示。

表4 三家上市公司募集資金總體使用情況 單位：萬元

從表4可以看出，三家上市公司募集資金使用比例不高，除皖新傳媒使用比例達到60%以外，天舟文化一半多資金尚未使用，而中南傳媒上市三年來竟使用不到其總額的4%。而且，根據證監會《關于進一步規范上市公司募集資金使用的通知》《上海證券交易所上市公司募集資金管理規定》等相關法律、法規的規定，尚未使用募集資金均存放在銀行的資金專用賬戶，其收益率難以令人滿意。

另外，值得注意的是，中南傳媒、皖新傳媒和天舟文化先后將所募集資金18500萬元、51042.93萬元和4000萬元用于永久補充流動資金。盡管出版行業基于自身的特殊性，銷售回款周期較長，補充流動資金能有效防范公司的經營和財務風險，但從中南傳媒和皖新傳媒財務報告中可以看出，公司近幾年利用較多自有資金開展了委托理財和委托貸款等業務。其中，皖新傳媒2012年委托理財累計余額達13.22億元，占2012年經審計凈資產的31.95%，而銀行理財產品收益率普遍在6%以下。

2.承諾項目變更或投入進展緩慢

根據中南傳媒2012年年報，該公司募集資金承諾項目10項中僅有3項已按計劃進度完成，有4項僅完成其進度的16.62%，還有3項尚未啟動或未投入資金，變更項目擬投入金額為25793萬元。

皖新傳媒則在2012年年報中披露，其三大工程中的新網工程項目進度為42.87%，暢網工程項目進度為43.37%，而e網工程項目進度僅8.27%。

天舟文化則將其募投項目——營銷網絡建設項目、管理信息和出版創意支持平臺建設項目由原預計達到可使用狀態日期2012年年底調整至2014年年底。

3.資金投向集中于傳統出版發行領域

出版上市公司在進行資金投放時一般有三種戰略選擇：一是投資相關產業，主要包括投資內容出版建設、投資渠道建設、投資技術引進或研發。二是投資不相關產業，其實質就是進行多元化投資。通過把企業的資源分散到其他的行業和產品經營中，可以降低出版企業對本行業或業務領域的過分依賴，從而在一定程度上降低企業的經營風險，也在一定程度上保證企業經營利潤的穩定性。如從上世紀60年代開始，西方發達國家的出版集團如貝塔斯曼和維亞康姆，都曾廣泛使用多元化投資策略進行擴張。三是補充流動資金。

據統計，三家上市公司除了將所募集資金大量用于補充流動資金外，中南傳媒主要的投資方向是技術升級改造和內容出版建設，皖新傳媒更多地偏向于渠道建設，天舟文化則兩者兼顧。但從資源整合的范圍來看，除了中南傳媒收購北京博集天卷公司部分股權并增資外，三家上市公司更多地是從企業內部進行資源優化與整合，而從外部進行跨省域甚至跨區域整合很少。其原因可能與出版行業長期以來條塊分割嚴重、各地存在市場封鎖和行業壁壘有關，這也是導致三家上市公司募集資金投入進度緩慢的原因之一。

正是由于外部資源整合的受阻，三家上市公司難以有效利用募集資金迅速發揮規模優勢，而出版產業由于其特殊的產業屬性，關系到國家的文化安全，關系到黨和國家的輿論導向，關系到人民群眾的文化權益，難以進行大規模多元化投資。因此，三家上市公司資金投向集中于傳統出版領域和市場，難以找到更好的盈利模式，導致其難以有很好的盈利表現。

三、結論和建議

1.切實推進“五跨”，促進資源合理配置

數字技術的快速發展使承載信息的介質與傳播信息的手段不斷翻新，從而使各種新的出版形態相繼涌現，如電子出版、網絡出版、游戲出版、手機出版等。出版上市公司作為出版行業的優質企業，應徹底改變觀念，借助資本力量推進傳統出版轉型，打造成具有競爭力和引領能力的內容集成運營商。

切實推進出版領域的跨媒體、跨地區、跨行業、跨所有制、跨國界的“五跨”發展，為我國出版上市公司的并購重組等戰略投資提供有利條件，全面提升上市公司資金的使用效率。隨著出版業的行業性、地域性壟斷被逐漸打破，出版上市公司應對業務相近、資源相同的出版企業進行兼并重組，實現跨地區發展；通過資本運作，出版上市公司應加深與電信、廣播、影視、教育等行業之間的融合，靈活運用各種合作方式實現跨行業發展；借助文化體制改革的大背景，出版上市公司應在國家政策許可范圍內有序引入非公有制資本，形成多元股權結構，優化上市公司資產結構，擴大上市公司資本規模，促進資源的優化配置和合理流動。

2.提高閑置資金的利用程度和收益水平

包括出版企業在內的上市公司上市初期普遍存在募集資金使用比例偏低的問題，而尚未使用募集資金必須存放在銀行專用賬戶，其收益率較低。不過，證監會于2012年12月21日發布《上市公司監管指引第2號——上市公司募集資金管理和使用的監管要求》，放寬了募集資金用途，允許閑置募集資金投資理財產品。出版上市公司應利用這一利好消息，運用貨幣市場工具提高資金使用效率，強化資本市場資源的配置能力。在投資決策時，必須選擇安全性和流動性較好，同時收益率較為穩定的理財產品。

3.建立科學合理的投資決策程序

目前，出版上市公司股權結構還較為單一，主要以國有股權為主，而國有股權高度集中容易帶來所有者缺位，監督與激勵機制失效、內部人控制等公司治理問題。我國絕大多數出版上市公司都由原來的事業單位改制而來，帶有較為明顯的傳統舊管理體制“胎記”，導致有的公司根本沒有建立有效的投資決策程序，業內也缺乏資本運作的知識和人才。針對這種情況，出版上市公司應通過股東大會或董事會，加強對投資決策的科學管理。例如可以加強資金投資風險評審預警。當企業有新的投資項目時，管理層尤其是負責評審項目可行性及財務狀況的部門應嚴格把關。將評審報告報董事會進行討論分析，最終由董事會決定是否進行投資。

[1]郝振省.出版傳媒集團資本運營如何更上層樓[J].出版發行研究，2012 (2).

[2]楊東星，李多.出版類上市公司近年經營情況比較分析[J].中國出版，2013(1).

[3]劉美玲.上市公司股權融資資金使用效率分析[J].生產力研究，2013(1).

[4]周正兵.出版類上市公司投資行為的實證研究[J].編輯之友，2011(1).

[5]盛虎，王冰.我國出版傳媒類上市公司投資戰略研究[J].中國出版，2012(4).