新一輪改革背景下中國產權市場的未來

◎ 張承惠（國務院發展研究中心金融研究所，北京 100010）

新一輪改革背景下中國產權市場的未來

◎ 張承惠（國務院發展研究中心金融研究所，北京 100010）

黨的十八屆三中全會通過的《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》對中國產權市場而言將開啟一個嶄新的夢想時代，同時也將面臨新的挑戰。

十八屆三中全會通過的《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》（以下簡稱《決定》），是中國改革歷史上的一座新里程碑。《決定》的一些重要論述，如?使市場在資源配置中起決定性作用‰、?大幅度減少政府對資源的直接配置‰等，將對未來中國的改革和發展起到巨大而深遠的作用。在這一背景下，中國產權市場將面臨新的發展環境和新的挑戰。

1 中國產權市場的歷史地位和作用

上世紀八十年代末，隨著對國有企業股份制改革的不斷深入，客觀上帶來了改制后股份流動的需要。在證券交易所尚未建立、缺少正規資本市場的情況下，各地開始成立產權交易機構作為股票、股權的流通場所。1988年武漢、四川樂山兩地在全國率先成立了產權交易中心。以此為開端，產權市場開始在沒有任何國內外可借鑒經驗的環境下探索前行，成為中國資本市場的先行者。1997年亞洲金融危機后，為防范金融風險，國務院發文對產權交易場所進行嚴厲整頓。各地原有產權交易所或被關閉、或縮小經營范圍，交易極度萎縮。進入21世紀后，隨著高新技術產業發展和國企深化改革，給各地產權交易市場帶來了新的發展機遇。特別是2004年3號令的發布成為產權市場蓬勃發展的重要原因。隨著中國經濟的快速發展，不斷出現新的資產交易需求，如公共資源交易、涉訴資產變現、林權交易、金融不良資產、非上市公司股權交易等等。各地產權交易機構則順應市場需求，逐步拓展了業務范圍。

對于產權市場，歷來有兩種截然不同的觀點：一種觀點認為產權市場國外沒有，在中國也沒有必要存在，依靠現有資本市場完全可以實現資源配置的目標。特別是產權市場多為地方政府控制，作為發展地方金融手段的作法，更為人們詬病；另一種觀點則將產權市場納入資本市場范疇，認為是地方政府在中國資本市場欠發達情況下的一種創新。筆者認為，產權交易市場是在中國金融高度管制、金融中介發育滯后、資本市場結構單一的情況下發展起來的場外市場，有其存在的合理性和必要性。過去的實踐表明，其作用主要表現在：

第一，滿足中小企業產權流動的客觀需求。資本流動對于提高企業資產效率、增強核心競爭力、加速產業整合有重要作用，但由于中國資本市場的結構缺陷，大量中小企業的資本交易都存在信息不對稱和交易成本高昂問題。產權交易機構作為資本中介，在資金供需信息收集、交易雙方信用調查等方面具有一定優勢。在交易雙方均缺少專業知識、市場混沌紊亂的情況下，客觀上起到了增加信息和交易透明度、規范交易行為的作用，有效地改善了中小企業的資本交易環境。

第二，在間接融資為主的融資格局下，成為中小企業、科技企業獲得權益性資金的渠道，促進了技術資本對接和科研成果產業化。產權交易市場為一些科技型中小企業提供了投融資、重組、政策咨詢以及進入海外資本市場前期培訓等方面的服務，也為風險投資開辟了一條退出渠道。

第三，有效地改善了社會資源配置。隨著中國經濟活動的日益深化，以前不能交易或很少交易的資產（如林權、知識產權、排放權等）的交易需求呈現爆發式增長。證交所市場無法容納如此巨量和種類繁多的非標準化交易需求，產權交易市場則彌補了空白，促進了資產流通，并使這類資產在流動過程中實現增值。

第四，均衡地區發展。我國東、中、西部地區發展差距很大。相應地，東部地區上市公司以及籌資額都遠超中西部地區。使落后地區不斷上演?越窮越得不到資金，越得不到資金越難以發展‰的惡性循環。而在各地建立的產權交易機構可以在一定程度上彌補證券市場的缺陷，為拓展企業融資渠道，活躍當地經濟起到重要作用。

在為經濟社會做出積極貢獻的同時，產權交易市場自身也得到了發展。不僅交易規模快速增加，而且培養了一批較高素質的專業隊伍，帶動了產權交易鏈條上其他行業、其他專業機構的發展，豐富了市場層次，為投資者提供了新的投資渠道。

2 新形勢下中國產權市場的新機遇和新挑戰

十八屆三中全會吹響了全面深化市場化改革的號角。未來幾年中國經濟體體制改革的核心，是堅持社會主義市場經濟改革方向，拓展市場化改革的深度和廣度，著力解決好市場體系不完善、政府干預過多和監管不到位等問題。新一輪改革既為產權市場帶來了新的發展機遇，也帶來了挑戰。

首先，從機遇角度看，推進市場化本身就是產權交易繼續發展的最大契機。由于產權交易是以產權為對象的交易，而產權的表現形態極為豐富，因此產權市場是一個幾乎沒有邊界的市場。隨著改革的深化，過去的一些制約性因素逐步解除（特別是政府直接配置資源的減少），必然會帶來市場化交易需求的增加，產權市場的交易商品也將不斷豐富。其次，《決定》明確要完善國有資產管理體制，由管企業為主轉向管資本為為主。這意味著未來國有未上市資本的交易將趨于活躍，產權交易機構將有機會發揮作用。再次，《決定》明確要?建立農村產權流轉交易市場，推動農村產權流轉交易公開、公正、規范進行‰。隨著農村土地交易管制的逐步放開，農村產權市場將成為一個容量巨大的市場，為產權交易行業提供新的發展機會。

另外，深化改革對產權市場和產權交易中介行業帶來的挑戰也是巨大的。

首先，產權市場本來就是中國資本市場不健全、市場主體發育不足、市場交易規則存在扭曲的歷史背景下的特殊產物。隨著市場體制機制的改進和市場結構的完善，勢必會從多個層面對產權市場帶來沖擊。例如多層次資本市場建設、特別是新三板的加速擴容，會直接影響非上市公司股權交易市場吸納大量優秀企業，擠占各地非上市公司股權交易市場的優質資源。再如，在中國資本市場的發展過程中，各類資產管理機構、投資機構、投資顧問機構不斷成長、成熟。不僅信息傳遞加快，交易雙方尋找成本降低，而且服務質量也有大幅度提升。在這種情況下，某些產權交易不需要通過產權市場就可便捷完成，產權市場的信息優勢、交易保障優勢、融資優勢和定價優勢可能不復存在。

其次，隨著國企改革和重組高峰的過去，產權市場傳統業務出現萎縮。2012年上半年，京津滬渝四市產權交易所的企業國有產權掛牌宗數和金額同比降幅均接近20%。央企掛牌宗數、金額同比降幅分別達到了26%和37%。。對于長期依靠國企交易生存的產權交易所來說，這不能不是一個挑戰。

再次，有關監管政策的調整也會對產權市場帶來不利影響。近兩年銀行理財市場出現爆發式增長，為防范風險，有關部門不斷強化對商業銀行理財活動的監管。2013年3月，銀監會下發《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》，旨在加強對銀行理財資金投向非標資產的監管。該通知規定，理財資金投資非標資產不能超過理財產品余額的35%，同時不能超過總資產的4%。為規避管制，不少商業銀行借助金融資產交易所、地方股權交易中心等平臺，將非標債權資產包裝成所謂?標準‰資產掛牌出售。2013年以來，這類業務在各類產權交易機構大幅度增加，成為新的業務增長點。但是隨著監管力度的增強，銀監會有可能進一步清理銀行理財資金投資非標資產的業務，不排除銀監會叫停部分金融資產轉讓交易的可能。與此同時，最近銀監會推出的銀行資產管理計劃試點也將有助于增加銀行理財資金可對接的標準化資產。這種?堵后門、開前門‰的政策導向，必然會大大削弱銀行利用產權交易平臺的動機。對于產權交易機構來說，這實在不是一個好消息。

最后，更大的挑戰還來自行業內部。現有產權交易機構大多由地方政府出資設立，行政性痕跡或多或少存在，公司治理薄弱、運作不夠規范等問題也比較普遍。出于發展地方金融的需要，一些地方政府競相設立業務模式相同的交易機構，為之提供優惠政策，有的地方政府為保護本地資源還對本地企業的跨地區交易進行了某種程度的限制。這些保護性措施盡管在短期內有利于當地產權交易機構維持一定的交易量，但從長遠看，卻會導致市場分割，削弱有效競爭，不利于產權交易機構服務能力的提升。

3 有關建議

未來幾年，將是中國產權市場的關鍵時期。能否妥善應對機遇和挑戰，決定了產權市場和產權交易行業的生存空間。建議如下:

第一，在傳統領域繼續拓展優勢，守住陣地。國有產權交易歷來是產權交易機構的優勢，隨著國企改革的深入推進，簡單的轉讓產權服務恐怕已經不能滿足新型國有資本管理的需要。未來在國企之間、國企與民企之間的各種并購重組活動將成為產權交易的主旋律。為此，產權交易機構不僅要繼續健全交易規則和監管制度，進一步提高國有產權的交易效率，而且要針對即將到來的并購重組浪潮提早布局，做好人才、知識和經營方針的準備，以便為客戶提供更加專業、高效的增值服務。

第二，推進經營模式的轉型，發展特色業務，打造核心競爭力。目前全國二三百家產權交易機構中，經營模式大同小異，有特色的服務不多。未來各地產權交易機構在業務資源方面的競爭將進一步加劇，而服務專業化、個性化程度、創新能力和服務效率，將成為產權交易機構的核心競爭力。可以預料，產權市場將進入精耕細作時代。改變過去?眉毛胡子一把抓‰的方式，找準自身定位，抓住某個領域創造比較優勢，或許是一條可行之路。而調整股權結構，改善公司治理，也是轉型題中應有之義。

第三，開展產權市場重組。在未來業務資源的競爭中，簡單復制原有模式的作法已經難以為繼，產權交易機構生存和發展的前提，是創造出商業可持續的經營模式。由于各省（市、自治區）普遍傾向于自己擁有各類產權交易機構而不是與外省機構共享資源，一些中西部地區的地級市還在醞釀設立新的產權交易所，導致類似機構數量偏多。一些市場化程度和服務能力不高的產權交易機構將難以應對未來的挑戰，產權市場內部洗牌勢必進行。具體做法，一是在本區域內整合類似機構，減少資源浪費和盲目競爭，并消除一些不必要的政策保護，讓市場機制更好地發揮作用；二是支持跨區域并購重組。特別是一些經濟發展水平相對較低、金融市場不夠發達的地區，更應尊重市場發展規律，轉變產權市場發展思路。地方政府應允許效率不高的產權交易機構的重組和轉型，不要去設計甚至強行組織本地區的產權交易市場。政府的制度和政策的設計標準，應當是本地產權能否有效流動并增值，而不應是本地產權交易機構的數量和規模。

第四，發揮行業組織的作用，加強行業自律。行業組織除了可以加強業內信息溝通、組織國內外專業交流、建立常態化的人才培訓機制、在政府與產權交易機構之間上傳下達以外，還可通過制定行業規范、自查自糾等措施，強化行業自律，有效防范風險。目前產權界已經成立了中國企業國有產權交易機構協會，今后應充分發揮該協會的作用，幫助產權交易機構調整發展思路，明確發展方向，交流創新經驗，宣傳發展成果。

（作者為國務院發展研究中心金融研究所所長）