天舟文化資產重組造假案例分析與啟示

○萬萌菲 張 偲 何曉藝

（湖北經濟學院會計學院 湖北 武漢 430205）

一、事件背景

天舟文化2013年7月伊始停牌，開始計劃進行重大資產重組。而在同年8月27日，天舟文化又推出重磅重組方案，擬斥資12.54億元完成對神奇時代100%股權的收購。隨后，公司股價迎來9個連續漲停。而公司股價在略作調整之后，在9月底又開啟了一輪上漲。不得不說，資產重組的確能達到短期業績上漲的目的，但事實上，自《關于修改上市公司重大資產重組與配套融資相關規定的決定》實施以來，借殼上市標準與IPO趨同背景下，上市公司、中介機構等發揮其“創新”精神，本為借殼上市的資產重組行為，最終通過方案設計“巧妙”地規避。不僅沒有違規，相關企業借殼也得以實現。皆大歡喜之下，市場的游戲規則遭到踐踏，也凸顯出制度建設方面存在漏

二、事件回放

1、公司簡介

湖南天舟科教文化股份有限公司（英文：Tangel Publishing Co.，Ltd，簡稱天舟文化）創辦于2003年，注冊資本達到5600萬元，總資產達6億元，法定代表人為肖志鴻。天舟文化是全國18家獲得總發行資質的民營企業之一，是湖南省內民營出版發行企業中發行量最大、影響力最強的龍頭企業和唯一一家具有圖書、報刊、電子出版物全國總發行資質的企業。天舟文化從創始人肖志鴻先生上世紀80年代初開辦的一個小書店起步，到2003年組建公司，2007年12月，變更為湖南天舟科教文化股份有限公司，2008年完成股份制改造，2010年在深圳創業板上市，成為中國民營出版傳媒第一股。

2、天舟文化資產重組的始末

（1）第一次停牌籌劃重組。天舟文化在2013年7月8日發布2013年半年度業績預告稱，預計1—6月歸屬于上市公司股東的凈利潤為730—900萬元，比上年同期下降：45%~55%。公告稱，2013年預計半年度公司銷售收入較去年同期基本持平，但歸屬于母公司凈利潤將同期下降45%~55%。主要原因是由于北京東方天舟教育科技有限責任公司、云上森林信息技術有限責任公司等子公司虧損較大，導致了公司利潤下滑。

而在之前的7月1日晚間，公司發布的公告稱，天舟文化正在籌劃重大資產重組事項，公司股票自7月2日開市起停牌。公司承諾于8月2日前按照《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第26號——上市公司重大資產重組申請文件》的要求披露重大資產重組預案或報告書；逾期未能披露重大資產重組預案或報告書的，公司將根據重組推進情況確定是否向交易所申請延期復牌；公司未提出延期復牌申請或延期復牌申請未獲同意的，公司股票將于8月2日（周五）恢復交易，并自公司股票復牌之日起三個月內不再籌劃重大資產重組事項。

（2）收購神奇時代，成為轉型最徹底的新媒體公司。天舟文化8月27日發布公告稱，以發行股份及支付現金的方式，收購神奇時代100%的股權，并募集配套資金。本次交易的總對價為12.54億元，其中股份支付8.92億元，現金對價3.62億元（募集配套資金4.18億元）。同時，神奇時代承諾2013—2015年扣非后歸屬凈利潤不低于8615萬元、1.2億元和1.5億元，本次收購價對應2013、2014和2015年凈利潤分別為14.6倍、10.4倍和8.4倍。收購完成后天舟文化股本將增加至25854萬股。在當時手游概念股暴漲的市場環境下，天舟文化這一重組方案一經公布，立即受到市場資金的狂熱追逐。

天舟文化收購神奇時代100%股份后，由于自身業務的利潤規模較小，將成為傳統媒體行業中轉型新媒體最徹底的公司，未來3年預計80%以上的凈利潤將來自神奇時代。天舟文化的股票自此開始大幅上漲，連續跑出9個漲停板，成為A股中鼎鼎有名的“妖股”。數據顯示，從8月27日至10月9日，公司的股價累計上漲了257.68%，其股價最高達51.12元。然而在經過前期大漲之后，天舟文化迎來了兩個跌停。截至10月11日，天舟文化報收41.16元，當日股價下跌了6.54%，相對于11月8日開盤價46元，其股價下跌了10.52%。

（3）天舟文化并購重組被叫停。天舟文化11月30日發布公告，稱其接證監會通知，因參與重組的有關方面涉嫌違法被稽查立案，公司并購重組申請被暫停審核。公司目前尚未收到對上市公司的立案調查通知書。

具體如何違法，上市公司方面并沒有提供更多的信息。不過，有投資者認為，同此前可能涉嫌內幕交易有關。早在10月11日，就有傳聞稱，該公司重組過程中，涉嫌存在內幕交易，而內幕交易相關方非天舟文化高管層，而是參與其他方。不過，天舟文化董秘辦工作人員當時對記者稱，對此事情并不知情。但二級市場股價卻大幅下挫，在過去的37個交易日，該公司股價暴跌了四成多。此后隨著行業小幅調整后又重拾漲勢，股價最高時達到51.12元。

2013年12月16日，天舟文化在公司深交所互動平臺上表示，目前未收到控股股東的解禁申請，控股股東所持的全部股份暫未解禁，不能上市流通。

三、分析與啟示

1、事件分析

（1）了解資產重組。資產重組是指企業改組為上市公司時將原企業的資產和負債進行合理劃分和結構調整，經過合并、分立等方式，將企業資產和組織重新組合和設置。狹義的資產重組僅僅指對企業的資產和負債的劃分和重組，廣義的資產重組還包括企業機構和人員的設置與重組、業務機構和管理體制的調整。目前所指的資產重組一般都是指廣義的資產重組。

資產重組又分為內部重組與外部重組。內部重組是指企業（或資產所有者）將其內部資產案優化組合的原則，進行的重新調整和配置，以期充分發揮現有資產的部分和整體效益，從而為經營者或所有者帶來最大的經濟效益。外部重組，使企業或企業之間通過資產的買賣、收購、兼并、互換等形式，剝離不良資產、配置優良資產，使現有資產的效益得以充分發揮，從而獲取最大的經濟效益。根據我國證券市場的約定俗成以及主要參考《<中國證券報>各季度重組事項總覽》，把上市公司資產重組分為五大類，即收購兼并；股權轉讓，包括非流通股的劃撥、有償轉讓和拍賣等，以及流通股的二級市場購并（以公告舉牌為準）；資產剝離或所擁有股權出售；資產置換，包括上市公司資產（含股權、債權等）與公司外部資產或股權互換的活動；其他類。

一般而言，資產重組有下列動機；追求多元化經營；降低成本（如競爭費用），促進企業的發展；調整經濟結構，優化資源配置；借殼上市；置換資產等。雖然通過融資有利于增加企業的競爭力對外進行擴張，實現規模經濟與費用的節約。但是資產重組也有明顯的弊端，例如經營效益差的公司利用資產重組借殼上市。

（2）天舟文化資產重組分析。主營青少年讀物策劃、設計、制作和發行等業務的天舟文化由于盤子小，屢屢成為資金炒作的目標。2011年底的文化傳媒板塊熱潮中，天舟文化股價的大幅上漲令不少投資者印象深刻，而8月底以來，天舟文化在業績下降的情況下，股價反而出現了大幅的上揚。公司業績持續下滑是推動天舟文化資產重組的直接原因。2013年上半年，公司受新業務開拓費用大幅增長等因素影響僅盈利613萬元，同比下滑61.25%。公司不得不尋求改善當前狀況的途徑，而相對于其他融資方式，股權融資無疑是見效快、價格低的最佳方式。公司擬定資產重組后，公司股票大幅上漲，呈現出一片繁榮景象，然后在10月10日后，公司股票大幅下跌。

相關研究顯示，股票市場對于重組事件有顯著的反應，但是對于企業經營效益沒有顯著的影響。在天舟文化的此次重組中也能體現這兩點，雖然公司股票在短時間內累計暴漲，但是這種趨勢并不是持續的，而是一種短時期的效應。并且并沒有改變公司利潤下降的趨勢。

2、結論啟示

本文以天舟文化資產重組為例，了解資產重組的定義、資產重組的方式及其影響，揭露了其存在的漏洞。得知事件的來龍去脈后，從天舟文化虛假并購案中我們可以得到以下幾個啟示。

（1）并購應回歸理性。今年以來，文化傳媒公司的并購風起云涌，特別是影視和手游的并購，并引起市場資金不斷炒作，多家公司股價因此連續大漲。誰看見這么巨大的獲利機會都會眼紅。然而，一旦公司被監管部門稽查立案，投資者想要搞清楚到底是哪方違法比較困難。接二連三的并購被稽查，也反映了文化傳媒企業的并購的確存在某些不理性因素。專注于文化科技領域投資的博大創投董事總經理曹海濤坦承，文化企業高價收購手游、影視公司的確存在一些風險。比如被收購的公司業績能否保持持續穩定增長，尤其是手游是否配合市場炒作做收購，而不踏實做主業。業內人士表示，雖然并購潮將持續，但文化企業未來更需深耕主營業務，拓展產業鏈進行優質標的的收購，而非盲目跟風或者單純“做利潤”。

（2）借殼上市不可取，也不應與企業并購一概而論。根據證監會11月30日發布的《關于在借殼上市審核中嚴格執行首次公開發行股票上市標準的通知》的規定，借殼上市標準由趨同提升到等同首次公開發行股票上市標準，并不得在創業板借殼上市。這一規定不僅有利于形成創業板“寬進嚴退”的市場機制，實現優勝劣汰；而且也有利于抑制市場上的投機炒作之風，培養投資者理性投資的理念。并且從股市的健康發展來看，不僅創業板不允許借殼上市，而且主板市場同樣也應該不允許借殼上市。在這個問題上，市場期盼著創業板能夠起到一個好的帶頭作用，然后將這一做法推廣到整個A股市場。當然，需要理清的是，創業板不允許借殼上市不等于創業板不允許上市公司進行正常的并購重組，實際上，不允許創業板公司借殼上市，并不影響創業板公司進行正常的并購重組。畢竟并購重組是企業發展過程中的正常行為，是有利于企業做大做強的。而且這是企業的自主行為，作為管理層來說，是不會加以禁止的。所以作為投資者來說，需要厘清這二者的區別，不要錯誤地把“創業板不允許借殼上市”理解成了“創業板不允許并購重組”，這二者其實是不同的，前者是創業板公司被其他公司收購了，后者是創業板公司去收購其他公司。

（3）政府應盡快完善上市制度。縱觀整個股票市場，即使很多上市公司都在采取資產重組的方式來擴大資產，但都不可避免的出現了各種各樣的問題，也暴露出了資產重組的缺陷以及股票市場的不成熟。而其實重組這個股市的毒瘤根源在于中國證券市場特有的審批制上市制度，這種僵化的行政審批制度嚴重影響了待上市公司上市的速度，一些急于登陸資本市場的上市公司不得不抄近路，謀求殼資源上市，于是關于重組的內幕消息就開始漫天飛。其次，這種在國內獨有的重組上市接著又產生了三個新的毒瘤：價值投資難以普及，一方面價值股票由于盤子大，上升速度緩慢，另一方面垃圾股借助于重組鳳凰涅槃，大幅暴漲。真假重組消息漫天飛舞，嚴重污染了投資空氣，助長了投資者投機的氛圍。重組由于注入的資產確實可以改變上市公司的基本面，其股價的必然暴漲自然滋生內幕交易。那么，針對以上出現的各種問題，進一步完善證券市場監管機制，特別是創業版這塊，完善審批上市制度是當務之急，另一方面在市場上活躍的投資者們也更應鞏固自己的專業知識，謹慎投資，而不應盲目隨大流，畢竟市場需要冷靜而不應過于狂熱。

[1]王偉臣：中國股市的十大忽悠現象（四）[DB/OL].http：//blog.cnfol.com/wwc1208/article/1386829611-91057795.html，2013-12-12.

[2]曹中銘：“曲線”借殼現象值得警惕[DB/OL].http：//blog.sina.com.cn/s/blog_4151be0f0102e1tr.html，2013-12-12.

[3]皮海洲：不準借殼無礙創業板公司正常并購[DB/OL].http：//blog.eastmoney.com/pihaizh12/blog_151468614.html，2013-12-05.

[4]倪繼紅：論企業資產重組的利弊[J].蘇南鄉鎮企業，2000（8）.

[5]李田香：我國企業資產重組動機分析[J].經濟與社會發展，2006（11）.