淺析“后QE時代”境況及應對措施建議

劉立清+趙微薇+黃孔祥

【摘要】近日，美聯儲宣布啟動削減QE規模，此舉標志著全球經濟進入“后QE時代”。本文首先分析美國量化寬松貨幣政策的退出背景，然后在梳理比較大蕭條時期美國和2006年日本這兩次量化寬松貨幣政策退出實踐的基礎上，闡述量化寬松退出的可能效應，進而指出此次退出對全球及我國經濟產生的影響，最后給出我國應對量化寬松貨幣政策退出的措施建議。

【關鍵詞】量化寬松貨幣政策 退出效應 退出影響 應對措施

一、引言

從2008年金融危機爆發至今的61個月的時間里，為應對此次危機引起的負面沖擊，美聯儲先后啟動了3輪量化寬松貨幣政策。截至目前，美聯儲共購買機構債近2萬億，抵押貸款支持債券（MBS）約1.8萬億。美聯儲推行QE向市場注入天量流動性，目的在于穩定信貸市場和為美國政府的財政危機問題排憂解難，最終實現其在低利率低通貨膨脹環境下刺激消費及經濟增長目標。自美聯儲實行量化寬松貨幣政策以來，其刺激美國經濟復蘇過程中取得了理想效果：2013年美國經濟復蘇勢頭超過預期，GDP增速又2008年第四季度最糟糕的-8.9%恢復至今的3.6%；就業市場也發生了積極變化，失業率由將近10%的高水平降至目前7%，并向目標水平6.5%穩步趨近，根據剛公布的非農就業數據報告，僅11月份就新增就業崗位20.3萬個；通脹水平仍然維持在較低水平，其他經濟領域也顯示強勁復蘇勢頭——零售銷售逐漸增長，制造業日益興旺，財政金融狀況持續改善；由供應管理協會提供的采購經理人指數最新數據顯示為57.3，創下兩年多來的新高。一系列利好的經濟數據顯示美國已步入持續復蘇增長軌道，并在未來仍將有強勁的增長動力。

2013年12月18日，美聯儲在今年最后一次貨幣政策會議結束后發表聲明：從明年一月份起開始削減目前購債規模，該決議以9：1懸殊投票結果通過，同時這標志著自金融危機發生后，實施5年的非常規的量化寬松貨幣政策終于步入退出階段，即進入“后QE時代”。美聯儲宣布削減QE規模，退出量化寬松貨幣政策，會對全球市場和我國經濟帶來什么影響？中國又該采取哪些措施來應對美國量化寬松貨幣政策的退出？

二、量化寬松貨幣政策的退出效應

（一）退出實踐回顧

在20世紀30年代的大蕭條中美國采取了一系列反經濟衰退舉措，貨幣供應快速增長，美聯儲為應對超量儲備金及貨幣活化帶來的通貨膨脹，于1936年下半年將存款準備金率提高近一倍，積極采取措施制止信貸進一步擴張，并部署寬松貨幣政策退出。事實表明，美國大蕭條后寬松貨幣政策的退出斷送其未穩固的經濟復蘇且遭遇二次衰退風險。在2001～2006年日本推進長達6年之久的量化寬松貨幣政策，其實施在刺激經濟復蘇中發揮重要作用，在判斷通縮消失、資產泡沫抬頭等因素確實存在后，日本央行開始執行量化寬松政策退出措施。與大蕭條美聯儲退出進程安排不同，日本量化寬松的退出并未造成經濟反復和雙谷衰退，且其經濟總體呈現平穩態勢。這兩次歷史經驗表明：因經濟危機的影響廣度和深度不同，加上在寬松政策環境下各國經濟復蘇狀況的差異，退出寬松貨幣政策所帶來的效應不盡相同。此外財政壓力、國債規模、內外部雙重約束以及復蘇的諸多不確定性均給政策退出增大了難度。

（二）量化寬松貨幣政策過早或過晚退出的可能效應

量化寬松貨幣政策很大程度上是通過改變預期的渠道促進利率下降，進而發揮刺激經濟作用。一旦“退出”信號過早被釋放，預期的自我促成機制會放大利率上升對實體經濟影響，利率、國債價格均面臨震蕩風險。政策承諾效應也被迫終止，而危機后的復蘇通常又是脆弱而難以維系，加上經濟體自身保持持續增長動力不足，在這種復蘇基礎尚未牢固條件下，退出可能會使政策成就付諸東流，甚至可能步入“雙底衰退”風險。

鑒于量化寬松貨幣政策刺激效果顯著，經濟體系中“暫時沉睡”的流動性陸續被激活，全球經濟復蘇成果大于預期水平，貨幣活化及預期通脹壓力逐漸加大，不及時退出量化寬松貨幣政策會使實體經濟面臨潛在風險：釋放的流動性作用于實體經濟，貨幣供給量增加并傳導影響到物價及資產價格，催生了通貨膨脹和資產價格泡沫，也給未來經濟波動埋下伏筆。

（三）量化寬松貨幣政策退出對全球的影響

隨著經濟一體化程度加深，美聯儲關于縮減QE規模的決定牽動世界的神經，退出量化寬松貨幣政策意味著減少貨幣供給，無風險利率上升，資金流動發生變化，出現逆轉。美元作為全球結算貨幣，此舉通過匯率渠道在世界各國傳導。最直接的表現應是跨國資本回流美國和美元呈走強趨勢。相應的新興市場國家將會面臨資本外流和本幣貶值壓力，存在全球資本市場動蕩風險。在全球匯率及匯率政策調整的背景下，各國貿易活動同樣發生變化：初級貿易產品出口國面臨外匯來源縮減及保持本國經濟復蘇勢頭的雙重壓力，產品銷售拉開相互競爭帷幕，以美元計價的大宗商品價格存在下行空間。美國作為世界經濟體巨頭，其量化寬松貨幣政策的正溢出效應有目共睹，尤其是對新興市場國家而言更為突出。

（四）量化寬松貨幣政策退出對我國的影響

加入WTO以來，中國經濟取得了跨越式發展，并完全融入世界經濟格局中。美國逐步退出量化寬松貨幣政策，一方面美元由弱轉強，人民幣匯率應聲下跌。從而吸引資本回流，國際熱錢大規模流出，我國可能面臨流動性緊張局面。我國大規模外匯儲備及美國國債將因價格下行而面臨巨大損失可能，同時也使得外匯儲備管難度加大。我國尚未成熟的股市、樓市可能迎來真正沖擊，導致我國資產價格大幅波動，加重了我國維護金融穩定任務。另一方面量化寬松貨幣政策退出預示著各國貨幣競相貶值接近尾聲，人民幣升值壓力相應減小，人民幣匯率趨向合理化，貿易環境得以改善。作為最大消費市場美國的經濟復蘇，對我國而言也會帶來發展機遇：出口需求日益旺盛，國內消費市場不斷擴大，內需逐漸增長，未來進口需求將隨之加大，這對改善貿易結構，促進我國經濟轉型，爭取更加優質增長是比較有利的。

三、我國應對量化寬松貨幣政策政策退出的措施建議

隨著各國量化寬松貨幣政策一次退出，全球經濟形勢不斷發展變化，我國未來的貨幣政策應當采取動態調整方式，積極創造有利的宏觀經濟環境。深化人民幣匯率改革，促進人民幣國際化進程，適當增大人民幣匯率波動幅度，使人民幣匯率彈性更加合理，有利于國際經濟活動在促進我國經濟可持續發展中發揮重要作用。建立和完善外匯市場監督管理機制，分散和防范各種外匯風險，豐富外匯儲備投資方式，適時創新外匯儲備管理方式，確保外匯市場健康有效運行。還要加強國際資本流向的跟蹤監測，進一步強化對證券、期貨等金融市場和房地產市場的動態監管。此外，我國經濟發展正處于改革與轉型的關鍵時期，我們既要充分把握目前較為寬松的國際經濟環境帶來的機遇，又要加大經濟結構調整力度，優化產業結構升級，擴大開放力度，積極發揮國內國際市場配置資源的作用，實現良性發展。

參考文獻

[1]陶冶.“退出”：一個令全球央行焦灼的問題？[N].金融時報，2009.08.14.

作者簡介：劉立清（1986-），女，壯族，廣西柳江人，現就讀于廣西大學商學院，研究方向：貨幣政策與金融監管。endprint