瓊中農信探路新三板

農信社想作為第一批登陸三板市場的金融機構，目前的諸多審慎性監管規定與三板的公開交易制度格格不入，需要兩大監管部委的協調！

借著覆蓋范圍擴大至全國的東風，全國中小企業股份轉讓（俗稱“新三板”）迎來首批掛牌申請，其中報批的首批金融機構尤為惹人關注。

金融街26號金陽大廈，拎著榮大快印標志性塑料袋的投行人員來往漸密。從今年年初開始，坐落于此的全國中小企業股份轉讓系統公司（下稱“股轉系統”）實際成為第三家全國性股票交易所。

元旦前后兩個工作日，新三板接受了總計271家企業的公開轉讓申請。其中湘財證券是首家申請掛牌的證券公司，與它隔了一天報進材料的，還有遠在海南的瓊中黎族苗族自治縣農村信用合作聯社（下稱“瓊中農信”）。

2013年底國務院同意新三板擴大到全國范圍，不進行實質性審核，掛牌審核的具體工作由股轉系統完成。之后，證監會豁免了股東200人以下股份公司申請公開轉讓的行政許可。由此，三板市場具備了滬深交易所主板和創業板市場前所未有的靈活性：沒有財務門檻，幾乎沒有行業限制，審核高度以信息披露為中心，融資機制更適應中小企業需要。

如果說湘財證券只是因為自身素質原因存在上市困難才退而求其次、選擇新三板掛牌，那么瓊中農信作為存款類金融機構在三板市場亮相，則有可能開創一個新篇章。不過，相比湘財證券，農信社以及農商行尚無在境內市場上市（掛牌）的先例，并且涉及銀監會、證監會兩個監管系統的協調問題，具體進程并非坦途。

接近相關監管機構的人士告訴記者，由于農信社體量較小、容易被控制，銀監會對其股東背景、持股比例有嚴格的監管要求。新三板盡管實行相對嚴格的投資者適當性管理，但畢竟是在公開轉讓，允許競價交易和連續交易。市場流動性和效率優先的訴求，與監管部門的審慎性要求之間，存在一些先天矛盾。

從化緣到趕考

偏處邊遠農村，局限海南一省，瓊中農信為何上京趕考，在三板掛牌？

海南省一共只有三個地級市，其中海口和三亞有農村商業銀行，與其他縣市的十幾家農信社共同構成了海南的農村金融體系。這些機構歸口海南省農村信用社聯合社（下稱“海南農信”）管理。

受累于農信社系統的歷史包袱，瓊中農信也是經歷了一輪脫胎換骨才恢復到目前的健康體質。2008年，海南農信批復瓊中農信啟動“統一法人改革”。截止到2007年年底，瓊中農信實際上處于資不抵債的狀況。

“就是給辦虧了，需要輸血再造。”接觸此項目的投行人士說。

所謂統一法人改革，也就是確立新的法人主體的過程。原有的社員或是清退，或是按所持股金轉換為新公司的股份。但最關鍵的還是“化緣”一一尋找新的投資者。“在當時的背景下，找人來投資是很不容易的。”上述投行人士說。

2008年2月，瓊中縣8家農信社分別召開社員代表大會，同意注銷原有的法人資格，合并組建瓊中農信。這家新機構完成了股份制改造，承接了原先8家農信社的資產和負債，并獲得了新的血液。

據接近瓊中農信的人士透露，截止到2013年三季度，瓊中農信多數核心監管指標均大幅優于監管要求。其農村小額信貸模式借鑒了孟加拉格萊珉銀行小額信貸的經驗，要求5戶聯保，貸款對象以婦女為主，政府提供擔保和貼息，農民貸款提前還款的全額貼息，到期還款的貼息八成，逾期則不予以貼息。

等待跨部委協調

由于新三板的核查要求不高，代辦券商的盡職調查與材料制作相比A股IP0'陜許多。相應的，代辦券商承擔終身督導義務。在同在海南的代辦券商金元證券的督導下，瓊中農信作為已經完成股改的公司，順利趕上了今年年初新三板擴容的頭班車。

接近股轉系統的人士告訴記者，瓊中農信項目受到股轉系統格外重視。但其復雜程度卻超過同期申報的湘財證券。A股上市券商已經有十多家，股轉系統屬于證監會監管，政策上即使有不清晰之初，也易于溝通。農信社則沒有上市先例，瓊中農信涉及兩大部委，需要股轉系統與銀監會負責農村存款類合作金融機構監管的合作部保持溝通協調。

據接近該項目的投行人士稱，銀監會合作部對瓊中農信登陸新三板亦持支持態度。但是具體落實過程中，銀監會方面關注了若干涉及股東身份識別、交易報備和持股比例限制等問題。

根據銀監會相關規定，農村中小金融機構股權變更，受讓人應符合相應的出資人資格條件，農信社變更持有股本總額1%以上、5%以下的單一股東，由法人機構事前報告銀監分局或者所在城市銀監局。變更持有股本總額5%以上、10%以下的單一股東，報銀監局審查并決定。

投行人士告訴記者，如果股轉系統或代辦券商要做到對逐筆交易進行身份識別和事前報備，等于退回到產權交易所的功能水平，顯然失去了在新三板掛牌的優勢。

銀監會規定進一步要求，如果農信社等農村合作金融機構變更注冊地以外持股5%以上的股東，需要由銀監局受理并初步審查，再報銀監會審查并決定。這樣一來，整個流程更長。

“瓊中農信股本規模僅8000萬，5%也就是400萬股，這要是下單時候多申報一點，或是有比較大的轉讓交易，很容易就超過限制。”上述投行人士說，“新三板本來就是一個全國性市場，可以說未來除了老股東，絕大多數交易參與者都是北上廣深這些海南之外的投資者。”

一家在新三板做PE投資的機構人士對記者表示，銀監會的現行審慎性規定有其監管考量，但與新三板的公開交易制度顯然格格不入。

一個折中的方案是參考重慶農商行的H股上市案例。2013年12月，重慶農商行在香港聯交所發行21_85億股H股，占總部本超過兩成。由于H股尚未建立全流通機制，老股并不流通，只有公開發行的兩成股票能夠自由轉讓。在這種情況下，控制權更迭無虞。

“是不是可以先把老股鎖住，只允許今后的定向發行部分轉讓呢？”上述投行人士轉述了討論中的一個方案。

但是新三板與H股不可同日而語。重慶農商行體量遠遠超過單一的農信社，即使只在香港公開發行兩成股票，絕對數量也相當可觀，可以形成足夠的流動性以及合理的市場定價。新三板掛牌公司股本不大，一直以來流動性也不足，如果還鎖住大部分老股，流動性更為堪憂，發揮市場定價功能、吸引機構投資者參與定增或并購也就無從談起。

記者了解到，目前股轉系統與銀監會合作部正在積極協調，拿出一個兼顧各方訴求、具備可行性的方案，可能還需要一定時間。