歐元區貨幣一體化效應研究回顧

●楊曉龍岳海峰

歐元區貨幣一體化效應研究回顧

●楊曉龍1,2岳海峰3

文章從貿易效應、資本流動效應、財政擴張效應以及歐債危機等四個方面，回顧歐元區貨幣一體化效應的研究，并對文獻進行了述評。在文獻回顧的基礎上，進一步提出歐債危機的五點反思與啟示，包括：縮小歐元區國家之間的技術水平差異，提高經濟發展水平較低國家的技術水平；改革歐元區國家的勞動力市場；重視歐元區內的貿易不平衡問題；縮小歐元區的經濟發展水平差異；建立財政聯盟或希臘等國家退出歐元區。

歐元區 貨幣一體化 研究回顧 歐債危機

在全球經濟一體化的大趨勢下，國際范圍的區域經濟一體化無疑是一大亮點，而貨幣合作已經成為區域經濟一體化的核心問題。1999年1月1日，歐元區正式啟動，至今已有十余年的時間。對于歐元區貨幣一體化效應的研究，在歐元啟動之前就已經開始研究，至今已有大量文獻產生。2009年10月，正當全球經濟逐步擺脫美國次債危機的沖擊，走向復蘇之際，希臘爆發主權債務危機，并迅速蔓延至其他國家，引發了全球金融市場的動蕩和不安。歐元區的成立早就存在爭議，歐債危機的爆發使得對歐元區的討論再次升級。本文主要從貿易效應、資本流動效應、財政擴張效應以及歐債危機等四個方面入手，回顧2000年以來歐元區貨幣一體化效應的文獻，并對文獻進行述評。在文獻回顧的基礎上，進一步提出歐債危機的五點反思與啟示。

一、貨幣一體化的貿易效應

貨幣聯盟一個重要的收益在于增加成員國之間的貿易，很多文獻的研究結果表明貨幣聯盟的建立對成員國的貿易具有顯著的影響。Andrew Rose（2000）采用1970—1990年間186個國家的數據，運用引力模型考察了貨幣聯盟對國際貿易的效應，研究表明：使用共同貨幣的貨幣區成員國之間的貿易量是非成員國之間貿易量的3倍。小島清（1967）認為國家與國家之間采用不同的貨幣，對貿易來說是一種邊界，這一貨幣邊界類似關稅邊界。關稅同盟的建立，消除了關稅邊界；同樣，貨幣聯盟的建立消除了貨幣邊界。Andrew Rose和Wincoop（2001）同樣認為國家主權貨幣是一個非常重要的貿易障礙，國家主權貨幣的存在相當于額外施加了26%的貿易關稅。他們的研究表明貨幣一體化使得歐洲地區的貿易量增加了50%，由于貿易量的大幅度增加使得成員國的福利也大幅度增加了，雖然實行單一的貨幣政策會帶來一定的損失，但是福利的增加是超過損失的。Bun和Klaasen (2002)的研究表明歐元對貿易的增加效應第一年為4%，預計長期效應可能會達到40%。

Marjan Petreski(2007)指出歐元區內部貿易占GDP比重在1998年時為41.1%，2006年時達到54.6%，增長了13.5%，從貿易角度看是支持歐元區是OCA這一觀點的。Berger和Nitsch (2008)利用歐盟22個國家1948—2003年間的數據研究了歐盟的貿易增長問題，研究表明歐盟的貿易增長明顯，但如果控制了貿易一體化的趨勢，那么歐元的貿易效應會消失，同時歐盟的貿易一體化與匯率、機構一體化具有顯著的聯系。Paul和Ching-Yin Lin（2012）研究了貨幣聯盟對貿易的動態影響，研究表明貨幣聯盟的建立降低了沉沒成本或固定但重復的交易成本。另外，也有其他很多文獻得出了貨幣一體化對貿易的正向作用（Barr et al.，2003；De Nardis和Vicarelli，2003；De Sousa和Lochard，2004；Faruqee，2004；Baldwin et al.，2005）。

對于歐元區建立后會擴大歐元區區內貿易的觀點，基本得到了經濟學家們的認可。但事實上，歐元區成員國間的貿易效應并沒有像經濟學家預測的那樣大。Bernanke(2006)研究發現1999—2001年間，歐元區內部貿易占貿易的比重是一直在下降的。2004年，歐元區區內出口占總出口的50%，低于20世紀90年代57%的最高值。Aurice和Ranc（2007）指出已有的研究認為歐元區貨幣一體化使貿易增加大體上在5%～40%之間，主要采用標準的面板引力模型進行估計。隨著時間的推移，這會導致向上的估計偏差，為糾正這一點，Aurice和Ranc考慮了時間趨勢，最終估計結果只有3%。

二、貨幣一體化的資本流動效應

OECD(1999)指出歐元區成立后，幾乎歐元區所有國家的FDI無論是流入還是流出均是增加的。但是相對于美國，歐元區的金融一體化還是比較低的（Krugman和Obstfled，2003）。Lssing (2000)的研究表明，貨幣一體化后金融一體化程度加深，利率差異變小，金融市場套利機會下降。而且，貨幣一體化后貨幣市場一體化明顯，政府債券收益率顯著收斂。De Grauwe和Mongelli (2005)認為歐元區金融一體化是加強的，尤其是在貨幣市場。Marjan Petreski(2007)研究發現，歐元區貨幣一體化后無論是隔夜拆解利率還是政府債券收益率價差均迅速收斂。

Blanchard和Giavazzi(2002)研究了歐元區國家的儲蓄投資差異，研究結果表明歐元區成立之后儲蓄和投資的關系顯著下降，他們把原因歸結于單一貨幣下的金融一體化。貨幣一體化使得資本從經濟發展水平較高、資本富裕的國家流向經濟發展水平較低、資本缺乏的國家。Ahearne，Schmitz和von Hagen（2009）利用截至2006年的數據研究了歐元區內部的資金流向，研究表明資金從高收入國家流向低收入國家。Zemanek、Belke和Schabl (2009)，Berger和Nitsch(2010)指出歐元區內部的資本流向國內經濟扭曲最嚴重、結構改革最少的國家。相似地，被認為有效率的德國和荷蘭處于金融中介過程的中心，他們在全球融資，然后購買希臘、西班牙和葡萄牙的債券，通過過度杠桿化追求收益率是非常危險的，歸因于傾斜的管理激勵、競爭的加劇以及“大而不倒”的預期。Barry Enchigreen(2011)指出德國和荷蘭等經濟發展水平高的國家通過高度發達的金融市場從全球金融市場融入資金，然后再把融入的資金借給葡萄牙、西班牙和希臘，德國和荷蘭等國起到了金融中介的作用，把葡萄牙、西班牙和希臘和歐元區外的其他國家聯系起來，正如Ahearne,Schmitz和von Hagen (2009)所描述的一樣。這有些像美國：紐約作為金融中心從海外融入大量資本，然后將其借給低收入的州。主要的不同在于紐約不像德國和荷蘭，紐約試圖通過赤字融入資本，而歐元區的經常賬戶基本是平衡的。

三、貨幣一體化的財政擴張效應

對于歐元區內成員國來說，由于貨幣政策和匯率政策的決定權已經不在自己手中，所以各成員國無法通過貨幣貶值來提升競爭力、緩解各成員國的財政壓力，只有通過擴張的財政政策以刺激本國經濟發展（A.K.LMilne，2011）。在經濟發展的同時，歐盟的政策自身就存在諸多方面存在問題，比如財政監督力度不夠、監測指標不夠全面等（S.Vehelst，2011）；另一方面，成員國向歐盟上報的數據的可靠性也存在一定問題，很多國家存在隱瞞財政赤字的傾向，這樣財政規則無法發揮其應有的作用（Gonzá-lez-Páramo，2011）。

歐豬五國的經濟發展水平在整個歐元區中排在后列，但是其福利水平向其他歐元區國家看齊，拖垮了本來就不堅實的基礎（宿玉海，2011）。而且歐元區的老齡化問題突出，一方面人口老齡化會使得公共養老支出占GDP的比重逐年上升，增加了財政負擔；另一方面帶來勞動力不足（王鵬程、王星，2011）。而且，歐元區各國為了抵御危機、刺激經濟，實行了擴張的財政政策，進一步惡化了資產負債表（C.Noyer，2010）。同時，美國次貸危機致使歐盟及其主要貿易伙伴貿易額大幅度下降，財政收入收到較大的影響。另外，一些國家的財政收入主要靠旅游、房地產等行業，在次貸危機中就已經受到較為嚴重的沖擊，致使政府財政赤字飆升（S.Verhelst，2011）。在這種情況下，歐元區國家仍采取擴張性的財政政策以刺激經濟。

四、貨幣一體化與歐債危機

歐元區自成立之前，有關歐元區可行性的爭議就一直存在，這種爭議一直延續到現在，尤其是歐債危機的爆發，把這一爭議推向了高潮。不少經濟學家都把歐債危機的根源歸因于貨幣一體化，認為是由于貨幣一體化的制度安排導致了主權債務的不斷攀升，并最終導致歐債危機。

首先，回顧歐元區貨幣和財政政策的非對稱結構。1999年1 月1日歐元啟動，財政與貨幣政策分離(瞿旭等，2012)，這就形成了貨幣政策與財政政策的非對稱結構。歐元區統一的貨幣政策使得歐元區各成員國在面臨財政赤字時，無法通過貨幣貶值來緩解財政負擔（Milne，2011），只有采取財政政策(瞿旭等，2012)。當全球性金融危機爆發時，成員國只有采取擴張性的財政政策來緩解危機、刺激經濟，擴張性的財政政策使得財政赤字和債務狀況不斷惡化，最終導致歐債危機的爆發。

歐盟在貨幣一體化中，財政規則的缺陷也是導致歐債危機爆發的重要原因（Vehelst，2011；European Commission，2010；Mora etal.，2007；Zgajewskietal.，2005；González-Páramo，2011）。Vehelst(2011)指出，歐盟在評估成員國的財政狀況時，采用的指標較為單一，只采用了財政赤字占GDP不超過3%的標準，無法全面、有效地評估成員國的財政狀況。他認為對成員國的財政評估，還應當加強對中長期目標的重視。而且，收入過渡依賴于某些資源也沒有受到監管的重視。另外，對于成員國向歐盟提供的數據質量也存在問題，自律意識較弱的成員國修改了原有的數據（European Commission，2010），如果歐盟要實施制裁時需要的時間則更長（Zgajewski et al.，2005）。若要對違反財政紀律的國家進行處罰，無疑會使已經處于財政困境中的國家情況更加糟糕，所以歐盟并不傾向于對違反該紀律的國家實施制裁（González-Páramo，2011）。因為可以相對容易的逃避制裁，使得這一問題在歐元區國家比較普遍，基于錯誤的數據進行評估時，得出的結論可靠性也值得懷疑（Mora et al.，2007）。

五、研究述評

對現有的文獻進行梳理后，可得出如下結論：

第一，總體看，關于歐元區貨幣一體化效應研究的文獻較為豐富。一方面，歐元區的成立與發展為學者提供了研究素材，學術界持續有大量文獻涌現，促進了理論研究的提升。另一方面，大量研究文獻的出現，也為歐元區的實際發展提供了研究支撐。第二，從研究內容而言，現有的文獻多數局限于局部而非全面。現有的文獻多涉及貨幣一體化某一方面的效應，如貨幣一體化的貿易效應，或只分析貨幣一體化某一方面的效應對歐債危機的影響，較少同時涉及貨幣一體化多方面效應的研究，缺乏全面的研究。第三，從研究結論而言，既有共性也有差異。上述文獻研究的原理與方法不盡相同，但大部分得出了一些共同的基本觀點，如貨幣一體化后歐元區的貿易增加、資本流動加劇、貨幣一體化是導致歐債危機爆發的重要原因等。但同時也存在爭議，如Aurice和Ranc（2007）指出已有的研究認為歐元區貨幣一體化使貿易增加的效應偏大，他們考慮了時間趨勢，最終估計結果只有3%。第四，從研究方法而言。在歐元區成立之前，研究以理論研究為主，歐元區成立后，逐漸轉向實證研究。另外，從歐債危機爆發后的文獻看，定量研究較少。

[1]王鵬程、王星.歐洲債務危機中的老齡化問題探析[J].銀行家，2011（7）

[2]宿玉海.歐豬五國主權債務危機：原因、影響與啟示[J].宏觀經濟研究，2011（12）

[3]瞿旭、王隆隆、蘇斌.歐元區主權債務危機根源研究：綜述與啟示[J].經濟學動態，2012（2）.

[4]楊曉龍.基于技術效率視角的歐元區國家主權債務危機原因分析[J].國際金融研究，2012（12）

[5]Ahearne,Schmitz and von Hagen(2009).Current Account Imbalances and Financial Integrationinthe EuroArea.unpublished manuscript,Bruegel and University of Bonn

[6]Alesina,Alberto and Barro,Robert J.(2000).Currency Unions. NBER Working Paper,No.7927

[7]Berger,Helge&Nitsch,Volker(2008).Zooming out:The trade effect of the euro in historical perspective.Journal of International Money and Finance,Elsevier,vol.27(8),pages 1244-1260,December.

[8]Blanchard,Olivier and Francesco Giavazzi(2002).Current Account Deficits in the Euro Area:The End of the Feldstein-Horioka Puzzle. Brookings Papers on Economic Activity 2,pp.148-186.

[9]De Grauwe,P.and Mongelli,F.P.(2005).Endogenities of Optimum Currency Areas What Brings Countries Sharing a Single Currency Closer Together ECB Working Paper Series,468,p.1-38.

[10]Frankel,Jeffrey A.and Rose,Andrew K.(2000).Estimating the Effect of Currency Union on Trade and Output."NBER Working Paper,No. 7857.

[11]González-Páramo,José Manuel(2011).The ECB and the sovereign debt crisis,BIS central bankers’speeches,at the XXIV Moneda y Crédito Symposium.

[12]Milne,A.K.L.(2011).Limited Liability Government Debt for the Eurozone,CESifo Economic Studies,Vol.57.

[13]Rose,Andrew K.and van Wincoop,Eric.(2001).National Money as a Barrier to International Trade:The Real Case for Currency Union. American Economic Review,vol.91,issue 2,pages 386-390

[14]Un,Aurice and Laassen,Ranc(2007).The Euro Effect on Trade is Not as Large as Commonly Thought.Oxford Bulletin of Economics and Statistics,Vol.69,Issue 4,pp.473-496.

[15]Zemanek,Holger,Ansgar Belke and Gunther Schnabl(2009). Current Account Imbalances and Structural Adjustment in the Euro Area: How to Rebalance Competitiveness.Policy Paper no.7,IZA Bonn(April).

（作者單位：1.北京大學光華管理學院 北京 100871；2.中國工商銀行 北京 100032；3.嘉浩盈華（天津）股權投資基金管理有限責任公司 北京 100044；作者簡介：楊曉龍，經濟學博士，北京大學光華管理學院博士后流動站、中國工商銀行博士后工作站博士后，研究方向：商業銀行與宏觀經濟；岳海峰，經濟學博士，嘉浩盈華（天津）股權投資基金管理有限責任公司融資總監，研究方向：產融結合、泛資產管理、私募股權投資）

（責編：若佳）

F830

A

1004-4914（2014）11-092-02