誰導演A股最大重組？

張盈

職業投資人，注冊會計師，原《證券市場周刊》主任記者。10年財經媒體從業經驗，深度理解產業和金融，對資本市場和金融投資有深入和獨到的見解。

3月17日，金豐投資（600606.SH）重組方案出籠，綠地集團作價655億元注入金豐投資。至此，A股市場建立以來最大重組案例誕生。

綠地集團整體上市并沒有安排配套融資。事實上，他已事先做過了。今年1月，平安創新資本、鼎暉嘉熙、寧波匯盛聚智、珠海普羅、國投協力5家財務投資人斥資近120億元入股綠地，持股約20%。

這是一個豪陣。平安創新資本是平安保險旗下的全資子公司，鼎暉嘉熙的投資人包括社保基金和清華大學教育基金，寧波匯盛聚智是匯添富基金控制的資產管理平臺，國投協力的注資人是社保和國家開發投資公司。

十八屆三中全會之后，國資改革提速，混合所有制被視為釋放國資活力的創新舉措。資產規模居地方國資之首的上海國資態度最為積極，綠地又身處重資本消耗的地產行業，對引進實力財務投資人充實資本金的要求更為迫切，因此，他自然而然成為上海國資改革的“頭雁”。

財務投資人都是現實的，他們進入的目標就是獲利退出。對百億體量的投資而言，公開資本市場上市可以說是一個不二途徑。以張玉良為首的綠地管理層、上海國資委對上市的訴求同樣強烈。憑借精妙的方案設計，綠地上市成為揭開其體制困局的一把鑰匙。

國資這頂“紅帽子”，張玉良一戴就是22年。綠地成立之初掛靠上海農委和上海建委，除了國資股東之外，職工持股會也是重要股東。通過增資和股東間股權轉讓，2003年，職工持股會在綠地的持股一度達到近60%，接近完成管理層收購。

但張玉良團隊并沒有完成對綠地的控制，在和國資主管部門的博弈中，他們階段性地處于下風。2012年，代表上海國資管理平臺的上海地產集團和上海城投總公司合計持股綠地61%，職工持股會的權益被攤薄至36%。

綠地又重新成為上海市屬企業。這是一個看似穩定、實則脆弱的治理架構。張玉良團隊的能力已經在競爭中充分體現，而上海國資一直處于出資人失位的狀態。管理團隊和大股東的博弈必然損及綠地的發展。

混合所有制改革和整體上市讓一切難題都迎刃而解。重組完成后，張玉良團隊在綠地的持股定格在29%，成為單一第一大股東。上海地產集團和上海城投持股分別超過20%，但兩者合計未超過50%，達不成對綠地的絕對控制。

雖然上海國資可以合并投票權，謀求對綠地的相對控制，但上海國資委后退一步，公開表示放棄綠地控制權。但這并不意味著一退到底，還有證券法“30%條款”約束張玉良團隊。張玉良團隊要增持股權超過30%，就需向包括上海國資在內的所有股東發起收購要約。無疑，收購代價沉重，他們不會選擇。

綠地的控制權就像是一個百寶箱，上海地產集團、上海城投和張玉良團隊各拿了一把鑰匙，但要這三把鑰匙都插進鎖孔才可以打開。

重組上市后，3家股東持股都沒有超過30%，增持股權超過30%觸發全面收購要約的限制讓三方都無意打破現狀。綠地由一家國資出資人缺位、張玉良團隊內部人控制的公司，一躍成為公司股權結構穩定、治理機制完善的多元混合所有制。

至此，綠地的機制已經理順。蛋糕的分配比例已經劃定，國資安于后臺，張玉良團隊沖鋒陷陣在前，財務投資人提供彈藥支持，發展后勁更為充足，開始向地產行業的龍頭老大萬科發起猛烈攻擊。