走出沼澤地

王宇

實際上，自2009年起，美國經濟就開始走出衰退。但是，在走向復蘇的過程中，其經濟增長率和就業率從未達到以往金融危機之后的復蘇強度。2009-2013年美國年均國內生產總值增幅始終低于3.29%的歷史平均水平，就業增長也慢于人口增長。

為什么此次復蘇如此疲軟？一個重要原因是2007-2008年的美國經濟衰退具有不同于以往的新特征。

沼澤之地

第二次世界大戰以后，美國的經濟衰退主要由總需求與總供給的矛盾引起，宏觀經濟政策承擔了反周期的主要職能。具體講，當總需求小于總供給時，有效需求不足引起經濟衰退，此時實施擴張性的財政政策和貨幣政策（比如，美聯儲降息），可以刺激消費和投資，從而促進經濟增長；當總需求大于總供給時，會出現通貨膨脹，此時采取緊縮性的財政政策和貨幣政策（比如，美聯儲加息），可以減少消費和投資，從而抑制物價上漲。與歷史上的歷次金融危機不同，2007-2008年的美國經濟衰退主要由金融產品的定價錯誤引起，包括被過分高估的住房價格。在這種情況下，常規的財政政策和貨幣政策失靈，其反周期的作用喪失，美聯儲貨幣政策與美國經濟復蘇之間的通道被阻斷。

2006年，美國住房價格大幅下跌，抵押貸款的借款人大量違約。受此影響，以住房抵押貸款為標的的金融衍生產品價格以更大的幅度下跌，最終造成金融機構惜貸，造成美國信貸市場流動性枯竭，不僅引發了此次全球金融危機，而且造成美國經濟嚴重衰退。

為了應對危機、刺激美國經濟復蘇，從2007年末到2008年末，美聯儲連續十多次降息，將聯邦基準利率由5.25%降至0-0.25%，此為美聯儲成立以來的歷史最低水平。但是，受房地產市場拖累，即使在零利率條件下，美國經濟依然回升無望、持續低迷。為了壓低長期利率，縮小長期利率與按揭貸款利率之間的利差，推動房地產市場恢復，從2009年起，美國開始實施大規模的資產購買計劃，即美聯儲通過購買長期國債和住房抵押貸款支持證券（MBS）的方式向市場投放流動性。雖然自2010年起，美國長期利率與按揭市場利率之間的利差就開始逐步縮小，但美國住房價格一直下跌到2012年。由于房地產市場價格持續下跌，投資者和消費者都無法對低利率政策做出有效反應，美國經濟的復蘇進程因而深陷沼澤地。

出現轉機

從某種意義上講，在美國經濟走出衰退、走向復蘇的進程中，2013年是一個非常重要的年份。在一系列力度空前的非常規的財政政策和貨幣政策作用下，政策效果開始顯現。2013年以來，美國房地產市場逐步復蘇，房屋銷售率、開工率和主要房價指標明顯改善。2013年6月，美國現房銷售環比增長4.2%，同比增長12.9%，為2006年以來的歷史最高紀錄。房地產市場企穩回升，夯實了美國經濟復蘇的基礎，使美國經濟突圍沼澤地，出現了真正的轉機。

從整體上看，2013年，消費與投資仍是帶動美國經濟增長的主要力量，對外貿易對經濟增長的貢獻率由負轉正。在消費方面，就業市場改善和股票市場上漲帶來的財富效應，以及低利率政策刺激了消費信貸增長，使消費者信心趨強。2013年全年個人消費支出平均環比漲幅為2.35%，對國內生產總值的平均貢獻率為1.6個百分點。在投資方面，2013年全年美國房地產投資平均環比增速為6.8%，對國內生產總值增長的平均貢獻率為0.18個百分點。在貿易方面，2013年全年美國商品和服務出口總額為2.23萬億美元，同比增長1.4%；進口總額為2.74萬億美元，同比增長1.3%；貿易逆差為4715億美元，同比減少631億美元。

復蘇加快

最近相繼公布的數據表明，2014年美國經濟復蘇進程可能進一步加快。根據國際貨幣基金組織的預測，2014年美國實際國內生產總值增長率將達到3%，不僅明顯高于2013年的1.56%，還大幅高于2008-2013年的平均水平0.93%，接近2.67%的歷史平均增速；美國通脹率預計為1.51%，既低于2008-2013年的平均水平1.96%，也低于歷史平均水平3.52%；美國財政赤字占國內生產總值的比重預計為4.65%，低于2008-2013年的平均水平9.01%。美國經常賬戶赤字占國內生產總值的比重預計為2.81%，低于2008-2013年的平均水平3.11%。這些數據顯示，2014年美國經濟可能呈現“高增長、低通脹”的加快復蘇態勢。

此外，美聯儲預測，2014年美國經濟增長率將為2.8%-3.2%。德意志銀行預測，2014年美國經濟增長率將為3.5%，失業率或低于6.5%，核心消費物價指數為1.9%。高盛公司預計，2014年美國經濟增長率將為3%，失業率為6%，核心消費物價指數低于2%。

推動美國復蘇加快的因素主要包括以下幾個方面：一是消費支出穩步增長。2014年3月份，美國消費者信心指數創下6年多以來的歷史新高，達到了2008年衰退以來的最高紀錄。這主要得益于消費者預期的改善。3月份的消費者信心為82.3，創2008年1月以來最高。美國消費者預計經濟將繼續改善，未來幾個月經濟增速甚至可能略有提升。為此，美國的個人消費支出已經連續18個季度實現了環比正增長，尤其是私人部門消費增長強勁。私人部門的去杠桿化已經基本完成，就業市場、股票市場和房地產市場持續向好，帶動了財富效應并促進消費增長。目前私人部門以負債與可支配收入比來衡量的杠桿率已經回到110%以下。債務狀況的改善既有利消費信貸增長，也有利于社會公眾將更多收入用于消費。

二是房地產市場持續回暖。截至目前，標準普爾美國20大城市房價指數連續19個月實現同比正增長，住房投資連續5個季度實現兩位數增長。

三是企業的資本投資增加。市場預測，未來美國企業的資本投資將增加，這有利于美國經濟的快速恢復和長期增長。全美商業經濟協會最近公布的調查結果顯示，61%的受訪企業表明將增加資本支出，其中包括建筑和設備投資。全美商業經濟協會認為，去掉那些7%肯定會減少資本支出的企業，還會有54%的公司要增加投資，為過去四次季度調查中最高。在緩慢的經濟復蘇期間，美國企業的資本支出持續減少，意味著社會總需求水平下降，經濟增長乏力。

四是經濟運行趨穩。美國的家庭負債比率從全球金融危機期間14.05%的峰值降至9.92%；銀行的房地產貸款和消費貸款拖欠率從全球金融危機期間10.01%和4.71%的峰值分別降至6.12%和2.4%；全美房屋空置率從全球金融危機期間2.9%的峰值降至1.9%。今年2月份，美國制造業采購經理人指數由1月的53.7大幅回升至57.1，創近4年以來新高。

潛在問題

一是產出缺口長期存在。國際貨幣基金組織預測，2014年美國產出缺口依舊高達3.96%，自2008年以來連續第7年實際經濟增長率低于潛在自然增長率。產出缺口長期存在意味著美國經濟仍然處在恢復階段，距離景氣周期還有較長的路要走。

二是內生性增長動力相對較弱。2013年美國增長速度明顯加快，實際國內生產總值增幅第一季度為1.8%、第二季度為2.5%、第三季度為2.8%、第四季度為3.2%。盡管2013年美國經濟增長呈逐季上升態勢，但是，全年平均經濟增長率仍然低于1947年以來3.29%的歷史平均水平。一些經濟學家提出，以2013年的數據為例，如果剔除庫存、貿易和政府支出等干擾因素之后，美國經濟的內生性增長動力僅為2%左右，低于2.7%的歷史平均水平。

三是財政懸崖依然存在。2009年奧巴馬政府就職后，為擺脫全球金融危機的影響，推出了包括增加政府開支和減稅內容的經濟刺激計劃，造成美國財政赤字大幅上升。2013年末，奧巴馬總統簽署了2014-2015年財政預算協議，暫時化解了政府關門的風險。但是，美國政府債務上限的問題并未得到根本解決，財政懸崖問題仍然威脅美國經濟的長期增長。最近美國國會預算局表示，得益于美國經濟提速和政府稅收收入增加，2014財年（至2014年9月底結束）美國財政赤字有望降至5140億美元，創2008年以來歷史新低。美國國會預算局還預測，2015財年，美國財政赤字可能進一步降至4780億美元，占國內生產總值的比重為2.6%。但此后，受人口老齡化、醫保開支增加、國債利息成本上升等因素影響，政府開支可能再次大幅上升，財政赤字占國內生產總值的比重可能再度超過3%的國際警戒線。

四是新興市場國家出現動蕩。受美聯儲退出量化寬松政策的影響，美元升值的市場預期不斷增強，國際資本流動方向正在發生逆轉，結果造成一些新興市場國家貨幣貶值和資產價格下跌。2014年第一季度，阿根廷比索、俄羅斯盧布、土耳其里拉、南非蘭特、巴西雷亞爾對美元匯率的最大貶值幅度分別達到23.03%、11.20%、8.54%和7.86%。俄羅斯、巴西、土耳其等國家的股票市場最大跌幅分別達到17.73%、12.7%和9.75%。雖然最近新興市場國家的金融市場逐漸恢復穩定，但潛在風險仍不容忽視。