振華重工：期待海工致勝

余周

《動態》：振華重工（600320）近日公告與Peel Ports集團下屬公司Mersey Docks and Harbour Company簽訂8臺岸橋和22臺自動化軌道吊的銷售合同，總金額約為1億英鎊。這個事您怎么看，這個訂單會帶來怎樣的影響？

孔銘：可以具體分析合同的履行方式，我看到在這個合同中，買方將先行購買5臺岸橋和12臺自動化軌道吊，金額約5800萬英鎊，預計將于2015年交貨；另外3臺岸橋和10臺自動化軌道吊為利物浦新建深水集裝箱碼頭第二期設備，買方將根據其需求情況決定是否采購。

對比去年同期，振華重工曾發布過一條港機重大合同公告，總金額約1.2億美元（2013 年3月20日，公司與墨西哥 APM Terminals Lazaro Cardenas 公司在上海舉行該自動化碼頭起重機設備銷售合同的簽約儀式，該項目包括岸橋、自動化軌道吊及鐵路軌道吊，合同總價約為1.2億美元，將于 2014年分批交機）。此次訂單總金額約1億英鎊，約合1.67億美元，這顯示港機需求較去年同期不差。

至于此次合同的影響，由于交付時間還比較靠后，所以目前我覺得只需要把握市場需求端仍然不差即可，合同對2014年的業績影響應該有限。

《動態》：公司股價近幾年走勢很不樂觀，從2007年最高25元的向前復權價，到現在的3.5元附近，跌幅巨大，后市有沒有重拾升勢的可能？

孔銘：應該說這幾年的大幅下跌有兩個重要因素，一是公司業績的周期波動性，一度出現巨幅年度虧損，因此股價回調反映了業績的不佳；二是2007年市場資金的瘋狂炒作，將公司股價極度推高，過高的估值難免在后期出現回調。

但是我們具體再分析這兩個因素，一是周期波動性很難避免，但也可以看到，公司通過向海工領域發展等努力，也在逐步克服周期波動過強的問題，隨著向上周期的來臨，業績應該會回暖。

另外，2007年25元的價格如果作為一個標桿，現在來看，當然跌到3.5元是跌幅巨大的，但我們也要知道，2007年的價格是過分高估了，通過過去5-6年的時間的長期回調，目前的估值已經回歸理性。所以綜合來看，我覺得后市利空因素不多，重拾升勢則要看市場資金是否配合。

《動態》：我注意到你比較看好公司的海工業務，能否具體講一講，目前海工業務在公司的業務占比，以及發展情況？

孔銘：從業務比重來看，振華重工2013年全年新簽合同額50.69億美元，其中傳統港機市場新簽合同額25.9億美元，海工和鋼構新簽合同額為15.3億美元，南京寧高 BT項目新簽合同額59.2億元人民幣。

振華重工2013年年報也提到，公司打破國外海工裝備核心技術壟斷，成功研發自升式平臺抬升系統、海洋平臺鉆井包等關鍵配套件，鉆井平臺打破中國“殼”制造歷史，自主完成平臺75%以上的設計，實現多臺鉆井平臺的銷售。根據集團公司中國交建的2013年報，將著力做實做強與海洋經濟發展相關的裝備與機械制造產品，科學推進石油鉆井平臺等海洋重型裝備產品的建造，積極推動第六代深海鉆井船項目的實施，充分發揮F&G公司強大的設計研發力量。

所以從這些情況看，我認為振華重工未來海工業務提供的利潤占比還會提高，并且有很好的發展前景，這是在分析這個股票時需要注意的，也就是說，我們不能總是拿2007年的情況和股價做一個簡單的類比。

《動態》：海工市場需求的格局是怎樣的？能否具體分析一下，公司目前的估值和競爭對手的估值對比？

孔銘：整體來說，高規格自升式鉆井平臺需求強勁。2010年的美國墨西哥灣原油泄漏事件后，面對更高的操作標準和更加具有挑戰性的操作環境，石油公司更加注重獲得更低的進口成本而不是最低的日費率，從而加大了對更加安全高效可靠的高規格鉆井平臺的需求，而這導致了鉆井平臺的分化，表現為更高規格的鉆井平臺的利用率和日費率較低規格的更加好，鉆井平臺日費率數據可以驗證，深水方面鉆井船日費率表現強勁，自升式鉆井平臺方面更大水深的高規格平臺費率表現強勁。

2013年底全球大約有526臺自升式鉆井平臺，其中430臺在處于運營狀態，350英尺以上水深的有190臺，服役時間超過30年的有220臺，此外還有120臺在建，還需要通過新建來更換的老舊和低規格自升式平臺數量在200臺左右，假設在5年內更新完畢，每年更新需求就有40臺。由于自升式平臺從意向性洽談到交付需要三年左右時間，而過去的主要制造商在新加坡，需求維持在高位將導致過去主流制造商的交貨期延長，加上中國制造商的相對寬松的重尾式付款條件和日漸提升的裝配水平，加速了自升式平臺訂單向中國溢出，2013年中國公司承接了超過 50%的自升式鉆井平臺訂單就是很好的驗證。

估值對比方面，新加坡的勝科海事（sembcorp marine）和吉寶海事（keppel offshore&marine）是可以參考的目標公司（吉寶集團主營業務為海工、公用事業和地產等，其中吉寶海事的海工業務在吉寶集團的收入和盈利占比都超過50%，吉寶海事的凈資產收益率、市盈率、市凈率采用的是吉寶集團的相關數據，市值是根據集團的市盈率和吉寶海事的盈利計算而來）。從市值看，新元兌人民幣按1：5，勝科海事市值折人民幣超400億元，吉寶海事市值折人民幣超600億元。從市凈率來看，兩者長期都維持在2倍以上。而振華重工目前的市凈率在1附近。