手游故事在華爾街失去了吸引力觸控科技納市IPO臨時喊停

（發自上海）

責編：丁乙乙E-mail:dingyiyi@ittime.com.cn美編：玲玲校對：媚子

?像觸控科技一樣擠凈賬面利潤，是眼下那些等待海外IPO的中國游戲企業的無奈之舉，但也是最好的選擇

在1個月內，觸控科技完成了從提交申請到暫緩上市的異常操作。5月21日，觸控科技創始人陳昊芝發表內部郵件，宣布他和公司的另一位創始人劉冠群共同作出決定：暫緩赴美上市。

在郵件中，陳昊芝表示觸控科技的價值被資本市場低估了，“僅游戲業務，我們大于超過6.7億美元市值的中手游；僅引擎業務，1年前亞馬遜（Amazon）給我們團隊開出的收購價是6億美元（當時我們還不是全球第一），兩個部分相加有超過13億美元的公司價值。我們卻只能被認定為純游戲公司，且利潤低于同行，按5.4億（美元）的定價上市。”

雖然決定暫緩上市，觸控科技的招股書仍將保持公開遞交狀態，“也就是保持隨時可以重新上路的狀態，但給自己幾個季度的時間把業務和利潤質量進行梳理。”陳昊芝在郵件中表示。

憑借《捕魚達人》一炮走紅的觸控科技于4月18日首次向美國證券交易委員會提交赴美上市申請，擬通過上市最高融資1.5億美元。4月28日，觸控科技在已更新的招股書中披露了公司在2014年第一季度業績和最新的運營數據。5月15日，觸控科技再次更新招股書，披露將于納斯達克掛牌，交易代碼為“NEXT”。

不到一周，隨著陳昊芝內部郵件的公布，上市進程戛然而止。

從陳昊芝在郵件中的抱怨來看，觸控科技此時上市確有市值被低估之嫌，但業界認為，這家公司之所以被華爾街低估，很大程度是因為陳昊芝倚重的游戲平臺故事失去了吸引力。

吐槽低估值

“資本市場只按它是CP（內容提供者）廠商來估值。整個科技網絡股也不太好，資本市場給它個保守的估值，也合理。”一位手游公司的首席運營總監告訴《IT時代周刊》說。

一個多月前，當觸控科技首次提交上市申請時，曾有人估計觸控科技的估值應該超過先期在納斯達克上市的中手游(CMGE)，理由是觸控科技的體量比中手游大，且今年是中概股赴美上市的窗口期。因此估值應在10億美元以上。

根據觸控科技招股書和中手游2013年年報，二者在去年的營業收入分別為9164萬美元和5831萬美元。中手游今年2月市值一度突破11億美元，4月24日回落至4.54億美元，截至5月22日，中手游的市值為6.08億美元。

“觸控如果僅僅是一家游戲公司是賣不出好價錢的，畢竟一款《捕魚達人》并不能再生新的用戶。我以前和他們聊過，引擎算是他們主推的亮點，他們也極力在資本市場講這個故事，但啟動有些晚了，很多投資人不理解或者不認同。”一位投資圈人士表示。

這也是令陳昊芝憤憤不平之處。在內部郵件中，他分別以納斯達克掛牌的完美世界和剛剛在紐交所成功上市的聚美優品作為游戲公司和平臺公司的案例，與觸控科技做了比較。

根據完美世界日前公布的2014年第一季度季報，第一季度凈利潤為2億元人民幣，環比略有下滑，第二季度營業收入預期增長為0%到5%。

陳昊芝認為，雖然完美世界凈利潤下滑，第二季度增長預期有限，“但核心的問題是利潤質量，即單純游戲收入的美國市場估值模型。也就是說一家年凈利潤6億-8億規模的公司，刨除現金資本市場給出的公司定價1億美元不到。相當于2014年利潤1倍的市盈率（PE）。”

另一方面，“資本市場給出2015年聚美利潤預期的PE是17倍，因為電商業務在游戲和平臺型業務之間，聚美又是電商中高利潤、女性用戶群可持續消費的一種特征，最重要的是聚美在女性化妝品電商市場是老大。因此PE在游戲和平臺之間，偏平臺定價。”

按照陳昊芝的說法，投行愿意給觸控科技的估值，是在2015年預期利潤達6000萬美元的基礎上打了9折，再乘以8到10倍PE，為5.4億美元。“遠高于端游的估值水平”，但距離平臺的估值還有很大一段距離。

這讓著重講平臺故事的觸控科技無法接受。

或錯失上市時機

如果真的按陳昊芝所說“給自己幾個季度的時間把業務和利潤質量進行梳理”，那么，觸控科技很可能會錯過年內上市的時機。

分析認為，在今年最能吸引投資者的阿里、京東上市之后，其他公司對資本市場的吸引力將大幅降低，而資本市場也沒有更多的資金給新上市的公司。并且，互聯網似乎已經呈現出一些泡沫，“具體到游戲產業，大家都感覺這是今年最后一波。現在還是熱點，明年的話，不好說”。易觀國際分析師顧浩一表示，“今年整個市場還在整合當中，到底誰會活下來還不知道，所以大家都趕著資本市場比較熱的時候上市能有個好估值。”

在顧浩一看來，現在游戲公司的準入門檻越來越高，一方面是游戲技術的要求越來越高；另一方面是市場推廣、品牌、IP（版權）都是要巨大投入的。“除了競爭者眾多，整個市場還在摸索當中。就像當年的社交游戲一樣，玩家很容易覺得單調乏味，某一種類型或平臺就遭到拋棄，然后可能又有新的市場出來。游戲市場變化很快。”顧浩一說。

前述網游公司的首席運營總監也認為手游行業將在明年遇到發展的轉折點，“這個轉折對行業可能不是壞事，而是一個過程。行業有些泡沫存在，一方面是資本市場看好；另一方面是不切實際的發展方向。

互聯網的泡沫也出現過好幾輪了，每次泡沫的結束都意味著一些成功的公司存活下來，能夠在一段時間內占據行業的領頭地位。”

那么，觸控科技接下來怎么辦？

陳昊芝在內部郵件中表示，對觸控科技未來的規劃是集中資金和資源在游戲及平臺的優質業務和團隊上，同時會拆分游戲業務及平臺業務，平臺業務提高研發、運營、產品的有效性和效率，實現收入規模的突破和快速增長。

“平臺的概念沒賺錢，也沒有把商業模式真正說清楚。它現在要把商業模式資本化變成現金，變成利潤，估值才能上去。”雖然不少觀點也對觸控科技將引擎和平臺變現的前景不樂觀，上述手游公司老總還是表示并非毫無希望。

PE恐打水漂

對于引入了私募投資（PE）作為股東的公司而言，上市與否不僅關系到公司本身發展，還牽動著投資人的心。

一方面，上市無疑是私募投資們退出的最好方式之一，但另一方面，估值未達預期又會損害投資回報。同時受到影響的還有券商。

自2010年成立起，觸控科技已進行了4輪融資，引入北極光創投、思偉創投、紀源資本、紅杉資本、新天域資本5家機構。

2010年初，北極光創投投資首輪120萬美元，此后又參與了觸控科技兩輪融資，目前占股23.7%，為占股最多的機構股東。其次為思偉創投，占股12.6%。紀源資本投資1800萬美元，目前占股12.5%。紅杉資本占股8.9%。半年多前突擊領投D輪5000萬美元的新天域資本占股7.7%。

“如果不上市，PE肯定是最急的。”一位投行并購人士對本刊記者說，“PE和一個IPO企業肯定都跟了很久，一般是3-5年，但沒上，那怎么退出？如果沒有IPO，退出只能是股權轉讓，但別人會以那么高的市盈率去收原來的股權嗎？IPO這條路還是比較好。”

但矛盾的是，如果估值不理想，公司同樣會面臨來自PE的壓力。

“估值偏低，私募投資的退出口徑就小。股價上漲的空間和初始估值是不一樣。PE還是希望自己在比較穩定的股票市場給自己一個比較高的定位。你以這個估值上了，如果業績跟之前的差不多，那么上漲的空間很有限。”上述投行并購人士還表示PE本身也有壓力：“PE經理在投進去的時候就要負責任，收益拿不回來的話，壓力很大的。”

隨著觸控科技宣布暫緩上市，這份壓力就施加到了今年以來風光無限的華興資本身上。3月，騰訊入股京東、戰略投資樂居，華興資本都擔當了財務顧問的角色。聚美優品、京東先后赴美上市成功，華興資本證券也在其中擔任了聯席主承銷商。

按原計劃觸控科技上市，華興是承銷商之一。但現在看來，觸控科技暫時無法為華興再添一枚勛章了。

一名接近觸控科技的人士向本刊記者透露說，推遲上市后，觸控科技會將旗下業務進行分拆，包括自主開發移動游戲、代理發行移動游戲、游戲引擎、開發者社區、廣告平臺等業務，“特別是在有著較高投入的移動游戲引擎方面，肯定要更加突出它的價值。在后續上市的時候，這一塊應該要成為主力。”

不過，留給觸控科技的時間似乎并不充裕。有投行人士指出，今年是中概股赴美上市的重要窗口期，也是中國移動游戲企業的上市熱潮，后續或還會有藍港在線、蝸牛游戲等赴美上市。隨著人口紅利的逐步消減，資本市場留給游戲概念股的機會不會太多。盡管客觀上觸控科技的估值低有產品單一和海外投資者不相信其游戲引擎等故事的原因，但手游企業確實賺錢越來越難。“手游業由于競爭加劇造

成渠道費用等成本上升，表面看有大量的賬面流水，但很多是只賺吆喝不賺錢。

隨著全球科技股的下跌，華爾街對手游的故事逐漸失去了耐性，只相信賬面的凈利潤，并給予市場平均水平10倍左右的估值。”一位擬上市的成都手游企業負責人如是說。