中國的資產證券化業務淺析

王英杰

（對外經濟貿易大學，北京 100029）

一、資產證券化定義、發展及特點

資產證券化是指將缺乏即期流動性，但具有可預期的、穩定的未來現金收入流的資產進行組合和信用增級，并依托該資產（或資產組合）的未來現金流在金融市場上發行可以流通的有價證券的結構性融資活動。

美國是資產證券化業務最早起源的地方，資產證券化業務距此已經有40多年的歷史。中國的資產證券化最早出現于2002年，但真正受到政府支持是2005年，而后來隨著美國次貸危機的爆發而停滯。當前中國正處于金融改革的創新時期，未來資產證券化發展將加速。

目前中國的資產證券化工具主要分兩大類。

（一）信貸資產證券化

由中國人民銀行、中國銀行業監督管理委員會主管，在銀行間市場發行，基礎資產為銀行業金融機構的信貸資產。截至2012年底，中國已累計信貸資產證券化產品22支，籌資總額達775.60億元。

（二）企業資產證券化

由中國證券監督管理委員會主管，在交易所市場發行，基礎資產為企業所擁有的收益權及債權資產。截至目前，中國已累計發行企業資產證券化產品13支，籌資總額達325.05億元。

資產證券化作為一種創新的結構性融資模式，其融資方式也具有靈活、創新的特點，具體的融資特點為：

一是融資的方式具有結構性的特點。首先，資產證券化業務需要對擬資產證券化的資產（以下稱“基礎資產”）進行一定的分解，按照基礎資產的資產結構和回報利息率的特點，對基礎資產進行一定的拆拼和組合，再根據重新搭配好的資產進行定價，確認新的風險和收益；其次，國有銀行及商業銀行的中介功能也可以在資產證券化業務中得到分解和組合，從而將單一的貸款回收風險轉化成為多家中機構共擔風險和獲取回報的活動。

二是融資的方式具有收入導向性的特點。資產證券化業務中，基礎資產的收益高低是決定資產證券化業務融資規模的先決條件，其次，當資產證券化業務面向投資和發行時，投資和也會對基礎資產的穩健性、預期現金流量的規模及資產的優良性進行考察，從而決定是否購買。

三是融資方式具有低成本的特點。資產證券業務的融資利率一般低于其他債券類融資業務。首先，資產證券化業務的基礎資產必須經過專業評級機構的評級，并適當的采用擔保方式進行增級，增強了債券的發行條件；其次，通過設定優先級及劣后級分級的產品結構方式可以降低投資者的投資風險，有效降低資金成本；所以，資產證券化業務很少折價發行，且債券發行支付的傭金費用較發行其他債券類產品低。

二、中國信貸資產證券化市場發展

（一）中國的信貸資產證券化發展階段

1998年起，金融管理部門和金融機構就開始討論在中國開展資產證券化業務的必要性和可能性。

2001年《信托法》頒布實施，為通過設立特定目的信托（SPV）的方式開展資產證券化提供了法律空間。

2005年3月21日，中國建設銀行和國家開發銀行獲得第一批批試點資格，標志著中國資產證券化業務的大幕徐徐拉開。12月15日，國家開發銀行信貸資產支持證券和建設銀行的個人住房抵押貸款支持證券正式發行，標志著中國信貸資產證券化試點的正式開始。

2007年4月，國務院擴大信貸資產證券化試點，中國工商銀行、中國農業銀行、中國銀行等六家銀行進入試點范圍；9月以后，浦發銀行、工商銀行、興業銀行等先后發行資產證券化產品，標志第二批資產證券化試點的正式啟動。

2008年，次貸危機引起的金融危機出現，各金融管理部門態度謹慎。

2009年至2011年底，信貸資產證券化業務發展暫緩，期間未有新的信貸資產證券化業務產品面市。

2012年5月17日，中國人民銀行，中國銀行業監督管理委員會，財政部下發《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，暫緩了四年的信貸資產證券化正式重啟，總規模500億元，2012年9月7日,國開行發行重啟后首單產品。

（二）項目發行情況

截至2012年底，信貸資產證券化發行規模合計約872億元，其中2005年至2008年發行規模約668億元，2012年重啟后發行規模約205億元。

三、中國企業資產證券化市場發展

（一）中國企業資產證券化市場發展階段回顧

1.2005年8月至2006年8月，第一批試點。2005年8月，“中國聯通CDMA網絡租賃費收益計劃”設立，第一單專項計劃業務正式誕生。截至2006年8月末，專項計劃模式的企業資產證券化共推出9單，募集資金總額達到260多億元。

2.2006年9月至2009年5月，試點總結與研討。2006年9月以后，中國證券監督管理委員會暫停專項計劃新項目的申報審批，進入總結階段；2009年3月，中國證券監督管理委員會組建專門的研究團隊研究和制定相關制度和管理辦法。

3.2009年5月至2012年，第二批試點。2009年5月，中國證券監督管理委員會發布《關于通報證券公司企業資產證券化業務試點情況的函》，標志著企業資產證券化試點重新啟動。2011年8月5日，遠東二期專項資產管理計劃完成發行，成為第二批試點中的第一單項目，總規模12.79億元。

4.2013年3月至今，試點轉規?；?013年3月15日，中國證券監督管理委員會公布了《證券公司資產證券化業務管理規定》，對資產證券化業務中基礎資產的資產類型、交易業務的結構、交易業務的方式等方面進行了重新設計和定義，進一步延伸了資產證券化業務的范疇。

（二）已發行項目主要情況

1.項目發行規模。自2005年8月至今，共有13個企業資產證券化項目順利發行，累計融資超過300億元，其中7個專項計劃在深交所協議交易平臺掛牌轉讓。

2.項目發行特點。行業分布方面，截至2011年末資產證券化產品的基礎資產范圍包括高速公路收費、網絡租賃、設備租賃、電力銷售、BT項目、污水處理和股權轉讓等相關的各種掛應收賬款或未來現金流（收益權），共涉及電信、交通、租賃、電力、市政設施等5個行業。其中，電信行業發行額占企業資產證券化產品總發行額的71%，電力、市政設施、租賃以及交通行業占比分別為10%、10%、7%和2%。

在期限結構、交易方面，現有的專項資產管理計劃項目存續期由60天到64個月不等。

四、未來中國資產證券化的發展及相關建議

最近十年，中國的實體經濟和虛擬金融獲得了前所未有的發展，這已經為進行大規模的資產證券化業務打下了良好的市場基礎。從大的角度觀察，中國的市場經濟日趨完善，資本市場基本建立，資本的流動達到了較高水平；從小的角度看，中國的大中小企業及銀行已經建立了現代企業制度和法人治理結構，具備進行資產證券化的初始條件。另一方面，自從中國加入世貿組織以來，國內的金融市場不斷進行改革開放，國內資本市場已與國際資本市場實現了對接，這也為中國的資產證券業務開辟了廣闊的空間。

但是，中國的資產證券化業務起步晚，發展緩慢，各項業務的發展仍處于試點階段，資產證券胡業務的發展還面臨著國內政策的各項約束，未來的資產證券業務的道路仍然很長。為了保證未來資本證券化業務的蓬勃發展，政策制定者及資產證券化業務的參與者仍需要做好以下幾個方面的工作：

（一）持續推進資產證券化業務，不斷把資產證券化業務做大做強

當下的中國仍處在城鎮化的過渡階段，政府仍在加大基礎建設的投資力度，而基礎建設需要大量的長期資本金的投入，項目建設周期長，資金周轉緩慢，如果單一依靠政府稅收投入難以保障和滿足；通過將基礎建設的資產的未來收益打包進行資產證券化業務，可以有效的緩解政府融資難的問題，降低銀行的壞賬風險，提高資金的周轉利用率。

（二）適當放松對資產證券化業務的監管

根據國際資本市場上的案例，若一國的政府對資本市場的監管較少，則一國的資產證券化市場發展良好，例如資產證券化業務全球排名第一美國。反之，若一國對資本市場監管較嚴，則會阻礙資產證券化市場的發展，例如日本。在資產證券化的初期日本層實行嚴厲的監管政策，嚴重阻礙了資產證券化業務的發展。

中國的金融監管制度一直較為嚴格，在過去，嚴格的金融監管制度降低了中國金融危機爆發的風險，所以中國一直未有大型的金融危機爆發。但現在，在中國資本市場已與國際資本市場接軌的情況下，嚴格金融監管制度反而限制了中國資本市場，尤其是資產證券化業務的發展。因此，中國需要進行適當的金融改革，放松對資產證券業業務的監管，從而為資本市場的發展提供廣闊的空間。

（三）不斷優化資本市場的同時，進一步豐富資產證券化產品種類

在國際市場上，任何與其具有穩定現金流的基礎資產都可以進行資產證券化，而在國內，由于資產證券化業務處于試點階段，資產證券化種類的品種僅僅集中于基建資產及應收類賬款等，沒有充分發掘出更好的投資品種。政府及資產證券化業務的中介機構應大力拓展資產證券化業務的產品種類，實現資產證券業務的多樣性。

[1]楊農.中國企業債券融資：創新方案與實用手冊.經濟科學出版社，2012，9.

[2]沈炳熙.資產證券化:中國的實踐(第2版).北京師范大學出版社，2013，12.

[3]宋光輝.資產證券化與結構化金融：超越金融的極限，2013,6.