人民幣匯率變動對國內價格水平的傳遞效應

鄭志強

【摘要】 本文采用時變參數向量自回歸（TVP-VAR）模型研究人民幣匯率變動對國內價格的傳遞效應，結果表明，人民幣名義有效匯率與國內價格水平存在負向相關關系，有效匯率變動會造成進口價格和生產者價格的短期波動，但是對消費者價格波動的解釋力有限。匯率傳遞存在時滯，并且有沿著價格鏈下降的趨勢。不同時點的脈沖響應分析并沒有發現匯率傳遞效應發生明顯的結構變化。貨幣供應量沖擊對國內價格水平的影響要強于名義有效匯率和世界能源價格沖擊。

【關鍵詞】 人民幣名義有效匯率 ?TVP-VAR ?匯率傳遞 ?進口價格 ?消費者價格

一、引言

我國貨幣當局的政策目標是穩定物價水平、保持人民幣幣值穩定以及促進經濟增長。傳統理論認為，貨幣升值是解決貿易順差同時緩解國內通貨膨脹的有效途徑。然而，80年代以來，不論理論還是實證研究都證明匯率對價格的傳遞效應是不完全的，因此，匯率變動不能解決貿易不平衡問題，我國的經驗事實也證明了這一觀點。目前的大量實證研究發現匯率對進口價格傳遞不完全，并且存在時滯，匯率變動只有部分反應在進出口價格上。這意味著匯率對國內其他價格的傳遞同樣是不完全的并且存在時滯。匯率傳遞效應的強弱直接影響國內通脹動態預測和貨幣政策效果，因此，匯率傳遞是制定貨幣政策時需要考慮的重要因素。

隨著中國經濟對外依存度的提高和利率改革的推進，通過匯率途徑的沖擊對國內的影響必然會日益增加，考慮通貨膨脹影響因素時不得不考慮國外沖擊。國外的沖擊不但會通過國際貿易傳導機制和流動性周期傳導機制影響國內價格水平，甚至會影響中國的經濟金融穩定，實證上研究這一課題對政策參考有一定意義。本文第一次采用時變參數的VAR模型實證分析人民幣匯率變動對國內物價水平的傳遞效應。盡管文章并沒有發現匯率傳遞效應發生明顯的結構變化，但是本文使用的方法仍為匯率傳遞研究提供了一些有益的啟發。

二、文獻綜述

1、理論方面

匯率變動直接影響進出口價格。因此，早期匯率傳遞理論主要是從微觀層面和宏觀層面研究進口價格傳遞不完全的原因。微觀層面側重局部均衡分析，之后強調新開放經濟宏觀經濟學（NOEM）框架分析。局部均衡模型最主要的是分析出口商的依市定價行為（PTM）。由于市場的不完備，廠商有按不同市場進行差別定價的市場力量，隨著匯率的變動出口商可以調整成本加成，導致進口價格不能完全反應匯率的變動。匯率變動對國內物價水平的傳遞主要通過兩方面：直接效應和間接效應。直接效應是指匯率變動會引起進口價格變動，而進口價格作為中間投入品和最終消費品的一部分，其價格變動會直接影響生產者價格和消費者價格。間接效應則指由于進口產品和國內產品之間存在一定的替代性，本幣貶值將導致進口品價格上升，進而引起本國同類可貿易品的需求增加，以致國內可貿易品價格上升。匯率對國內生產者和消費者價格的傳遞程度依賴兩種效應的強弱程度。

2、實證方面

早期的實證研究重點是檢驗出口商的依市定價行為以及匯率對各產業進口價格或者總體進口價格的傳遞效應，通常采用單方程回歸的方法進行實證研究。絕大多數研究支持匯率變動對進口價格的傳遞是不完全的，并且認為匯率傳遞存在時滯，不同國家之間匯率傳遞效應存在顯著差別。McCarthy首先使用遞歸VAR模型，融入價格傳遞鏈因素，分析了一些工業化國家匯率對國內價格鏈不同價格的傳遞效應。許多研究者采用McCarthy的方法檢驗了歐元區或者單個國家的匯率傳遞效應。這些研究認同匯率傳遞是不完全的，并且認為匯率傳遞率沿價格鏈有減小趨勢。

近年來，國內對于人民幣匯率變動對國內的價格傳遞效應研究越來越多。卜永祥、畢玉江和朱鐘棣運用協整和誤差修正模型（ECM）分析了人民幣匯率變動對國內物價水平影響的動態機制。劉亞和李偉平等運用自回歸分布滯后（ARDL）模型研究人民幣匯率變動對消費者價格的傳遞效應。而最多的是使用VAR模型研究匯率傳遞效應。這些文章都認同匯率對于國內價格的傳遞是不完全的，并且存在時滯。傳統的VAR模型及SVAR模型雖然避免了單方程模型的內生性問題，但是，其參數是固定不變的，無法反應經濟變量的動態演進特征，可能造成模型估計偏差。本文首次引入時變系數的VAR模型，檢驗人民幣匯率變動對國內價格的傳遞效應。

三、數據描述

基于McCarthy、施建淮等的模型，本文的實證分析選用了7個變量：世界能源商品價格（WEI）、產出缺口（YGAP）、貨幣供應量（M2）、人民幣名義有效匯率（NEER）、進口價格指數（IMP）、工業品出廠價格指數（PPI）、消費者價格指數（CPI）。世界能源價格用來捕捉供給沖擊;產出缺口代表實際產出與潛在產出的差額，用來捕捉需求沖擊;貨幣供應量是貨幣政策的代理變量，用來捕捉貨幣沖擊;人民幣名義有效匯率是雙邊匯率以貿易為權重的加權和，以間接標價法表示，當NEER增加時，人民幣升值;進口價格指數、工業品出廠價格指數、消費者價格指數代表國內價格傳遞鏈的三個層次。

四、時變參數的VAR模型

要定義TVP-VAR模型，首先從一個簡單的結構VAR模型開始：

Ayt=F1Yt-1+…+Fsyt-s+μt ? ?t=（s+1），…n （1）

其中yt為k×1維列向量觀測值，A，F1，…，FS都是k×k維系數矩陣，μt是k×1維結構干擾項。于是式（1）可以寫為：

yt=Bt-1yt-1+…+Bsyt-s+A-1∑εt （2）

本文數據處理使用的軟件為Matlab_R2012b，模型計算使用Jouchi Nakajima的TVP-VAR軟件包。根據Nakajima（2009）標準選擇滯后期為1，截距項為非時變參數。

五、匯率傳遞效應的實證結果

名義有效匯率沖擊的脈沖響應。可以看出名義有效匯率沖擊與滯后各期進口價格指數、工業品出廠價格指數以及消費者價格指數之間存在負向相關關系，即人民幣名義有效匯率升值，國內價格水平下降。在傳遞程度方面，自1996年1季度至2013年4季度，人民幣有效匯率對進口價格和生產者價格的傳遞效應具有統計顯著性，但是對消費者價格的解釋力非常小。對進口價格來說，1個百分點的匯率沖擊最多引起進口價格指數0.015個百分點的變化;對生產者價格來說，最多引起0.008個百分點的變化;對消費者價格指數來說，最多引起0.003個百分點的變化。沿著價格傳遞鏈，匯率傳遞效應是遞減的。匯率變動首先影響的是進口價格，匯率變動沒有完全傳遞到進口價格上。進口價格和工業品出廠價格的短期波動主要歸因于匯率沖擊，而消費者價格的短期波動主要是貨幣供給沖擊造成的。無論短期或者長期，匯率傳遞效應并沒有明顯的趨勢性變化。

其它沖擊的脈沖響應。世界能源價格沖擊對進口價格和生產者價格產生正向沖擊，但是對消費者價格解釋力較弱。貨幣沖擊是國內價格水平的最主要影響因素，能夠解釋進口價格、生產者價格以及消費者價格的短期波動。并且貨幣供應量沖擊對國內價格水平的影響力要強于名義匯率和進口價格波動，是導致消費者價格波動的主要原因之一。產出缺口代表的需求沖擊對國內價格的短期影響較弱。貨幣供給沖擊是國內價格波動的主要原因之一，貨幣供給正向的影響國內價格水平，價格響應呈現先遞增后削弱的態勢。世界能源價格（WEI）沖擊對進口價格和生產者價格產生正向沖擊，產出缺口代表的需求沖擊對國內價格的短期影響較弱，二者都不是導致國內價格短期波動的主要原因。

六、結論

本文對人民幣名義有效匯率的價格傳遞效應進行了實證分析。文章通過建立時變參數VAR模型，將人民幣名義有效匯率、世界能源價格、貨幣供給、產出缺口、進口價格指數、生產者價格指數和消費者價格指數7個變量納入VAR模型，利用脈沖響應函數分析匯率變動對國內價格的影響。主要得出以下結論。

自1996年1季度至2013年4季度，人民幣有效匯率對進口價格和生產者價格的傳遞效應具有統計顯著性，但是對消費者價格的解釋力非常小。對進口價格來說，1個百分點的匯率沖擊最多引起進口價格指數0.015個百分點的變化;對生產者價格來說，最多引起0.008個百分點的變化;對消費者價格指數來說，最多引起0.003個百分點的變化。總的來說，人民幣匯率傳遞效應是不完全的，傳遞存在時滯，并且沿著價格鏈傳遞效應有下降趨勢。

基于以上結論，可以得出一些啟示：不能期望基于“支出轉換效應”來糾正貿易收支失衡問題。由于匯率傳遞不完全，支出轉換效應失靈，人民幣匯率升值不能解決我國的巨額貿易順差。匯率對消費者價格的傳遞效應非常小，從治理通脹角度來說，沒有必要盯住匯率變動。但是貨幣當局需要關注匯率變動以及能源價格沖擊對生產者價格指數的影響，防范供給沖擊對我國經濟的負面影響，同時，防范“利率—匯率”流動性周期傳導沖擊。

【參考文獻】

[1] 畢玉江、朱鐘棣：人民幣匯率變動的價格傳遞效應——基于協整與誤差修正模型的實證研究[J].財經研究，2006（7）.

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