匯率改革、貨幣錯配與人民幣國際化發展研究

胡愛萍

內容摘要：我國的外幣債權存在極大的貨幣錯配問題，在以市場經濟為主導的大框架下，積極探索貨幣錯配問題，加大匯率改革，促進人民幣國際化發展已經迫在眉睫。本文在分析了我國貨幣錯配的發展趨勢后，根據貨幣錯配與人民幣國際化發展的金融風險，提出了通過匯率改革，促進人民幣國際化發展的建議，希望人民幣地區化穩步推進，并逐步完成人民幣的國際化發展。

關鍵詞：匯率改革 貨幣錯配 人民幣國際化 外幣儲備

引言

度量一個國家的貨幣錯配程度，可以根據AECM這個指標來進行衡量。當一個國家持有凈外幣資產時，通過對AECM的有效估算，就能判斷出其值為正；當一個國家持有凈外幣債務時，通過對AECM的有效估算，就能得到其值為負。對一個國家進行AECM進行估算時，如果估算的絕對值越小，說明這個國家經濟失衡的情況越小，同時意味著貨幣錯配越輕微，反之則其經濟失衡越嚴重，貨幣錯配也越嚴重。近些年，國內很多的研究專家和學者大都是通過這種方法來估算我國貨幣錯配的程度，其根源在于這種方式將債務性貨幣和債券型貨幣進行了同時的考慮，但是學者在研究估算的過程中卻忽略了外幣債務，這樣獲得的結果就缺乏一定的準確性和有效性，因為外幣債務在總債務中所占比重的提升，將會極大的加重一個國家貨幣錯配的程度。隨著國內學者的深入研究，并不斷的改變研究的方法和措施，引進了貨幣資產總額，這樣就能夠解決現存的問題，隨著外幣資產所占比重的不斷增大，債券性貨幣錯配程度也將更加嚴重。

我國貨幣錯配的發展趨勢

通過對我國20年的貨幣錯配進行分析，在對AECM的原值和修正值進行比較時，發現我國貨幣錯配指數估值在2001年出現一個拐點，在拐點之前，修正值要低于原值，但是兩者基本都保持著整體上升的趨勢，并且在同一時間出現了峰值；但是在拐點之后，兩者的發展趨勢就發生了變化，原值呈現出比較明顯的下降趨勢，而修正值卻仍然保持著上升的趨勢，到了2002以后修正值就超越了原值。從20年的統計數據可以看出，我國的外匯儲備整體都呈現出持續上升的狀態，通過多種方法對我國貨幣錯配程度進行估算后，基本上數據相同，沒有明顯的差異，但是估算結果都顯示我國在亞洲金融風暴期間，曾遭遇過嚴重的貨幣錯配風險，這段時期我國短期外債占總外債的比例相對較小，而且總外債占總債務的比例也較小，并且對資本貨幣進行了有效的管制，這樣才有效地避免了貨幣危機的發生。

自2000年以后，我國外匯儲備量進入高速增長狀態，在反映我國債券性貨幣錯配風險狀況上修正值起到極大的作用，能夠有效地增加其值的準確性。自我國加入世界貿易組織以后，我國經濟得到了進一步的快速發展，中國經濟與世界經濟更好地進行融合，從而有效地帶動了經常項目順差和外匯儲備，其值都得到了快速的增長，AECM的值也得到了快速增加，逐漸呈現出直線上升，并呈現出最高值。自2008年全球爆發金融危機，并且向縱深發展，其深度逐漸蔓延，我國出口貿易受到嚴重阻礙，同時我國的進口貿易卻出現了大幅度上漲，外債的比重也逐年下降，但是并沒有影響到我國貨幣錯配指數，反而我國貨幣錯配指數隨著我國外匯儲備量的增加不斷地向上提升，表面上我國面臨的債券型貨幣錯配風險相當的嚴重，而外匯儲量的增加使風險降低，做出了十分巨大的貢獻。現階段，隨著全球經濟逐漸復蘇，我國的貨幣錯配風險相比前幾年已經有比較明顯的下降，金融貨幣風險得到了很大的緩解，但是現實情況仍然十分嚴峻，AECM值依然很高，并在近幾年中迅速的回升，在這一時期，我國的貨幣升值越演越烈，進而使我國陷入到了進退兩難的境地。

貨幣錯配與人民幣升值的金融風險

（一）逆資產負債表效應

產生逆資產負債效應是因為儲備貨幣的貶值，其會影響到負債資產表逐漸惡化，從而引發宏觀經濟金融風險。根據近年來的數據研究表明，每當美元貶值一個百分點就會嚴重影響到東亞經濟體，其造成的經濟損失相當于美國國內生產總值的1%。尤其是自2007年以來，我國人民幣升值的壓力越來越大，并且出現持續長期增長的趨勢，雖然中國人民銀行可以通過有效的、必要的措施和手段來對市場進行調控，以此來降低人民幣匯率的風險，但是這樣并不能夠從根源上解決問題，高額的外匯儲備有效地限制了對外的借貸，同時大大地降低了社會公眾的福利水平。由于國內金融秩序發展較晚，各種監督管理制度都還不夠完善，市場經濟主體所持有的外匯資產只能出售給中央銀行，這種方法將外匯貶值的風險轉移到了政府機構，在這個過程中，央銀為市場經濟的主體提供了外匯保障，極大地降低了市場經濟主體的外匯風險，但是卻承擔了絕大部分的貨幣錯配風險，因此同時受到國際資本市場和外匯市場兩難選擇的煎熬。

（二）加劇金融體系脆弱性

在我國，由于經濟制度的原因，經濟體系是以銀行為基礎的金融體系，而國有銀行是我國經濟體系的主導，在長期的發展過程中，一直存在著以短期的存款支持長期項目融資的期限錯配和以外幣負債支持本幣融資的貨幣錯配問題，與基于市場的金融體系相比，這種金融體系更為脆弱，承擔風險的能力更低，一旦出現經濟危機，企業無力償還貸款，銀行就會出現不良貸款急劇上升的問題，從而將金融風險集中到銀行，極大地增加了銀行的金融系統性風險，但是在金融危機來臨之際，銀行由于沒有過多的資金進行市場流通，就會為了增加資金的流動性而變賣現有的產業，往往會給銀行造成巨大的經濟損失。根據國內有關專家學者的研究發現，當人民幣升值15%時，國內兩大國有銀行的經濟損失就會下降一個多的百分點。同樣，當外幣貶值時，銀行客戶的外幣資產價值也會嚴重縮水，從而威脅到銀行的穩定；對企業來說，由于沒有償還銀行貸款的能力，就沒有能力再持續經營，進而導致企業的信用危機。另一方面，市場經濟更加關注的是經濟錯配的風險程度，市場環境加快外幣轉換成本幣，進而就會引起銀行資金流動性危機。當外幣嚴重貶值時，銀行和持有外幣資產的規模越大，給銀行和企業帶來的經濟風險就越大，嚴重的甚至會給整個金融體系帶來巨大風險。endprint

（三）更多暴露于國際金融市場的沖擊

雖然2008年爆發的全球金融危機對亞洲的經濟體影響相對較小，但是由于金融危機在發達國家爆發越演越烈，使得這些發達經濟體的貨幣競相貶值，這樣就讓儲備大量外匯的發展經濟體受到了間接的經濟沖擊，并且這種沖擊對發展經濟體來說也越來越嚴重，貨幣錯配的風險同樣急劇上升。對于快速發展的中國而言，雖然我國為了應對金融危機儲備了大量的外匯，為保證國內金融市場的秩序提供了堅實的屏障，但是持續擴大的金融危機不斷地增加了貨幣錯配的風險，同時也在不斷地沖擊著這個堅實的屏障，因此我國外匯儲備也受到了很大的經濟損失。同時，在以美元為主要貨幣形式的世界貨幣格局體系下，對本國的外匯儲備進行大規模的增減調整和結構調整，不僅會影響到外匯儲備的保值增值，更重要的是還會沖擊世界金融體系，影響世界經濟體系的穩定。

匯率改革與人民幣國際化路徑

一是繼續有序地推進人民幣匯率形成機制改革，不斷地完善外匯儲備管理制度。隨著我國市場化改革的不斷深入，人民幣匯率的形成機制也不斷改革和完善，需要更加深入和全面開放資本項目，由于市場規律的影響，人民幣匯率波動的頻率和幅度不斷增加，其靈活性也不斷增強。從我國近幾年人民幣一直處于升值的趨勢來看，債券型貨幣錯配可能在某一特定的時期內被繼續放大，為我國宏觀政策對經濟調控增加了不少的難度，使得我國的金融體系更容易受到金融危機的沖擊。因此，在這種情況下，為了穩定我國的金融體系，增加人民幣匯率的彈性，我國應該繼續有序的推進人民幣匯率形成機制，改革和完善外匯儲備管理制度。對于外匯儲備的管理，首先要有效地解決外匯儲備增量管理的問題。隨著我國人民幣匯率改革的不斷完善，中央銀行逐步減少了對市場經濟的直接干預，逐步進行對我國金融體系更為有利的儲備措施。其次就是要繼續加強外匯儲備的存量管理。針對這個問題，主要有兩個方面的措施：一方面是合理地利用外匯儲備，變不利為有利，但是必須保證在充分發揮外匯儲備來增強信心和穩定貨幣的前提下進行；另一方面對外匯儲備和貨幣結構實現更加有效合理的配置，努力實現外匯儲備多元化，在保證外匯儲備穩定的條件下，將要更多地投資于高回報、高收益、低風險的項目，投資于這樣的金融項目和證券產業，不僅能夠獲得高額的經濟效益，同時還能夠讓投資的金融產業更加廣闊，與此同時還應該積極探索發展國內經濟的新渠道，更多地投資于國內的基礎性設施建設。

二是增強金融體系的抗風險能力和增強國內資本市場，尤其是債券市場。金融體系的穩定不僅受到直接貨幣錯配風險的影響，還會受到間接貨幣錯配風險的潛在影響。隨著我國的外匯工具越來越完善和外匯資產衍生產品的增加，且其發展的更加迅猛，潛在的表外業務風險也更加突出。所以，從國家監管的角度來看，應該進一步加強對金融機構以及外貿類企業貨幣錯配風險進行嚴格的監督管理，在國家監管過程中，還應該慎重和嚴謹的對待，繼續調整對微觀經濟主體的監管力度，增加對貨幣錯配的檢測規模和敞口式檢測的次數，并且進一步完善和規范控制極限風險的產生。從微觀經濟的角度來看，銀行應該隨時關注自身的貨幣錯配情況，對于存在不合理的地方應該及時采取改善措施，同時密切注意和監控銀行內所有的外匯貸款，以及銀行客戶的外匯資金缺口，積極應用先進的金融工具和方法以及金融風險對沖手段，及時防范貨幣錯配對銀行帶來的影響，同時有效降低貨幣錯配對整個金融體系的沖擊。我國經濟在未來發展的較長一段時間里，應該積極發展國內資本市場，并且積極制定相應的管理制度，規范市場秩序，在證券市場加大改革力度，進一步解放和發展證券市場。

三是控制好人民幣區域化的節奏和進程。日元實現國際化在很大程度上是由于美元強大的壓力，日元的區域化節奏和進程過快，對日本經濟造成了極大的沖擊，以此使日本造成了很大的經濟損失。所以，我國人民幣國際化的節奏和進程必須要嚴格服從我國經濟改革進程，在實現人民幣國際化的初期，政府應該加大扶持力度，更多的、充分的利用香港特別行政區的貿易和金融優勢，持續擴大人民幣在香港特別行政區的應用范圍，加大人民幣在香港特別行政區的金融業務區域，努力實現香港特別行政區成為人民幣最為重要的離岸市場。與此同時，政府還應該從貿易和投資便利性等方面著手，不斷地擴大在貿易經濟條件下實現將人民幣作為結算貨幣，增加境外人民幣結算的試點，同時政府還可以加大開放投資力度并試行人民幣出口退稅政策等等。

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