匯率改革、貨幣錯配與人民幣國際化發(fā)展研究

■ 胡愛萍 副教授（西藏職業(yè)技術(shù)學(xué)院 拉薩 850030）

引言

度量一個國家的貨幣錯配程度，可以根據(jù)AECM這個指標來進行衡量。當一個國家持有凈外幣資產(chǎn)時，通過對AECM的有效估算，就能判斷出其值為正；當一個國家持有凈外幣債務(wù)時，通過對AECM的有效估算，就能得到其值為負。對一個國家進行AECM進行估算時，如果估算的絕對值越小，說明這個國家經(jīng)濟失衡的情況越小，同時意味著貨幣錯配越輕微，反之則其經(jīng)濟失衡越嚴重，貨幣錯配也越嚴重。近些年，國內(nèi)很多的研究專家和學(xué)者大都是通過這種方法來估算我國貨幣錯配的程度，其根源在于這種方式將債務(wù)性貨幣和債券型貨幣進行了同時的考慮，但是學(xué)者在研究估算的過程中卻忽略了外幣債務(wù)，這樣獲得的結(jié)果就缺乏一定的準確性和有效性，因為外幣債務(wù)在總債務(wù)中所占比重的提升，將會極大的加重一個國家貨幣錯配的程度。隨著國內(nèi)學(xué)者的深入研究，并不斷的改變研究的方法和措施，引進了貨幣資產(chǎn)總額，這樣就能夠解決現(xiàn)存的問題，隨著外幣資產(chǎn)所占比重的不斷增大，債券性貨幣錯配程度也將更加嚴重。

我國貨幣錯配的發(fā)展趨勢

通過對我國20年的貨幣錯配進行分析，在對AECM的原值和修正值進行比較時，發(fā)現(xiàn)我國貨幣錯配指數(shù)估值在2001年出現(xiàn)一個拐點，在拐點之前，修正值要低于原值，但是兩者基本都保持著整體上升的趨勢，并且在同一時間出現(xiàn)了峰值；但是在拐點之后，兩者的發(fā)展趨勢就發(fā)生了變化，原值呈現(xiàn)出比較明顯的下降趨勢，而修正值卻仍然保持著上升的趨勢，到了2002以后修正值就超越了原值。從20年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以看出，我國的外匯儲備整體都呈現(xiàn)出持續(xù)上升的狀態(tài)，通過多種方法對我國貨幣錯配程度進行估算后，基本上數(shù)據(jù)相同，沒有明顯的差異，但是估算結(jié)果都顯示我國在亞洲金融風暴期間，曾遭遇過嚴重的貨幣錯配風險，這段時期我國短期外債占總外債的比例相對較小，而且總外債占總債務(wù)的比例也較小，并且對資本貨幣進行了有效的管制，這樣才有效地避免了貨幣危機的發(fā)生。

自2000年以后，我國外匯儲備量進入高速增長狀態(tài)，在反映我國債券性貨幣錯配風險狀況上修正值起到極大的作用，能夠有效地增加其值的準確性。自我國加入世界貿(mào)易組織以后，我國經(jīng)濟得到了進一步的快速發(fā)展，中國經(jīng)濟與世界經(jīng)濟更好地進行融合，從而有效地帶動了經(jīng)常項目順差和外匯儲備，其值都得到了快速的增長，AECM的值也得到了快速增加，逐漸呈現(xiàn)出直線上升，并呈現(xiàn)出最高值。自2008年全球爆發(fā)金融危機，并且向縱深發(fā)展，其深度逐漸蔓延，我國出口貿(mào)易受到嚴重阻礙，同時我國的進口貿(mào)易卻出現(xiàn)了大幅度上漲，外債的比重也逐年下降，但是并沒有影響到我國貨幣錯配指數(shù)，反而我國貨幣錯配指數(shù)隨著我國外匯儲備量的增加不斷地向上提升，表面上我國面臨的債券型貨幣錯配風險相當?shù)膰乐兀鈪R儲量的增加使風險降低，做出了十分巨大的貢獻。現(xiàn)階段，隨著全球經(jīng)濟逐漸復(fù)蘇，我國的貨幣錯配風險相比前幾年已經(jīng)有比較明顯的下降，金融貨幣風險得到了很大的緩解，但是現(xiàn)實情況仍然十分嚴峻，AECM值依然很高，并在近幾年中迅速的回升，在這一時期，我國的貨幣升值越演越烈，進而使我國陷入到了進退兩難的境地。

貨幣錯配與人民幣升值的金融風險

（一）逆資產(chǎn)負債表效應(yīng)

產(chǎn)生逆資產(chǎn)負債效應(yīng)是因為儲備貨幣的貶值，其會影響到負債資產(chǎn)表逐漸惡化，從而引發(fā)宏觀經(jīng)濟金融風險。根據(jù)近年來的數(shù)據(jù)研究表明，每當美元貶值一個百分點就會嚴重影響到東亞經(jīng)濟體，其造成的經(jīng)濟損失相當于美國國內(nèi)生產(chǎn)總值的1%。尤其是自2007年以來，我國人民幣升值的壓力越來越大，并且出現(xiàn)持續(xù)長期增長的趨勢，雖然中國人民銀行可以通過有效的、必要的措施和手段來對市場進行調(diào)控，以此來降低人民幣匯率的風險，但是這樣并不能夠從根源上解決問題，高額的外匯儲備有效地限制了對外的借貸，同時大大地降低了社會公眾的福利水平。由于國內(nèi)金融秩序發(fā)展較晚，各種監(jiān)督管理制度都還不夠完善，市場經(jīng)濟主體所持有的外匯資產(chǎn)只能出售給中央銀行，這種方法將外匯貶值的風險轉(zhuǎn)移到了政府機構(gòu)，在這個過程中，央銀為市場經(jīng)濟的主體提供了外匯保障，極大地降低了市場經(jīng)濟主體的外匯風險，但是卻承擔了絕大部分的貨幣錯配風險，因此同時受到國際資本市場和外匯市場兩難選擇的煎熬。

（二）加劇金融體系脆弱性

在我國，由于經(jīng)濟制度的原因，經(jīng)濟體系是以銀行為基礎(chǔ)的金融體系，而國有銀行是我國經(jīng)濟體系的主導(dǎo)，在長期的發(fā)展過程中，一直存在著以短期的存款支持長期項目融資的期限錯配和以外幣負債支持本幣融資的貨幣錯配問題，與基于市場的金融體系相比，這種金融體系更為脆弱，承擔風險的能力更低，一旦出現(xiàn)經(jīng)濟危機，企業(yè)無力償還貸款，銀行就會出現(xiàn)不良貸款急劇上升的問題，從而將金融風險集中到銀行，極大地增加了銀行的金融系統(tǒng)性風險，但是在金融危機來臨之際，銀行由于沒有過多的資金進行市場流通，就會為了增加資金的流動性而變賣現(xiàn)有的產(chǎn)業(yè)，往往會給銀行造成巨大的經(jīng)濟損失。根據(jù)國內(nèi)有關(guān)專家學(xué)者的研究發(fā)現(xiàn)，當人民幣升值15%時，國內(nèi)兩大國有銀行的經(jīng)濟損失就會下降一個多的百分點。同樣，當外幣貶值時，銀行客戶的外幣資產(chǎn)價值也會嚴重縮水，從而威脅到銀行的穩(wěn)定；對企業(yè)來說，由于沒有償還銀行貸款的能力，就沒有能力再持續(xù)經(jīng)營，進而導(dǎo)致企業(yè)的信用危機。另一方面，市場經(jīng)濟更加關(guān)注的是經(jīng)濟錯配的風險程度，市場環(huán)境加快外幣轉(zhuǎn)換成本幣，進而就會引起銀行資金流動性危機。當外幣嚴重貶值時，銀行和持有外幣資產(chǎn)的規(guī)模越大，給銀行和企業(yè)帶來的經(jīng)濟風險就越大，嚴重的甚至?xí)o整個金融體系帶來巨大風險。

（三）更多暴露于國際金融市場的沖擊

雖然2008年爆發(fā)的全球金融危機對亞洲的經(jīng)濟體影響相對較小，但是由于金融危機在發(fā)達國家爆發(fā)越演越烈，使得這些發(fā)達經(jīng)濟體的貨幣競相貶值，這樣就讓儲備大量外匯的發(fā)展經(jīng)濟體受到了間接的經(jīng)濟沖擊，并且這種沖擊對發(fā)展經(jīng)濟體來說也越來越嚴重，貨幣錯配的風險同樣急劇上升。對于快速發(fā)展的中國而言，雖然我國為了應(yīng)對金融危機儲備了大量的外匯，為保證國內(nèi)金融市場的秩序提供了堅實的屏障，但是持續(xù)擴大的金融危機不斷地增加了貨幣錯配的風險，同時也在不斷地沖擊著這個堅實的屏障，因此我國外匯儲備也受到了很大的經(jīng)濟損失。同時，在以美元為主要貨幣形式的世界貨幣格局體系下，對本國的外匯儲備進行大規(guī)模的增減調(diào)整和結(jié)構(gòu)調(diào)整，不僅會影響到外匯儲備的保值增值，更重要的是還會沖擊世界金融體系，影響世界經(jīng)濟體系的穩(wěn)定。

匯率改革與人民幣國際化路徑

一是繼續(xù)有序地推進人民幣匯率形成機制改革，不斷地完善外匯儲備管理制度。隨著我國市場化改革的不斷深入，人民幣匯率的形成機制也不斷改革和完善，需要更加深入和全面開放資本項目，由于市場規(guī)律的影響，人民幣匯率波動的頻率和幅度不斷增加，其靈活性也不斷增強。從我國近幾年人民幣一直處于升值的趨勢來看，債券型貨幣錯配可能在某一特定的時期內(nèi)被繼續(xù)放大，為我國宏觀政策對經(jīng)濟調(diào)控增加了不少的難度，使得我國的金融體系更容易受到金融危機的沖擊。因此，在這種情況下，為了穩(wěn)定我國的金融體系，增加人民幣匯率的彈性，我國應(yīng)該繼續(xù)有序的推進人民幣匯率形成機制，改革和完善外匯儲備管理制度。對于外匯儲備的管理，首先要有效地解決外匯儲備增量管理的問題。隨著我國人民幣匯率改革的不斷完善，中央銀行逐步減少了對市場經(jīng)濟的直接干預(yù)，逐步進行對我國金融體系更為有利的儲備措施。其次就是要繼續(xù)加強外匯儲備的存量管理。針對這個問題，主要有兩個方面的措施：一方面是合理地利用外匯儲備，變不利為有利，但是必須保證在充分發(fā)揮外匯儲備來增強信心和穩(wěn)定貨幣的前提下進行；另一方面對外匯儲備和貨幣結(jié)構(gòu)實現(xiàn)更加有效合理的配置，努力實現(xiàn)外匯儲備多元化，在保證外匯儲備穩(wěn)定的條件下，將要更多地投資于高回報、高收益、低風險的項目，投資于這樣的金融項目和證券產(chǎn)業(yè)，不僅能夠獲得高額的經(jīng)濟效益，同時還能夠讓投資的金融產(chǎn)業(yè)更加廣闊，與此同時還應(yīng)該積極探索發(fā)展國內(nèi)經(jīng)濟的新渠道，更多地投資于國內(nèi)的基礎(chǔ)性設(shè)施建設(shè)。

二是增強金融體系的抗風險能力和增強國內(nèi)資本市場，尤其是債券市場。金融體系的穩(wěn)定不僅受到直接貨幣錯配風險的影響，還會受到間接貨幣錯配風險的潛在影響。隨著我國的外匯工具越來越完善和外匯資產(chǎn)衍生產(chǎn)品的增加，且其發(fā)展的更加迅猛，潛在的表外業(yè)務(wù)風險也更加突出。所以，從國家監(jiān)管的角度來看，應(yīng)該進一步加強對金融機構(gòu)以及外貿(mào)類企業(yè)貨幣錯配風險進行嚴格的監(jiān)督管理，在國家監(jiān)管過程中，還應(yīng)該慎重和嚴謹?shù)膶Υ^續(xù)調(diào)整對微觀經(jīng)濟主體的監(jiān)管力度，增加對貨幣錯配的檢測規(guī)模和敞口式檢測的次數(shù)，并且進一步完善和規(guī)范控制極限風險的產(chǎn)生。從微觀經(jīng)濟的角度來看，銀行應(yīng)該隨時關(guān)注自身的貨幣錯配情況，對于存在不合理的地方應(yīng)該及時采取改善措施，同時密切注意和監(jiān)控銀行內(nèi)所有的外匯貸款，以及銀行客戶的外匯資金缺口，積極應(yīng)用先進的金融工具和方法以及金融風險對沖手段，及時防范貨幣錯配對銀行帶來的影響，同時有效降低貨幣錯配對整個金融體系的沖擊。我國經(jīng)濟在未來發(fā)展的較長一段時間里，應(yīng)該積極發(fā)展國內(nèi)資本市場，并且積極制定相應(yīng)的管理制度，規(guī)范市場秩序，在證券市場加大改革力度，進一步解放和發(fā)展證券市場。

三是控制好人民幣區(qū)域化的節(jié)奏和進程。日元實現(xiàn)國際化在很大程度上是由于美元強大的壓力，日元的區(qū)域化節(jié)奏和進程過快，對日本經(jīng)濟造成了極大的沖擊，以此使日本造成了很大的經(jīng)濟損失。所以，我國人民幣國際化的節(jié)奏和進程必須要嚴格服從我國經(jīng)濟改革進程，在實現(xiàn)人民幣國際化的初期，政府應(yīng)該加大扶持力度，更多的、充分的利用香港特別行政區(qū)的貿(mào)易和金融優(yōu)勢，持續(xù)擴大人民幣在香港特別行政區(qū)的應(yīng)用范圍，加大人民幣在香港特別行政區(qū)的金融業(yè)務(wù)區(qū)域，努力實現(xiàn)香港特別行政區(qū)成為人民幣最為重要的離岸市場。與此同時，政府還應(yīng)該從貿(mào)易和投資便利性等方面著手，不斷地擴大在貿(mào)易經(jīng)濟條件下實現(xiàn)將人民幣作為結(jié)算貨幣，增加境外人民幣結(jié)算的試點，同時政府還可以加大開放投資力度并試行人民幣出口退稅政策等等。

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