IPO與股市漲跌

鄭奕陽

自七月中旬至今，大盤一路高歌，在短短半個多月中漲到了2014年的最高點，加之證監會對于此輪漲幅的肯定，市場信心一片大好。不乏有人認為這是自2008年以來的新一輪大牛市，有望再次達到甚至突破2007年時6124的神話。本文無意探討后市的漲跌，而是關注一個有趣的現象，即本輪大漲與本輪IPO在時間上幾乎是并駕齊驅的。

我國的IPO之路一直較為坎坷，自1990年上海證券交易所正式開業以來，A股已經經歷了八次IPO的暫停與重啟。1994年7月，在滬指從1558點的高位一路跌到350點左右時，IPO被叫停，直至1994年12月解禁，期間大盤一度快速跌至326點的谷底，但立即迎來一波較大幅度的上漲及隨之而后的回調。大盤在IPO重啟時已調至670點左右，然而重啟后又在一個月之內快速探底至520點，因此在1995年1月19日，IPO再次被叫停，期間滬指又迎來一波上漲行情，至1995年6月重啟時已調回700點。新股發行后的當月，大盤下跌至630點附近，于是在1995年7月初，IPO第三次被暫停。此次暫停期間，市場迎來過兩輪小幅度的上漲，然而自9月起一路下跌，至1996年1月重啟IPO時已至550點。重啟后，滬指迅速探底回升，并迎來一輪長達一年半的大牛市，至1997年5月，大盤已高至1550點，高點之后股市迎來兩年多的整理并于2000年初再度開啟一輪半年的大漲行情并于6月創造了2245的歷史高位。好景不長，緊隨而來的七月大盤暴跌300點，IPO第四次被叫停，然而這次叫停沒有能改變股市下跌的趨勢，10月大盤已跌至1530點左右，11月IPO重啟，股市迎來一輪數年的調整行情。2004年8月，證監會公布試行IPO詢價制度，在正式方案出臺前，IPO第五次宣告暫停，并于次年1月恢復，此間股市正處于下降通道中，下降趨勢宏觀上并沒有怎么受到IPO的影響。四個月后，IPO第六次暫停，此間大盤迅速探底后調整，次年一月開始迎來一波大牛市，2006年6月IPO重啟，大盤稍作調整繼續上行并一路上行至2007年10月神話般的6124。A股在經歷神話后“怎么上來的就怎么跌下去”，2008年12月，IPO第七次被暫停，A股迎來一波反彈，2009年7月IPO重啟后，滬指回升至3478點，此后便震蕩下行，于2500點左右徘徊。2012年11月3日，證監會開展IPO自查與核查活動，IPO第八次暫停，滬指小幅見紅，但宏觀上看沒有帶來反彈起色，直至2014年1月重啟，至7月迎來本輪上漲行情。

由此可見，IPO的暫停除證監會的制度調整嘗試外，都是由于股市下跌的壓力而期望止跌，然而自上世紀末的三次暫停后，IPO的暫停與重新啟動似對市場宏觀漲跌沒有太大影響。那么IPO的開放節奏與股市漲跌有多大的聯系呢？

關于IPO與股市漲跌是否有關的爭論從1994年第一次暫停IPO便沒有停止過。部分意見認為IPO抽取了市場資金，是股市無法進一步上漲甚至下跌的重要原因，因此對于IPO的暫停可以消除部分市場下跌壓力；而另一部分意見則認為IPO與股市漲跌沒有必然聯系。而就目前而言，第一種意見顯然更有市場，畢竟八次IPO暫停的原因大都是因為市場的低迷。而2013年初緊隨IPO暫停之后的股市放紅，也為這個觀點提供了最新的證明。

然而今年IPO的重新啟動似乎并未影響到股市的上漲，下半年開始的新一輪較大規模的IPO似乎成為了本輪股市行情大漲的先行者。同時，實證經驗也表明，在股市誕生的24年中的8次IPO暫停期間，大盤整體上漲四次，下跌四次。如果暫停IPO是為了扭轉股市下跌的趨勢，那么從這個數據看來，它似乎沒有起到應有的效果。這是否意味著IPO與股市漲跌真的如證監會所言“IPO發行節奏與市場漲跌無必然聯系”呢？

眾所周知，價格是由供求關系決定的。IPO的進行較大地影響到了市場上股票和資金的供給情況，同時新的上市企業的表現也將影響到股民對于市場前景的預期，因此，IPO的進程應與市場的漲跌應有較為密切的聯系。然而這個聯系絕非簡單的單向上漲或下跌可以概括。

就短期而言，我國新股認購中，投資者的申購款于T+4日返還其證券商資金賬戶，這意味著市場對于新股的申購款將被凍結三個交易日。證監會在2012年下發的《關于新股發行定價相關問題的通知》中規定，擬上市公司的發行價市盈率高于同行業上市公司平均市盈率25%的，證監會可要求發行人及承銷商重新詢價。因此市場認為新股上市必定會大漲，因此在申購新股的過程中，股民們認定“買到就是賺到”，因而蜂擁參與“打新股”，使得新股發行的中簽率常常不足1%，這意味著每次新股的發行都伴隨著大量的資金凍結，許多散戶股民為了“打新股”不惜賣掉自己手上持有的股票。因此在短時期的表現上，新股發行期間股市的上漲受到了較大的壓力。總的來看，IPO的暫停基本都在大盤的下降趨勢中，重啟則多位于上漲或平盤中。作為我國傳統的抑制股價下跌的工具，IPO在下降趨勢中的暫停短期內給了市場以國家正在關注此次股市下跌并在積極尋求辦法抑制的信號，常能帶來滬指短期內的小幅反彈或觀望調整，然而到了更長期人們發現并沒有扭轉形勢的消息時，市場依舊會按原來的方向前行。而每次IPO的重啟都會在一定程度上人們對于股市資金量的悲觀期望，帶來股市的短期震蕩調整，如2006年開始的上漲趨勢中，6月的IPO重新啟動帶來了股市兩個月的震蕩。

而從中長期來看，新股的發行并不會減少股票市場中的資金量，反而會因為股票的多樣化給予投資者更多的投資選擇從而使股票市場獲得更為充裕的資金。同時，IPO的正常運行也是完善股票市場職能的必然要求，有助于提升投資者對于中國股票市場的信心。從歷史經驗上來看，八次IPO的重啟中有六次都在不久后迎來了股市的上漲行情，說明了IPO的正常運行從長期來看確是股票市場的利好因素。本輪股市的大漲伴隨著本輪集中的IPO使得股票市場呈現出一片欣欣向榮，吸引了眾多投資者的注目，越來越多的人從觀望轉向了參與，因此本輪股市上漲的行情與IPO應是相輔相成的，隨著許多股票將在八月份進行IPO，整個股票市場很有可能繼續高歌猛進。

總體而言，IPO的暫停與重新啟動很大程度上體現了國家和市場對未來發展的態度，從而影響投資者對市場的預期。投資者可以依據IPO的發行節奏對市場的發展前景做出自己的判斷，選擇進入市場的時機。