耐威科技：軍工概念股含金量低 賒賬銷售增厚業績

汪洋

近日，北京耐威科技股份有限公司（以下簡稱“耐威科技”）披露了首次公開發行股票并在創業板上市的招股說明書（申報稿）（以下簡稱“招股書”）。

不過《投資者報》記者調查后發現，這家標榜軍工概念的企業，其主打產品并未應用于國內軍工武器市場，這令其軍工概念的含金量大打折扣。

招股書顯示，耐威科技主要從事慣性導航產品、衛星導航產品的研發、生產與銷售，其雛形是云海藍天科技有限公司（以下簡稱“藍天科技”）。藍天科技成立于2002年，創始人為楊云春與其大學同學孫民鎖，后丁新春于2003年加入。上述三位人員均畢業于哈爾濱船舶學院（現改名為哈爾濱工程大學）。不過，作為公司創始人的孫民鎖卻于2005年離開耐威科技，加盟耐威科技的主要競爭對手星網宇達，并任總工程師，后于2011年回歸耐威科技，目前任耐威科技全資子公司耐威時代生產部副總經理兼任公司監事。

近日，記者前往耐威時代實地調查，采訪到了孫民鎖。他在耐威科技并未獲得任何股份，但他對此表示“公司有其他方式保障我的利益”。記者就此問題致電耐威科技，不過截至發稿時，并未得到回復。

主打產品無緣國內市場

軍工概念含金量低

耐威科技的主要產品為慣性導航產品和衛星導航產品。其中慣性導航產品占比自2012年開始超過衛星導航產品，成為耐威科技的主要利潤來源，慣性導航產品在營業收入中的占比已由2011年的43%上升至2013年的68%。

由于耐威科技的慣性導航產品主要運用于軍工領域，耐威科技在招股書中重墨描述了自身的軍工概念。

不過，“目前耐威科技的慣性導航產品主要運用于導彈相關武器上，這些武器均用于出口，公司主打產品并未進入國內軍用武器的采購體系。實際上，國內大幅增長的軍費大部分均用于國內武器產品研發。”耐威科技公司內部人士向記者表示。

主打產品未能涉足國內武器市場顯然讓耐威科技的軍工概念大打折扣，不過耐威科技在招股書中并未提及這一點。

孫民鎖告訴記者，目前軍工企業對公司相關產品的采購并非采用招標形式，而是通過相關資質審核和產品試用來決定，同時軍用領域產品的毛利率一般遠高于民用領域。

雖然軍用領域毛利率較高，不過由于耐威科技涉及武器產品均為出口，其近年來的應收賬款激增。

據商務部網站數據顯示，2009年～2013年，我國最大的武器出口對象是巴基斯坦，占比高達47%，緊隨其后的是孟加拉（13%）和緬甸（12%）。招股書顯示，由于目前這些國家的經濟狀況均不盡如人意，未來發生回款困難的風險依然存在。

由于回款風險加劇且遲遲不能進入國內軍用武器市場，耐威科技也開始調整策略。2011年，耐威科技的慣性導航系統主要向國防裝備航空領域用戶銷售，2012年、2013年的銷售范圍則面向民用導航定位領域客戶、科研院所拓展，其毛利率較2011年有所下降。2011年～2013年，公司慣性導航產品毛利率分別為62.04%、58.62%和56.47%。

衛星導航無核心技術

盈利持續下滑

除了慣性導航產品，耐威科技的另外一項主營產品便是衛星導航產品。目前，耐威科技的衛星導航產品研發與銷售業務主要由其旗下全資子公司中測耐威負責。不過記者從孫民鎖處得知，中測耐威是與相關機構院所合辦，目前技術實力偏弱。記者就此致電耐威科技，但截至發稿時，對方并未給出答復。

不過，中測耐威技術實力的薄弱從其人員配備也可初見端倪。中測耐威目前在冊人員為8人，實繳社保人數為6人，2013年中測耐威為6人繳納的養老保險為3.88萬元。按北京市規定的養老保險由公司承擔20%的比例測算，中測耐威6名員工的合計薪酬為19.4萬元，人均月薪不足2700元。且招股書對公司主要領導和骨干員工的介紹中，沒有一位來自中測耐威。

公司衛星導航業務近年來開始逐步萎縮，報告期內，公司來自衛星導航業務的營收分別為5331萬元、3351萬元和4230萬元，在主營業務中的占比分別為47%、26%和25%，呈逐年下降趨勢。

衛星導航業務萎縮的背后是耐威科技市場策略的搖擺不定。2012年，由于全球巨頭Trimble為擴大在中國的GNSS板卡市場占有率而調低了相關產品售價，耐威科技基于NovAtel OEM基板開發的GNSS板卡便失去了性價比優勢，銷售難度加大。為此，耐威科技重點開發了主要面向手持測繪儀的基于Hemisphere單頻OEM基板、單價較低的中低精度GNSS板卡，這類產品的銷售單價較低、銷售數量較大。2013年耐威科技表示，“鑒于國內中低端精度測繪市場競爭環境較差，并非公司擅長的目標市場，公司改變了市場策略，將業務重心集中在中高端精度專業測繪領域，執行高端產品路線，加大了對Trimble雙頻/多頻、雙模/多模OEM基板的采購，并開發出相應的雙頻/多頻、雙模/多模GNSS板卡”。

市場策略的改變帶來銷售單價的上升，2013年，耐威科技衛星導航產品的售價由2012年4692元/塊（套）上升至6618元/塊（套），不過價格提升后毛利率卻有所下滑，該項業務的毛利率由2012年的57%下滑至2013年的44%。

雖然耐威科技在招股書中大力宣傳北斗導航帶來的巨大機會，但耐威科技在目前的衛星導航產業鏈中，僅擁有基礎類產品中的GNSS板卡和導航解算軟件兩類產品，未來能否受益于北斗系統存在重大不確定性。

核心骨干空降

創始人未獲股權

耐威科技的前身為耐威集思，后者于2011年4月12日整體變更為股份公司，在股改前夕，耐威科技通過增資入股的方式引進多位核心骨干。

據招股書介紹，耐威集思于2011年3月25日引進了24位自然人股東，其中有多人當時并不在公司任職，只是在成功獲得股權后才陸續加入耐威科技。如上述24人中持股比例最高的郭四清，在入股耐威科技時任南方導航總經理，同時兼任南方測繪副總經理，他合計獲得耐威科技3.45%（目前稀釋為3.17%）的股權，于2012年1月正式進入耐威科技，任市場部銷售總監。持股排名第二的劉瓊當時任北京信科互動科技有限公司工程師，2011年12月開始任耐威科技研發部經理。持股排名第七的張云鵬時任中國船舶工業總公司系統工程部處長，2011年9月開始任耐威時代董事兼副總經理。

但同樣于2011年加入耐威科技的孫民鎖卻沒有獲得股權，在此之前，孫民鎖在星網宇達任職六年，2011年離開星網宇達時的職位是總工程師。按照孫民鎖的表述，如果不離開星網宇達，肯定會獲得星網宇達（已預披露招股書）的股權，不過到了耐威科技卻并沒有獲得同樣待遇。

對此，孫民鎖表示，“公司有其他方式保障我的利益”，具體方式孫民鎖表示不方便透露。

賒賬銷售增厚業績

嚴控成本或致競爭力下滑

2011年～2013年，耐威科技的營業收入分別為1.13億元、1.30億元和1.67億元，復合增長率超過20%；同期凈利潤分別為4637萬元、4955萬元和5538萬元，復合增長率不足10%。凈利潤的增長遠遠落后于營收的增幅，營收的增長不僅沒有帶來規模效應，反而帶來了愈發嚴峻的應收賬款問題，期間公司應收賬款分別為2438萬元、8837萬元和1.55億元，賒賬銷售的情況十分明顯。

通過招股書數據分析，耐威科技的業績增長動力主要源于老客戶軍工企業A和軍工企業B對其采購額的大幅增加。報告期內，耐威科技對軍工企業A、軍工企業B、貿易企業C的慣性導航產品銷售收入分別為4045萬元、6057萬元和8610萬元，占各期慣性導航產品銷售收入總額的82.5%、75.6%和75.5%。扣除上述三家企業采購額的增長因素，耐威科技的營收幾無增加，從這個角度看，耐威科技開拓新客戶的力量較弱，報告期內，新增客戶銷售額占比過低。

更嚴峻的是，同期對三家企業的合計應收賬款為379萬元、5754萬元，1.1億元，上述三家企業的應收賬款占同期三家企業采購額的比例分別為9%、95%、127%，賒賬銷售的情況逐年加劇，由此導致的回款風險也在急劇增加。招股書顯示，在此期間已出現“個別客戶因境外某用戶財政撥款不到位，導致承諾的付款期被拖延”的情況。

應收賬款的急劇增加導致現金流異常緊張。2011年～2013年，耐威科技現金及現金等價物凈增加額分別為2782.6萬元、-542.2萬元和-680.1萬元，截止2013年末，公司貨幣資金僅為2728萬元。

為此，耐威科技從2013年開始進行了較嚴格的成本費用控制，“嚴控人員招聘和費用開支”，耐威科技通過此舉將2013年營業利潤較2012年提升了33.7%，高于營業收入與凈利潤增長幅度。此外，耐威科技2013年銷售費用較2012年還降低35萬元。

但嚴控費用也令研發費用大幅下滑。2013年，公司研發支出較2012年增長14%，遠低于2012年67%的增幅。在此情況下，耐威科技開始了技術服務采購，與哈爾濱海泰專用軟件技術研究所簽訂了《研制開發合同》和《技術開發（委托）合同》，分別委托對方研制開發“高精度光纖陀螺控制板”和完成“高精度光纖陀螺繞環及光路組裝方法的研究”，金額共計170萬元，同時，耐威科技與軍工院所D簽訂了《產品測試、試驗合同書》，委托其對公司產品進行測試、試驗，合同金額為95萬元。