加快實(shí)現(xiàn)人民幣國際化的“三維目標(biāo)”

葛華勇

需要高度重視貨幣儲備功能，抓住機(jī)遇，協(xié)調(diào)推進(jìn)人民幣結(jié)算、交易和儲備功能的國際化。在“十三五”期間，進(jìn)一步提高資本賬戶的開放水平，已經(jīng)是繼續(xù)推進(jìn)人民幣國際化的重要前提條件

中國當(dāng)前還存在資本管制，人民幣離岸和在岸利率存在差異，人民幣債券的定價也存在差別，如果取消隔離措施，資本流動將會調(diào)整離岸和在岸的人民幣資產(chǎn)價格

國際金融發(fā)展的歷史已表明，一個主權(quán)國家的貨幣要發(fā)展成為一種國際貨幣，一般需要經(jīng)過“國際貿(mào)易貨幣”、“國際投資貨幣”和“國際儲備貨幣”這樣三個階段，并且最終以這三種形式同時存在。

這就是說，一種貨幣要真正成為在國際經(jīng)濟(jì)甚至國際政治中能產(chǎn)生重要影響的國際貨幣，它首先需要在國際貿(mào)易中得到廣泛使用，成為“貿(mào)易貨幣”，具體又體現(xiàn)為貿(mào)易的結(jié)算貨幣和計價貨幣兩個方面。貿(mào)易的結(jié)果自然會形成貿(mào)易雙方對所使用貨幣的余缺不均，貿(mào)易盈余方往往需要將盈余的貨幣進(jìn)行投資，另一方則可能需要融入相應(yīng)的結(jié)算貨幣，這就產(chǎn)生了投資的需求。

所以，“投資貨幣”既是貿(mào)易貨幣發(fā)展的必然結(jié)果，反過來也是保證貿(mào)易貨幣得以充分發(fā)展的必要條件。有了貿(mào)易的需求和投資的需求，進(jìn)一步形成儲備的需求，也就十分符合邏輯和歷史。

但是，國際貨幣的這三種形態(tài)，并不是以一種形態(tài)取代另一種或兩種形態(tài)的否定式演進(jìn)發(fā)展的，而是表現(xiàn)為從最初主要滿足交易需求的“貿(mào)易貨幣”，逐步衍生、發(fā)展出可以進(jìn)一步滿足投資、融資和價值儲藏需要的“投資貨幣”和“儲備貨幣”的演化、發(fā)展過程。

因此，在探討一種貨幣的國際化過程中，不妨以這三種形態(tài)為衡量貨幣國際化程度的三個維度的目標(biāo)，即“三維目標(biāo)”。

本文就是探討人民幣國際化的“三維目標(biāo)”及其實(shí)現(xiàn)途徑。

成為貿(mào)易結(jié)算和計價貨幣？

總的來說，人民幣從貿(mào)易貨幣到投資貨幣再到儲備貨幣是一個逐漸演變的過程。

貿(mào)易貨幣又可進(jìn)一步細(xì)分為結(jié)算貨幣和計價貨幣。就結(jié)算貨幣而言，它需要貿(mào)易部門習(xí)慣使用人民幣作為商品和服務(wù)貿(mào)易的支付手段。應(yīng)該說，經(jīng)過近十年的努力，特別是隨著中國經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步開放并日益融入全球經(jīng)濟(jì)，中國在人民幣跨境結(jié)算業(yè)務(wù)上已取得重要進(jìn)展，而且發(fā)展速度很快。2013年，人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算已占中國對外貨物貿(mào)易總額的11.7%，比2010年的占2.2%有長足的增長。根據(jù)環(huán)球銀行金融電信協(xié)會的數(shù)據(jù)，2013年末，人民幣已取代歐元，成為第二大常用國際貿(mào)易融資貨幣和全球第七大支付貨幣。

據(jù)匯豐銀行最近對全球850家機(jī)構(gòu)和企業(yè)的抽樣調(diào)查顯示，73%的受訪對象認(rèn)為在未來五年內(nèi)會增加人民幣在跨境貿(mào)易結(jié)算中的使用。匯豐集團(tuán)甚至預(yù)測，到2015年，中國與新興市場國家貿(mào)易的50%將使用人民幣結(jié)算。

從目前的情況看，人民幣作為貿(mào)易結(jié)算貨幣相對比較容易推進(jìn)，而且潛力也很大。

但在作為貿(mào)易計價貨幣方面，可以說尚未開始。目前，至少在大宗商品交易中還不能使用人民幣計價，而是以美元計價，也以美元結(jié)算，并通過美元清算系統(tǒng)才能完成交易。顯然，這是人民幣國際化過程中必須面對又必須克服的一個主要不利條件。

考慮到我國已成為國際市場上鐵礦石等原材料、原油以及大豆、小麥等十個大宗商品的最大進(jìn)口國，我們應(yīng)該在這些大宗商品貿(mào)易中積極利用這一優(yōu)勢，推動在大宗商品貿(mào)易中用人民幣計價和結(jié)算。

另一方面，大宗商品進(jìn)口已占我國進(jìn)口總額的三分之一，我們也有用人民幣支付的需要；而且，許多國家，如那些石油出口國，也有用人民幣作為儲備和投資的需求。

總之，在許多大宗商品的貿(mào)易中，用人民幣計價和結(jié)算的動力還是很大的。

當(dāng)前，香港、倫敦、新加坡等人民幣離岸市場以及上海自貿(mào)區(qū)，都在推動人民幣跨境使用方面進(jìn)行新的嘗試，這必然會使人民幣在國際市場上得到更多的認(rèn)可。如果人民幣在國際貿(mào)易領(lǐng)域成為貨物貿(mào)易中廣泛使用的計價貨幣和結(jié)算貨幣，那么它在服務(wù)貿(mào)易中的廣泛使用也會是水到渠成的事。

擴(kuò)大人民幣投資途徑

使人民幣成為投資貨幣的關(guān)鍵，是保證企業(yè)和個人能夠更加自由地使用人民幣進(jìn)行投資，能夠跨境轉(zhuǎn)移其所持有的人民幣資產(chǎn)。因此，這里涉及兩個主要問題，一是建立有一定深度和廣度的人民幣市場，二是人民幣在資本賬戶可兌換方面還應(yīng)該繼續(xù)推進(jìn)，或者說至少應(yīng)有比較明確的時間表。

就人民幣離岸市場來說，現(xiàn)在，人民幣離岸外匯市場、債券市場、貨幣市場以及衍生品市場均已得到一定的發(fā)展，而且有一定的規(guī)模。自2010年7月人民幣在香港離岸市場可交割以來，人民幣跨境流動的各個渠道已使國內(nèi)和離岸市場的人民幣匯率逐漸趨同。

據(jù)匯豐銀行測算，2014年5月，離岸人民幣掉期日均交易額為189億美元，超過在岸市場的168億美元日均交易額。人民幣離岸市場的外匯風(fēng)險對沖工具相對也比較齊全，除即期、遠(yuǎn)期和NDF等產(chǎn)品外，人民幣期權(quán)、掉期以及結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品均在離岸市場上可以交易，從而使市場參與者能夠有效管理風(fēng)險。

投資貨幣的發(fā)育程度與該貨幣的市場規(guī)模和流動性是密切相關(guān)的。筆者曾撰文提出，參照“二戰(zhàn)”后美國實(shí)施的馬歇爾計劃和日本在上世紀(jì)80年代實(shí)施的黑字環(huán)流計劃，積極推動人民幣對外投資的建議（《財經(jīng)》2013年9月）。從這個意義上說，增加人民幣對外投資，既是人民幣國際化的重要手段，同時也在為人民幣國際化創(chuàng)造條件。

現(xiàn)階段，可以通過中國的金融機(jī)構(gòu)增加對人民幣離岸債券等金融產(chǎn)品的投資，在增加中國金融機(jī)構(gòu)海外人民幣資產(chǎn)的同時，擴(kuò)大人民幣的海外資金池規(guī)模。

另外，應(yīng)盡快推出RQDII，進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣流出渠道，在捕捉海外投資機(jī)會的同時，降低投資組合的匯率波動風(fēng)險。

當(dāng)然，人民幣離岸市場的規(guī)模，最終還依賴于國內(nèi)市場的發(fā)展。如果我們在人民幣資本賬戶可兌換方面能取得更大的進(jìn)展，自然就為人民幣國際化注入更大的動力。

值得指出的是，中國當(dāng)前還存在資本管制，人民幣離岸和在岸利率存在差異，人民幣債券的定價也存在差別，如果取消隔離措施，資本流動將會調(diào)整離岸和在岸的人民幣資產(chǎn)價格。而國內(nèi)人民幣市場規(guī)模遠(yuǎn)大于離岸市場規(guī)模，離岸人民幣資產(chǎn)價格將向在岸人民幣資產(chǎn)價格趨同，我們需要管理這方面的預(yù)期，讓資本項目可兌換過程處于有序、可控狀態(tài)。

躋身儲備貨幣

儲備貨幣的形成和發(fā)展，雖然說是隨著貿(mào)易貨幣和投資貨幣的成熟而自然發(fā)展形成的，但在這個過程中，政府和金融監(jiān)管部門并不是也不應(yīng)該是完全被動的，而應(yīng)該隨著市場的需求，提供必要的政策、法規(guī)和市場基礎(chǔ)設(shè)施。

匯豐集團(tuán)主席范智廉（Douglas Flint）認(rèn)為，人民幣國際化的挑戰(zhàn)主要來自兩個方面，一是市場對人民幣幣值穩(wěn)定要有信心；二是要提高司法體系的透明度，讓市場對中國的司法體系增強(qiáng)信心。

在把人民幣發(fā)展成為國際儲備貨幣的過程中，我們還應(yīng)積極推動國際貨幣體系的改革，近期的目標(biāo)可以是將人民幣納入國際貨幣基金組織的特別提款權(quán)（SDR）貨幣籃子中。如人民幣能成為SDR籃子貨幣將大大提高國際社會對人民幣的認(rèn)知度和接受程度。這將是人民幣國際化的重要里程碑。

有人認(rèn)為，與美國的觀點(diǎn)不同，目前歐洲希望人民幣成為美元和歐元之外的第三個世界主要貨幣，來平衡當(dāng)前的國際貨幣體系，促進(jìn)全球貿(mào)易增長和經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。

最近幾年，已有一些國家的中央銀行開始將人民幣納入它們的國際儲備中，但人民幣在國際儲備中的總體比例還非常低。這就是說，人民幣國際化的這個維度的指標(biāo)相對更加滯后。當(dāng)然，這一狀況也符合前面提到的三種形式的發(fā)展邏輯。

推進(jìn)相關(guān)配套改革

總的來說，人民幣國際化既是一個市場選擇和演進(jìn)的過程，也需要各方面的共同努力。

首先，從國內(nèi)金融改革廣度和深度看，推動人民幣國際化，關(guān)鍵是資本賬戶可兌換。2013年《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》提出“推動資本市場雙向開放，有序提高跨境資本和金融交易可兌換程度，建立健全宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系，加快實(shí)現(xiàn)人民幣資本項目可兌換”。

按照IMF對資本賬戶交易的劃分標(biāo)準(zhǔn)，到目前為止，人民幣已經(jīng)在資本項下實(shí)現(xiàn)了部分可兌換。

按照《2013年匯兌安排與匯兌限制年報》中對中國2012年度資本賬戶管制的描述，2012年中國資本賬戶不可兌換項目有3項，主要集中于非居民參與國內(nèi)貨幣市場、集體投資類證券和衍生工具。相比2011年，2012年資本項目交易的40個子項中，有17個子項出現(xiàn)明顯的變化，表明中國的資本賬戶進(jìn)一步向開放推進(jìn)。在“十三五”期間，進(jìn)一步提高資本賬戶的開放水平是人民幣國際化的重要前提條件。

關(guān)于風(fēng)險的警示，筆者認(rèn)為，甚有必要。但是，如果以此采取“因噎廢食”的態(tài)度，卻大可不必。對待風(fēng)險防范一方面參考國際經(jīng)驗，保持對短期外債的資本管制，同時加大對資金流動情況的宏觀審慎監(jiān)管也是必要的。

另外，人民幣國際化還涉及到財稅、司法、外貿(mào)、清算等領(lǐng)域的改革，需要進(jìn)一步建立與人民幣國際化相適應(yīng)的金融法律制度和司法體系。全球統(tǒng)一的跨境人民幣支付系統(tǒng)（CIPS）對做大人民幣的全球市場具有十分重要的意義，需要加快人民幣全球流動的“高速公路”建設(shè)。

第三，必須防范人民幣國際化進(jìn)程中可能的風(fēng)險。由于目前人民幣在岸市場與離岸市場事實(shí)上存在一定的套利空間，必須密切關(guān)注短期資金跨境流動的動向及其潛在影響，必要時采取有效的管理措施。

第四，要妥善應(yīng)對圍繞人民幣國際化帶來的大國博弈。針對各自貨幣在國際金融體系中“話語權(quán)”的競爭和博弈是不可避免的。國家層面，包括外交領(lǐng)域，應(yīng)該制定協(xié)調(diào)統(tǒng)一的戰(zhàn)略部署。當(dāng)然，在人民幣逐漸在國際貨幣體系中發(fā)揮更大作用的過程中，我們同時也必須承擔(dān)更多的國際義務(wù)和責(zé)任。

就中央銀行的操作層面，應(yīng)加快建立新型的貨幣政策框架和傳導(dǎo)機(jī)制，既要關(guān)心國內(nèi)流動性，又要關(guān)注海外流動性，創(chuàng)設(shè)新的央行調(diào)控工具和手段，以提高貨幣政策的有效性。這反過來也是穩(wěn)定市場對人民幣信心所必需的。

作者供職于中國人民銀行，文章僅代表個人觀點(diǎn)