政府基金與社會基金投后管理比較研究

譚祖衛

內容摘要：近年來，政府資金進入股權投資的規模越來越大。由于其資金主要來源于財政，屬于非經營性資金，與社會資本股權基金的運作模式有著明顯的差異，包括投后管理。本文以中關村政府基金為例，通過分析政府基金運作的特性，如委托國有基金管理機構管理、間接投資、政策訴求以及攜帶政府資源等的基礎上，提出政府基金在投后風險控制、投后增值服務、基金評價以及退出方式等方面與社會基金的區別。

關鍵詞：政府基金 社會基金 股權基金 投后管理 中關村

隨著我國投資環境的變化，以及股權投資運作模式的完善，越來越多的政府財政資金由原來的無償資助方式改為股權投資模式。據清科研究中心不完全統計，截至2012年僅我國政府創業投資引導基金達103支，總規模共計829.55億元人民幣。由于資金的財政性，政府基金運作具有自身特性，尤其是投后管理，隨著大量政府資金進入股權投資領域，投后風險控制、投后增值服務、基金評價以及退出方式與社會基金具有許多不同之處。

中關村政府基金的概述

近年來，隨著我國股權投資業規模不斷擴大，同行競爭越來越激烈，股權投資基金僅僅通過單純選擇潛在優質投資項目已經無法滿足投資機構的收益預期以及中小企業的融資需求。因此，越來越多的基金管理機構將工作重心轉移到提升投后增值服務水平，為企業提供更多市場資源，以期打造自身品牌效應和持續競爭力。加強和重視投后管理開始成為我國股權投資基金打造核心競爭力的重要手段。

中關村是我國政府資金進行股權投資最早的地區，為促進海淀創業投資業和戰略新興產業發展，海淀區政府未來將把更大規模的財政資金進行股權投資。截止到2013年12月，中關村共有5支海淀政府基金，區財政投資總額達23.93億元，如表1所示，包括創業投資引導基金、科技成果轉化引導基金、母基金引導基金、重大項目產業化股權基金和初創期股權基金。其中前三支為間接投資基金，共參股投資19支社會基金，基金總規模達67億元，投資企業達84家；后兩支為直接投資基金，直接投資了26家企業，兩類基金直接與間接投資企業總數達110家。

隨著中關村政府基金規模日益壯大，依靠傳統粗放的管理經營模式，尤其是投后管理已經難以滿足政府資金以及高新技術企業融資訴求，主要表現在以下問題：

績效評價與考核科學化問題。中關村政府基金屬于財政性資金，現有的國有資產考核制度不適合政府基金考核。國有資產考核的宗旨是保值增值，而政府基金從事股權投資，單個項目失敗的概率非常大，會對管理機構造成巨大壓力，打擊管理者的投資積極性。而且政府基金考核注重政府訴求與市場效率并存，考核標準不再以單一經濟指標為主，還要考核政府基金為區域經濟發展，特別是提升區域創新能力以及培育戰略新興產業所做出的貢獻。

資源整合與網絡化問題。隨著中關村政府基金的規模越來越大，可以依托投后管理匯總所投資基金、企業、項目的真實信息和具體運作情況，進而在中關村政府基金內部形成一個規模龐大、覆蓋面廣、真實可靠的資源網絡化平臺。依托這一平臺，可以有針對性的為被投資對象提供增值服務和資源的整合利用，增強彼此之間的聯系和溝通，挖掘政府基金協同效應。但目前缺乏通過加強投后管理整合政府資源的機制。

投后管理創新問題。目前，中關村政府基金投后管理主要涉及監控與增值服務兩部分，其中監控主要為財務報表監控、定期參與股東大會、重大事項監控等；增值服務方面，主要是組織對接會、提供融資平臺以及其它被投企業要求事項。真正意義上的投后管理制度應該具有一定的主動性，在具體運行過程中勇于創新，如平衡政府話語權與企業自主經營決策之間的矛盾、選擇合適的投后管理介入時點、完善“董監高”的選派制度、提供系列培訓、提供諸如人力資源、法律、會計等相關資源的對接以及提供政府資源利用平臺等。

投后管理專業與專職化發展。投后管理工作細致繁瑣、持續周期長，要求從事投后管理工作的相關人員具有豐富的企業管理以及相關政府服務工作經驗，及時做好跟蹤被投項目進展，精準把握企業需求，實時更新數據，為被投企業提供專業化增值服務工作。因此，投后管理工作需要朝著專業化與專職化方向發展。

社會基金投后管理一般性分析

隨著股權投資基金發展，行業競爭越來越激烈，為了提高核心競爭力，基金內部管理也朝著分工專業化方向發展，最為突出的就是投后管理工作內容越來越豐富，其次投后管理模式也趨向專職化方向發展。

（一）投后管理基本內容

投后管理內容主要包括投后風險控制、投后增值服務、投后績效評估以及退出方案選擇四個部分，其宗旨就是控制風險，增值服務，高價退出，實現基金風險最小化，利益最大化。

投后風險控制。投后風險控制主要包括財務狀況監督、運營情況監督、主要創業者變動監督、“董監高”委派、重大事項監控等管理業務。財務狀況監督要求被投企業提交季度財務報表、半年財務報表以及年度審計財務報表，原則上要求被投企業每月提交主要財務數據，投后管理部門可隨時抽查監督。運營情況監督要求被投企業提交季度經營業務分析報告、半年經營業務分析報告以及年度經營業務分析報告，以便隨時了解被投企業經營進展情況。要求被投企業人事部門隨時提供主要創業者變動情況，包括離職、新進高管、身體狀況發生重大變化以及三個月以上出國等情況。遇到被投企業財務、運營、人事以及國家政策等重大事項投后管理部門需要及時制定應對措施。

投后增值服務。投后增值服務內容比較廣泛，主要包括協助企業制定經營戰略規劃、資本運營、后續融資、資源整合以及情感支持等。協助企業制定發展戰略規劃主要包括幫助企業確定發展戰略、準確市場定位、推動品牌推廣、強化市場營銷等。資本運營主要包括重組并購、產業并購等，快速擴大規模，實現優勢互補及規模化經營，或達到主輔分離、產業鏈重塑、不良資產變賣等目標。幫助企業后續融資就是基金利用自身的金融網絡和自身良好的信譽，協助被投企業解決資金需求，包括幫助企業獲得各種類型的債權融資，如銀行貸款等。資源整合就是基金可以利用自身的人脈網絡、資源優勢等為投資項目進行資源嫁接，使得投資項目能夠獲取更多的諸如原材料、新興技術、高素質人才等優勢資源，促進企業的快速發展。情感支持就是為創業者提供創業經驗分享，緩解創業者的心里壓力。endprint

投后績效評估。投后績效評估主要從定性和定量兩個方面進行評價，其中定性主要包括管理團隊技能、管理團隊穩定性、管理團隊動機、基金戰略、整體適配度等五個方面；定量方面主要包括是財務指標，如償債能力指標、營運能力指標以及盈利能力指標等。

退出方案選擇。股權投資的退出方式主要有IPO、股份轉讓、股東回購、并購、清算等。IPO是股權基金理想的退出方式，但時間長以及對被投企業要求高。成熟的股權投資市場，退出渠道更加多元化，如并購也是較為理想的渠道，除此之外，還有股權轉讓以及股東回購等。這就需要股權基金根據自身的投資定位以及被投企業的發展狀況，還有資本市場的發展形勢，設計合理的退出方案。

（二）投后管理模式選擇

投后管理模式大致分為非專職與專職化兩大類型，所謂非專職化投后管理模式就是投后管理沒有專職化的團隊，而專職化的投后管理模式就是具有專職化的團隊負責投后管理。選擇何種類型受股權基金規模、投資階段、投資策略、資金性質以及團隊素質等綜合原因決定。

非專職化投后管理主要是“投資團隊”模式，即管理團隊除負責項目的開發、篩選、盡調和投資外，也負責投資完成后對被投企業的管理工作，包括投后增值服務。這一類投后管理的模式，主要適用于投資項目總量比較少以及投資早期的股權基金。目前，該種模式是我國股權基金的主要投后管理模式。根據清科研究中心調研，活躍于中國境內的VC/PE機構，有近七成為投資團隊負責的增值服務模式。這一策略的優勢在于項目負責人從項目初期開始接觸企業，對企業情況更為了解，能夠為企業做出更有針對性的咨詢和建議。劣勢則在于，投資經理需要將精力分散到眾多流程中，無法集中精力進行項目甄選。

專職化投后管理主要有“投后團隊”模式，除此之外還有“投資+投后團隊”模式以及第三方投后管理模式。投資規模與增值服務投入度息息相關。投資規模越大，投資風險就越大，投資機構就越需要精心構建增值服務體系，分配更多的資源。投資規模大的項目，VC/PE機構甚至有可能專門組建服務團隊，進一步完善服務體系，嚴密監控風險企業的發展動態，加大力度提供更好的增值服務。專業化的投后管理團隊的建立，是VC/PE發展到一定階段，擁有足夠的投資個數，是專業化分工上的客觀需要。規模化運作的基金中，在基金出資人關系管理、被投項目增值服務、項目退出路徑選擇與設計及相關中介機構協調等層面的事務越來越多，憑借個人力量已經難以周詳兼顧，建立專職投后管理團隊進行專業化操作成為現實需要。專職投后管理團隊負責增值服務的優勢在于投資項目負責人可以逐步淡出企業的后期培育工作，將更多的精力投入到潛力項目的挖掘開發中去；劣勢則在于項目在投后環節更換負責人，加大了被投企業與投資機構的磨合成本。為了彌補這一缺陷就產生“投資+投后團隊”模式。這種模式下，投資團隊幾乎涉及到整個VC/PE基金運作流程中的所有環節，精力分配比較多；投后管理團隊所涉及到的環節，更偏基金運作流程的后期，從而降低了磨合成本。在國外，有的大型投資機構還成立了專門的增值服務子公司。如KKR，其能夠為企業提供自己的運營咨詢師、高級顧問以及投資專業人員，給予運營和管理建議。同時KKR擁有一支行業分析團隊，這支團隊與運營咨詢團隊以及高級顧問等對提高企業商業收入和業務等提出規劃和建議。

政府基金運作特性分析

由于政府基金的資金主要來自財政性資金，財政資金屬于非經營性公共資金，不同于國有經營性資金，更不同于社會資金，因而政府基金運作與社會基金相比，有一些獨有的特性。

（一）政府基金一般委托國有管理機構管理

按照計劃經濟固有的思維方式，作為財政性的政府基金一般委托與政府有千絲萬縷關系的國有基金管理機構進行管理，造成政府基金運營市場化程度較低。一方面由于受國資相關政策限制，國有基金管理機構內部難以實現市場化運營機制，包括激勵機制、人才機制、風險控制機制、決策機制以及評估機制等，如決策行政化，團隊不穩定等。另一方面表現為政府作為委托方，基金管理機構作為受托方，雙方不按照股權基金市場專業化規劃運作，如基金管理團隊除收取正常的管理費外，還要享受基金收益的一定比例的業績獎勵，但一般國有基金管理機構在受托管理政府基金時只收取管理費，不享受業績獎勵，一定程度上制約了基金管理機構的積極性和主動性，特別是對投后管理的積極性。

（二）政府基金類型以間接股權投資基金為主

政府基金宗旨之一就是政府引導，即通過實施一系列優惠政策，吸引更多的社會資本投入到股權投資領域，特別是早期投資以及新興行業領域。在基金運作模式上一般借鑒母基金的運作模式，設立政府引導基金，如各級政府設立的創業投資引導基金，引導基金般不直接投資企業項目，而是參股主要由社會資金組建的股權基金，即子基金，再由子基金按照政府的意愿投資項目企業。這樣，政府基金的管理機構在日常投資管理過程中不僅要面對參股的子基金，同時，也要面對子基金投資的企業。這就要求基金管理團隊具有強大的管理能力，而且分工更加精細，如投前管理與投后管理分工明確。

（三）政府基金訴求與政府資金投資比例不匹配

政府基金不追求經濟效益，其投資訴求主要是發展區域經濟、優化產業結構、提升創新能力、促進產學研結合以及促進股權投資業發展等，但政府股權基金的投資強度較小，在參股基金或被投企業中所占份額及股權比例較小，因而投資訴求與投資比例不相匹配。如中關村系列政府基金對參股基金的投資地域、投資領域以及投資階段具有一定限制，如要求參股基金必須有一定比例的資金投資海淀，以及一定比例的資金投資海淀區政府支持的戰略新興行業以及處于早中期具有發展潛力的創新型企業，影響了參股基金的市場化運作。另外，政府資金直接股權投資基金對被投企業也有一系列訴求，如增加研發投入，提升創新能力等。但所有這些訴求與政府基金在子基金以及被投企業中所占股權或基金份額比例不相匹配。這就為政府基金的投后監督造成一定困難。endprint

（四）政府基金投資時可提供豐富的政府資源

社會資本基金以及企業希望有政府資金投資或參股，除了資金的支持外，更為重要的是政府資金所攜帶的政府資源。中關村政府資金參股的子基金，可以優先獲得海淀區政府提供的各種資源，如項目資源。海淀科技園里有一大批國有性質的孵化器，其中入駐了近2萬家科技型企業，這是一個龐大的項目庫，政府相關管理機構掌握這些企業的第一資料可以為政府基金參股的子基金推薦項目。除此之外，還可優先享受人才和房租等方面的優惠。政府基金直接投資的企業更容易享受到政府的各項支持，如評獎、無償資金資助、政府采購、房租、人才、市場開拓、產學研結合以及國際化等。海淀科教資源非常豐富，政府可以為基金投資的企業尋找大專院校和科研院所合作促進企業的研發能力。

政府基金與社會基金投后管理的區別

由于政府基金運作的一些特殊性，如受托國有基金管理機構管理、基金政策訴求、間接投資為主以及攜帶政府資源等，因此與社會基金相比投后管理主要存在以下區別：

（一）投后管理地位更為重要且難度更大

由于要體現政策性，政府基金受托管理機構在投前話語權非常弱，針對投資對象只能提出投資建議，真正投資決策權還在政府相關機構。但投后監管以及投后增值服務能充分發揮受托管理機構的主觀能動性及專業水平，所以投后管理對政府基金非常重要，而且政府基金一般都是間接投資類型，其服務對象包括參股基金以及被投企業，工作量大以及專業性強，在投后管理模式上選擇專職化模式更為合適。但這樣投后管理成本高，而與社會資本基金不同，受托管理機構一般只提管理費不享受業績獎勵，一方面投后管理沒有成就感，另一方面加大了整個基金的管理成本。雖然投后管理在政府基金中地位重要但難度更大，包括投后管理的激勵機制和決策機制。

（二）投后監管注重政策性

對于一個市場化股權經濟來說，其投后監管主要關注被投企業的財務指標變化，即關注被投企業的市場價值變化，對于被投企業對當地經濟發展所作的貢獻而不太關注。但對于政府股權投資基金而言，不僅關注被投企業自身的發展，還要關注被投企業對當地經濟發展所起的作用，因為地方政府處于自身政治訴求，需要被投企業長期在所屬轄區為當地經濟發展作貢獻。但一個企業在成長過程中有可能根據自身發展選擇所在地，這樣被投企業與政府股權基金的利益就會發生矛盾，必然對投后監管帶來困難，如注冊地遷移，政府股權基金作為小股東很難控制。這就要求受托管理機構隨時掌握被投企業發展動向。

（三）依托政府資源進行投后增值服務

政府資金的發展以具有得天獨厚的政府資源作為后盾，具有第一時間獲得資源渠道的顯著優勢，因此其在增值服務方面主要依托自身所具有的政府平臺和政策資源，幫助被投項目取得稅收優惠和補助、組建專家學者和企業家構成的顧問委員會等為被投項目提供一站式服務等。然而，社會資本則主要依靠在股權投資市場中投資管理所積累的經驗，為被投項目提供規范化的企業管理方式和運作模式、各種中介機構資源以及根據自身經驗總結的各產業各環節鏈條的數據庫資源等。

（四）基金考核評價注重社會效果

政府資金所參與的股權投資所運用的資金皆為財政性資金，具有不以盈利為目的的特點，因此在績效考核時注重的是所運用的資金是否發揮了放大作用、發揮了多大程度的放大作用、投資所屬行業是否為政府政策支持發展的產業等，主要圍繞社會效果包括政策效果和政策目標進行考核。然而，社會資本在績效考核時則追求市場化單一的經濟指標，以資金的使用效率為標準進行考核。

（五）基金退出非市場化

政府股權基金投資被投企業時，與市場化股權基金不一樣，投資時往往按照市場化估值進行投資，但為了扶持和支持被投企業發展，特別是不影響創業者的積極性，對于退出方式和退出價格往往事先按照約定的方式和價格進行退出，但有悖于國有資產（產權）轉讓要實行招牌掛的相關規定，同時也會影響被投企業進入證券市場。這就要求受托管理機構研究退出創新方式，既要達到政府資金扶持的目的，同時又不影響被投企業進行市場化運營。

結論

政府基金由于其資金財政性以及管理行政性，在運作模式上與社會基金相比無論在投前管理方面還是在投后管理方面有自己許多特性，也存在許多不同之處，如投后監管注重政策性、依托政府資源進行投后增值服務、基金考核評價注重社會效果以及基金退出非市場化等。完善政府基金投后管理，有利于日益擴大的財政資金進行股權投資，提高政府資金使用效率。除此之外，在整個制度安排上還要進一步實現市場化與專業化，減少行政干預，充分利用市場機制來配置政府資源，包括決策機制、考核機制和激勵機制等。

參考文獻：

1.郭寶生.我國私募股權投資基金投后管理研究[J].經濟，2013（1）

2.彭飛.風險投資后管理概念辨析及分類模式研究[J].現代管理科學，2011（6）

3.權樂.風險投資的運作路徑與投資后期管理研究[D].南開大學，2007

4.王昊天.黃明：“精細”投后管理[J].投資，2012（11）

5.項喜章.論風險投資后管理[J].探索，2002（4）

6.張豐，金智.基于層次分析法的風險投資后管理行為研究[J].科技管理研究，2009（9）endprint

（四）政府基金投資時可提供豐富的政府資源

社會資本基金以及企業希望有政府資金投資或參股，除了資金的支持外，更為重要的是政府資金所攜帶的政府資源。中關村政府資金參股的子基金，可以優先獲得海淀區政府提供的各種資源，如項目資源。海淀科技園里有一大批國有性質的孵化器，其中入駐了近2萬家科技型企業，這是一個龐大的項目庫，政府相關管理機構掌握這些企業的第一資料可以為政府基金參股的子基金推薦項目。除此之外，還可優先享受人才和房租等方面的優惠。政府基金直接投資的企業更容易享受到政府的各項支持，如評獎、無償資金資助、政府采購、房租、人才、市場開拓、產學研結合以及國際化等。海淀科教資源非常豐富，政府可以為基金投資的企業尋找大專院校和科研院所合作促進企業的研發能力。

政府基金與社會基金投后管理的區別

由于政府基金運作的一些特殊性，如受托國有基金管理機構管理、基金政策訴求、間接投資為主以及攜帶政府資源等，因此與社會基金相比投后管理主要存在以下區別：

（一）投后管理地位更為重要且難度更大

由于要體現政策性，政府基金受托管理機構在投前話語權非常弱，針對投資對象只能提出投資建議，真正投資決策權還在政府相關機構。但投后監管以及投后增值服務能充分發揮受托管理機構的主觀能動性及專業水平，所以投后管理對政府基金非常重要，而且政府基金一般都是間接投資類型，其服務對象包括參股基金以及被投企業，工作量大以及專業性強，在投后管理模式上選擇專職化模式更為合適。但這樣投后管理成本高，而與社會資本基金不同，受托管理機構一般只提管理費不享受業績獎勵，一方面投后管理沒有成就感，另一方面加大了整個基金的管理成本。雖然投后管理在政府基金中地位重要但難度更大，包括投后管理的激勵機制和決策機制。

（二）投后監管注重政策性

對于一個市場化股權經濟來說，其投后監管主要關注被投企業的財務指標變化，即關注被投企業的市場價值變化，對于被投企業對當地經濟發展所作的貢獻而不太關注。但對于政府股權投資基金而言，不僅關注被投企業自身的發展，還要關注被投企業對當地經濟發展所起的作用，因為地方政府處于自身政治訴求，需要被投企業長期在所屬轄區為當地經濟發展作貢獻。但一個企業在成長過程中有可能根據自身發展選擇所在地，這樣被投企業與政府股權基金的利益就會發生矛盾，必然對投后監管帶來困難，如注冊地遷移，政府股權基金作為小股東很難控制。這就要求受托管理機構隨時掌握被投企業發展動向。

（三）依托政府資源進行投后增值服務

政府資金的發展以具有得天獨厚的政府資源作為后盾，具有第一時間獲得資源渠道的顯著優勢，因此其在增值服務方面主要依托自身所具有的政府平臺和政策資源，幫助被投項目取得稅收優惠和補助、組建專家學者和企業家構成的顧問委員會等為被投項目提供一站式服務等。然而，社會資本則主要依靠在股權投資市場中投資管理所積累的經驗，為被投項目提供規范化的企業管理方式和運作模式、各種中介機構資源以及根據自身經驗總結的各產業各環節鏈條的數據庫資源等。

（四）基金考核評價注重社會效果

政府資金所參與的股權投資所運用的資金皆為財政性資金，具有不以盈利為目的的特點，因此在績效考核時注重的是所運用的資金是否發揮了放大作用、發揮了多大程度的放大作用、投資所屬行業是否為政府政策支持發展的產業等，主要圍繞社會效果包括政策效果和政策目標進行考核。然而，社會資本在績效考核時則追求市場化單一的經濟指標，以資金的使用效率為標準進行考核。

（五）基金退出非市場化

政府股權基金投資被投企業時，與市場化股權基金不一樣，投資時往往按照市場化估值進行投資，但為了扶持和支持被投企業發展，特別是不影響創業者的積極性，對于退出方式和退出價格往往事先按照約定的方式和價格進行退出，但有悖于國有資產（產權）轉讓要實行招牌掛的相關規定，同時也會影響被投企業進入證券市場。這就要求受托管理機構研究退出創新方式，既要達到政府資金扶持的目的，同時又不影響被投企業進行市場化運營。

結論

政府基金由于其資金財政性以及管理行政性，在運作模式上與社會基金相比無論在投前管理方面還是在投后管理方面有自己許多特性，也存在許多不同之處，如投后監管注重政策性、依托政府資源進行投后增值服務、基金考核評價注重社會效果以及基金退出非市場化等。完善政府基金投后管理，有利于日益擴大的財政資金進行股權投資，提高政府資金使用效率。除此之外，在整個制度安排上還要進一步實現市場化與專業化，減少行政干預，充分利用市場機制來配置政府資源，包括決策機制、考核機制和激勵機制等。

參考文獻：

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5.項喜章.論風險投資后管理[J].探索，2002（4）

6.張豐，金智.基于層次分析法的風險投資后管理行為研究[J].科技管理研究，2009（9）endprint

（四）政府基金投資時可提供豐富的政府資源

社會資本基金以及企業希望有政府資金投資或參股，除了資金的支持外，更為重要的是政府資金所攜帶的政府資源。中關村政府資金參股的子基金，可以優先獲得海淀區政府提供的各種資源，如項目資源。海淀科技園里有一大批國有性質的孵化器，其中入駐了近2萬家科技型企業，這是一個龐大的項目庫，政府相關管理機構掌握這些企業的第一資料可以為政府基金參股的子基金推薦項目。除此之外，還可優先享受人才和房租等方面的優惠。政府基金直接投資的企業更容易享受到政府的各項支持，如評獎、無償資金資助、政府采購、房租、人才、市場開拓、產學研結合以及國際化等。海淀科教資源非常豐富，政府可以為基金投資的企業尋找大專院校和科研院所合作促進企業的研發能力。

政府基金與社會基金投后管理的區別

由于政府基金運作的一些特殊性，如受托國有基金管理機構管理、基金政策訴求、間接投資為主以及攜帶政府資源等，因此與社會基金相比投后管理主要存在以下區別：

（一）投后管理地位更為重要且難度更大

由于要體現政策性，政府基金受托管理機構在投前話語權非常弱，針對投資對象只能提出投資建議，真正投資決策權還在政府相關機構。但投后監管以及投后增值服務能充分發揮受托管理機構的主觀能動性及專業水平，所以投后管理對政府基金非常重要，而且政府基金一般都是間接投資類型，其服務對象包括參股基金以及被投企業，工作量大以及專業性強，在投后管理模式上選擇專職化模式更為合適。但這樣投后管理成本高，而與社會資本基金不同，受托管理機構一般只提管理費不享受業績獎勵，一方面投后管理沒有成就感，另一方面加大了整個基金的管理成本。雖然投后管理在政府基金中地位重要但難度更大，包括投后管理的激勵機制和決策機制。

（二）投后監管注重政策性

對于一個市場化股權經濟來說，其投后監管主要關注被投企業的財務指標變化，即關注被投企業的市場價值變化，對于被投企業對當地經濟發展所作的貢獻而不太關注。但對于政府股權投資基金而言，不僅關注被投企業自身的發展，還要關注被投企業對當地經濟發展所起的作用，因為地方政府處于自身政治訴求，需要被投企業長期在所屬轄區為當地經濟發展作貢獻。但一個企業在成長過程中有可能根據自身發展選擇所在地，這樣被投企業與政府股權基金的利益就會發生矛盾，必然對投后監管帶來困難，如注冊地遷移，政府股權基金作為小股東很難控制。這就要求受托管理機構隨時掌握被投企業發展動向。

（三）依托政府資源進行投后增值服務

政府資金的發展以具有得天獨厚的政府資源作為后盾，具有第一時間獲得資源渠道的顯著優勢，因此其在增值服務方面主要依托自身所具有的政府平臺和政策資源，幫助被投項目取得稅收優惠和補助、組建專家學者和企業家構成的顧問委員會等為被投項目提供一站式服務等。然而，社會資本則主要依靠在股權投資市場中投資管理所積累的經驗，為被投項目提供規范化的企業管理方式和運作模式、各種中介機構資源以及根據自身經驗總結的各產業各環節鏈條的數據庫資源等。

（四）基金考核評價注重社會效果

政府資金所參與的股權投資所運用的資金皆為財政性資金，具有不以盈利為目的的特點，因此在績效考核時注重的是所運用的資金是否發揮了放大作用、發揮了多大程度的放大作用、投資所屬行業是否為政府政策支持發展的產業等，主要圍繞社會效果包括政策效果和政策目標進行考核。然而，社會資本在績效考核時則追求市場化單一的經濟指標，以資金的使用效率為標準進行考核。

（五）基金退出非市場化

政府股權基金投資被投企業時，與市場化股權基金不一樣，投資時往往按照市場化估值進行投資，但為了扶持和支持被投企業發展，特別是不影響創業者的積極性，對于退出方式和退出價格往往事先按照約定的方式和價格進行退出，但有悖于國有資產（產權）轉讓要實行招牌掛的相關規定，同時也會影響被投企業進入證券市場。這就要求受托管理機構研究退出創新方式，既要達到政府資金扶持的目的，同時又不影響被投企業進行市場化運營。

結論

政府基金由于其資金財政性以及管理行政性，在運作模式上與社會基金相比無論在投前管理方面還是在投后管理方面有自己許多特性，也存在許多不同之處，如投后監管注重政策性、依托政府資源進行投后增值服務、基金考核評價注重社會效果以及基金退出非市場化等。完善政府基金投后管理，有利于日益擴大的財政資金進行股權投資，提高政府資金使用效率。除此之外，在整個制度安排上還要進一步實現市場化與專業化，減少行政干預，充分利用市場機制來配置政府資源，包括決策機制、考核機制和激勵機制等。

參考文獻：

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