一部貼合中國(guó)債券市場(chǎng)實(shí)務(wù)的力作

張承惠

債券市場(chǎng)是資本市場(chǎng)最重要的一種形態(tài)。債券市場(chǎng)的作用，絕不僅僅是提供融資渠道和調(diào)整企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表。在成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，國(guó)債收益率經(jīng)常被作為零風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線而承擔(dān)基準(zhǔn)利率的重任。同時(shí)政府也可以通過(guò)各種債券工具，為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)起到引導(dǎo)或支撐作用。債券市場(chǎng)還間接地為解決中小企業(yè)融資難問(wèn)題作出貢獻(xiàn)：當(dāng)大企業(yè)主要依靠債券市場(chǎng)（而不是商業(yè)銀行）獲得資金時(shí)，商業(yè)銀行會(huì)更努力地發(fā)掘中小企業(yè)客戶，改進(jìn)對(duì)中小企業(yè)的信貸服務(wù)。此外國(guó)外經(jīng)驗(yàn)表明，債券市場(chǎng)的期限利差對(duì)經(jīng)濟(jì)有較強(qiáng)的預(yù)測(cè)意義，可以作為一個(gè)有效的經(jīng)濟(jì)分析工具。顯然，一個(gè)成熟的、具有相當(dāng)規(guī)模的債券市場(chǎng)，對(duì)任何一個(gè)經(jīng)濟(jì)大國(guó)來(lái)說(shuō)都是必不可缺的。

中國(guó)債券市場(chǎng)無(wú)疑是當(dāng)今世界增長(zhǎng)最快的金融市場(chǎng)之一。從1981年中國(guó)開(kāi)始恢復(fù)發(fā)行國(guó)債，到目前包括銀行間市場(chǎng)、交易所市場(chǎng)和商業(yè)銀行柜臺(tái)市場(chǎng)三個(gè)子市場(chǎng)在內(nèi)的債券市場(chǎng)體系，無(wú)論是市場(chǎng)規(guī)模、債券品種，還是投資者隊(duì)伍均得到了迅速的擴(kuò)張。從債券托管量（2013年末為30萬(wàn)億元）、發(fā)行量（2013年為9 萬(wàn)億元）和二級(jí)市場(chǎng)交易量（2013年現(xiàn)券交易41萬(wàn)億元，回購(gòu)交易221萬(wàn)億元）來(lái)看，中國(guó)債券市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入了世界前五行列。

盡管30多年的發(fā)展成就毋庸置疑，但是目前中國(guó)的融資體制仍然呈現(xiàn)銀行主導(dǎo)的格局。與美國(guó)、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家相比，直接融資占比明顯偏低。2013年我國(guó)直接融資存量占比僅40%，遠(yuǎn)低于美國(guó)、日本、德國(guó)70%～90%的水平；在直接融資中，債券融資比例也偏低。我國(guó)債券融資占整體融資的比重僅為21%，低于美國(guó)、日本50%～60%的水平。從債券融資規(guī)模來(lái)看，中國(guó)債券存量?jī)H是日本的1/3，美國(guó)的1/9；與GDP相比，中國(guó)債券存量與GDP之比僅為50%，而美國(guó)、日本該數(shù)值分別高達(dá)220%、270%。現(xiàn)實(shí)表明，目前中國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展水平還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。無(wú)論從債券融資占比還是從債券融資規(guī)模來(lái)看，中國(guó)債券市場(chǎng)都表現(xiàn)出巨大的發(fā)展?jié)摿Α．?dāng)前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于經(jīng)濟(jì)增速換檔、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)調(diào)整的關(guān)鍵階段，亟需打通金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的通道，構(gòu)建多層次金融市場(chǎng)，提高直接融資比重。在這個(gè)過(guò)程中，積極發(fā)展債券市場(chǎng)，充分發(fā)揮債券市場(chǎng)的各項(xiàng)功能，當(dāng)然是下一步金融改革的題中應(yīng)有之意。

在新的債券市場(chǎng)發(fā)展機(jī)遇期內(nèi)，債券投資活動(dòng)應(yīng)該得到更多的重視。在成熟的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，債券是與股票、大宗商品、現(xiàn)金、衍生品、貴金屬、另類資產(chǎn)等大類資產(chǎn)等量齊觀的投資資產(chǎn)。相對(duì)于股票和大宗商品，債券投資的現(xiàn)金流穩(wěn)定，收益率波動(dòng)較小，因此特別適用于穩(wěn)健投資機(jī)構(gòu)如養(yǎng)老金、銀行、保險(xiǎn)公司等。而在經(jīng)濟(jì)處于衰退、通貨膨脹壓力較小、貨幣政策放松時(shí)期，債券投資也有其積極進(jìn)取的一面。經(jīng)過(guò)精心的結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，債券投資完全可以獲得比股票和貨幣基金投資更高的收益率。

黃文濤博士作為一名資深的證券公司宏觀經(jīng)濟(jì)與固定收益分析師，親身經(jīng)歷和見(jiàn)證了中國(guó)債券市場(chǎng)的快速發(fā)展和深刻變革，切實(shí)感受到了中國(guó)債券市場(chǎng)的廣闊前景，對(duì)中國(guó)債券市場(chǎng)的新格局和新挑戰(zhàn)進(jìn)行了深入的思考，并孜孜不倦地寫(xiě)就了《中國(guó)債券市場(chǎng)：新格局 新挑戰(zhàn)》一書(shū)。與其他專著不同，該書(shū)以一個(gè)市場(chǎng)從業(yè)者的眼光，從當(dāng)今商業(yè)銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、泛資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展和債券市場(chǎng)產(chǎn)品設(shè)計(jì)的角度出發(fā)，分析中國(guó)債券市場(chǎng)的新變化，展望下一步金融改革給債券市場(chǎng)帶來(lái)的新影響。書(shū)中不乏作者對(duì)市場(chǎng)的感悟和鮮活的案例，給人以直觀印象和啟迪，引導(dǎo)讀者深思。在傳統(tǒng)的三位一體的研究框架下，增長(zhǎng)、通脹和政策面是決定債券市場(chǎng)趨勢(shì)的主要因素。但在2013年，這一研究框架對(duì)債券市場(chǎng)的解釋力明顯削弱，作者對(duì)這一框架進(jìn)行了修補(bǔ)，加入了貨幣政策機(jī)制變化、利率市場(chǎng)化沖擊等新的解釋變量，力求對(duì)債券市場(chǎng)的驅(qū)動(dòng)因素有更全面和合理的認(rèn)識(shí)。應(yīng)當(dāng)說(shuō)，作者的努力是卓有成效的。目前，這種從市場(chǎng)實(shí)務(wù)出發(fā)研究中國(guó)債券市場(chǎng)而不是泛泛而談的著作相當(dāng)罕見(jiàn)。相信無(wú)論是債券市場(chǎng)從業(yè)人員還是經(jīng)濟(jì)金融理論工作者，都將從本書(shū)的閱讀中獲益。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)型進(jìn)程之中，中國(guó)的債券市場(chǎng)正在快速發(fā)展。在這個(gè)市場(chǎng)中，還將不斷涌現(xiàn)出各種新問(wèn)題。無(wú)論是監(jiān)管者還是市場(chǎng)參與者和理論工作者，都將面臨新的挑戰(zhàn)。深刻理解與應(yīng)對(duì)這些新問(wèn)題、新挑戰(zhàn)，與市場(chǎng)共同成長(zhǎng)和進(jìn)步，共同分享中國(guó)債券市場(chǎng)成長(zhǎng)的快樂(lè)，這既是作者的期盼，也是我的愿望。

責(zé)任編輯：羅邦敏 廖雯雯