收益還是風險

文/戴險峰 編輯/李淑玲

Essay 隨筆

收益還是風險

文/戴險峰 編輯/李淑玲

我們或許已經進入一個低收益的世界，但在正常情況下，還不至于再次陷入全球金融危機。

作為全球宏觀研究的一部分，今年7月，我對美國經濟、金融市場及頁巖油進行了一個月的調研。期間所見所聞，為理解最近全球金融市場動蕩提供了背景。

我是7月3日在首都機場登機離京的。清晰記得，排隊時聽到一男子沖著電話說：“漲了？賣掉！”。那天上證綜指震蕩頗劇，最終收于3768點，較兩周前高位下降27%左右。當時并未意識到，周末過后，A股將迎來投資者最為恐慌的幾天。

飛機落地后，感覺到美國市場和媒體仍聚焦于希臘風險，并未給中國太多關注。隨后的三天，A股市場開始劇烈震蕩，接連擊破各個心理點位，每天晚上打開電腦似乎都能感到撲面而來的焦灼。周三時我驅車前往華盛頓，拜訪美聯儲。先與聯儲的朋友小聚，他們說我此行一定非常受歡迎，因為美聯儲現在每天想的就是兩件事：希臘和中國。這樣看，美聯儲在后來的9月會議明確提出國際市場對貨幣政策的影響，也就不足為怪了。

盡管擔憂外圍的風險，但大家對美國國內經濟的評價卻都很積極。這種積極并非針對美國經濟增長的速度，畢竟復蘇以來美國GDP平均增速僅達2.2%，遠低于危機前的3.5%。大家用的最多的詞就是“抗擊打”：盡管不斷受到沖擊，但美國經濟最終都回到了正增長，其失業率也持續穩定下降，現已接近充分就業。這也許就是“積極”的真正含義。

美國經濟至關重要的房地產市場總體向好。盡管紐約及新澤西等東部地區的朋友反映當地房地產市場變得冷清，但其他更多地區的房地產市場則表現活躍。我在華盛頓所住的酒店周邊就在經歷一輪升級。那里原屬較偏遠的低收入區，但在過去幾年不斷有高端的公寓、酒店和寫字樓建成，建筑工地火熱程度堪比中國。而我們后來經過的達拉斯及休斯頓，其房地產市場只能用火爆來形容，與原油價格的大幅下跌形成反差。當地人的解釋是，他們已經擺脫對能源經濟的依賴，轉而擴展到計算機等新領域。

能源價格的下跌對制造業和消費都是好消息。有測算顯示，美中制造業成本的差距已縮減到4個百分點；對消費者而言，能源價格的下降等于減稅，從而刺激了消費。在南方各州，很多加油站的油價已跌破2美元/加侖。相對幾年前油價動輒三四美元，如今的油價幾乎難以想象。除此之外，油價下跌和就業的持續好轉，還促進了消費者的旅游。在我沿途所住的酒店，每當早餐時餐廳內都會人頭攢動。

不過，能源價格的大幅下跌卻是能源公司的麻煩。一家較小的原油家族企業已將員工從之前的幾十人裁減到兩三個，現在僅靠一些幾十年的老井維持生產。但更多的能源公司則因為此前進行了過多融資而不得不全力生產，以產生現金流來支付利息。這無疑加劇了供求失衡。

與大宗商品不同，股票等傳統金融資產自復蘇以來就一直強勁上漲；但進入2015年后，投資者開始謹慎。與我交流的基金經理普遍認為，各資產類別都已估值偏高。一個做債券的對沖基金經理反復說，“到處都是泡沫”。高估值的同時，經濟及市場風險也在不斷積累。7月初，大家最擔心的還是美聯儲加息和希臘脫歐；隨后，中國成為他們關心的又一個風險因素。在這樣的背景下，8月份以來的全球金融市場動蕩也就不難理解了。

金融最終離不開實體經濟。好消息是，正如我調研所見，迄今為止并未有任何跡象表明美國經濟會再次陷入衰退，而原油價格的下跌也更多來自供給的沖擊。我們或許已經進入一個低收益的世界，但在正常情況下，還不至于再次陷入全球金融危機。壞消息是，全球經濟復蘇的疲軟及最近的動蕩揭示了一個不可回避的事實：金融危機發生近十年后，發達國家與發展中國家失衡的發展模式并沒有得到根本改變。這種失衡帶來了產能過剩及通縮壓力，并在全球經濟體及市場中產生了新的脆弱性，積聚了新的風險。如何在去杠桿和促增長間尋求平衡，將是各國政策制定者需要小心翼翼解決的問題。

在尋求收益的同時，投資者或許該將更多注意力放在風險上了。

作者系易發達基金管理有限公司

首席宏觀策略分析師