財務危機預警分析與框架重構

劉 勇

（深圳國際控股有限公司，廣東 深圳 518040）

財務危機是一個世界性的問題和難題。一次次金融危機、經濟危機的發生，促使企業管理者要像對待管理成功一樣重視管理失敗，尤其是財務失敗。從20世紀30年代開始，經過幾十年的發展，較有影響的財務預警方法已經有十幾種之多。從經濟動力學的角度，運用嵌入利益相關者行為的、以影響企業財務狀況的兩種基本力量為主要分析對象的財務危機預警框架和面向未來的敏感性分析方法，構建財務危機預警框架，可以把現有框架未予考慮的大量相關信息納入進來，從而減少偽危機和偽健康現象，增強財務危機預測的針對性和準確性。

一、財務危機的定義

財務危機是預警研究中的核心概念和研究的出發點，有較多研究者認為財務危機包括比較輕微的資金管理技術性失敗和極為嚴重的破產之間的整個過程。彭韶兵和邢精平(2005)認為，這一看法會模糊財務危機的嚴重性，不便于企業管理中區別對待。他們提出了兩階段劃分法，將輕微的資金管理技術性失敗到大規模重組這一過程視為財務困境階段，將大規模重組到企業破產這一過程視為財務危機階段。這種劃分有一定的道理，但其仍然是建立在利益相關者行為外生假設基礎之上的。

目前已有很多理論和實證研究表明利益相關者行為對企業財務狀況有很大影響，所以不應將其視為局外人、救火隊，而應將這一重要因素內化于財務危機預警框架內。因此，我們將財務危機定義為在嵌入利益相關者行為的前提下，財務危機發生的力量之后所形成的企業支付能力不足的情況。這一定義與以往的定義相比，有兩個重要的不同。一是嵌入了利益相關者行為，二是突出了財務危機的驅動因素。這為從原因而非表現出發研究財務危機奠定了基礎。

二、利益相關者行為對企業的財務影響

影響企業財務危機的兩種力量有三個基本來源：一是企業自身，如企業規模、公司治理狀況等；二是利益相關者，如大股東的掏空與支持行為、供應商和客戶的討價還價能力等；三是其他來源，如天時地利、不可抗力等。下面以大股東、債權人和政府為例，分析利益相關者行為的影響。

（一）大股東對企業的財務影響

大股東是一個重要的利益相關者，進入20世紀以來，學者們對其進行了多角度的研究。Johnson eta.l(2000)與Friedman eta.l(2003)分別提出了掏空和支持的概念，用以反映大股東對待上市公司的兩種截然不同的行為方式。這兩種行為在我國都明顯存在。在公司改制時，大股東常常慷慨解囊，將大量優質資產輸血到股份公司。在公司上市后，配股、增發、或保牌需要也使大股東產生了支持動機。大股東的支持可以改善公司的經營狀況和財務狀況，提高其償債能力。這是正面影響。2008年全球金融危機發生后我國國資委對東方航空、南方航空等上市公司大規模注資等情況即屬此例。此外，還有一些大股東在企業上市后，便不擇手段，以劣換優，或長期占用募集資金，或惡意轉移優質資產，或將上市公司變為巨額擔保者，把經營風險和擔保風險統統轉嫁給上市公司，最終令上市公司業績迅速變臉，淪為喪失盈利能力的空殼。

（二）債權人對企業的財務影響

債權人是另一個重要的利益相關者。不同國家債權人與企業的關系不同，其行為表現亦有差異，從而對企業產生不同的財務影響。以銀行為例，美國銀行和企業之間是一種契約關系。當企業財務狀況好時，銀行會主動提供貸款;反之，當企業經營業績不好時，銀行則要求企業清償債務，甚至可能要求企業破產還債。也就是說，美國債權人的作用是錦上添花或雪上加霜。在日本，銀行與企業之間有著穩固、密切的關系，許多銀行持有企業股票，在企業出現暫時困難時，一般會幫助企業度過難關。在我國，不同性質和規模的企業與銀行的關系不一樣。一般說來，國有大中型企業更易得到銀行的支持，即使在企業遇到暫時困難時也是如此，而民營企業和小企業則受到明顯的信貸歧視。

（三）政府對企業的財務影響

政府是一個具有一定特殊性的利益相關者。一方面，作為一般意義上的政府，其制定的政策，尤其是產業政策和稅收政策，會顯性地對所有企業的生產經營活動乃至財務狀況產生直接或間接的影響，另一方面，作為國有資產的出資人除增減資本、資產處置等行為外，其與國有企業之間的隱性合約(國有企業為政府分擔公共職能，政府為國有企業提供各種優惠和特權，包括信貸優惠)以及其對該類企業債務隱性擔保責任的存在，無疑都會對該類企業的償債能力產生巨大的影響。

三、嵌入利益相關者行為對財務預警結果的影響

盡管不同利益相關者影響企業財務的路徑不一樣，但影響方向一般都是兩個:一是正面的、使企業遠離財務危機的影響；二是負面的、使企業陷入財務危機的影響。在預測一家企業是否會陷入財務危機時，嵌入利益相關者行為是十分必要的。事實上，是否嵌入利益相關者行為會對同一企業同一時點的財務狀況作出不同判斷。

利益相關者行為與偽危機、偽健康這里假設三種簡單情況。一是利益相關者行為對企業財務狀況沒有影響；二是利益相關者行為對企業財務狀況的影響都是正面的；三是利益相關者行為對企業財務狀況的影響都是負面的。這種由于沒有嵌入利益相關者行為而被誤分類為財務危機狀態的情況叫做偽危機。在第三種假設下，嵌入利益相關行為后，部分原來被判斷為財務健康企業的財務狀況要被重新分類，即由財務健康狀態變為財務危機狀態。筆者把這種由于沒有嵌入利益相關者行為而被誤分類為財務健康狀態的情況叫做偽健康。在現實世界中，第一種情況幾乎是不可能發生的。最可能的情況是既存在著利益相關者行為對企業財務狀況有正面影響的情況，又存在著利益相關者行為對企業財務狀況有負面影響的情況。由于不同企業受這兩種影響程度的不同，從而不同程度地存在偽危機和偽健康現象。嵌入利益相關者行為，可以消除現有預警分析框架下產生的大量偽危機現象和偽健康現象，提高預警信號的可靠性。

四、財務危機預警框架重構

為了克服目前財務危機預警研究中存在的一些自身無法克服的固有缺陷，必須從根本上突破現有研究框架。吳星澤(2010)分析了財務危機發生機理，指出是否發生危機，一般都是在企業內、外部因素的共同作用下，由兩種基本力量即導致財務危機發生的力量和抵抗財務危機發生的力量的對比決定的。我們可以依此發展一種新的財務預警分析框架，這個框架以重新定義的財務危機概念為核心，以財務危機的驅動因素，即導致財務危機發生的力量和抵抗財務危機發生的力量為主要分析對象，以敏感性分析為輔助分析工具。新的框架不僅可以涵蓋現有框架中納入的信息，還可以容易地納入利益相關者行為信息和其他非財務信息。

（一）兩種力量決定企業是否會陷入財務危機

根據新的定義，財務危機指的是在嵌入利益相關者行為的前提下，權衡兩種力量，即導致財務危機發生的力量與抵抗財務危機發生的力量之后所形成的企業支付能力不足的情況。導致財務危機發生的力量一般表現為市場持續萎縮、投資失敗、治理混亂、銀行逼債等;抵抗財務危機發生的力量一般表現為企業盈利、股東注資、政府免稅、債權人支持等。為了預測企業是否會發生財務危機，我們要盡可能通過對企業自身及利益相關者等內外部原因的分析，識別并對比兩種力量。

（二）模型構建

在新的框架中并不排斥現有財務危機預警框架下形成的各種計量模型(如LPM模型、logistic模型等)的建模方法。新框架與現有框架在建模方面的最大不同在于自變量的選擇。這種選擇不再僅依賴數據的相關關系，而是通過對經濟現象的動力學過程進行分析后，選擇與動力學過程相關的變量。由于是從經濟動力過程出發進行分析，同時嵌入了利益相關者行為，所以在新的框架中自變量不再以財務指標為主，而是以代表兩種力量的變量為主，財務指標地位相對下降。特別需要強調的是，有些代表兩種力量的變量會以財務指標的變化形式表現出來，如訂單減少引起銷售額的變化，政府出口退稅率提高引起出口企業現金流量的增加等等，因此，代表兩種力量的變量與財務指標變量間并不完全互斥。

（三）敏感性分析

由于我們的目的是為企業提供預警，所以我們要在構建的模型基礎上，對兩種力量在未來的變化進行預期，同時對變化所產生的影響進行敏感性分析。比如，對于一家擁有較多可銷售權益證券的企業，我們可以假定權益證券的市場價格發生5%的變化，看其對企業發生財務危機的影響程度，然后再看10%、20%，的變化的影響。通過敏感性分析，可以提高模型的預警能力。

結論

本文結合現代經濟所呈現出的一些新特點，從經濟動力學的角度，提出了嵌入利益相關者行為的、以影響企業財務狀況的兩種基本力量為主要分析對象的財務危機預警框架和面向未來的敏感性分析方法。在新框架下，現有預警研究中存在的主要問題基本得到解決。同時，從理論上講，新框架可以把現有框架未予考慮的大量相關信息納入進來，從而減少偽危機和偽健康現象，增強財務危機預測的針對性和準確性。由于新框架引入了利益相關者行為，可能會使模型復雜化，這是我們不得不面對的一個挑戰。但這種挑戰非常值得，因為它使我們更加接近預警的現實。

[1] 吳星澤.財務危機預警研究:存在問題與框架重構[J].會計研究，2011(2).

[2] 彭韶兵，邢精平.公司財務危機論[M].北京:清華大學出版社，2005.

[3]吳世農，盧賢義.我國上市公司財務困境的預測模型研究[J].經濟研究，2001(6).

[4] 吳星澤.財務預警的非財務觀[J].當代財經，2010(4).

[5] D.B.Deakin..A DiscriminantAnalysis ofPredic-tors of Business Failure.Journal of Accounting Research，(spring)1972.