融資約束影響企業R&D投入文獻綜述

楊亞君

摘 要：研發活動推動企業發展，研發投入決定企業核心競爭力。調查和研究表明，我國企業研發投資水平普遍較低，而融資約束影響企業R&D投入。本文就融資約束對企業研發投入的影響因素進行文獻綜述，學習整理不同背景下各國學者對于融資約束與研發投入關系的研究結果。

關鍵詞：融資約束；研發投入；現金流；股票融資

一、企業內部現金流對R&D投入的影響

企業內部現金流與研發投入的關系一直是各國學者熱議的話題，眾多學者根據不同國家的不同背景研究了內部現金流對研發投入的影響，并進行了比較。

早在1942年，著名學者熊彼特就指出企業內部現金流與研發投入存在某種關系，他認為充足的現金流能夠提高企業的研發投入力度，但是二者之間并沒有呈現出線性關系。霍爾（1992）利用美國制造業企業14年的數據進行實證研究發現，研發投入與現金流彈性顯著正相關。彼德遜和希默爾貝格（1994）研究了美國179家高新技術小型企業之后發現了同樣的結論，即由于受到外部融資約束，研發投入將會更多的依賴內部現金流。我國對于現金流對R&D投入活動影響的研究相對較少。劉立（2003）研究分析了企業的R&D投資狀況，發現金融資源是企業從事研發活動的關鍵，內部資源的匱乏會制約企業進行研發投資，而充足的內部現金流量成為企業從事R&D活動的保障。趙國新（2013）進行了融資約束條件下投資與現金流敏感性關系的實證研究，并將我國國有上市公司和民營上市公司進行對比，實證表明我國上市公司的投資與內部現金流敏感性較高，主要動因是信息不對稱導致的外部融資約束，且國有上市公司的投資現金流敏感性要低于民營上市公司。

二、融資來源對R&D投入的影響

1.負債融資與研發投入

企業進行負債籌資，債權人和債務人之間存在信息不對稱，債權人為維護自身利益，會對資金用途或其他指標加以限制，影響了債務人對資金的自由利用，尤其對于像R&D投入這種存在潛在風險，回報率不確定的活動。所以負債融資在一定程度上影響了企業的研發投入。關于負債融資與研發投入的關系，一直是學者爭論的焦點，閱讀的相關文獻中，出現以下幾種觀點。

March和Cyert（1963）認為負債融資與研發投入成負相關，組織“松弛”培育了企業的創新投資，而不是高額負債資金。波爾多斯（1981）提出維持一個相對較低的財務杠桿狀態，有利于提高企業創新投資的能力。拉胡爾夫和朗（1993）研究資本結構與研發政策的關系時發現，企業的研發支出與資產負債率負相關，即當企業資產負債率增加時，平均研發支出卻在減少。有些學者認為R&D投入與企業負債之間呈非線性相關。如姜成善2005）通過對韓國制造業企業的研究發現，韓國企業研發投入與資產負債率呈“U”型關系。若考慮金融環境、行業性質等因素，債務融資和研發投入之間也會呈現出其他關系。如，趙湘蓮、趙自強（2008）在研究中國制造業上市公司的數據時，考慮了行業性質的因素發現，在非高科技產業中，R&D投資與負債之間呈“U”型關系，而在高科技產業中這種關系并不顯著。

2.股票融資與研發投入

研發活動的高風險性和不確定的回報率使得研發項目的債務融資成本較高，而研發技術的機密性和專用性，使得研發公司不愿過多披露R&D信息，加劇了債權人和債務人之間的信息不對稱，甚至導致研發項目無法獲得債務融資。而股票融資作為一種重要的融資渠道，既降低了債權人與股東之間的代理沖突，又解決了研發活動的債務融資困難問題。

齊默曼和馬勒（2009）通過對6000家德國中小企業的研究，分析了權益融資對研發活動的影響發現，參與研發活動企業的權益融資比例高于沒有研發支出的企業，說明企業的研發支出更多的依賴于權益融資，同時二人的實證研究更是細化了這種關系，實證結果顯示：在年輕企業中，權益融資比例與R&D投入強度成正比例關系，而在老企業中則不存在這種關系，說明了相對于那些老企業，權益融資對于更具創造性的年輕企業更為重要。彼德遜和卡澎特（2002）通過對小高科技企業的研究發現，IPO形式的權益融資在其企業規模的范圍內大幅增加，說明小高科技企業的研發活動依賴于其權益融資。

上述國內外學者的研究結論雖不完全一致，但仍可以看出融資約束是普遍存在于企業當中的，且與研發投入存在較為緊密的聯系，為進一步研究融資約束與R&D投入的關系提供了理論基礎和寶貴經驗。

參考文獻：

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