租賃和商務服務業上市公司投資價值分析研究

趙惠芳　沈傅一　張真真

摘 要：隨著中國證券市場的不斷成熟，投資者的理念正在向價值投資逐步轉變。如何準確分析上市公司的內在投資價值成為投資者需要研究的必要課題。然而要從眾多上市公司中選取具有良好前景的投資對象絕非易事。本文以深滬兩市18家租賃和商務服務業上市公司為例，選取13個能夠綜合反映財務能力的指標，作為評估各上市公司投資價值的指標體系，建立指標模型，運用SPSS軟件，采用因子分析法與聚類分析法進行投資價值分析，確定分析對象的投資價值總量及排名，并合理劃分層級，聯系實際進行深入分析研究，得出量與質有機結合的投資價值結論，為投資者提供參考，以降低其投資風險，提高投資收益。

關鍵詞：上市公司；投資價值；因子分析；聚類分析；商務服務業和租賃業

租賃和商務服務業是2002年國民經濟行業分類的新增門類，是我國國家統計局2002年大范圍修訂國民經濟行業分類標準后提出的一個行業名稱。在我國《國民經濟行業分類》（GB/T4754-2002）具體行業分類中，租賃和商務服務業同屬于第L門類，其中租賃業包括機械設備租賃、文化和日用品出租兩個中類，共包括七個小類；商務服務業包括了九個中類：企業管理服務、法律服務、咨詢與調查、廣告業、知識產權服務、職業中介服務、市場管理、旅行社、會議及展覽等其他商務服務，共包括二十個具體小類。租賃和商務服務業是生產性服務業的一個重要組成部分，主要是為生產、商務活動提供服務。隨著我國國際化程度的提高和工農業產業化的快速發展，對各類專業化的租賃和商務服務需求也快速增長，其作用日益突出。

“現代租賃是融貿易、金融、租借為一體的一項綜合性金融業務。它以融物方式來實現融資，以融資的方式來實現融物，既是融資方式的創新，又是融物方式的創新。”因此，現代租賃業的運作方式在現代市場經濟發展中發揮著獨特的功能和作用。我國現代租賃業的發展進程與我國的改革開放基本同步，自1981年誕生以來進入新興發展時期，曾在九十年代因經濟環境惡化，出現過萎縮現象，經過調整，2001年至現在，由于租賃的四大支柱——法律、會計準則、監管和稅收的建設日益完善，使得各公司的各項經營活動有了新的可靠依據，經營管理日益規范有序。另外，現代租賃的理論與實踐經驗的積累以及國外先進經驗的借鑒，使得中國的現代租賃行業不斷成熟，尤其2002年下半年以來，創新租賃業務不斷涌現，使整個行業呈現良好的發展態勢

近幾年，政府對第三產業的主導發展也為服務業的發展提供了良好的先機。越來越多的投資者瞄準服務行業。

隨著中國證券市場的不斷成熟，投資者的理念正在向價值投資逐步轉變。如何準確分析上市公司的內在投資價值成為投資者需要研究的必要課題。然而要從眾多上市公司中選取具有良好前景的投資對象絕非易事。本文以深滬兩市18家租賃和商務服務業上市公司為例，選取13個能夠綜合反映財務能力的指標，作為評估各上市公司投資價值的指標體系，建立指標模型，運用SPSS軟件，采用因子分析法與聚類分析法進行投資價值分析，確定分析對象的投資價值總量及排名，并合理劃分層級，聯系實際進行深入分析研究，得出量與質有機結合的投資價值結論，為投資者提供參考，以降低其投資風險，提高投資收益。

一、數據統計分析方法簡介

為了確保分析結果的可信性和有效性，本文采用因子分析法和聚類分析法進行統計分析。

1.因子分析法。“因子分析法是一種起源于20世紀早期的多元統計法。因子分析法旨在找出某些共同因素，使用盡可能少的因子來取代龐大的原始數據，同時又能夠反映原始數據中的大部分信息。所以，使用因子分析法來對各個指標間的相關關系進行重疊信息的歸類，在此基礎上選取具有代表性的指標，即綜合指標來分析數據，可以使復雜問題簡單化，也有助于得出主要矛盾”。

2.系統聚類分析法。“系統聚類分析法就是利用一定的數學方法將樣品或變量（所分析的項目）歸并為若干不同的類別（以樹狀圖表示），使得每一類別內的所有個體之間具有較密切的關系，而各類別之間的相互關系相對地比較疏遠。系統聚類分析最后得到一個反映個體間親疏關系的自然譜系，它比較客觀地描述了分類對象的各個體之間的差異和聯系。”根據分類目的不同，系統聚類分析可分為兩類：一類是對變量分類，稱為R型分析；另一類是對個案分類，稱為Q型分析。基于對上市公司進行分類的需要，本文選擇的是Q型分析。

二、樣本選取和數據處理

滬、深證交所的18家上市公司的資料來源主要為各家上市公司2013年度的財務報告，參考同花順數據庫相關信息整理計算獲得。

五、旋轉載荷矩陣分析

本文對原因子載荷矩陣進行最大方差旋轉，以期得到主因子更明確的含義。

固定資產周轉率、總資產周轉率在主因子F1上的載荷量分別為0.707、0.573，它主要反映了公司的營運能力，定義為營運因子；基本每股收益、總資產增長率在主因子F2上的載荷分別為0.603和0.555，因此將F2命名為盈利因子；流動比率和速動比率在F3上的載荷量為0.631和0.522，體現了公司的償債能力，所以F3命名為償債因子；主因子F4在股東權益增長率上載荷量為0.795，代表了公司的成長能力，故而將其命名為成長因子；每股凈資產在F5上載荷量較大，將其定義為獲利能力。

六、商務服務行業和租賃行業公司綜合得分與排名

租賃和商務服務業上市公司綜合得分與其投資價值呈正相關關系。由于先對因子數據進行了標準化處理 ，因此，可以0為參考標準線，認為：綜合得分大于0的住宿與餐飲公司，綜合業績相對較好，且數值越大，投資價值越大；綜合得分小于0的則相對較差，且數值越小，投資價值越小。依此可對上市公司的綜合業績和投資價值有一個基本的評價。

具體而言，表9中，租賃和商務服務業上市公司各項能力得分與相應實力也呈正相關關系，排名前五位的公司分別為中國國旅、深賽格、象嶼股份、飛馬國際、省廣股份、怡亞通。其中，中國國旅排名第一，其出色的盈利能力和獲利能力是其登上王座的主要原因，而其營運能力也不俗，為得分增色不少。但其償債能力和成長能力則略低于行業，說明該股比較適合投資者進行短期投資。排在第二位的深賽格則與其相反，具有遠超其他同業公司的償債能力，且存在一定的成長能力，但在其他三個方面稍顯薄弱。象嶼股份與飛馬國際都在營運能力有較為突出的表現。但飛馬國際雖然當前的盈利能力較差，排名也在象嶼股份之后，不過成長能力較高，后期可能會有上升的趨勢，更值得投資者關注。

而排名末五名的公司分別為小商品城、渤海租賃、粵傳媒、號百控股、國旅聯合。其中，號百控股、國旅聯合、粵傳媒所有得分均為負值，這也是其排名末位的原因。而僅有小商品城和渤海租賃的成長因素為正值，后期保留發展空間。

七、系統聚類分析

上述因子分析能夠滿足投資者對上市公司投資價值分析的需要，但是由于投資者的投資理念往往各不相同，關注的側重點也有所不同。為了更深入細致地分析行業板塊的情況，將利用系統聚類分析法進一步對18家商務服務行業和租賃行業公司的5個因子值和綜合值進行Q型聚類（即個案分群）；聚類方法為ward聯結法，即離差平方和法，根據同類變量間的離差平方和較小、不同類別間的離差平方和較大來進行分類；測量尺度選用平方Euclidean距離，即兩樣本之間的距離是各樣本每個變量值之差的平方和。通過聚類分析把業績相似的公司歸類，可以對不同類別的上市公司進行對比分析，為投資者選擇投資組合提供參考。本文選擇將其分為4類，如表10所示。

從表10可以看到，類別1包括了中國國旅在內的9家公司。根據表9的數據顯示，該類別公司的綜合排名差距較大，從第1到第16不等。中國國旅公司是榮列國家統計局公布的“中國企業500強”，是500強中唯一的旅游企業，現為中國國旅股份有限公司旗下兩大企業之一。運用收購、合資、特許經營等手段，吸納國旅系列的旅行社企業，形成絕對規模優勢。利用央企旅游產業重組的歷史機遇，擴充集團泛旅游類資源，涉足新的產業領域，形成相關多元化發展格局。根據旅游市場需求的變化，運用上市等資本市場路徑調整集團發展重心。數據方面也呈現出第一的良好勢頭，所以可以考慮作為穩健的投資對象。省廣股份作為綜合排名第五的公司，在營運、盈利、成長這三個方面都有著不錯的表現。當前業績明顯大漲，現金流較充裕，管理成本控制在較穩定水平，資產有迅速擴張之勢，在廣告行業中處于龍頭地位，業績在行業中有明顯優勢，整體走勢與大盤波動相近，總體財務評價較好。而渤海租賃、粵傳媒等股票，在各方面表現都不太樂觀，投資者在考慮對其進行投資時應更加謹慎。

類別2僅含深賽格一家公司。深圳賽格股份有限公司深圳賽格股份有限公司是由深圳市國有資產監督管理委員會、中國華融資產管理公司、中國東方資產管理公司、中國長城資產管理公司等四家股東出資設立的有限責任公司。作為行業龍頭企業之一，曾連續十年被評為“全國500強企業”、“全國電子百強企業”以及“廣東省百強企業”。2006年，賽格股份在全國500強企業中排名第334位，2007年在全國電子百強企業中排名第29位。2007年度，賽格品牌被評為“中國電子行業最具影響力品牌”。排名方面，深賽格在這18家公司中名列第二位，其出色的償債能力讓同業其他公司望塵莫及。雖然盈利能力上稍顯薄弱，但從成長因素看，仍有一定發展空間，值得關注與投資。

類別3包括象嶼股份、飛馬國際、怡亞通三家公司，分列第3、6、9名，屬于中上水平。象嶼股份是由中國500強企業廈門象嶼集團有限公司下屬所有貿易、物流、碼頭、園區開發等物流板塊企業組建而成，是以大宗商品采購分銷、碼頭、物流、園區開發為主的供應鏈管理商。該公司產品呈多元化態勢，營運能力出色，存在一定的成長能力，后續可以關注，適當投入。飛馬國際主營業務為供應鏈管理服務，目前主要服務的行業包括資源能源、IT、電子、塑化等行業。其擁有較強的營運能力和獲利能力，而更重要的是其在成長因子上的得分極高，暗示該股后期將有很好的發展，適合長期投資。總的來說，該類別公司具有一定的投資價值，但需要投資者把握適當的投資時機。

類別4包括首旅酒店、中青旅、農產品、號百控股、國旅聯合，共5家公司。其排名都相對靠后，處于11到18名之間。除中青旅外，該類別公司在盈利因子的得分均為負數。且該類別所有公司的成長因子得分也均低于0。由此可見，該類別公司在短期內并不適合進行投資。

八、結語

綜上所述，租賃和商務服務業作為國民經濟行業新增門類，在當前市場具有一定的投資價值。服務類行業的興起，是該行業的大多數公司都擁有很大的發展空間。但也存在一些因管理不當等原因而在短期內不適合投資的公司。因此投資者必須透過現象看到本質，以理性的態度，結合宏觀、行業、區位和上市公司財務狀況等各類信息，能夠利用定量分析模型的分析結果作為決策輔助工具，就能更快、更好地判斷挖掘公司的內在價值，做出有價值的投資決策，獲得相應的最大收益。但由于分析僅僅運用了一個年度的財務報表資料，某些項目可能會由于會計政策變更等的影響存在一定程度的偶然性，分析指標的選擇也具有主觀性。因此，分析結果難以反映出完全的真實狀況，若能對多個年度進行跟蹤分析，并適當增加分析指標，則可較大程度地消除偶然性，并反映出各分析對象的更加全面的動態狀況，能更有效地據以預估未來，做出更加準確的投資決策。可見，上市公司投資價值分析可以此法擴展到全部上市公司并推演至多個年度。本文為投資者提供了一個全面、系統、客觀的全要素投資價值評價體系和綜合分析平臺。

參考文獻：

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