大連商品交易所場外期權試點對山西省服務“三農”的啟示

【摘要】大連商品交易所場外期權試點摸索出了“保底租地協議+場外期權+期貨”新模式，該模式利用期貨市場帶動農民增收，促進合作社等新型主體發展，推動傳統農業轉型升級，切實服務實體經濟，其對山西省服務“三農”具有積極的借鑒意義。

【關鍵詞】場外期權 ?期貨 ?風險管理子公司 ?三農

2014年初，大連商品交易所設計并出資組織浙江永安資本管理有限公司（簡稱永安資本，是永安期貨的風險管理子公司）與吉林長嶺云天化合作社（簡稱云天化合作社）合作試點，充分利用場外期權、期貨金融工具，摸索出了“保底租地協議+場外期權+期貨”新模式1。這一創新模式利用期貨市場帶動農民增收，促進合作社等新型主體發展，推動傳統農業轉型升級，切實服務實體經濟，各參與主體均從中受益，其對山西省農業具有積極的借鑒意義。

一、“保底租地協議+場外期權+期貨”模式概述

首先，由合作社與農戶簽署保底租地協議，土地全部集中到合作社，由合作社統一進行專業化的種植管理。之后，引入期貨風險管理子公司，合作社向風險管理子公司購買場外期權，規避農產品價格波動風險。最后，風險管理子公司到期貨市場對沖風險。通過這一模式的操作，云天化合作社與永安資本分別進行了兩次套期保值操作，最終借力場外期權和期貨金融工具，將云天化合作社所承受的未來玉米銷售價格下跌風險轉移到期貨市場的投機者手中。如圖1所示，具體運作過程如下：

（一）由農戶與云天化合作社簽署保底租地協議，雙方形成了土地租賃關系

協議約定：農民每年以8000元/公頃的租金將土地租給合作社，租期為15年，租金隨每年玉米價格上漲幅度同步調整，下跌時租金不變，這樣保證了農民每公頃8000元的保底收益。土地全部集中到合作社，由合作社統一進行專業化的種植管理。在當年玉米銷售完成后，扣除所有成本后所得的凈收益中，40%留存合作社用來擴大經營（如購買農業器械或擴大種植面積），以及增加社區服務設施（如社區醫院、社區學校等）。

（二）由永安資本風險管理子公司與云天化合作社簽訂場外看跌期權交易合同，雙方形成了期權交易關系

以云天化合作社作為期權買方，向永安資本定制看跌期權，以支付少量權利金為代價，以規避未來銷售玉米時的價格下跌風險。相當于云天化合作社運用場外期權這一新的避險衍生品工具作了一次套期保值，將未來玉米銷售價格下跌風險轉移給了永安資本。當市場價格等于或高于場外期權執行價格時，意味著玉米價格沒有下跌，云天化合作社沒有損失，則永安資本也不需要進行任何賠付;當到期日玉米價格低于場外期權執行價格時，永安資本須向云天化合作社支付價格下跌的部分，彌補云天化合作社遭受損失的部分。這樣一來，無論未來玉米銷售價格如何波動，云天化合作社的收益都得到了鎖定，規避了價格波動風險，實現了自身的穩定經營。

（三）永安資本到期貨市場進行套期保值對沖風險

永安資本作為場外期權出售方，承接了云天化合作社轉移來的未來玉米銷售價格下跌風險，為規避這一風險，到期貨市場又進行了一次套期保值，將未來玉米銷售價格下跌風險最終轉移給期貨市場的投機者。具體期貨操作策略是由永安資本憑借其自身在研發、技術等方面的優勢和能力，通過具體計算，隨著市場價格的波動而進行相應的操作。

圖1 “保底租地協議+場外期權+期貨”模式運作流程圖

二、云天化合作社盈虧分析

本次試點中，2014年2月17日，云天化合作社與永安資本簽訂場外期權合同約定：場外期權標的為1000噸玉米，參照當日期貨價格確定期權執行價格為2340元/噸，期限為31天，期權權利金為27.09元/噸。31天后到期日（即2014年3月20日），如果玉米期貨合約收盤價高于或等于2340元/噸，則不賠付;如果玉米期貨合約收盤價低于2340元/噸，則永安資本須向云天化合作社賠付兩者差價。試點中到期日玉米期貨合約收盤價為2367元/噸，高于約定的執行價格2340元/噸，屬于第一種情況，分析如下：

云天化合作社作為期權買方，買入場外期權1000噸玉米，全部盈虧為現貨市場盈虧加上期權盈虧。到期結算時（即2014年3月20日），現貨方面，玉米價格由簽約時的2200元/噸上漲為2260元/噸，每噸上漲了60元，現貨盈利60000元，云天化合作社沒有遭受玉米銷售價格下跌損失;場外期權方面，須向永安資本支付期權權利金27090元。兩者合計，總共盈利32910元。

三、模式相關主體效益分析

（一）農戶效益分析

一是規避了自然災害和農作物市場價格波動風險。使農民避免了原本種植過程中可能出現的洪澇、干旱、霜凍、蟲害等自然災害。而且，無論市場上價格如何波動，農戶均可獲得每公頃8000元的保底收益。

二是實現收入增長。土地流轉出去的農民至少獲得每公頃8000元保底租金收益，玉米價格上漲時租金收益也隨之上漲。除此之外，農民還有兩種選擇：既可以受雇在合作社參加生產勞動，也可以外出打工賺錢。另外，入股合作社的農民還可以獲得年終分紅，試點中雙方約定當年玉米銷售完成后所得的凈收益中，60%全部分配給入股農民。這樣一來，和過去單純種地相比，收入基本翻了一番。

（二）云天化合作社效益分析

一是有利于推動土地集約化規模經營，實現糧食生產現代化。農戶將土地出租給農民專業合作社，由合作社統一經營管理，科學種植，實現了規模化、集約化、產業化生產，實現了“分散經營”向“規模經營”的轉變。

二是鎖定收益，規避了農產品價格波動風險。云天化合作社以支付少量權利金為代價，向永安資本購買場外期權，間接利用期貨市場對沖風險，將農產品價格波動風險轉移給了永安資本，規避了行情不利發展可能造成的無限損失，保留了行情有利變化時帶來的收益，實現了自身的穩定經營。

（三）永安資本效益分析

一是通過場外期權產品實現了業務創新。通過這一模式運作，永安資本充分發揮了期貨風險管理子公司的創新職能，為合作社提供量身定制的場外期權產品，代合作社進行風險對沖，借助期貨市場完成了其在服務“三農”領域的有益嘗試。

二是可以獲得業務收益。只要操作得當，場外期權權利金收入有效覆蓋期貨市場對沖的成本，永安資本就可以獲得收益。

四、對山西省服務“三農”的借鑒意義

我國商品期貨市場發展二十年來，合作社以及農民一直未能參與到利用期貨進行套期保值的行列之中。這是由于中小涉農主體對期貨市場不了解，受資金實力、知識儲備、操作經驗及抗風險能力所限，難以直接參與到期貨市場對價格波動風險進行管理。

“保底租地協議+場外期權+期貨”模式通過引入期貨風險管理子公司專業金融機構，由他們作為聯接期貨市場和合作社、廣大農戶的橋梁，在場外市場承接合作組織和農戶的市場風險，為合作社提供量身定制的場外期權產品，并以專業化的設計操作在期貨市場進行風險對沖，將風險轉移給期貨市場投機者，以實現合作社和廣大農戶間接利用期貨市場進行風險管理。這一模式為那些風險承受能力和衍生品操作能力較低的農戶、合作社和涉農中小企業提供了避險平臺，使多方受益：第一，有利于促進土地流轉，實現土地集約化規模經營。第二，有利于實現農民豐產增收，農戶可以獲得保底租金收益，并能分享價格上漲的紅利，促進農村剩余勞動力向城市轉移。第三，有利于合作社充分利用期貨市場的價格發現功能指導糧食生產，科學種植，實現糧食生產現代化，農業產業化，促進合作社等新型主體發展，推動傳統農業轉型升級。

結合山西省實際情況來看，農民專業合作社數量并不少，截至2013年6月，農業合作社共計6萬余戶，約占全國總量的8%，居全國第八位，入社農民近50萬人，可帶動農戶約200多萬戶實現穩產增收。目前，山西省合作社主要以種植業和養殖業為主，產業結構單一，發展規模小，多數仍處于生產的初級階段。在農作物品種方面，主要有玉米、小麥、棉花種植及雞蛋養殖與我國期貨市場現有農產品期貨品種相契合，因此，種植玉米、小麥、棉花的農民專業合作社及養雞專業合作社可以考慮率先適用該模式。

首先，我們可以選擇一些初具規模、有做大做強意愿、農業品種有相應農產品期貨品種的農民專業合作社予以資金支持，用于支付權利金，引入期貨風險管理子公司，由他們為合作社提供量身定制的專業服務，先行試點，使合作社擴大經營規模，初步實現間接利用期貨市場抵抗價格波動風險。

同時，期權、期貨與合作社的結合是一個新生事物，農民與合作社對新事物的接受也需要一個過程，我們需加強對村長、村支書、大學生村官及農民合作社負責人的資本市場知識普及和套期保值理念的培訓，更需要做大量的解釋工作。另外，需加大對合作社及涉農企業的政策及資金扶持力度。如果權利金由合作社單方面承擔，勢必會影響合作社的積極性和參與動力。

最后，新生事物的推廣不是一蹴而就的，需要我們不斷地深入理解、不斷地發展探索，積累經驗，待試點成熟之后，再逐步推廣，引入更多專業金融機構參與服務山西省“三農”實體經濟，帶動更多農民專業合作社和農戶熟悉期貨市場、利用期貨市場實現規模經營、穩產增收，從而推動農業轉型發展。

注釋

試點原始資料來源于大連商品交易所：姚磊、劉日、莊曉飛、劉巖、夏夏。

作者簡介：劉佳（1981-），女，漢族，山西太原人，山西財經大學管理學碩士學歷，中國證券監督管理委員會山西監管局，中級會計師，研究方向：從事期貨及衍生品、財務會計、財務管理等方向的研究。